導讀
2012年8月，泰格醫(yī)藥上市，今年2月創(chuàng)歷史新高，較發(fā)行價漲了近27倍；2016年11月，凱萊英上市，今年2月創(chuàng)歷史新高，較發(fā)行價漲了近12倍；2017年8月，昭衍新藥上市，今年4月底，創(chuàng)歷史新高，較發(fā)行價漲了近13倍；2018年5月，藥明康德上市，今年3月初，創(chuàng)歷史新高，較發(fā)行價漲了近7倍；2019年1月，康龍化成上市，今年4月底，創(chuàng)歷史新高較發(fā)行價漲了近8倍....
這些公司都有一個共同特點，創(chuàng)新藥研發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈中“賣鏟人”，更加專業(yè)的稱呼為CRO\CMO\CDMO產(chǎn)業(yè)鏈公司！
為什么這個行業(yè)能頻繁跑出10倍牛股？
這個細分行業(yè)還有哪些公司值得關注？
請看，今天的
CRO/CMO/CDMO產(chǎn)業(yè)鏈公司投資分析報告
一、產(chǎn)業(yè)背景概要
藥物研發(fā)的歷史上，科學的規(guī)范的臨床實驗要求被確立并逐漸體系化。由此造成的結果就是新藥研究的復雜度和困難度顯著上升。20世紀50-60年代的反應停事件引發(fā)了新藥研發(fā)過程中的安全性和有效性需求，1986年的西咪替丁等重磅藥物的出現(xiàn)帶來豐厚的利潤，這些標志性的事件都進一步地促進了醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)投入的增大和外包研發(fā)以降低成本的需求。
CRO/CMO企業(yè)已經(jīng)通過專門化和規(guī)?；瘉碜C明能夠能夠有效降低藥物研發(fā)生產(chǎn)成本和研發(fā)周期。從全球來看，伴隨“專利懸崖”的出現(xiàn)，藥企對研發(fā)周期縮短的需求持續(xù)增長，全球CRO/CMO市場保持快速發(fā)展，2018年CRO市場規(guī)模達576億，同比增長10.1%，CMO市場達680億，同比增長13.03%。
同時，中國因為自己獨特的優(yōu)勢吸引國際CRO/CMO產(chǎn)業(yè)轉移。大的人口基數(shù)以作為臨床試驗樣本，研究和人工的低成本優(yōu)勢，國內(nèi)技術水平發(fā)展的紅利等，都加速國內(nèi)CRO/CMO行業(yè)的發(fā)展。2018 國內(nèi)CRO市場規(guī)模達58億，同比增長34.9%，CMO市場規(guī)模達80億，同比增長18.3%。伴隨著生物技術的不斷進展和創(chuàng)新性的需求，全球和中國的CRO/CMO行業(yè)將保持持續(xù)高速的發(fā)展。
CRO/CMO行業(yè)再根據(jù)業(yè)務細分的階段不同可細分為早期藥物發(fā)現(xiàn)階段CRO（又可細分為靶點認證、藥物發(fā)現(xiàn)、化學生物分析和安全評價），臨床CRO，小分子和大分子CDMO，以及綜合性的業(yè)務。
經(jīng)歷08年的金融危機和10-12年的專利懸崖壓力峰值，行業(yè)出現(xiàn)并購整合的浪潮，行業(yè)集中度提升，在全球形成“兩超多強”的格局：LabCorp和IQIVA共同占據(jù)行業(yè)絕對領先位置，Syneos、PPD 和 CharlesRiver 等 7 家公司體量大致相當，國內(nèi)企業(yè)藥明康德（603259.SH）緊隨其后形成第二梯隊。大型公司往往具有綜合研發(fā)一體的優(yōu)勢，能夠整合臨床前到生產(chǎn)50%以上的業(yè)務，較小的公司通常只能涉及到上述側重業(yè)務的一部分。國內(nèi)公司由于起步較晚、規(guī)模較小，往往只承擔一部分業(yè)務。
但對國內(nèi)公司來說，成長空間巨大。中國大型制藥公司的研發(fā)總費用仍在不斷增長，前20名制藥公司研發(fā)費用增長率為27%。伴隨著國內(nèi)醫(yī)藥監(jiān)管機構推動一些新藥利好的法規(guī)改革，新藥申請數(shù)量急劇增加，投資、融資力度也不斷加大，促進了國內(nèi)藥物的研發(fā)升級。在國內(nèi)市場，化學生物技術的快速發(fā)展帶來了工程師福利和低的人力成本，國內(nèi)固有的低成本原料都成為國內(nèi)的低成本優(yōu)勢，并吸引促進國內(nèi)CRO/CMO行業(yè)的持續(xù)發(fā)展。
（一）藥物發(fā)現(xiàn)CRO
由于全球醫(yī)藥研發(fā)的創(chuàng)新性領先于國內(nèi)，藥物發(fā)現(xiàn)的CRO市場在全球表現(xiàn)上更好，在國內(nèi)市場進度則顯落后。
靶點發(fā)現(xiàn)主要是調(diào)研潛在靶標存在于人體內(nèi)或寄生生物內(nèi)，并確證與相關疾病的聯(lián)系。常用的技術包括基因組技術、蛋白結晶技術、計算機結合等方法。這一階段技術壁壘較高，對技術水平、設備和人才有一定的要求，技術表現(xiàn)比較突出的有成都先導（688222.SH）的DNA編碼化合物庫，維亞生物（01873.HK）的蛋白質(zhì)靶標技術平臺等。
藥物篩選是將這些作用到靶點的藥物合成并進行篩選的過程，通過化學合成或生物工藝實現(xiàn)。其中，化學合成的起步早，技術易復制，經(jīng)過2010年之前的強烈競爭，目前大量的訂單獲取主要依靠公司口碑的建立和規(guī)模化成本的優(yōu)勢，這些公司有藥明康德（603259.SH）和康龍化成（300759.SZ）；而生物工藝由于技術的復雜性，參與公司往往具有較高的技術水平，比如藥明康德（603259.SH）/藥明生物（02269.HK）和昭衍新藥（603127.SH）。
化學生物分析和安全性評價是臨床前CRO的最后階段，主要受牌照（如GLP和FDA等）和資質(zhì)的限制，數(shù)量不到100家，并且高度依賴規(guī)模和口碑的形成，這些企業(yè)主要包括昭衍新藥（603127.SH）、美迪西（688202.SH）、益諾思這些中小型公司和藥明康德（603259.SH）、康龍化成（300759.SZ）這些大型綜合性公司。
（二）臨床CRO
臨床試驗的目的是通過對新藥進行廣泛的人體試驗，評估其對疾病治療的有效性以及對人體的安全影響。臨床試驗是新藥研發(fā)中耗時最長、花費最高的環(huán)節(jié)，通常占據(jù)新藥研發(fā)過程中1/2以上的費用和2/3的時間，也造成臨床CRO成為CRO行業(yè)的最大子行業(yè)，市場規(guī)模占比超過55%。
國內(nèi)臨床CRO行業(yè)的集中度較低，較大的有泰格醫(yī)藥（300347.SZ）能占據(jù)8%的市場份額，再除開IQVIA，精鼎等一些外資企業(yè)，凱維斯、博濟醫(yī)藥（300404.SZ）等都占據(jù)了一部分的市場。
（三）小分子和大分子CMO/CDMO
CMO/CDMO都是生產(chǎn)外包，但是CDMO相比于CDO實現(xiàn)了全產(chǎn)品周期中更加深度的對接。而國內(nèi)的小分子CDMO市場和大分子CDMO市場也有很大差別。
小分子CDMO發(fā)展歷史較長，技術壁壘較低，并因于國外藥企將一些小分子業(yè)務剝離和外包，國內(nèi)的小分子CDMO企業(yè)得到發(fā)展，領先的一些企業(yè)，如合全藥業(yè)、凱萊英（002821.SZ）、博騰股份（300363.SZ）、九洲藥業(yè)（603456.SH）的市場份額合計超過60%。大分子CDMO發(fā)展歷史則相對較短，技術壁壘高，目前處于起步階段，并能趕上生物藥發(fā)展的“快車”，預計將持續(xù)走好，其中藥明生物（02269.HK）在國內(nèi)大分子CDMO的市場份額占據(jù)接近75%，甚至在全球具有相當?shù)母偁幜Α?/p>
（4）綜合性龍頭
綜合性的公司往往能將上述多種業(yè)務整合到一起，體系化和規(guī)?；獣椭@些公司在藥物研發(fā)的全生命周期中降低成本和縮短研發(fā)周期從而進一步占據(jù)市場。這些公司包括藥明康德（603259.SH）、博濟醫(yī)藥（300404.SZ）、康龍化成（300759.SZ）等都形成了綜合性的業(yè)務結構。
數(shù)據(jù)來源：東方財富choice、高禾投資研究中心
根據(jù)主要營收的板塊，這些上市公司可分為，CRO大類下：藥物發(fā)現(xiàn)：成都先導，維亞生物；臨床前CRO：亞太藥業(yè)，量子生物，昭衍新藥；臨床CRO：*ST百花；小分子和大分子CMO/CDMO：九洲藥業(yè)，凱萊英，博騰股份，藥明生物，金斯瑞，藥石科技；綜合型公司包括：博濟醫(yī)藥，藥明康德，方達控股，泰格醫(yī)藥，康龍化成，美迪西等。
（一）CRO業(yè)務公司
量子生物（300149.SZ）
公司主營醫(yī)藥研發(fā)服務、保健食品(國內(nèi)保健食品批準證書范圍內(nèi)產(chǎn)品)的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及技術轉讓，并且擁有低聚果糖為代表的益生元系列品牌產(chǎn)品（業(yè)務占比約20%）。公司2017-2019年營業(yè)總收入為2.75億，9.97億，13.3億，年復合增長率約為100%，凈利潤分別為0.578億、1.61億、1.39億，2019年利潤率10.24%，ROE=6.20%。
旗下有上海睿智、量子高科、量子醫(yī)療等公司品牌。上海睿智主營藥物發(fā)現(xiàn)CRO，技術側重于藥理藥效的環(huán)節(jié)，提供一體化的服務和生物藥的開發(fā)，量子高科和量子醫(yī)療主要提供微生態(tài)領域下的健康和醫(yī)療服務與產(chǎn)品。該公司在保健領域的布局是其一大特色。
維亞生物（01873.HK）
以結構生物學技術為核心服務，包括SBDD 平臺、FBDD 平臺、ASMS 篩選平臺及膜蛋白靶向藥物發(fā)現(xiàn)平臺等，19年年報表明正在積極建設冷凍電鏡（Cryo-EM）、氫氘交換質(zhì)譜（HDX MS）等等新技術平臺。并且該公司通過CFS和EFS業(yè)務相互促進，將藥物發(fā)現(xiàn)工作和投資孵化業(yè)務進行了結合。2017-2019年營業(yè)總收入為1.48億、2.10億、3.23億，年復合增長率約為45%，凈利潤分別為0.762億、0.906億、2.66億，2019年凈利率達82.29%，ROE=26.21%。
維亞生物作為一家藥物發(fā)現(xiàn)平臺企業(yè)，一方面將主業(yè)發(fā)展的很好，加強了對生物大分子、基因和細胞療法等生物新技術的布局，另一方面初步建立了資本生態(tài)圈，實現(xiàn)了較好的企業(yè)效益，值得長期的關注。
成都先導（688222.SH）
成都先導是國內(nèi)乃至亞洲領先使用DNA編碼數(shù)據(jù)庫技術（DEL技術）的公司，主要業(yè)務來自新藥研發(fā)外包和新藥自研，集中于慢性重大疾病如腫瘤、心血管、糖尿病、呼吸道疾病等領域。2017-2019年營業(yè)總收入為0.5322億、1.51億、2.64億，年復合增長率近100%，凈利潤分別為-0.231億、0.450億、1.20億，在2018年扭虧為盈，2019年凈利率達45.52%，ROE=26.68%。
目前，全球只有GSK、X-Chem、Nuevolution、HitGenLtd(先導藥物)四家公司掌握了DNA編碼化合物庫合成及篩選技術，并且是國內(nèi)唯一一家掌握該技術的公司。在生物藥繼續(xù)發(fā)展的未來，該公司可能會依靠這一核心競爭力取得繼續(xù)發(fā)展。
昭衍新藥（603127.SH）
昭衍新藥（603127.SH）作為中國首家通過美國FDA/GLP檢查的專業(yè)安全性評價機構，公司的主營業(yè)務是藥物臨床前研究服務（包括藥物非臨床安全性評價服務、藥效學研究服務、動物藥代動力學研究服務和藥物篩選）與實驗動物的繁殖和銷售，經(jīng)過長年的發(fā)展，目前具有較大的規(guī)模優(yōu)勢、行業(yè)資質(zhì)優(yōu)勢和客戶資源優(yōu)勢。公司2017-2019年營業(yè)總收入為3.01億，4.09億，6.39億，年復合增長率約為40%，凈利潤分別為0.765億、1.08億、1.78億，2019年利潤率27.87%，ROE=24.35%。
昭衍新藥結合其在活體領域的優(yōu)勢，建立了連續(xù)靜脈輸液等專有技術能力和利用MSD進行生物分析等高效先進的測試方法，并為美國的委托方完成兩個治療青光眼新藥的藥效實驗,成為國內(nèi)首個具有此類CRO服務能力的實驗室，可以預期它在未來生物藥創(chuàng)新的賽道上發(fā)揮其優(yōu)勢。
（2）CMO/CDMO業(yè)務公司
九洲藥業(yè)（603456.SH）
主營專利藥原料藥CMO/CRO的業(yè)務，系統(tǒng)掌握了手性催化技術、手性合成技術、微反應器技術、生物催化技術等化學合成領域的關鍵技術和核心技術,在手性催化技術、手性合成技術方面都已達到國際領先水平。公司獲得海關AEO認證，并和方達醫(yī)藥和泰格醫(yī)藥（300347.SZ）兩大公司有合作。2017-2019年營業(yè)總收入為17.2億，18.6億，20.2億，年復合增長率約為6%，三年凈利潤分別為1.48億、1.57億、2.38億，2019年利潤率為11.75%，ROE=8.52%。
九洲藥業(yè)整合技術和資質(zhì)，保持了海外市場的競爭力，在核心技術、研究開發(fā)和創(chuàng)新水平等方面處于行業(yè)領先地位，其手性技術在生物藥領域也有相當重要的應用，隨著公司在生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的布局，九洲藥業(yè)也將取得一定的發(fā)展。
藥明生物（02269.HK）
生物制劑服務供應商，向制藥及生物技術公司提供全面、綜合及高度定制的服務，是生物藥和生物創(chuàng)新藥賽道的龍頭企業(yè)之一，尤其在大分子CDMO行業(yè)一家獨大。
公司2017-2019年營業(yè)總收入為16.19億，25.34億，39.84億，年復合增長率約為60%，三年凈利潤分別為2.53億、6.31億、10.14億，2019年同比增長60.77%，利潤率為25.36%，ROE=9.7584%。
凱萊英（002821.SZ）
公司憑借在化學小分子CDMO領域的持續(xù)深耕,進一步布局新技術應用、國內(nèi)CDMO、制劑、臨床研究服務、化學大分子、生物大分子、生物技術等領域,進一步拓寬產(chǎn)業(yè)鏈條,推動經(jīng)營業(yè)績的持續(xù)穩(wěn)定增長。公司2017-2019年營業(yè)總收入為14.2億，18.3億，24.6億，年復合增長率為30%，三年凈利潤分別為3.41億、4.28億、5.54億，2019年利潤率為22.51%，ROE=19.92%，資產(chǎn)運營良好。
凱萊英依靠其公司體量，同時布局臨床研發(fā)和商業(yè)化研發(fā)，在華設天津、阜新等分公司，并且涉足重大疾病治療領域，開發(fā)部分重磅藥物，在全球滲透市場，具有相當?shù)母偁幜Α?/p>
博騰股份（300363.SZ）
公司從事原料藥生產(chǎn)和創(chuàng)新藥品的技術開發(fā)、技術服務，持續(xù)且深入地推進CDMO業(yè)務戰(zhàn)略轉型。公司2017-2019年營業(yè)總收入為11.8億，11.8億，15.5億，增長停滯后，在2019年達到30.93%的年同比增長，三年凈利潤分別為1.07億、1.24億、1.86億，2019年利潤率11.58%，ROE=6.25%。
公司受大客戶大產(chǎn)品需求波動給公司整體業(yè)績帶來的負面影響，在長期發(fā)展范圍內(nèi)經(jīng)常出現(xiàn)波動。公司的經(jīng)營報告表示：原有部分核心客戶及核心產(chǎn)品需求波動帶給公司業(yè)績的不確定性因素已經(jīng)消除,公司初步完成了面向全球各類客戶的營銷體系建設,形成了健康的全球七大市場單元拓展格局。公司的戰(zhàn)略轉型是否能產(chǎn)生長期的增長仍需仔細研究。
藥石科技（300725.SZ）
藥石科技主營業(yè)務包括:藥物分子砌塊的設計、合成和銷售;關鍵中間體的工藝開發(fā)、中試、商業(yè)化生產(chǎn)和銷售;藥物分子砌塊的研發(fā)和工藝生產(chǎn)相關的技術服務。公司利用自身的新品設計優(yōu)勢、技術優(yōu)勢和客戶積累優(yōu)勢得以保障了較好的基本面。
藥石科技2019年營業(yè)總收入為6.62億，三年復合增長率為33.37%，三年凈利潤分別為0.67億、1.33億、1.52億，平均凈利率為25.30%，2019年ROE=22.94%
（三） 綜合類業(yè)務公司
康龍化成（300759.SZ）
康龍化成（300759.SZ）的營業(yè)范圍與泰格醫(yī)藥（300347.SZ）接近，但體量更大，具有全流程一體化和長期積累客戶的優(yōu)勢。
2017-2019年營業(yè)總收入為22.39億，29.1億，37.6億，三年復合增長率約為32%，凈利潤分別為2.31億、3.33億、5.47億，2019年利潤率為14.12%，ROE=16.70%。
泰格醫(yī)藥（300347.SZ）
優(yōu)秀的合同研究組織，主要為國內(nèi)外醫(yī)藥和醫(yī)療器械創(chuàng)新企業(yè)提供創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械及生物技術相關產(chǎn)品的臨床研究全過程專業(yè)服務，完整覆蓋了臨床研究全產(chǎn)業(yè)鏈。
2017-2019年營業(yè)總收入為16.9億，23.0億，28.0億，三年復合增長率約為30%，三年凈利潤分別為3.01億、4.72億、8.42億，2019年利潤率34.79%，ROE=23.65%。
藥明康德（603259.SH）
行業(yè)中極少數(shù)在新藥研發(fā)全產(chǎn)業(yè)鏈均具備服務能力的開放式新藥研發(fā)服務平臺發(fā)揮行業(yè)領先優(yōu)勢，持續(xù)跟蹤前沿科學技術，并在此過程中積累了龐大、忠誠且不斷擴大的客戶群，構建出醫(yī)藥健康領域的生態(tài)圈。
公司2017-2019年營業(yè)總收入為77.7億，96.1億，129億，三年凈利潤分別為12.3億、22.6億、19.1億，2019年當年利潤率為14.85%，ROE=10.57%。
博濟醫(yī)藥（300404.SZ）
綜合性企業(yè)，國內(nèi)為數(shù)不多的能夠提供一站式全流程服務的CRO企業(yè)，有利于滿足客戶多層次的業(yè)務需求,積累了大量臨床研究服務的能力和經(jīng)驗，但是長期經(jīng)營狀況沒有亮眼之處。
2017-2019年營業(yè)總收入為1.31億，1.72億，2.24億，三年凈利潤分別為-0.245億、0.074億、0.0659億，2019年利潤率5.51%，ROE=1.58%。
方達控股（01521.HK）
一家較新的合同研究機構，從事提供貫穿整個藥物發(fā)現(xiàn)和開發(fā)過程中的一體化、科學驅動的研究、分析和開發(fā)服務。2017-2019年營業(yè)總收入為4.59億，5.70億，7.01億，三年復合增長率為25%，三年凈利潤分別為0.66億、0.77億、1.29億，2019年利潤率為18.36%，ROE=12%。
美迪西（688202.SH）
從事愛滋病藥物、抗癌藥增敏劑、基因工程疫苗及生物醫(yī)藥中間體的研發(fā)，公司體量較小。
2019年營業(yè)總收入為1.06億，三年復合增長率約為30%，三年凈利潤分別為0.41億、0.61億、0.66億，2019年利潤率為15.25%，ROE=13.94%
本報告總結了CRO，CMO/CDMO行業(yè)的概況，細分領域和一些有亮點或特色的公司。
概括推動CRO/CMO行業(yè)的主要因素包括：研發(fā)成本提高，新藥審批速度的允許，新療法新技術的市場開闊作用，專利懸崖、醫(yī)保控費對成本的進一步要求，臨床試驗的專門化和規(guī)模化效應，生物科技在藥物創(chuàng)新中更重要的作用等。
而國內(nèi)需求的快速增長以及全球產(chǎn)業(yè)鏈的轉移共同驅動國內(nèi)CRO/CMO行業(yè)的發(fā)展。這些因素共同影響了整體行業(yè)的發(fā)展，而具體企業(yè)對這些因素的響應性也將決定這些企業(yè)對市場的適應度和自身發(fā)展的情況。
來源：高禾投資研究中心
