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2009年07月03日 第一財經(jīng)周刊 你是不是個價值投資者？怎樣才算是個價值投資者，來看看以下這些內(nèi)容是否與你的投資理念相沖突吧。 價值投資者這個詞隨著資本市場的好轉(zhuǎn)又不那么令人厭惡了，想想就在去年下半年，很多投資者都認(rèn)為價值投資基本是智商40以下的代名詞呢。我們都被騙了，金融危機就像個陰謀，很可能是世界上某個集團策劃的，而價值投資就是其中被騙得最狠的那一部分人。 而資本市場好一點的時候，價值投資者的地位也似乎跟著好一點—當(dāng)然也不一定，下半年有又壞回去的可能—又有朋友開始和我探討價值投資了。但什么是價值投資，怎樣才算是個價值投資者，我們按照它的邏輯脈絡(luò)總結(jié)了初級價值投資者應(yīng)該知道的一些問題，要說明的是，價值投資沒有標(biāo)準(zhǔn)委員會，這些問題只是我們對它的理解，且只是對初級價值投資者而言的。 投資與宏觀經(jīng)濟無關(guān) 你是不是投資股票，投資什么股票，這與宏觀經(jīng)濟狀況基本沒有關(guān)系。所以股票投資者準(zhǔn)備預(yù)測失業(yè)率、GDP的增長率或者政府的經(jīng)濟政策都是浪費時間。因為如果通過預(yù)測經(jīng)濟走勢再去投資某類股票，那么這些在某種經(jīng)濟形勢下才會盈利的企業(yè)根本就靠不住，所以干脆別投資它。更何況，投資者預(yù)測的經(jīng)濟形勢根本不怎么準(zhǔn)。 你的敵人是通貨膨脹 通貨膨脹是政治問題不是經(jīng)濟問題。通貨膨脹才是投資者真正的敵人。在惡性通貨膨脹時期股市總是低迷的，這是因為股市的資本回報率在什么經(jīng)濟情況下都處于接近12%—這是在美國資本市場里的統(tǒng)計—的水平，這說明，在通貨膨脹時期，企業(yè)并不能有效地把通脹壓力通過提高售價對沖掉。如果在惡性通貨膨脹情況下，債券和銀行存款的利率會逼近股票的資本回報率，投資者更愿意把錢放到收益分享比較小的債券和存款上，那樣股市將會呈現(xiàn)低迷狀態(tài)。 為什么投資股市 一般來說股市比債券更有價值，因為優(yōu)秀的企業(yè)自己留下的利潤總是比付給債主的多，而且最優(yōu)秀的企業(yè)幾乎不發(fā)債券，因為它們輕而易舉地就可以融到資，債券融資對它們來說成本太高了。依據(jù)1900年后的統(tǒng)計，幾種投資產(chǎn)品投資平均收益從高到低排序分別是，股票、債券、政府債券、銀行定期存款。如果你投資的是一家出色的企業(yè)，那收益將會更高。 出色的投資人未必都得高智商 不一定智商高的人就可以做好投資，但能做好投資的人智商一般還不錯。根據(jù)馬爾科姆·格拉德維爾在《異類》里所統(tǒng)計的，超過130的智商對于現(xiàn)實社會來說根本看不出起作用。如果人的智商可以自行調(diào)節(jié)的話，應(yīng)該拿那些多出來的智商換一些身體健康指數(shù)，或者延長生命長度倒是比較實惠。比較著名的成功投資者中學(xué)識深厚的人為數(shù)不多—如果畢業(yè)的大學(xué)可以代表智力水平的話—他們很多是半路出家，比如艾德·安德森、湯姆·納普。世界著名的價值投資者們成立了格雷厄姆—多德俱樂部，他們認(rèn)為，出色的價值投資者是很快能和他們思想達(dá)成契合的那部分人。 不要留戀周期性行業(yè) 如果說對安全邊際的在意是價值投資者的一個特點，那么這類投資者就不會投資周期性行業(yè)，因為周期性行業(yè)公司的安全邊際實在是沒法計算，而且公司的內(nèi)在價值也不是通過價值投資者推崇的經(jīng)濟商譽體現(xiàn)出來的，他們只是在年景好的時候一起賺錢，而在年景不好的時候一起虧錢而已，而對于年景好或者不好，價值投資者認(rèn)為它根本無法預(yù)測，因而他們也懶得做這些事。 集中投資 如果投資者真的投資的是最有價值的企業(yè)，那就應(yīng)該進(jìn)行集中投資。因為杰出的企業(yè)是有限的，分散投資會消耗掉你手中的籌碼，而且你也很難關(guān)注到那些紛繁的企業(yè)到底有怎樣的經(jīng)營情況。價值投資者應(yīng)該像馬克·吐溫說的那樣：把雞蛋放在一個籃子里，然后看好它。 不需要太精確，你根本也做不到 股票價格被認(rèn)為是未來企業(yè)獲利的貼現(xiàn)，而這種貼現(xiàn)計算中充滿了假設(shè)與未知，如果投資者希望它精確，那等于浪費時間和精力，這有點像中學(xué)化學(xué)實驗，如果實驗結(jié)果要求精確到小數(shù)點后十位，而實驗者手中的量筒卻是擱墩布的水桶一樣毫無意義。 多長期才是長期投資？ 按照韋氏大字典對投資的定義，只有為了獲得投資的資本收益而不期望從市場價差上獲利才算投資的話，那就應(yīng)該子子孫孫把這個投資延續(xù)下去。從復(fù)利角度來說，也是這樣，如果要充分享受復(fù)利，那就應(yīng)該把投資期限無限延長。但是人的生命是有限的，這就牽扯到財產(chǎn)在幾代人之間轉(zhuǎn)移會出現(xiàn)分割損失的問題，這在美國是個復(fù)雜的法律問題，也許可以運用信托或者離岸帳戶來避稅。如果投資者投資是為了享受，那就在你覺得該享受的時候結(jié)束長期投資。 安全邊際還找得到嗎 安全邊際說的是企業(yè)內(nèi)在價值和價格之間的差額。如果你想在現(xiàn)在的市場上找到安全邊際為正的投資品是非常困難的，因為信用貨幣體系讓流動性泛濫，股票基本都是溢價的，除非你運氣好趕上了百年一遇的金融危機，且身處重災(zāi)區(qū)，你才有可能買到具有安全邊際的股票，而這種安全邊際還會隨著市場信用的萎縮而變小。也許在現(xiàn)在的市場中，安全邊際需要更多地靠無形資產(chǎn)來體現(xiàn)，但它們太難計算了。 不注重形式 注重實際效果，是價值投資者的一個重要表現(xiàn)，他們寧愿自己所投資企業(yè)的管理者在地下室里辦公，只要那里能節(jié)省房租費用，而奢侈的裝潢和噱頭都是要盡量避免的。如果《第一財經(jīng)周刊》有價值投資者版，那肯定是一本沒有圖畫、用最低價的新聞紙印刷的雜志。 樂觀地看問題 價值投資者無疑是樂觀的，他們總是認(rèn)為人類會越過越好，消費會越來越旺盛，未來經(jīng)濟將更加光明，要不他們也沒有動力長期投資下去。 不必是專業(yè)投資者 其實，業(yè)余投資者比急功近利的專業(yè)機構(gòu)投資者更容易成為價值投資者，幾乎所有的成功價值投資者都是獨行俠—除了比爾·米勒，他是價值投資者中為數(shù)不多的公募基金經(jīng)理。 需要懂點財會知識 如果是價值投資者，不管怎么說，你得懂點財會知識，因為這樣你才能對企業(yè)的好壞有個基本判斷。 大企業(yè)就是好企業(yè)嗎？ 大企業(yè)不一定是好企業(yè)，好企業(yè)當(dāng)然也不一定是最值得投資的企業(yè)，因為它可能太貴了?？偟膩碚f，大企業(yè)的平均增長率要低于中小企業(yè)平均增長率。根據(jù)美國市場統(tǒng)計，從1940年代后，中小上市公司的收益率不但戰(zhàn)勝了債券和通貨膨脹，也大大超出了標(biāo)準(zhǔn)普爾500。當(dāng)然大企業(yè)中也有很多杰出的家伙，比如可口可樂，沃爾瑪。只是，好企業(yè)基本和企業(yè)的大小無關(guān)。 市場并不隨機游走 有效市場理論認(rèn)為越成熟的市場越能理性反映所有信息對價格的影響，所以根本就不存在價值的蘊藏，也不存在價值投資專家，巴菲特不過是例外。這種理論讓投資變得無趣，我們還是相信價值投資吧。 不要相信計算機投資 計算機和投資軟件，只能為你提供數(shù)據(jù)，不會為你決策。如果有投資者直接拿計算機下注，出現(xiàn)操作失誤，比如說把100打成1000，導(dǎo)致非系統(tǒng)風(fēng)險的可能性就要比不用計算機下注大得多。 識別小水溝和護城河 企業(yè)的護城河是什么？優(yōu)秀的產(chǎn)品，巨大的市場占有率，非常出色而且誠實的管理者，出色的執(zhí)行能力，杰出的技術(shù)水準(zhǔn)，這些條件只能算作小水溝，并不能對企業(yè)達(dá)到很好的保護—看看通用汽車的下場吧—在沒有護城河的情況下，企業(yè)的盈利能力可能是脆弱的。美國晨星公司股票分析負(fù)責(zé)人帕特?多爾西從四個方面闡述了“護城河”的概念：公司的品牌和專利讓競爭對手無法在產(chǎn)品和服務(wù)上跟進(jìn)；公司的銷售產(chǎn)品讓顧客難以割舍；由于新經(jīng)濟而占到優(yōu)勢；有來自流程、行業(yè)地位、規(guī)模所取得的成本優(yōu)勢，這讓它們得以比競爭對手提供更低成本的商品或服務(wù)。依據(jù)這個觀點的話，那些大型的煙廠倒是具有最好的護城河的。 要不要趕時髦？ 熱門行業(yè)往往不是投資最好的領(lǐng)域，因為它們競爭太激烈了，想判斷這種情況下哪個企業(yè)會成功，就像判斷早8點等在地鐵站里螞蟻一樣的乘客們哪個能搶到一個座位一樣，即便你能猜到，也不會知道他會坐多久就下車。倒是為熱門行業(yè)提供設(shè)備服務(wù)的企業(yè)會有賺到更高利潤的可能。 不要預(yù)測股市 幾乎所有的成功投資者都不預(yù)測股市，在價值投資的書里，更是以嘲弄預(yù)測股市的人的錯誤為樂，這幾乎成了他們劃分愚蠢與否的一個標(biāo)志。 二流價格的頭等品比三流價格的二等品好 這句話是巴菲特對格雷厄姆觀點的改進(jìn)，格雷厄姆喜歡便宜貨，不太在乎質(zhì)量，但便宜貨也是有區(qū)別的。后來，巴菲特在認(rèn)識芒格后他更堅定了這一點，在此之前他主要收集的對象是即使企業(yè)破產(chǎn)清算，投資者也不會虧損的企業(yè)。讓我們看看這二位在購買洛克伍德公司的股票時的表現(xiàn)，格雷厄姆收購這家公司的股票只是因為這家公司會以高出每股兩塊錢的價格回購股票，而巴菲特看到，如果股票不被公司所回購，那么它的每股收益將達(dá)到60多美元。 投資成績多優(yōu)秀可以算得上優(yōu)秀 一個價值投資者獲得多少收益才算是出色？巴菲特是20%出頭，比爾?米勒的投資收益率在17%左右，如果一個普通投資者，長期投資收益率能達(dá)到15%已經(jīng)實屬不易了?？梢杂嬎阋幌拢绻粋€公司人投資者是30歲，而他已經(jīng)有150萬的資產(chǎn)，如果他的投資收益率能達(dá)到我們所說的15%，在他退休的時候就可以成為一個億萬富翁。 什么是經(jīng)濟商譽 這類無形資產(chǎn)被價值投資者看得很重，比如說可口可樂，憑這個名字它可以成為很多人口渴時的第一選擇，而四大會計師事務(wù)所的名譽讓它們收費昂貴而且賓客盈門，當(dāng)然昂貴并不代表經(jīng)濟商譽，也有很多昂貴的商品讓人躲著走。 固定資產(chǎn)不是好東西 投資者投資的公司有太多的固定資產(chǎn)不是件好事，這代表著每年都會有大量的折舊和耗損，如果這家公司要繼續(xù)投入大量資本或者現(xiàn)金才能有不錯的回報，那就更加糟糕，它簡直是架吃錢機器。 管理費和交易費很重要 管理費和交易費很重要，如果每年都會有1%的管理費和交易費的耗損，它將很大程度上啃噬你的致富計劃。以第21條里我們說過的那個30歲擁有150萬的未來億萬富翁為例，如果投資者每年多了1%的管理費和交易費，那到退休的時候他就只有7600萬左右了，財富大概減少了四分之一。 什么時候才能賣掉股票 也許有的股票永遠(yuǎn)不會被賣掉，當(dāng)然也有例外。有些情況下，股市會瘋狂得離譜，比如在2007年的中國還有1970年代美國的“漂亮50”和1999年的網(wǎng)絡(luò)熱潮時期。巴菲特在1969年年底也曾經(jīng)因為股市的瘋漲，賣掉股票解散了自己的合伙公司。或者還有一種情況，在一個優(yōu)秀的公司變得已經(jīng)不再優(yōu)秀的時候。 你不必成為億萬富翁 價值投資者中有不少億萬富翁，比如沃倫?巴菲特、查理?芒格、紅山基金的創(chuàng)始人比爾?魯安還有跟隨巴菲特發(fā)財?shù)奶萍{德?基奧—他曾經(jīng)是可口可樂的總裁，也曾因為把巴菲特看成個二流子，而拒絕在1962年投給巴菲特2500美元。當(dāng)時，基奧夫婦為了躲避巴菲特的拜訪關(guān)了燈躲在自己的樓上，而巴菲特只能在他家樓下執(zhí)著地按門鈴。當(dāng)然，最后巴菲特還是勝利了—但是，價值投資者真的要都成為億萬富翁，這種幾率也是很小的。而且也可能你會像巴菲特一樣，在成為億萬富翁后又捐出了85%給慈善機構(gòu)，就像他所說的：“生活中最重要的東西，到我這個年紀(jì)的時候，是獲得了愛你的人和真正關(guān)心你的人。” |
