事項：8月27日張裕公布中報。
　　平安觀點：
　　2Q14 營收、凈利均高于預期。1H14營收23億元，同比-9.3%，歸屬母公司股東凈利 6.38 億元，同比-14%，EPS0.93 元。2Q14 實現營收、凈利 7.93 億元、1.81億元，同比 14.9%、 6.2%，EPS0.26元。2Q14營收增速高于我們預期的 0%，凈利增速高于我們預期的-4%。
　　企穩(wěn)跡象初顯，但 2Q13 低基數是增長重要原因。3Q12開始張裕單季營收連續(xù)下降，2Q14首次實現增長表明業(yè)務有企穩(wěn)跡象。但2Q13公司控貨力度很大，且重點是高檔酒莊酒，故營收2Q13/1Q13比例顯著低于往年?？?H14實際產品結構情況，葡萄酒中，高檔酒莊酒如卡斯特、愛菲堡、冰酒下滑幅度仍較大，增長的主要是普通干紅；葡萄酒外，白蘭的也是下滑的。故 2Q14 營收增速轉正可表明，張裕止住了快速下滑勢頭，但并不代表調整已經結束。
　　多重調整壓力仍存。首先，高性價比進口酒可能繼續(xù)拉低國內葡萄酒整體價格，加之政務消費急降，張裕主打的中高端產品如酒莊酒、解百納均仍面臨挑戰(zhàn)；其次，張裕從11年開始提出要直控終端，細分市場、分類營銷，在進口酒沖擊背景下，實際上激化了與經銷商的茅盾，且公司向3、4線城市渠道下沉實際上只能依靠經銷商，管理思路并不順暢；第三，張裕想依靠先鋒國際酒莊引進進口葡萄酒，但進度嚴重低于預期；第四，公司當前隨營收下降而縮減市場投入，同時又在建設龐大的產能，包括新建的酒莊，和主打中低檔的煙臺二期項目，必然產生茅盾。
　　趨勢性機會暫難出現，維持“中性”評級。維持原有業(yè)績預測，預計14-16 年 EPS 為 1.35、1.32 元和 1.39 元，同比-12%、-2%和 5%，動態(tài) PE 為 21、 22 和 21 倍。一方面，張裕仍面臨產品結構、渠道體系、管理思路調整等諸多問題；另一方面，進口葡萄酒仍是國產葡萄酒企業(yè)的最大競爭者。雖單季度增速轉正和大盤走強共同推動股價反彈，但當前仍難看到趨勢性機會，維持“中性”評級。
　　風險提示。經濟增速下滑拖累商務需求，酒莊酒繼續(xù)下滑。