私募可交換債券玩的最起勁，然而可交換債券到底是啥？我們?cè)趺磪⑴c？目前市場對(duì)其最專業(yè)、最全的解讀都在這兒了！
最近，私募EB（可交換債券 ）開始逐漸升溫，因其兼具債性股性，既利好發(fā)行人也利好投資人，而且發(fā)行量也在增大，受到市場的熱捧。
小伙伴們不禁要問，如此洋氣的EB究竟是個(gè)什么鬼？目前市場行情如何？可以怎么去投資？下面就聽理財(cái)君一一分析。
可交換債券（Exchangeable Bond，簡稱EB）是指上市公司的股東依法發(fā)行、在一定期限內(nèi)依據(jù)約定的條件可以交換成該股東所持有的上市公司股份的債券品種。可交換債作為內(nèi)含期權(quán)的債券，其最大特點(diǎn)是兼具股性和債性，擁有固定本息的同時(shí)享受股票市場上漲的收益，進(jìn)可攻，退可守。
所以，在當(dāng)前股市、債市都缺乏趨勢性機(jī)會(huì)的背景下，原先作為一種小眾的品種受到大眾的熱捧。但其背后的利益關(guān)系遠(yuǎn)沒有那么簡單，且聽理財(cái)君分解。
小伙伴們乍一聽，可交換債是不是和我們熟悉的可轉(zhuǎn)債很接近，其實(shí)它與傳統(tǒng)轉(zhuǎn)債有很多相似之處，債券+期權(quán)，基本屬性也極其相似，是廣義上的可轉(zhuǎn)債。
但兩者也有區(qū)別，一個(gè)是增量，一個(gè)是存量。
可轉(zhuǎn)債的發(fā)行人為上市公司本身，上市公司通過增量發(fā)行來滿足，會(huì)造成股權(quán)的稀釋；
可交換債的發(fā)行人為上市公司的股東，股東將其持有的存量股票作為資產(chǎn)進(jìn)行發(fā)行，不僅不稀釋上市公司股權(quán)，還可以幫發(fā)行人順利減持。另外通過發(fā)行可交換債來減持股票比直接在二級(jí)市場拋售股票對(duì)股價(jià)的影響顯然也要小得多。
可交換債既能滿足發(fā)行人的需求，也能滿足投資人的需求，所以廣受歡迎。發(fā)行可交換債實(shí)質(zhì)上是發(fā)行人以自己所持有的股票作為擔(dān)保進(jìn)行的一項(xiàng)融資業(yè)務(wù)。
從發(fā)行人的角度來說，可交換債可以實(shí)現(xiàn)兩大功能，一是低息融資，二是減持套現(xiàn)。方便上市公司股東減持，原來直接減持造成二級(jí)市場股價(jià)波動(dòng)，通常難以以合理價(jià)格實(shí)現(xiàn)減持，但可交換債換股價(jià)格高于市價(jià)，能以更高價(jià)格進(jìn)行減持。另外，還有一種玩法是套利，股東將可交換債和定增做配套，發(fā)行價(jià)10元，配套5元定增計(jì)劃，有一筆過橋資金，通過可交換債減持實(shí)現(xiàn)套利。
從投資人的角度來說，可交換債比一般的債券更加安全，有穩(wěn)定的還本付息的預(yù)期，同時(shí)也有換股權(quán)。作為信用債的一種，可交換債用股東所持有的股票進(jìn)行質(zhì)押，資產(chǎn)的流動(dòng)性更強(qiáng)、安全性更好；同時(shí)，有較大的盈利想象空間，在換股期能實(shí)現(xiàn)換股的話，可實(shí)現(xiàn)更高的收益率。其中，私募EB的票面利率比公募EB通常會(huì)更加高一些。
圖1：可交換債對(duì)于投資者和發(fā)行人的意義
光大證券數(shù)據(jù)顯示，截至 2016 年9月底，私募EB已發(fā)行66只（已摘牌9只），發(fā)行只數(shù)遠(yuǎn)高于公募 EB（7只），總額度 455.05 億元，高于公募 EB（165億元）。私募EB的單只金額較小，主要以10億元以內(nèi)為主，平均發(fā)行額為6.89億元，遠(yuǎn)低于公募 EB（23.57 億元）。同時(shí)，從下面的圖表可以看出今年7月以來私募EB呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，發(fā)行額迅速擴(kuò)大。
圖2：7月份以來，私募EB發(fā)現(xiàn)呈爆發(fā)式增長
有觀點(diǎn)認(rèn)為，二季度之后相對(duì)穩(wěn)定的市場環(huán)境更加有利于私募EB的發(fā)行，因?yàn)槭袌鱿鄬?duì)平穩(wěn)時(shí)，發(fā)行人和投資者在對(duì)價(jià)格判斷等方面才容易達(dá)成一致。
目前可以看到，私募EB在供給上會(huì)越來越多，做相關(guān)策略的小伙伴不用擔(dān)心沒票。
同時(shí)，現(xiàn)在的私募EB單只規(guī)模在擴(kuò)大，且多在交易所上市。光大證券數(shù)據(jù)顯示，在發(fā)行規(guī)模上，三一EB是53.5 億元，塞納01是29.7 億元，東莞EB是15億元，塞納02是30.3 億元。同時(shí)，在上市地點(diǎn)上，有31只在深交所上市，13只在上交所上市，另外有13只在 IOC（機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報(bào)價(jià)與服務(wù)系統(tǒng)）上市。
私募EB還具備幾個(gè)特點(diǎn)，令其備受歡迎。發(fā)行年限方面，私募EB的存續(xù)期較短，普遍在兩三年；票面利率上私募EB差距比較大，高的10%，低的1%以下，但大多數(shù)票息高于3%，遠(yuǎn)高于公募EB1%到1.7%的票息。所以，私募EB更受歡迎。
另外，現(xiàn)在的私募EB以質(zhì)押擔(dān)保增信為主，將用于交換的股票及其孳息（包括送股、轉(zhuǎn)股和現(xiàn)金紅利）質(zhì)押給債券受托管理人。初始擔(dān)保比例從80%到150%都有，融資標(biāo)的尤其愛壓低擔(dān)保比例，但過低的擔(dān)保比例對(duì)投資者利益有損害。
在今年大股東愛減持的市場里面，EB成為“減持利器”，華創(chuàng)證券表示，今年二季度以來減持的標(biāo)的逐漸增多，比如卓越EB、萬澤01、贛電EB和長盈EB等。但也有些股東發(fā)行EB是為了融資，比如配投01、02、三一EB、萬澤02等，票面利率相對(duì)較高。
有私募人士也表示，現(xiàn)在大多數(shù)券商成立專門項(xiàng)目組對(duì)接可交換債的發(fā)行，預(yù)期未來發(fā)行空間更大。
投資私募EB，一方面看重的是債券收益，另一方面則是更高的股票收益。我們需要在穩(wěn)健的債券收益基礎(chǔ)上博取更高的股票收益。就需要關(guān)注發(fā)行人的目的和換股的意愿。有人說，這實(shí)際上是發(fā)行人和投資者之間的博弈。
如何去觀察，如何去博弈？光大證券教我們要看私募EB的四大條款，包括換股條款、向下修正條款、贖回條款、回售條款，去探索發(fā)行人真正的目的是融資還是減持。
第一，換股條款，換股期與初始換股溢價(jià)率是表征發(fā)行人換股意愿的重要指標(biāo)，換股期越早、初始換股溢價(jià)率越低，發(fā)行人往往換股意愿越強(qiáng)。
第二，下修條款，私募EB是否設(shè)置下修條款是發(fā)行人轉(zhuǎn)股意愿的又一體現(xiàn)，換股意愿強(qiáng)烈的私募EB基本都會(huì)設(shè)置下修條款，且條款設(shè)置也趨于寬松，以便于發(fā)行人操作。
第三，贖回條款，私募EB的贖回條款比較特殊，除了傳統(tǒng)的換股期內(nèi)提前贖回與到期贖回外，還開發(fā)了換股期前提前贖回條款，此條款的動(dòng)機(jī)主要是在股價(jià)出現(xiàn)超出預(yù)期的漲勢時(shí)發(fā)行人通過贖回股票維護(hù)自身利益，設(shè)置此類條款的發(fā)行人往往換股意愿較低。
第四，回售條款，回售期較長，回售價(jià)格較高，回售條件寬松，往往便于換股。
光大證券表示，確定發(fā)行人意圖之后，對(duì)于換股意愿較強(qiáng)的EB，建議多關(guān)注正股資質(zhì)高、基本面優(yōu)秀、成長性好的 EB；對(duì)于換股意愿較低，建議多關(guān)注票面利率高、到期贖回價(jià)格高、債項(xiàng)/主體評(píng)級(jí)高的 EB。（這才是真正的目的~~）
也有私募人士表示，隨著私募EB的推出，可交換債有越來越強(qiáng)的定制，取決于最后條款是否合理，具體條款不同，安全性和收益性有較大偏差。
當(dāng)然，投資私募EB需要專業(yè)度和資金能力，所以理財(cái)君在此還是建議可以關(guān)注一些私募EB的投資產(chǎn)品，理財(cái)君發(fā)現(xiàn)，最近有不少資管機(jī)構(gòu)發(fā)行了此類產(chǎn)品。
有私募人士講了投資策略，因?yàn)樗侥伎山粨Q債不是時(shí)時(shí)都有，所以在投資可交換債的同時(shí)，還會(huì)留頭寸，配置久期較短、信用等級(jí)較高的債券頭寸，當(dāng)配置新的可交換債時(shí)，可以實(shí)現(xiàn)快速變現(xiàn)。同時(shí)，平衡投資的EB的股性和債券，不會(huì)都選股性特強(qiáng)的EB，“股性偏強(qiáng)意味著票面收益率比較低，如果最后沒有實(shí)現(xiàn)換股，不利于投資人的回報(bào)，所以選擇一部分債性較強(qiáng)EB，票面利率較高的?！?/span>
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