| 作者：聰明投資者18 | 2020-09-03 16:31 |
時(shí)隔半年，我們?cè)俅我?jiàn)到了“聰投TOP30基金經(jīng)理”方緯。
在他今年加盟富國(guó)基金后，市場(chǎng)估值分化愈演愈烈，行情在結(jié)構(gòu)和主線上也有變化，那么，經(jīng)過(guò)這大半年，方緯對(duì)于市場(chǎng)走向、機(jī)會(huì)所在有何新判斷、乃至于自身的投資方法、選股體系是否又有進(jìn)化？
半年前我們?cè)鴮?duì)方緯有過(guò)一次深度的訪談，結(jié)合諸多個(gè)股案例、詳細(xì)介紹了他的投資方法和特點(diǎn)，點(diǎn)此查看。
2003年就入行的方緯，至今也有近17年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。自2014年管理基金開(kāi)始，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)亮眼。
在2014年8月22日至2020年3月23日管理華泰柏瑞價(jià)值增長(zhǎng)基金，數(shù)據(jù)顯示，任職回報(bào)262.2%，年化回報(bào)25.88%，同類排名前1%。
在這次2個(gè)多小時(shí)的交流中，我們發(fā)現(xiàn)了方緯的變與不變：
不變的 ， 仍是以成長(zhǎng)股投資為核心。其底層是去找成長(zhǎng)類的公司，選股標(biāo)準(zhǔn)包括未來(lái)有明確的成長(zhǎng)性、置信度高并伴隨著強(qiáng)勁的現(xiàn)金流。這配合他的持倉(cāng)來(lái)看，能更有力地詮釋這一點(diǎn)。
有變化的是 ， 持股數(shù)量增加，配置相對(duì)更分散。
現(xiàn)在組合持股數(shù)量較以往更多，在方緯看來(lái)，分散持股在漲時(shí)往往跟得上市場(chǎng)的節(jié)奏，同時(shí)使組合的波動(dòng)以及回撤相對(duì)可控。
總的來(lái)說(shuō)，方緯認(rèn)為目前經(jīng)濟(jì)是處在復(fù)蘇的過(guò)程中，市場(chǎng)總有結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。
他認(rèn)為，歷史上成長(zhǎng)股的收益遠(yuǎn)超低估值的公司，通過(guò)尋求確定性高的成長(zhǎng)股，力爭(zhēng)獲取較高超額收益，同時(shí)在一定程度上規(guī)避可能的波動(dòng)性。
組合方面，通過(guò)高度分散的持倉(cāng)，使得產(chǎn)品凈值回撤以及波動(dòng)相對(duì)可控，最終給基金持有人相對(duì)更好的體驗(yàn)。
以下，是聰明投資者時(shí)隔大半年后再度與方緯進(jìn)行的深度對(duì)話和提煉的要點(diǎn)：
“ 經(jīng)濟(jì)是處在復(fù)蘇的過(guò)程中，無(wú)非是復(fù)蘇的力度強(qiáng)還是弱，這是第一點(diǎn)。第二點(diǎn)，流動(dòng)性還是處在一個(gè)略微寬松的狀態(tài)，企業(yè)的估值水平也有高有低，在這種狀態(tài)下，里面有很多結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。你看市場(chǎng)， 4000 只股票里面大概也只有 1%~5% 的公司非?；钴S地在上漲，但是，這里面的公司也在換。 ”
“ 站在現(xiàn)在這個(gè)點(diǎn)上來(lái)看，我覺(jué)得科技創(chuàng)新可能是資本市場(chǎng)未來(lái)20年最重要的主題。 ”
“ 現(xiàn)在部分公司因?yàn)闈q得非常多，估值也非常高，確實(shí)需要有 一些 調(diào)整和或者說(shuō)需要一些時(shí)間來(lái)消化估值。 ”
“ 歷史上是有很明確的風(fēng)格輪換的，但經(jīng)過(guò)那么多輪次風(fēng)格輪換之后，你會(huì)發(fā)覺(jué)，成長(zhǎng)股的收益遠(yuǎn)超低估值的公司。
“ 并不是低估值就一定對(duì)應(yīng)著未來(lái)有比較好的收益率，現(xiàn)在整個(gè)市場(chǎng)是會(huì)區(qū)分你是優(yōu)質(zhì)的公司還是劣質(zhì)的公司。 ”
“ 為什么美國(guó)市場(chǎng)過(guò)去走了這么長(zhǎng)時(shí)間的長(zhǎng)牛？很重要的一點(diǎn)，它里面的公司非常多樣性 。 對(duì)我們來(lái)講也是，我們 會(huì) 去尋找結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，因?yàn)榭傆薪Y(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。 ”
“ 不是說(shuō)我一定要去選醫(yī)藥股或科技股，而是我會(huì)定一些標(biāo)準(zhǔn)，包括未來(lái)有明確的成長(zhǎng)性、置信度高并伴隨著強(qiáng)勁的現(xiàn)金流，當(dāng)滿足這些標(biāo)準(zhǔn)之后，你發(fā)覺(jué)這些公司在醫(yī)藥、消費(fèi)、科技領(lǐng)域的占比都很高，它正好歸屬于這些行業(yè) ”
“ 我現(xiàn)在特別喜歡看新股，其中一個(gè)很重要的原因就是，新股帶來(lái)新的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)或者新的商業(yè)模式可能會(huì)更多一點(diǎn)。當(dāng)新股上的越來(lái)越多，你會(huì)發(fā)現(xiàn)好的東西越來(lái)越多，然后你買的也越來(lái)越多。 ”
經(jīng)濟(jì)在復(fù)蘇過(guò)程中
市場(chǎng)很難用牛熊來(lái)描述
永遠(yuǎn)存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)
距上次交流以來(lái)又過(guò)了大半年，你覺(jué)得現(xiàn)在的市場(chǎng)，不管是叫牛市也好，或者結(jié)構(gòu)性市場(chǎng)也好，處在哪個(gè)階段了？
方緯： 我覺(jué)得從指數(shù)角度上來(lái)看，現(xiàn)在應(yīng)該是一個(gè)非常平穩(wěn)的市場(chǎng)，但從它的縱深來(lái)看，也是非?；钴S的，里邊有各種各樣的機(jī)會(huì)。
現(xiàn)在的市場(chǎng)你挺難像以前一樣用熊市和牛市來(lái)描述。
以前為什么可以這么描述？
因?yàn)橐郧暗氖袌?chǎng)，周期波動(dòng)是比較大的，呈現(xiàn)出同漲同跌的這種特點(diǎn)，因?yàn)樗澈蟮漠a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是同漲同跌的。
現(xiàn)在整個(gè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的豐富性和多樣性起來(lái)之后，因?yàn)槊總€(gè)產(chǎn)業(yè)里成分股的走勢(shì)都是不相關(guān)的，都是按照自己企業(yè)的生命周期、產(chǎn)品周期來(lái)走。
比如看美股，為什么美國(guó)市場(chǎng)過(guò)去走了這么長(zhǎng)時(shí)間的長(zhǎng)牛？
很重要的一點(diǎn)，它里面的公司非常多樣性 ，結(jié)果就是，你會(huì)發(fā)現(xiàn)當(dāng)有一批公司景氣度在往上走的時(shí)候，另外一批公司是在往下走的；當(dāng)原來(lái)那些公司景氣度往下走，另外一批公司又切換上去，所以是此起彼伏的狀態(tài)。
你很難去說(shuō)牛市是不是結(jié)束了，或者牛市什么時(shí)候開(kāi)始了，很少是這樣的概念。
對(duì)我們來(lái)講也是，我們永遠(yuǎn)是去找結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，因?yàn)榭傆薪Y(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。
舉個(gè)例子，比如說(shuō)疫情，有因?yàn)橐咔槭軗p的公司，也有受益的公司。
從4月到6月，漲的都是疫情受益的公司，然后當(dāng)疫情回到一個(gè)比較正?；蛘呖梢钥刂频乃綍r(shí)，有一批之前受損的公司又會(huì)漲起來(lái)，因?yàn)橹笆軗p的公司現(xiàn)在變得不那么受損，隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇它會(huì)漲起來(lái)，使得市場(chǎng)呈現(xiàn)一種此起彼伏的狀態(tài)。
當(dāng)然，大的宏觀背景也會(huì)有些關(guān)系，比如流動(dòng)性支持，或者整個(gè)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇、衰退，這是有點(diǎn)關(guān)系，不同的公司在不同的周期環(huán)境下，它的表現(xiàn)是不一樣的。
但是拉長(zhǎng)了看，以更遠(yuǎn)的眼光，你還是能找到一些公司它是能夠穿越周期的。
那么，你怎么看現(xiàn)在大的宏觀背景和市場(chǎng)？
方緯： 我覺(jué)得經(jīng)濟(jì)是處在復(fù)蘇的過(guò)程中，無(wú)非是復(fù)蘇的力度強(qiáng)還是弱，我覺(jué)得這都沒(méi)有什么大的關(guān)系，因?yàn)橹辽偎皇窃谒ネ诉^(guò)程中，這是第一點(diǎn)。
第二點(diǎn)，流動(dòng)性還是處在一個(gè)略微寬松的狀態(tài)，企業(yè)的估值水平也有高有低，在這種狀態(tài)下，里面有很多結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)在。
你看市場(chǎng)， 4000 只股票里面大概也只有 1%~5% 的公司非?；钴S地在上漲，但是，這里面的公司也不停在換。
底層是去尋找成長(zhǎng)類的公司
選股標(biāo)準(zhǔn)要求有強(qiáng)勁的現(xiàn)金流
你提到自己的超額收益更多來(lái)自選股，但我們也可以看到，歷史上你投過(guò)的行業(yè)也是非常多的。
方緯：對(duì)我來(lái)說(shuō)，底層是去找成長(zhǎng)類的公司，是找到公司之后，反過(guò)來(lái)看，它已經(jīng)分布在哪些行業(yè)里。
從過(guò)去來(lái)看，包括基金的業(yè)績(jī)歸因來(lái)看，在醫(yī)藥、電子、計(jì)算機(jī)上獲得了比較高的超額收益。
但是，這只是一個(gè)結(jié)果。過(guò)去10年20年，中國(guó)和美國(guó)的醫(yī)藥科技領(lǐng)域確實(shí)走出了非常多的牛股，這是一個(gè)事實(shí)，我認(rèn)為我在此前是無(wú)法預(yù)料的。
不是說(shuō)我一定要去選醫(yī)藥股或科技股，而是我會(huì)定一些標(biāo)準(zhǔn)，包括未來(lái)有明確的成長(zhǎng)性、置信度高并伴隨著強(qiáng)勁的現(xiàn)金流，當(dāng)滿足這些標(biāo)準(zhǔn)之后，你發(fā)覺(jué)這些公司在醫(yī)藥、消費(fèi)、科技領(lǐng)域的占比都很高，它正好歸屬于這些行業(yè)。
其他的，比如鋼鐵行業(yè)，盈利雖然很好，但是現(xiàn)金流和盈利波動(dòng)性太大，不太符合我選股的要求。
再比如銀行股，估值很低，但是也不滿足我的要求，因?yàn)楝F(xiàn)金流沒(méi)有那么好。
很多現(xiàn)金流都是依靠展期，實(shí)際壞賬率可能很高，現(xiàn)在銀行的壞賬率和十幾年前的壞賬不是一個(gè)概念。
我的選股標(biāo)準(zhǔn)其實(shí)自始至終都沒(méi)有大變化，但滿足這些標(biāo)準(zhǔn)的公司，過(guò)去看是分布在醫(yī)藥、科技這些行業(yè)里面，但未來(lái)是不確定的。
如果這些行業(yè)的生命周期、景氣周期走過(guò)了，可能也就沒(méi)落了。所以我的標(biāo)準(zhǔn)不變，但符合標(biāo)準(zhǔn)的公司在不停地輪換。
對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)期還是放在比較靠前的的位置。
方緯： 對(duì)，公司必須要掙錢，然后投資要少，掙的錢全投掉了也不行，所以大家對(duì)選股的要求是越來(lái)越苛刻的。
其實(shí)很多科技公司其實(shí)投資也挺多的，長(zhǎng)期發(fā)展需要有一些資金再投入。
方緯： 對(duì)，但是如果你看定期報(bào)告里我的持倉(cāng)，計(jì)算機(jī)是偏多的，電子沒(méi)那么多，這也是體現(xiàn)出來(lái)的一個(gè)特點(diǎn)。
就是說(shuō)，科技股里一些重資產(chǎn)的標(biāo)的，也不是完全符合我的要求。
未來(lái)我會(huì)更多關(guān)注收入和利潤(rùn)更穩(wěn)定，波動(dòng)率更低的這些公司。
如何尋找到優(yōu)秀的成長(zhǎng)類公司？
中觀行業(yè)維度+個(gè)股維度
你具體是怎么去找這些公司的？
方緯： 有些是從中觀的維度，有些是從個(gè)股的角度，并不是單一的方式去找。
比如從中觀角度，我非常注重的就是行業(yè)景氣度從底部往上回升，然后估值水平又在一個(gè)比較合理位置的龍頭公司。
當(dāng)景氣度往上走的過(guò)程中，它的估值會(huì)有提升，盈利也會(huì)有提升，這樣一個(gè)雙升的過(guò)程是應(yīng)該說(shuō)是獲取超額收益最舒服的一段。
你覺(jué)得哪些行業(yè)現(xiàn)在處在景氣度提升的過(guò)程中？
方緯： 比方說(shuō)一些偏周期類的公司，或者看起來(lái)比較周期的一些。
像化工，實(shí)際上過(guò)去幾年產(chǎn)能一直在收縮 。
從年高峰之后，化工股的整個(gè)投資一直在往下走，疊加經(jīng)濟(jì)比較差，后期，隨著經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，因?yàn)榛だ锩嫫贩N非常多，每個(gè)品種的景氣度不一樣，它會(huì)逐步冒出來(lái)。
還有光伏產(chǎn)業(yè)， 雖然光伏現(xiàn)在漲的也比較多，但整體估值水平還是處在一個(gè)比較合理的位置。
光伏的滲透率也還在一個(gè)比較低的水平，而且它的價(jià)格還在往下?，F(xiàn)在其實(shí)很多國(guó)家都已經(jīng)實(shí)現(xiàn)平價(jià)了，以后技術(shù)提升，整個(gè)光伏的轉(zhuǎn)化率進(jìn)一步提升之后，這個(gè)空間是非常巨大的，有很強(qiáng)的成長(zhǎng)性。
現(xiàn)在光伏產(chǎn)業(yè)鏈里的環(huán)節(jié)也挺多，你覺(jué)得目前整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈都處在一個(gè)相對(duì)比較舒服的位置，還是說(shuō)，可能只是個(gè)別有一些機(jī)會(huì)。
方緯： 我覺(jué)得整個(gè)產(chǎn)業(yè)都是非常有機(jī)會(huì)的。
首先， 這是一個(gè)你能看到的，從量的層面擴(kuò)張會(huì)比較大的產(chǎn)業(yè)，其實(shí)現(xiàn)在這種產(chǎn)業(yè)不是那么多。
量有擴(kuò)張之后，因?yàn)楝F(xiàn)在價(jià)格已經(jīng)降到一個(gè)很低的位置，雖然后面可能還會(huì)降價(jià)， 但這個(gè)降價(jià)是可控的。
從這個(gè)角度來(lái)看，它里邊 各個(gè)環(huán)節(jié)都會(huì)有一些機(jī)會(huì) ，而且這些企業(yè)都能分享到。
因?yàn)樵谶^(guò)去十幾年光伏行業(yè)內(nèi)部廝殺之后，剩下的公司都是比較優(yōu)質(zhì)的公司，所以行業(yè)在增長(zhǎng)，這些公司能享受得到。
除了從中觀角度，看行業(yè)景氣度去找公司，還有一類是從個(gè)股公司維度？
方緯： 個(gè)股維度會(huì)有這么幾種方式。
第一個(gè)，你會(huì)有一些一直在跟蹤的公司，然后你會(huì)去觀察， 它所處的中觀環(huán)境是不是有一些變化，自身盈利周期是不是有一些變化，在這里邊是挖掘一些機(jī)會(huì)的。
第二個(gè)，團(tuán)隊(duì)有很多研究員， 每個(gè)研究員都在跟蹤自己覆蓋的行業(yè)里邊公司的機(jī)會(huì)。我會(huì)去看研究員推薦的股票，有哪些是符合我的投資邏輯、符合我的選股標(biāo)準(zhǔn)的，然后再?gòu)闹袑ふ乙恍C(jī)會(huì)。
包括也有一些跟自己投資理念和投資方法論比較契合的賣方研究員，綜合下來(lái)構(gòu)建組合。
組合構(gòu)建相對(duì)分散
好的公司越來(lái)越多
買的也越來(lái)越多
目前組合的構(gòu)建是怎樣的？
方緯： 我的組合其實(shí)是相對(duì)比較分散的，可能很多人的組合集中度非常高，但我的集中度會(huì)保持比較低的水平。
如此分散的組合，實(shí)際上管理難度是更高的。
對(duì)于我來(lái)講，過(guò)去這么多年來(lái)，從我開(kāi)始做投資到現(xiàn)在，一直是這樣的管理模式，背后很重要的一點(diǎn)就是說(shuō)，我覺(jué)得通過(guò)這樣的方法，能夠使整個(gè)組合的波動(dòng)率和組合的回撤控制，比集中持股會(huì)更好一點(diǎn)，持有人的感受會(huì)更好一點(diǎn)。
另外，在回撤之后重新上漲的時(shí)候，相對(duì)來(lái)講， 分散的組合能夠跟上市場(chǎng)上漲的節(jié)奏， 基金持有人的感受也會(huì)略好一點(diǎn)。
你覺(jué)得分布的更均衡相對(duì)來(lái)講能更跟得上市場(chǎng)節(jié)奏。
方緯： 對(duì)。之前有講到，對(duì)市場(chǎng)要有一種弱者思維，或者說(shuō)你要尊重這個(gè)市場(chǎng)。因?yàn)橛袝r(shí)候執(zhí)念比較深，你會(huì)覺(jué)得我看到的東西就是最好的，但可能不是這樣的。
這跟管理的規(guī)模有關(guān)系嗎？
方緯： 有一點(diǎn)是因?yàn)椋ǔ钟械墓善保q得多了之后，你就不太愿意持有得那么重，不像以前比如說(shuō)在底部的時(shí)候，可以拿得更多一點(diǎn)。
還有一個(gè)是現(xiàn)在優(yōu)質(zhì)的公司也更多了，你看新上市的公司更多了，包括創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板。
我現(xiàn)在特別喜歡看新股票，其中一個(gè)很重要的原因就是，新股帶來(lái)新的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)或者新的商業(yè)模式可能會(huì)更多一點(diǎn)。
當(dāng)新股票上的越來(lái)越多，你會(huì)發(fā)現(xiàn)好的東西越來(lái)越多，然后你買的也越來(lái)越多。
你單只股票倉(cāng)位不會(huì)拿得很重？
方緯： 因?yàn)楹霉径?，我不那么?zhí)念，倒并不是說(shuō)害怕重倉(cāng)。
因?yàn)樵贏股，就算你特別看好某一家公司，對(duì)于公募來(lái)說(shuō)持倉(cāng)最多也就10個(gè)點(diǎn)。
投資要有時(shí)代感
科技創(chuàng)新可能是資本市場(chǎng)未來(lái)20年最重要的主題
未來(lái)會(huì)重點(diǎn)關(guān)注哪些方向？
方緯： 科技股的趨勢(shì)應(yīng)該是比較明確的，現(xiàn)在應(yīng)該只是一個(gè)開(kāi)始。
我覺(jué)得投資要有時(shí)代感，是時(shí)代賦予了我們一些機(jī)會(huì)。
總體來(lái)講，過(guò)去十幾年中國(guó)的增長(zhǎng)體現(xiàn)在周期性特點(diǎn)非常明顯，主要是以房地產(chǎn)為代表的一種周期性增長(zhǎng)。
以地產(chǎn)為首，后面比如基建，然后再帶動(dòng)所有的下游產(chǎn)業(yè)，銀行也是依附在房地產(chǎn)上面的。
你可以看到，銀行和信貸掛鉤的東西，可能底層資產(chǎn)大部分都是房地產(chǎn)。
實(shí)際上這個(gè)產(chǎn)業(yè)在過(guò)去十幾年當(dāng)中，也誕生了非常多的牛股。那個(gè)時(shí)候大家非常追逐這些周期的龍頭股。
站在現(xiàn)在這個(gè)點(diǎn)上來(lái)看，我覺(jué)得科技創(chuàng)新可能是資本市場(chǎng)未來(lái) 20 年最重要的主題。
這個(gè)是中國(guó)能不能繼續(xù)為全球做貢獻(xiàn)，人民財(cái)富的積累能不能再往上積累的一個(gè)很重要的突破，當(dāng)然這個(gè)突破現(xiàn)在實(shí)際上也面臨著外部很大的壓力。
但是必須要實(shí)現(xiàn)突破，從這個(gè)角度來(lái)看未來(lái)20年，現(xiàn)在你看到的科技股應(yīng)該只是個(gè)預(yù)演，現(xiàn)在更多還是模仿性質(zhì)的。
但也正是因?yàn)檫@樣，我覺(jué)得中國(guó)在科技創(chuàng)新領(lǐng)域上，在這個(gè)賽道上也才剛剛開(kāi)始，因?yàn)檫€沒(méi)有真正走出引領(lǐng)全球的公司出來(lái)，除了華為。
華為雖然沒(méi)有上市，它在5G領(lǐng)域上確實(shí)是引領(lǐng)全球，因?yàn)槊绹?guó)沒(méi)有很好的5G技術(shù)。但是，我們整個(gè)技術(shù)產(chǎn)業(yè)沒(méi)有跟上，比方說(shuō)在芯片制造端或者在芯片設(shè)計(jì)端并沒(méi)有完全跟上。
但我覺(jué)得，這種進(jìn)程在未來(lái)的十年或二十年應(yīng)該會(huì)持續(xù)不斷，會(huì)有各種各樣的公司或者新的技術(shù)或者新的商業(yè)模式去引領(lǐng)全球，不再單單是去模仿、去跟隨別人，而是去超越。
當(dāng)前部分高估值品種需要一定時(shí)間來(lái)消化估值
長(zhǎng)期看，成長(zhǎng)股收益遠(yuǎn)超低估值公司
科技板塊近2年整體漲幅非常大，你怎么看這個(gè)問(wèn)題？
方緯： 從估值上來(lái)看，這些公司包含了投資人比較多的預(yù)期和期望，確實(shí)是處在一個(gè)比較高的水平上。
A股現(xiàn)在4000多家上市公司，實(shí)際上很純正的科技股，比如半導(dǎo)體或者電子的這類科技公司，估值比較貴。
但是，也還有一些相對(duì)傳統(tǒng)的公司，實(shí)際上它的技術(shù)也是非常領(lǐng)先的，也有很強(qiáng)的技術(shù)含量。
這些公司通過(guò)自身技術(shù)的積累，或者產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)，這么多年下來(lái)在相關(guān)領(lǐng)域已經(jīng)形成了很高的壁壘，有很高的護(hù)城河，實(shí)際上它們的估值相對(duì)來(lái)說(shuō)是比較便宜的。
從我的角度來(lái)看，它未來(lái)的收益率會(huì)比大家之前所看到的，目前在聚光燈下的公司，要高很多。
現(xiàn)在部分公司因?yàn)闈q得 比較 多，估值也 比較 高，確實(shí)需要有 一些 調(diào)整和或者說(shuō)需要 一些 時(shí)間來(lái)消化估值，我覺(jué)得有這樣的需求。
像今年這種估值這么分化的情況你怎么看？
方緯：歷史上是有很明確的風(fēng)格輪換的，但經(jīng)過(guò)那么多輪次風(fēng)格輪換之后，你會(huì)發(fā)覺(jué)，成長(zhǎng)股的收益遠(yuǎn)超低估值的公司。
歷史上看，都是這樣，不單只是現(xiàn)在。即便是在美國(guó)市場(chǎng)，也是如此。比如說(shuō)最近10年，F(xiàn)ANNG那幾家公司的漲幅遠(yuǎn)超其他公司，包括去看全球，都是這樣一個(gè)情況。
其實(shí)，我發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在單純用低估值和高估值來(lái)區(qū)分上市公司，已經(jīng)不能完全去刻畫(huà)低估值和高估值所帶來(lái)的收益率區(qū)別了。
你可以看到， 在低估值里面也有非常優(yōu)秀的公司一直在漲， 甚至在銀行里面，有些銀行就是比其他銀行股走的要強(qiáng)，估值要略高一點(diǎn)。
所以， 并不是低估值就一定對(duì)應(yīng)著未來(lái)有比較好的收益率，現(xiàn)在整個(gè)市場(chǎng) 會(huì) 區(qū)分你是優(yōu)質(zhì)的公司還是劣質(zhì)的公司。
市場(chǎng)對(duì)這種優(yōu)質(zhì)公司的認(rèn)同度是極高的。拉長(zhǎng)了看，如果以5年、10年甚至20年的維度，是有比較大區(qū)別的，因?yàn)樗磥?lái)的收益率一直貼現(xiàn)到現(xiàn)在，這種差異挺難去縮小的。
現(xiàn)在A股有一些公司確實(shí)很像美股，你看美股里面有些公司，過(guò)去十幾年一直在穩(wěn)步上漲；中國(guó)的不少優(yōu)質(zhì)公司現(xiàn)在走得也非常強(qiáng)勁。
我覺(jué)得這是一個(gè)時(shí)代，大家對(duì)投資的認(rèn)知和以前發(fā)生了一些變化。
跟這幾年外資進(jìn)入有一定關(guān)系嗎，還是有些什么其他因素？
方緯： 我覺(jué)得資金的關(guān)系不是那么大，很多人會(huì)說(shuō)市場(chǎng)波動(dòng)性大是因?yàn)橘Y金波動(dòng)性大，我覺(jué)得不完全是。
因?yàn)槠髽I(yè)在過(guò)去十幾年或者過(guò)去幾十年當(dāng)中，不停競(jìng)爭(zhēng)、不停淘汰之后，整個(gè)產(chǎn)業(yè)的格局、競(jìng)爭(zhēng)的格局已經(jīng)穩(wěn)定下來(lái)，優(yōu)質(zhì)的公司已經(jīng)跑出來(lái)了。
到今天，有些龍頭走出來(lái)了，其他公司可能很難再?gòu)倪@個(gè)行業(yè)走出來(lái)，就是說(shuō)現(xiàn)在格局是非常清晰的。
到今天這個(gè)位置，產(chǎn)業(yè)格局變清晰了之后，投資人的投資目標(biāo)也變得更清晰了。也因?yàn)橛羞@樣一個(gè)結(jié)果，所以你看到這些股票也變得比較穩(wěn)定，因?yàn)樗挠兊帽容^穩(wěn)定，不像之前那么波動(dòng)。
其實(shí)還是思路發(fā)生了變化。
可能以前大家只看一年或者兩年，比如一年只有15%~20%的增長(zhǎng)，那可能覺(jué)得這個(gè)估值不合適。但是，如果說(shuō)看未來(lái)10年或者20年的增長(zhǎng)，可能大家會(huì)覺(jué)得，這是一個(gè)不錯(cuò)的公司，確實(shí)是角度發(fā)生了變化。
不過(guò)，這里面也有存在風(fēng)險(xiǎn)，就是一旦它的競(jìng)爭(zhēng)地位、競(jìng)爭(zhēng)格局受到破壞，或者說(shuō)它本身的競(jìng)爭(zhēng)力受到一定影響，那跌起來(lái)幅度可能也比較大。
思路轉(zhuǎn)變
從關(guān)注增長(zhǎng)到關(guān)注增長(zhǎng)的可持續(xù)性
說(shuō)到思路變化，你覺(jué)得從券商研究員開(kāi)始到現(xiàn)在，投資上有沒(méi)有明顯的階段性變化？
方緯： 其實(shí)還是有一些變化的。
最早做研究員，其實(shí)當(dāng)時(shí)對(duì)怎么做投資，或者說(shuō)什么樣的股票有可能會(huì)上漲、會(huì)產(chǎn)生超額收益，心里感覺(jué)是比較模糊的。
后面開(kāi)始做投資時(shí)，那時(shí)市場(chǎng)把公司分為價(jià)值類和成長(zhǎng)類。
在我的理解，可能成長(zhǎng)類公司雖然估值貴一點(diǎn)，但是，如果它每年有50%的增長(zhǎng)，持續(xù)3年之后，你會(huì)發(fā)現(xiàn)它的估值可以降到一個(gè)非常低的水平，也就是說(shuō)，高成長(zhǎng)能夠消化高估值。
所以那個(gè)時(shí)候我的投資傾向于用PEG的這種方式，關(guān)注未來(lái)幾個(gè)季度的變化。
回過(guò)頭來(lái)看也有一個(gè)背景， 應(yīng)該說(shuō)當(dāng)時(shí)整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是比較快的，也能比較多的找到快速增長(zhǎng)的上市公司。
再到后來(lái)，經(jīng)濟(jì)增速往下降一個(gè)臺(tái)階的時(shí)候，這類快速增長(zhǎng)的公司越來(lái)越少，而且增長(zhǎng)的波動(dòng)性也開(kāi)始加大。
你經(jīng)常會(huì)發(fā)現(xiàn)， 有的公司只是某幾個(gè)季度有非?？斓脑鲩L(zhǎng)，過(guò)完這幾個(gè)季度就沒(méi)有了。
從那個(gè)時(shí)候，我開(kāi)始關(guān)注有哪些公司的增長(zhǎng)是能夠持續(xù)時(shí)間比較久的，開(kāi)始更關(guān)注這種增長(zhǎng)的可持續(xù)性，更看重公司盈利的質(zhì)量，這是一個(gè)比較大的變化。
記得你是在2014年開(kāi)始做基金經(jīng)理。
方緯： 那個(gè)時(shí)候?qū)嶋H上比較關(guān)注成長(zhǎng)性，只盯著成長(zhǎng)性看，這種投資的模式會(huì)非常注重一個(gè)季度或者幾個(gè)季度的盈利增長(zhǎng)，但是并不關(guān)注公司增長(zhǎng)的可持續(xù)性。
比如這個(gè)公司現(xiàn)在有個(gè)業(yè)務(wù)，這個(gè)業(yè)務(wù)也看不了很長(zhǎng)，只能看一年或者兩年，但是可能現(xiàn)在有個(gè)非常大的訂單，能夠讓這家公司在未來(lái)兩年或者三年業(yè)績(jī)保持較高增長(zhǎng)，如果有這樣一個(gè)訂單，那它的股價(jià)就能有非常好的漲幅。
現(xiàn)在，其實(shí)大家都不太看這種東西了。
對(duì)于一次性的收益或者利潤(rùn)的變化，大家會(huì)給一個(gè)比較低的權(quán)重，不像以前給那么高的權(quán)重，如果一個(gè)訂單的變化并不能提升公司自身的實(shí)力，市場(chǎng)給它的估值水平會(huì)是比較低的。
是什么促使你進(jìn)行這樣的調(diào)整和轉(zhuǎn)變？
方緯： 每個(gè)人成功都是有依賴路徑的，我覺(jué)得我做成長(zhǎng)股還可以，至少風(fēng)格沒(méi)有漂移。
比方說(shuō)2014到2015年成長(zhǎng)風(fēng)格占優(yōu)，我的組合表現(xiàn)比較好，2016到2017年成長(zhǎng)表現(xiàn)比較差，我確實(shí)那段時(shí)間業(yè)績(jī)也不好，我覺(jué)得成長(zhǎng)表現(xiàn)弱的時(shí)候，成長(zhǎng)風(fēng)格的基金經(jīng)理表現(xiàn)特別好是有問(wèn)題的。
但是，在2017年發(fā)現(xiàn)不對(duì)的時(shí)候，也確實(shí)是遇到瓶頸，那就要去學(xué)習(xí)，重新改進(jìn)投資體系。
為什么價(jià)值增長(zhǎng)這只基金之前一直做得還不錯(cuò)，因?yàn)樗且恢痹诔砷L(zhǎng)這個(gè)賽道不停耕耘。
當(dāng)看到傳統(tǒng)的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股從折價(jià)走到溢價(jià)行情，是否還要繼續(xù)買入？
對(duì)于我來(lái)講，我就選了另外一條賽道——在當(dāng)時(shí)看來(lái)不那么起眼的科技類的公司，包括醫(yī)藥。
那個(gè)時(shí)候這些預(yù)期沒(méi)那么充分的公司，買入長(zhǎng)期持有的收益是相當(dāng)可觀的。
知識(shí)面需要不斷拓展
團(tuán)隊(duì)也很重要
你現(xiàn)在會(huì)怎么來(lái)定義自己的能力圈，又如何拓展自己的能力圈？
方緯： 其實(shí)我投資的方式跟方法一直都沒(méi)有什么大的變化，就是去尋找這一類公司，它實(shí)際價(jià)值是遠(yuǎn)高于遠(yuǎn)市場(chǎng)交易的價(jià)格。
以房地產(chǎn)公司為例，比如某些房地產(chǎn)公司現(xiàn)在所擁有的房地產(chǎn)項(xiàng)目估值是1000個(gè)億，這家公司現(xiàn)在以500億的市值進(jìn)行交易，那么它有一倍的空間。
因?yàn)檫@是一個(gè)比較傳統(tǒng)的行業(yè)，大家對(duì)這個(gè)行業(yè)非常了解，很容易能夠看到，不管是現(xiàn)在一些個(gè)人投資者或者機(jī)構(gòu)，都能看到地產(chǎn)行業(yè)比較便宜，同樣，也能看到銀行股比較便宜。
但是，有一種是大家不太容易甄別的，這需要你有一定研究能力。
比如醫(yī)藥行業(yè)，假設(shè)某些公司現(xiàn)在市值是100億，但是，它的整個(gè)產(chǎn)品管線估值是200億或者300億，其實(shí)它同樣也是便宜的。
雖然可能你看到 PE 比較貴，甚至可能有的公司還是負(fù)的凈利潤(rùn)。
這就需要你有一定的研究實(shí)力。也確實(shí)需要自己不停拓展知識(shí)面，拓展自己的能力。
對(duì)我們基金經(jīng)理來(lái)講，掌握的還是方法論上的東西，而且還要去看，比如現(xiàn)在這種低估，將來(lái)有沒(méi)有可能回歸到正常水平？在什么時(shí)候能夠回歸到正常水平。
向內(nèi)索取，向外布施
平常有什么愛(ài)好？
方緯： 我現(xiàn)在可能是看看佛經(jīng)，需要平靜的力量去撫平內(nèi)心，如果你能從中悟到一些東西，那就更好了。
用三個(gè)詞總結(jié)一下自己。
方緯： 可能也是我從佛經(jīng)中悟到的一些東西，在投資上的體現(xiàn)就是： 向內(nèi)索取，向外布施，不著相時(shí)福德無(wú)量。
怎么來(lái)理解呢？
這其實(shí)也是選股的一些標(biāo)準(zhǔn)，很多公司它是非常執(zhí)著地在自己的領(lǐng)域默默耕耘，然后默默地給社會(huì)做貢獻(xiàn)，并不是那么張揚(yáng)，這種公司你投資它，往往能給你帶來(lái)一個(gè)比較好的回報(bào)。
再說(shuō)現(xiàn)金流，我們希望投的公司能夠有比較好的現(xiàn)金流， 用自有資金投入研發(fā)（向內(nèi)索?。?， 而不是在二級(jí)市場(chǎng)不停圈錢，然后 給投資人帶來(lái)更好的回報(bào)（向外布施） 。
對(duì)于上市公司來(lái)講，這種向內(nèi)索取，然后又能給社會(huì)做出貢獻(xiàn)的公司，自己也會(huì)有很寬闊的發(fā)展前景，對(duì)于投資人來(lái)說(shuō)也會(huì)有較好的回報(bào)。
你會(huì)發(fā)覺(jué)，歷史上融資很少、又能創(chuàng)造很多現(xiàn)金流的公司，拉長(zhǎng)周期看，它的股價(jià)是非常強(qiáng)的。
當(dāng)然，我也并不回避一些因?yàn)樘厥庑再|(zhì)必須要融資才能做大規(guī)模的公司，這里面肯定也有投資機(jī)會(huì)，但我更希望自己持有的公司能夠自身創(chuàng)造現(xiàn)金流，通過(guò)自我迭代成長(zhǎng)起來(lái)，然后去貢獻(xiàn)社會(huì)。
聰明投資者通過(guò)定量指標(biāo)+定性調(diào)研，形成了“聰投TOP30基金經(jīng)理”榜單后，統(tǒng)計(jì)了他們管理的99只基金的所有持倉(cāng)，以及22家頂級(jí)“聰投嚴(yán)選私募”管理人的重倉(cāng)股，合計(jì)共 389 只個(gè)股。同時(shí)我們根據(jù)這個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)，應(yīng)用我們的重倉(cāng)股策略構(gòu)建了兩個(gè)股票組合，回溯業(yè)績(jī)均十分出色，遠(yuǎn)遠(yuǎn)戰(zhàn)勝市場(chǎng)和基金平均水平， 點(diǎn)擊下方小卡片，立即查看！
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