2015-02-05 第1409期
降準(zhǔn)牌局：寬貨幣搭檔緊信用
一夜之間，央行變成了萬能的救主，仿佛經(jīng)濟(jì)下行，PMI下滑都能解決。其實(shí)央行的本質(zhì)任務(wù)就是維護(hù)幣值穩(wěn)定，當(dāng)然，市場呼喚流動(dòng)性的時(shí)候，也少不了他。
寄希望降準(zhǔn)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)，強(qiáng)央行所難
人民銀行今日（4日）宣布，將于2015年2月5日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)對滿足要求的城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行額外降低人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，對中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行額外降低人民幣存款準(zhǔn)備金率4個(gè)百分點(diǎn)。
對于央行降準(zhǔn)的背景和原因，各機(jī)構(gòu)和分析師的解讀主要集中在如下幾個(gè)方面：經(jīng)濟(jì)下行，要降準(zhǔn)；人民幣貶值，要降準(zhǔn)，PMI下滑，要降準(zhǔn)；貨幣際利率上升，要降準(zhǔn)……等等。
這些原因看起來都顯得很緊急和重要，但他們都是真實(shí)的原因嗎？未必。原因就在于，大家總是傾向把央行看做是萬能，把貨幣政策看做是萬能。實(shí)際上，貨幣政策能做到的事情和大家想想的差距不?。?div style="height:15px;">
首先，央行的最本質(zhì)的單一目標(biāo)就是穩(wěn)定幣值。根據(jù)《中國人民銀行法》第三條，“貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長”。根據(jù)人民銀行系統(tǒng)內(nèi)部的釋義，穩(wěn)定幣值等同于穩(wěn)定物價(jià)，而在一個(gè)穩(wěn)定的物價(jià)下，經(jīng)濟(jì)才可以健康發(fā)展。從數(shù)據(jù)來看，2014年全年我國一般物價(jià)指數(shù)在1%~2%之間，幣值穩(wěn)定。
其次，貨幣政策放松對經(jīng)濟(jì)的刺激，沒有大家想象那么大。貨幣政策有“非對稱”的特性，即貨幣收縮經(jīng)濟(jì)收縮，貨幣擴(kuò)張則不一定。而從我國2000年~2012年的實(shí)證數(shù)據(jù)來看，我國貨幣政策非對稱性更為顯著。經(jīng)濟(jì)增長的主要原因，不是貨幣政策可以解釋，而來自于對外貿(mào)易、財(cái)政政策等。
股權(quán)市場需要流動(dòng)性，搭檔緊信用改革
我們最好不要單一的看待降準(zhǔn)，而要和金融管理機(jī)構(gòu)一系列行動(dòng)來搭配著看，最近金融界都發(fā)生了什么新聞：
股市大漲、兩融資金暴增、證監(jiān)會(huì)嚴(yán)查兩融、傘形信托收緊、期權(quán)上市……這些短期消息可以告訴我們?nèi)缦滦畔ⅲ喊l(fā)展資本市場需要流動(dòng)性、同時(shí)要防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
中國的銀行信貸市場向來非常發(fā)達(dá)，但由于信貸資金有順周期性、信貸配給制度的存在，使得這也是造成經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、很多改革難以推進(jìn)的原因。而發(fā)展股權(quán)融資市場，可以規(guī)避銀行信貸系統(tǒng)的固有風(fēng)險(xiǎn)。
未來股權(quán)資本市場需要很多流動(dòng)性。以最近的期權(quán)為例，期權(quán)本身就需要很多資金參與，同時(shí)由于期權(quán)的對沖避險(xiǎn)作用，可以帶入增量追求較低風(fēng)險(xiǎn)的股市資金。從這里單一的例子就可以看出，降準(zhǔn)這種直接釋放流動(dòng)性的做法，有一定針對性。
而釋放流動(dòng)性的同步搭配措施是收緊信用。收緊信用并非是字面意義的收緊，而是規(guī)范合規(guī)的監(jiān)管。我們可以看到，除了股權(quán)融資市場，另一個(gè)很大的債券融資市場因?yàn)檎畟募尤耄卜从沉私鹑诟母锏乃悸?。債券融資的約束性強(qiáng)于銀行信貸，這也是緊信用另一個(gè)宏觀層面的現(xiàn)象。
這是因?yàn)?，通過審慎監(jiān)管、控制信貸擴(kuò)張等緊信用的措施，可以規(guī)范利率不敏感的地方政府及國有企業(yè)的負(fù)債行為。在此基礎(chǔ)上，通過一定手段，如全面的或定向的方法寬貨幣，又抵消了緊信用的影響，同時(shí)為市場提供了需要的流動(dòng)性，最終推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性變革。
結(jié)語
寄希望央行寬貨幣能推動(dòng)經(jīng)濟(jì)上行，有點(diǎn)強(qiáng)央行所難。央行的動(dòng)作是在這一輪金融改革下的一步棋，即在緊信用的背景下，調(diào)配流動(dòng)性，推動(dòng)資本市場更好的發(fā)展。
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