BERKSHIRE HATHAWAY INC.
伯克夏海瑟崴股份有限公司
各位可能還記得去年年報最后提到的那個爆炸性消息，平時表面上雖然沒有什么動作，但我們的經(jīng)驗顯示偶爾也會有一些大卡司出現(xiàn)，這種精心設(shè)計的企業(yè)策略終于在1985年有了結(jié)果，在今年報告的后半部將會討論到(a)我們在資本城/ABC的重大投資部位(b)我們對Scott&Fetzer的購并(c)我們與消防人員保險基金的合約(d)我們賣出在通用食品的部位。
去年伯克夏的凈值約增加了六億一千萬美金，約相當于增加了48.2%，這比率就好比哈雷慧星造訪一般，在我這輩子中再也看不到了，二十一年來我們的凈值從19.46增加到1,643.71約為23.2%年復合成長率，這又是一項不可能再重現(xiàn)的比率。
有兩個因素讓這種比率在未來難以持續(xù)，一種因素屬于暫時性-即與過去二十年相較，現(xiàn)在股市中缺乏合適的投資機會，如今我們已無法為我們的保險事業(yè)投資組合找到價值低估的股票，這種情況與十年前有180度的轉(zhuǎn)變，當時惟一的問題是該挑那一個便宜貨。市場的轉(zhuǎn)變也對我們現(xiàn)有的投資組合產(chǎn)生不利的影響，在1974年的年報中，我可以說我們認為在投資組合中有幾支重要個股有大幅成長的潛力，但現(xiàn)在我們說不出口，雖然我們保險公司的主要投資組合中，有許多公司如同過去一樣擁有優(yōu)秀經(jīng)營團隊也極具競爭優(yōu)勢，但目前市場上的股價已充份反應(yīng)這項特點，這代表今后我們保險公司的投資績效再也無法像過去那樣優(yōu)異。
第二項負面因素更顯而易見的是我們的規(guī)模，目前我們在股票投入的資金是十年前的20倍，而市場的鐵則是成長終將拖累競爭的優(yōu)勢，看看那些高報酬率的公司，一旦當他們的資本額超過十億美金，沒有一家在往后的十年能夠靠再投資維持20%以上的報酬率，而僅能依賴大量配息或買回自家股份來維持，雖然前者能為股東帶來更大的利益，但公司就是無法找到理想的投資機會。
而我們的問題就跟他們一樣，去年我告訴各位在往后十年我們大約要賺到39億美金，才能有15%的成長，今年同樣的門檻提高到57億美金(根據(jù)統(tǒng)記:扣除石油公司不算，只有15家公司在過去十年能夠賺到57億)
我跟Charlie-經(jīng)營伯克夏事業(yè)的合伙人，對于伯克夏能夠保持比一般美國企業(yè)更高的獲利能力持樂觀的態(tài)度，而只要獲利持續(xù)身為股東的你也能保證因此受惠，(1)我們不必去擔心每季或每年的帳面獲利數(shù)字，相反地只要將注意力集中在長遠的價值上即可(2)我們可以將事業(yè)版圖擴大到任何有利可圖的產(chǎn)業(yè)之上，而完全不受經(jīng)驗、組織或觀念所限(3)我們喜愛我們的工作，這些都是關(guān)鍵因素，但即便如此我們?nèi)员仨氁筚嵰还P(比過去達到23.2%還要更多)才有辦法使我們的平均報酬率維持15%。
另外我還必須特別提到一項投資項目，是與最近購買本公司股票的投資人有密切相關(guān)的，過去一直以來，伯克夏的股票價格約略低于內(nèi)含價值，維持在這樣的水準，投資人可以確定(只要折價的幅度不再繼續(xù)擴大)其個人的投資經(jīng)驗與該公司本身的表現(xiàn)維持一致，但到了最近，這種折價的狀況不再，甚至有時還會發(fā)生溢價，折價情況的消失代表著伯克夏的市值增加的幅度高于內(nèi)含價值增長的速度(雖然后者的表現(xiàn)也不錯)，當然這對于在此現(xiàn)象發(fā)生前便持有股份的人算是好消息，但對于新進者或即將加入者卻是不利的，而若想要使后者的投資經(jīng)驗與公司的表現(xiàn)一致，則這種溢價現(xiàn)象便必需一直維持，然而管理當局無法控制股價，當然他可對外公布政策與情況，促使市場參與者的行為理性一點，而我個人偏好(可能你也猜得到)即期望公司股價的表現(xiàn)盡量與其企業(yè)本身價值接近，惟有維持這種關(guān)系，所有公司的股東在其擁有所有權(quán)期間皆能與公司共存共榮，股價劇幅的波動并無法使整體的股東受惠，到頭來所有股東的獲利總和必定與公司的獲利一致，但公司的股價長時間偏離內(nèi)含價值(不管是高估或低估)都將使得企業(yè)的獲利不平均的分配到各個股東之間，而其結(jié)果好壞完全取決于每個股東本身有多幸運、或是聰明愚笨，長久以來，伯克夏本身的市場價值與內(nèi)含價值一直存在著一種穩(wěn)定的關(guān)系，這是在所有我熟悉的上市公司中少見的，這都要歸功于所有伯克夏的股東，因為大家都很理性、專注、以投資為導向，所以伯克夏的股價一直很合理，這不凡的結(jié)果是靠一群不凡的股東來完成，幾乎我們所有的股東都是個人而非法人機構(gòu)，沒有一家上市公司能夠像我們一樣。
或許你會認為法人機構(gòu)，擁有高薪的職員與經(jīng)驗豐富的專業(yè)人員會成為金融市場穩(wěn)定與理性的力量，那你就大錯特錯了，那些法人持股比重較重且持續(xù)受關(guān)注的的股票，其價格通常都不合理。
我的老師葛拉罕四十年前曾講過一個故事說明為何專業(yè)的投資人員會是如此，一個老石油開發(fā)商蒙主寵召，在天堂的門口遇到了圣彼得，圣彼得告訴他一個好消息跟一個壞消息，好消息是他有資格進入天堂，但壞消息卻是天堂里已沒有位置可以容納額外的石油開發(fā)商，老石油開發(fā)商想了一下，跟圣彼得說只要讓他跟現(xiàn)有住戶講一句話就好，圣彼得覺得沒什么大礙就答應(yīng)了，只見老石油開發(fā)商對內(nèi)大喊:「地獄里發(fā)現(xiàn)石油了」，不一會兒，只見天堂的門打開，所有的石油開發(fā)商爭先恐后地往地獄奔去，圣彼得大開眼界地對老開發(fā)商說:「厲害!厲害!現(xiàn)在你可以進去了」，但只見老開發(fā)商頓了一下后，說到:「不!我還是跟他們一起去比較妥當，傳言有可能是真的」
下表顯示伯克夏帳列盈余的主要來源，這些數(shù)字加上一些更詳細的各部門信息是Charlie跟我注意的重點，反而我們不認為合并的總數(shù)對于管理與評量伯克夏有什么幫助，事實上我們內(nèi)部本身從來不會用到。
部門信息對于想要了解一家多角化公司的投資人來說同等重要，企業(yè)經(jīng)理人在購并一家公司時通常也會堅持這一點，但最近這幾年對于要決定買進賣出股權(quán)的投資人卻要不到這樣的信息，相反的當股東想要了解公司的經(jīng)營情況而跟管理階層要這樣的信息時，他們通常以可能危害公司利益來響應(yīng)，直到最后證管會下令公司須揭露才心甘情愿一五一十的報告出來，這種態(tài)度的轉(zhuǎn)變讓我想起AlCapone的比喻:拿著一只槍好好的說的效果，會比光是好好的說要好的多。
