藥劑量加倍，未必能夠讓病人的康復(fù)時(shí)間減半，而且隨時(shí)可能觸發(fā)并發(fā)癥。對(duì)于醫(yī)生來(lái)講，這是常識(shí)。對(duì)于央行高官，今年很可能犯這個(gè)常識(shí)性錯(cuò)誤。
2008年世界經(jīng)濟(jì)的一大焦點(diǎn)是美國(guó)掙扎于衰退的邊緣。為了拯救經(jīng)濟(jì)，為了大選，為了自身的榮譽(yù)，美聯(lián)儲(chǔ)可能超乎尋常地減息、放水。盡管美、日、歐經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)出現(xiàn)1991年以來(lái)的首次同步放緩，筆者預(yù)言全球股市會(huì)在震蕩中上升。
股 市今年出現(xiàn)大震蕩，相信算不上什么聳人聽(tīng)聞的預(yù)言。美國(guó)爆發(fā)的次貸危機(jī)正在逐步演變成信貸危機(jī)。銀行之間互相不信任，資金拆借市場(chǎng)屢屢出現(xiàn)斷流。由于需要 大量撇賬，銀行資金受損，信貸速度急降。而且歐洲銀行在次貸危機(jī)中所受內(nèi)傷，一點(diǎn)不比美國(guó)同行少，信貸危機(jī)同樣在歐洲一觸即發(fā)。
近年拉動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)熱氣球的有四根繩索：房地產(chǎn)熱、信貸擴(kuò)張、高就業(yè)和低通脹。目前三根繩索已經(jīng)斷裂，剩下的高就業(yè)繩索最近也嘎嘎作響。
次貸危機(jī)，房地產(chǎn)調(diào)整，隨時(shí)可以為市場(chǎng)制造新的震蕩和恐慌，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)步入衰退則是一片更大的陰霾。美元弱勢(shì)，也可能為脆弱的市場(chǎng)情緒，增添更大的壓力。
既然經(jīng)濟(jì)如此不景氣，為什么股市還會(huì)上升？那是流動(dòng)性在作怪。太多的資金在追求越來(lái)越少的可投資資產(chǎn)。
2005年 起，各國(guó)央行先后進(jìn)入政策性緊縮周期，利率紛紛上揚(yáng)，資金被抽離，金融政策制定者開(kāi)始著手解決流動(dòng)性泛濫問(wèn)題。經(jīng)過(guò)兩年的努力，歐洲、美國(guó)、澳大利亞的貨 幣環(huán)境進(jìn)入中性，美國(guó)接近中性區(qū)，日本、中國(guó)也在向這個(gè)方向前進(jìn)。然而，突如其來(lái)的次貸危機(jī)以及隨后的市場(chǎng)動(dòng)蕩，打亂了央行的部署。歐洲、日本停止了加 息。美國(guó)、英國(guó)、加拿大更轉(zhuǎn)向減息。全球加息周期戛然而止，對(duì)于流動(dòng)性泛濫的聯(lián)手治理半途而廢，央行們轉(zhuǎn)而爭(zhēng)先恐后地向市場(chǎng)注入新的流動(dòng)性。同時(shí)，通貨膨 脹出現(xiàn)全球性的同步上揚(yáng)，實(shí)際利率進(jìn)一步下降，資金成本越來(lái)越低。
資產(chǎn)供應(yīng)則變得越來(lái)越少，固定收益產(chǎn)品大約有69萬(wàn)億美元的投資產(chǎn)品，股票市場(chǎng)大約有50萬(wàn)億美元的投資產(chǎn)品。次貸危機(jī)摧殘了固定收益市場(chǎng)三分天下中的“兩分”——結(jié)構(gòu)產(chǎn)品垮了，公司債交易停了，只剩下政府債市場(chǎng)仍在正常交易。即便是政府債，價(jià)格之高、收益之低，也到了離譜的地步。
債券市場(chǎng)交易的萎縮，以及債市價(jià)格與風(fēng)險(xiǎn)的背離，勢(shì)必將資金擠向股票市場(chǎng)。全球股市2008年動(dòng)態(tài)PE為13.5倍（MSCI Aall Countries WORLD）， 估值不算太貴。多數(shù)上市公司現(xiàn)金充足，負(fù)債率較歷史平均水平普遍低許多。尤其重要的是，上市公司的資產(chǎn)、負(fù)債、盈利相當(dāng)清晰（金融機(jī)構(gòu)除外），與固定收益 市場(chǎng)的一筆糊涂賬形成鮮明對(duì)照。債券市場(chǎng)以及固定衍生工具市場(chǎng)，由于需求的突然消失，爆發(fā)流動(dòng)性危機(jī)，許多與美國(guó)房地產(chǎn)毫無(wú)關(guān)系的固定收益產(chǎn)品也無(wú)法交 易，連公正的資產(chǎn)定價(jià)、估值也難以得出。相信苦無(wú)出路的資金會(huì)追逐股票資產(chǎn)。
有趣的是，股票市場(chǎng)在次貸危機(jī)爆發(fā)后，也有幾次下跌，但累積跌幅并不大。股票市場(chǎng)的調(diào)整與債券市場(chǎng)、資金市場(chǎng)的調(diào)整幅度差距頗大，有時(shí)甚至呈背馳狀態(tài)。這種差異一部分是基于兩個(gè)市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)/利率的不同解讀和預(yù)測(cè)。同時(shí)也可能是基于股市對(duì)危機(jī)的最終消解持更樂(lè)觀的態(tài)度。股市投資者似乎相信主權(quán)財(cái)富基金會(huì)充當(dāng)白馬王子，通過(guò)注資拯救危難中的銀行、投資銀行。因此，次貸危機(jī)未必導(dǎo)致全方位的信貸危機(jī)，全球經(jīng)濟(jì)放緩最終有驚無(wú)險(xiǎn)。
在股票市場(chǎng)中，投資者對(duì)美國(guó)充滿戒心，歐、日的經(jīng)濟(jì)放慢也不利于當(dāng)?shù)氐墓墒小Ｓ谑切屡d國(guó)家，尤其是有內(nèi)需故事的新興市場(chǎng)，成為市場(chǎng)資金的追捧對(duì)象。新興市場(chǎng)一向給人以高風(fēng)險(xiǎn)的印象，可是在這輪次貸危機(jī)中卻成為資本的避險(xiǎn)天堂。
2008年的全球股市，充滿不確定性，但是大動(dòng)蕩中又可能孕育著大機(jī)會(huì)。筆者預(yù)言，股市在震蕩中上升。
（作者為瑞士信貸董事總經(jīng)理兼亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)師，本文為個(gè)人觀點(diǎn)，并非任何勸誘或投資建議。）
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