元量致世：量化投資的科技與藝術(shù)
原創(chuàng) 2016-04-10 七禾網(wǎng) 七禾網(wǎng)絡(luò)
元量致世
上海元量致世投資管理有限公司在2014年底由兩位擁有全球市場經(jīng)驗的資深量化投資專家創(chuàng)始成立。兩位創(chuàng)始人擁有十多年以上國內(nèi)外基金管理全流程的經(jīng)驗，同時結(jié)合了資本市場買方視角和賣方視角不同的量化投資理念，在全球市場運用多策略對全球的期貨、股票和外匯等市場進(jìn)行投資。元量致世在北京和倫敦設(shè)有常駐辦公室。
目前，元量致世投資領(lǐng)域涉及國內(nèi)外商品期貨（金屬期貨、能源期貨、農(nóng)產(chǎn)品期貨）、金融期貨（國債期貨、利率期貨、股指期貨）、股票、外匯等跨類別資產(chǎn)。
夏威（夏梓容）博士
對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際金融學(xué)士學(xué)位；英國瑞丁大學(xué)(Reading)國際證券、投資和銀行業(yè)碩士學(xué)位；倫敦大學(xué)伯克貝克學(xué)院(BirkbeckCollege)數(shù)量金融博士學(xué)位，師 從劍橋大學(xué)三一學(xué)院院士SteveSatchell教授?，F(xiàn)任北京的對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)院數(shù)量金融學(xué)客座副教授。
曾在普華永道咨詢部從事衍生品定價和風(fēng)險管理咨詢業(yè)務(wù)，先后在兩家世界一流的基金任風(fēng)險管理和投資策略師參與管理40億美元以上全球資產(chǎn)組合，后獨立管理量化投資全流程，業(yè)績出色。有12年數(shù)量投資分析和數(shù)量投資風(fēng)險管理的國內(nèi)外工作經(jīng)驗。
孔令洲博士
英國劍橋大學(xué)應(yīng)用統(tǒng)計博士，數(shù)量分析基礎(chǔ)扎實；有10多年數(shù)量投資分析和數(shù)量投資風(fēng)險管理的海外工作經(jīng)驗，先后供職于美林銀行、瑞銀集團(tuán)等多家全球頂級投資銀行。擁有自己設(shè)計和開發(fā)的數(shù)量投資交易模型，并在美國、歐洲和亞洲市場進(jìn)行過長期的實際交易，投資業(yè)績出色。
訪談精彩語錄：
很多時候只靠科學(xué)性無法把握投資運行的方方面面，因為市場力量是多變的。
我們擁有科學(xué)的武器，但更重要的是人劍合一地理解市場的狀態(tài)，才能更好地為投資者服務(wù)。
機(jī)器可以將分析能力延伸到人所達(dá)不到的水平。
雖然單個機(jī)會可能不夠準(zhǔn)確，但是我們的優(yōu)勢是同時看幾千個的機(jī)會，放到一起就形成了一種概率準(zhǔn)確率。
投資策略在某一特定時間不像以前那么有效。投資機(jī)會的消失會有兩種情況：一是周期性的消失，二是真正意義上的消失。
高頻交易，投資者靠速度快看盤口風(fēng)向，當(dāng)別人比他速度更快，那他的優(yōu)勢就會消失并不再恢復(fù)。
因為流動性的有限性，所以市場上的絕對收益機(jī)會是有稀缺價值的。
在市場、策略、頻段三個維度——橫向、縱向和深度上，我們都做了切割，有很多風(fēng)險收益來源的小盒子，以這種方式來實現(xiàn)絕對正收益。
我們想找的是在不同品種之間共通的因子，我們的策略主要是針對共通的因子來進(jìn)行交易的。
單個品種的趨勢策略、震蕩策略、兩個合約的套利、三個以上合約的一籃子策略，這是我們的幾種策略方式。
我們在做模型設(shè)計的時候以趨勢盤為主，40%-50%都在趨勢上，剩下的分到另外三類上。
國外的策略特點就是容量大、有效性好。國內(nèi)的策略隨市場發(fā)展盈利性就會逐漸降低。
國內(nèi)很多市場經(jīng)驗豐富的交易者把原先的經(jīng)驗固化到模式上，而和我們從國外回來同類的這批人，更多的是把市場共性延展到各個市場上。
近年可以看到中國和國外相關(guān)程度越來越高，中國股市打個噴嚏，全球股市也會跟著下跌。
海外期貨市場的隔夜持倉量是當(dāng)日交易量的數(shù)倍，而中國市場的隔夜持倉量很小，當(dāng)日交易量很大。
驅(qū)動策略的因子在國內(nèi)外市場是不一樣的，而找到這些因子的量化方法是一致的。
單獨中國市場來說，因為市場的有效性不像國外那么高，有些策略的收益會更好，夏普率更高。
我們不是僅有“一招仙”，而是掌握了很多科技武器，有海陸空三軍聯(lián)合打擊。
通過科技手段計算出容量，意味著我們知道這個市場的上限在哪里，要躲開這個上限，不去觸碰它。
中國股票市場中性策略是有周期性的，原始動力在于減小現(xiàn)貨和期貨的價格差距，有一定的邏輯基礎(chǔ)，所以不可能長期無效。
通常我們的做法是廣撒網(wǎng)，一視同仁地去撒網(wǎng)，機(jī)會自然會冒出來，我們就把魚抓住。
我們更多做的是策略配置，而較少去關(guān)注擇時。
我們公司是先控制風(fēng)險后進(jìn)行投資，先對整個資產(chǎn)組合有一個風(fēng)險預(yù)算。
我們并不是風(fēng)險最小化，而是風(fēng)險目標(biāo)化。
股票中性策略能達(dá)到2.5-3夏普比率就比較好；期貨趨勢策略1左右的夏普比率在國外市場就比較好了，國內(nèi)市場夏普比率在2左右。
有些策略的夏普比率不高，但是也許在某些情況下承擔(dān)了其他策略保險的作用。
選擇策略的關(guān)鍵不僅是以夏普比率來評判策略的好壞，而是看策略之間的搭配和運行模式之間的關(guān)系。
我們的投資策略并不僅用以往的數(shù)據(jù)來做回測，很多模型在設(shè)計過程中已經(jīng)人為地加入了壓力測試，探知到歷史上沒有出現(xiàn)過的極端情況可能會對策略造成的影響而做出準(zhǔn)備。
七禾網(wǎng)1：夏博士、孔博士您好，感謝您在百忙之中接受七禾網(wǎng)的專訪?！霸恐率馈边@個名字非常獨特，為公司取這個名字是否代表著兩位創(chuàng)始人的某種理念或情懷？
夏威：“元量”中的“元”實際上是一個混沌到太極生兩儀，兩儀生四象的過程，“量”是學(xué)習(xí)量化方法并應(yīng)用到金融上，“致世”指的是致遠(yuǎn)、致勝，希望將這樣的方式流傳，將好的科技力量帶給世人，并且不局限于金融領(lǐng)域，因為它本身是一種科技力量，可以延伸到其它領(lǐng)域。
我和孔令洲都是有些理想的人。我們希望能給客戶賺錢，而后期能否被世人接受，在其他領(lǐng)域有一定的貢獻(xiàn)，這就要看緣分了。
七禾網(wǎng)2、貴公司以“投資的科技與藝術(shù)”為座右銘，請問，在投資中哪些部分屬于科技屬性？哪些部分屬于藝術(shù)屬性？貴公司如何把兩者協(xié)調(diào)、結(jié)合？
夏威：從我和令洲的學(xué)歷背景和投入的精力上來看，我們掌握系統(tǒng)的先進(jìn)的金融投資科技，運用的大多是投資的科學(xué)性。但我們在研究的過程中發(fā)現(xiàn)很多時候只靠科學(xué)性無法把握投資運行的方方面面，因為市場力量是多變的。有時候恰恰是一種感覺，或者是知道自己的優(yōu)劣在何處，才在市場變化的時候收發(fā)進(jìn)退。就像開車走野外的路，要靠人的意識和人的操作，才知道什么時候該剎車，什么時候該停車。我們擁有科學(xué)的武器，但更重要的是人劍合一地理解市場的狀態(tài)，才能更好地為投資者服務(wù)。所以需要投資的科技與藝術(shù)這兩方面的修行。
七禾網(wǎng)3、貴公司通過金融工程、統(tǒng)計學(xué)等技術(shù)手段發(fā)現(xiàn)市場中普通人觀察不到的機(jī)會。請問哪些機(jī)會是普通人觀察不到，但可以通過金融工程、統(tǒng)計學(xué)等技術(shù)手段發(fā)現(xiàn)和捕捉的？這些交易機(jī)會的盈利效應(yīng)大不大，資金容量大不大？
孔令洲：機(jī)器作為人類思維的延伸，在廣度和深度方面能夠更加擴(kuò)展，這也是它能代替人去分析問題的主要源動力。
廣度：作為投資經(jīng)理全面深入地看10-20種股票，差不多是人類的極限了；而機(jī)器用同樣一種分析理念，能看1000種、2000種甚至5000種股票，并且是同時對這些股票進(jìn)行分析。深度：機(jī)器的處理速度上比人更快，幾秒鐘甚至更短就能得出結(jié)論。
通過廣度和深度兩方面，機(jī)器可以將分析能力延伸到人所達(dá)不到的水平。就像互聯(lián)網(wǎng)，以前一兩個人之間的交流很方便，但上百人同時交流，如果沒有技術(shù)手段，就不能達(dá)到有效交流目的。計算機(jī)對人的能力進(jìn)行延伸，以前一兩個人可能看不到的機(jī)會也能通過計算機(jī)很快地捕捉到。
夏威：實際上一個公司的成功第一是小公司的管理者用自己的時間來換取財富；到了中型、大型的公司，是用員工的時間來轉(zhuǎn)換財富；科技公司則是利用強(qiáng)大的互聯(lián)網(wǎng)用戶的時間來轉(zhuǎn)換財富。我們的公司雖然很小，但是我們背后站著幾百個機(jī)器人，員工的數(shù)量可以說是巨大的，我們的策略全市場覆蓋相當(dāng)于是擁有了較高的時間轉(zhuǎn)化率模式。
和只針對單一市場或幾個市場的深度挖掘行業(yè)信息的分析員來比較，我們單個信息的準(zhǔn)確度不見得比他準(zhǔn)，比如他是90%的準(zhǔn)確率，我們可能就是60%-70%的準(zhǔn)確率。雖然單個機(jī)會可能不夠準(zhǔn)確，但是我們的優(yōu)勢是同時看幾千個的機(jī)會，放到一起就形成了一種概率準(zhǔn)確率，加在一起的效果是非常強(qiáng)大的，能分散到幾百個、幾千個市場里面去，由此容量就很大。
七禾網(wǎng)4、以上說的交易機(jī)會，會不會因為采用量化交易模式的機(jī)構(gòu)和個人的增多，而導(dǎo)致機(jī)會的減少，甚至導(dǎo)致機(jī)會的消失？
孔令洲：這樣的情況在一定程度上是存在的。金融學(xué)理論上，市場的有效性隨著參與群體數(shù)量的增加，信息處理可能更趨于一致，市場就逐漸沒有太多套利的機(jī)會。投資策略在某一特定時間不像以前那么有效。投資機(jī)會的消失會有兩種情況：一是周期性的消失，和經(jīng)濟(jì)周期一樣，剛開始有很多資金進(jìn)入表現(xiàn)很好，在某一特定階段資金不再進(jìn)入，投資表現(xiàn)變差進(jìn)入低谷，但一段時間后可能又有新資金開始進(jìn)入，投資效果又變好了，周期性機(jī)會的消失并不是真正的消失；二是真正意義上的消失，如某些高頻交易或是特定市場結(jié)構(gòu)所引起的套利空間，可能會隨著市場有效性的提高而永久消失。
我們公司的策略更多傾向第一種，容量大并有一定邏輯，不會隨市場微觀結(jié)構(gòu)的改變而徹底消失。所以我們并不會特別擔(dān)心因為機(jī)構(gòu)和個人的增多而導(dǎo)致機(jī)會消失。
夏威：比如說高頻交易，投資者靠速度快看盤口風(fēng)向，當(dāng)別人比他速度更快，那他的優(yōu)勢就會消失并不再恢復(fù)。其次，因為流動性的有限性，所以市場上的絕對收益機(jī)會是有稀缺價值的，別人不易觀察的機(jī)會如套利、量化的等，當(dāng)被觀察到就不再那么有效，意味著參與的人增多，它就被更多地觀察到了，對市場就有一定的總量性沖擊，很多人是追漲殺跌式的交易，使得某些策略超出正常的多空范圍的容量，這時候通常會導(dǎo)致整體策略的失效。當(dāng)然有些機(jī)構(gòu)好一些，有些會差一些，是有分化的。一旦逐利的資金發(fā)現(xiàn)這個領(lǐng)域不賺錢又退出了這個領(lǐng)域的時候，它又回到了原先的狀態(tài)。
七禾網(wǎng)5、貴公司的投資目標(biāo)是：不論市場如何變動，追求中長期絕對正收益。請問在不同的市場環(huán)境下，如何實現(xiàn)絕對正收益？
孔令洲：上個問題也提到，我們公司的策略是有一定經(jīng)濟(jì)周期的，要想克服經(jīng)濟(jì)周期在不同市場環(huán)境下實現(xiàn)絕對正收益，我們現(xiàn)在的方式是使用多策略。所有策略有不同周期，以美國的市場舉例，若市場避險情緒提高，很多資金會從股市進(jìn)入債市，這時債券策略會表現(xiàn)好，若市場風(fēng)險樂觀情緒提高，資金又會從債市流到股市，這時股票策略會表現(xiàn)好。股票策略和債券策略之間如果能進(jìn)行很好的匹配，通過投資策略的不同周期的彌補(bǔ)，就能有效地在不同的市場環(huán)境下實現(xiàn)絕對正收益。
夏威：我補(bǔ)充一下公司絕對正收益的來源和方式，比如在股票市場這種單一市場的波動，或者像黑色市場去年大跌今年大漲的情況，投資機(jī)會可能分得很散，所以對單一市場不能那么依賴，要求我們除了多策略以外，我們是一個策略符合多市場，每一個多策略多市場組合還要有多周期配合；第二，在市場、策略、頻段三個維度——橫向、縱向和深度上，我們都做了切割，有很多風(fēng)險收益來源的小盒子，以這種方式來實現(xiàn)絕對正收益。這個周期不行，那其它幾個周期會有收益，市場劇烈波動、趨勢，或者是高幅震蕩，我們都有不同的策略去捕捉，有趨勢策略，有高幅震蕩策略，有反趨勢策略等，這實際上是一個分波分流的組合，這對我們追求絕對正收益是一個核心的理論。這從我們?nèi)ツ甑臉I(yè)績也能看出來，這種分流分散的多市場多策略多周期的效果是不錯的。
七禾網(wǎng)6、元量致世的投資范圍涵蓋全球股票、期貨、外匯、債券、指數(shù)等市場，請問內(nèi)盤（中國大陸市場）和外盤（中國大陸以外的市場）各占多少比例？
夏威：在不同情況下的比例是不一樣的。比如做全球配置，按容量來配置，外盤是三分之二，內(nèi)盤是三分之一。而針對發(fā)行的全球產(chǎn)品的話，內(nèi)外盤配置大約是一半在國外，一半在國內(nèi)。我們發(fā)行產(chǎn)品時，為了兼顧國人對經(jīng)濟(jì)周期的熟悉性，是按二分之一、二分之一來分配。當(dāng)然也有只針對國內(nèi)市場發(fā)行的就是百分百在國內(nèi)，也有針對香港或者海外市場的則是百分百是外盤。
七禾網(wǎng)7、在股票、期貨、外匯、債券、指數(shù)等板塊，貴公司是如何配置的？最擅長哪個板塊？
孔令洲：股票、期貨、外匯、債券、指數(shù)等，它們之間有些驅(qū)動因子是共通的，但有些驅(qū)動因子只是這個產(chǎn)品獨有的。我們想找的是在不同品種之間共通的因子，我們的策略主要是針對共通的因子來進(jìn)行交易的。并不是對單一股票、期貨，而是看股票有哪些驅(qū)動因子？期貨有哪些驅(qū)動因子？外匯有哪些驅(qū)動因子？這些驅(qū)動因子有沒有共同的特性？我們就在這些共通驅(qū)動因子上進(jìn)行投資和策略開發(fā)。總體上，我們盡量把策略分散在股票、期貨、股票和外匯上。
夏威：我們通過期貨來做很多板塊，但如果做債券，國內(nèi)的環(huán)境對私募還沒有完全開放。對于研究股指期貨和海外的股指期貨，在我們看來，與的恒生指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)是沒有區(qū)別的。我們找到的是市場上的共性，當(dāng)我們用共性看各個板塊的時候，實際上它們在中長期帶給我們的機(jī)會是相對平均和比較一致的。
七禾網(wǎng)8、貴公司用的是量化交易的模式，請問貴公司的量化策略主要有哪些類型？最擅長哪類或哪幾類策略？
夏威：通過運行的模式劃分成四大類：第一，比如做原油期貨，我們可以做的是上漲或下跌的趨勢跟蹤，是方向性的盈利機(jī)會；
第二，原油期貨一般的上漲回調(diào)或是沒有什么趨動性的箱體震蕩的機(jī)會，是非趨勢性能量的、阻礙型的策略；
第三，兩類產(chǎn)品之間的價格關(guān)系或者同一產(chǎn)品有主力合同和非主力合約的價格關(guān)系，就是套利。
第四，三個品種三個合約以上價格關(guān)系的一籃子的相關(guān)性投資策略。
單個品種的趨勢策略、震蕩策略、兩個合約的套利、三個以上合約的一籃子策略，這是我們的幾種策略方式。在具體應(yīng)用是會有主要因素，比如說，原油進(jìn)入煉油廠，煉出兩桶輕質(zhì)油一桶重油，三桶成品油的價格之間有一定關(guān)系，不會偏離太多，形成一定的套利空間。趨勢跟蹤投資模式有更大的容量，而套利盤會很快占滿市場上的容量?；谥T如此類的原因，我們在做模型設(shè)計的時候以趨勢盤為主，50%左右都在趨勢上，剩下的分到另外三類上。
七禾網(wǎng)9、兩位博士在英國大型金融機(jī)構(gòu)工作多年，就兩位切身感受來看，國內(nèi)市場和國外成熟市場相比，在量化技術(shù)水平和技術(shù)應(yīng)用方面，有哪些差距？
孔令洲：由于國內(nèi)外量化流派起源不同，能感覺到這兩個流派的差別較大。國內(nèi)做量化的人的背景可能大多以前是做主觀分析的，后來把主觀分析應(yīng)用到量化領(lǐng)域，進(jìn)行量化數(shù)據(jù)處理，這種量化策略的特點是針對某一兩種產(chǎn)品的策略，容量比較小，并且開發(fā)者對這一兩種產(chǎn)品非常熟悉，之后將分析過程抽象到量化的層面進(jìn)行投資。
國外和國內(nèi)設(shè)計理念不一樣，不僅局限于一兩個產(chǎn)品上，更多的是要為大機(jī)構(gòu)或大的投資人設(shè)計策略。第一要有足夠的容量，第二是不局限于一兩種產(chǎn)品，第三是有更深的統(tǒng)計學(xué)原理和數(shù)學(xué)原理。
國外的策略特點就是容量大、有效性好。國內(nèi)的策略隨市場發(fā)展盈利性就會逐漸降低。國外的策略更多考慮的是宏觀因素，有效性維持的時間更長。
夏威：在國內(nèi)看到很多趨勢性量化投資，實際上是在一個單一市場、一個單一策略和一個簡單組合的量化策略，我們的趨勢跟蹤通常是對幾十個市場進(jìn)行的策略配置。從理念上就可以看出，國內(nèi)很多市場經(jīng)驗豐富的交易者把原先的經(jīng)驗固化到模式上，而和我們從國外回來同類的這批人，更多的是把市場共性延展到各個市場上。
七禾網(wǎng)10、就您看來，內(nèi)盤（中國大陸市場）和外盤（中國大陸以外的市場）的行情波動差異大不大？差異主要體現(xiàn)在哪些方面？
孔令洲：以前中國市場相對封閉，其波動性和國外相關(guān)性較低。近年可以看到中國和國外相關(guān)程度越來越高，中國股市打個噴嚏，全球股市也會跟著下跌。期貨市場上，因為一些期貨產(chǎn)品在中國的交易量比例大，所以中國期貨品種發(fā)生波動，很多外國期貨市場同類產(chǎn)品也會發(fā)生波動。但是中國除了和國外相關(guān)性較大的產(chǎn)品外，也有交易量比較小的品種或是自成體系的品種，它們和外盤的相關(guān)性低一些。
行情波動程度如何？是否存在差異？我認(rèn)為這要分品種和策略，比如有些策略是內(nèi)外盤套利，可能就是看同一個品種在內(nèi)外盤的價差，如果有差異，這種策略就會力求去減小差異，隨著策略的使用會使市場更有效，差異減小，這也會引起內(nèi)外盤相關(guān)程度增加。
夏威：國內(nèi)很多市場實際還是屬于受限制的狀態(tài)，比如白糖，并不是內(nèi)外盤輪動的市場，如果出口配額放松的話，也許會有巨大的套利空間。從交易的微觀結(jié)構(gòu)上，海外期貨市場的隔夜持倉量是當(dāng)日交易量的數(shù)倍，而中國市場的隔夜持倉量很小，當(dāng)日交易量很大。
七禾網(wǎng)11、用在外盤（中國大陸以外的市場）的盈利策略能否直接用到內(nèi)盤（中國大陸市場）？為什么？
孔令洲：簡單地說，驅(qū)動策略的因子在國內(nèi)外市場是不一樣的，而找到這些因子的量化方法是一致的。假設(shè)因子1在國外市場有效，可能在國內(nèi)市場不一定有效。如果因子2可能在國內(nèi)市場有效，關(guān)鍵就是怎么找到這些因子。量化的方法可以通過系統(tǒng)分析找到這些因子，找因子的方法對于國內(nèi)和國外市場都是一致的。
七禾網(wǎng)12、總體來說，您覺得內(nèi)盤（中國大陸市場）更容易賺錢，還是外盤（中國大陸以外的市場）更容易賺錢？為什么？
夏威：從中長期看，兩邊是差不多的，在市場驅(qū)動不同狀態(tài)下得到的中長期收益是非常類似的，但是如果市場波動比較大，我們的機(jī)會會增多，當(dāng)出現(xiàn)大行情時，套利和趨勢的機(jī)會就會更多。前段時間國內(nèi)市場行情波動非常大，所以國內(nèi)的機(jī)會更多。
孔令洲：從中長期看，兩邊都是有機(jī)會的，而且我們的策略是很分散的，分散在不同市場，策略相關(guān)程度比較低的情況下，對整體策略的穩(wěn)定性會有很大的提高，單獨中國市場來說，因為市場的有效性不像國外那么高，有些策略的收益會更好，夏普率更高。
七禾網(wǎng)13、貴公司的量化策略庫大約包含多少個策略？一個產(chǎn)品一般同時配置多少個品種、多少個策略？品種搭配和策略搭配的原則是怎樣的？
孔令洲：我們做趨勢是把市場二十幾個活躍的期貨合約放在一個盤子里做一個策略——趨勢策略。國內(nèi)的某些程序化交易者可能對單一產(chǎn)品（比如白糖）配一個趨勢策略，再配一個回歸策略，再加套利策略。我們整體的策略使用和國內(nèi)不太一樣，我們的一個策略幾乎覆蓋國內(nèi)所有兼容性比較強(qiáng)的品種，統(tǒng)一稱為一個策略。
夏威：目前我們在國內(nèi)和國外還有兩套儲備策略沒有展開，主要是目前交易的資金量還沒有讓我們把它打開。因為有些時候有些策略會被過度追捧，使得它的周期性得以體現(xiàn)（周期性效果變差），我們會在市場過熱時減少配置，就是在它失效的時候配置其他的策略，所以儲備策略庫的存在是非常必要的。我們不是僅有“一招仙”，而是掌握了很多科技武器，有海陸空三軍聯(lián)合打擊，一支部隊受到損失，還有其他部隊來彌補(bǔ)。還有我們在進(jìn)行動態(tài)的配置和監(jiān)控時，實際上是用監(jiān)控策略有效性的一種方式，我們對任何一個策略集群和它下面的子策略集群都是有動態(tài)的趨勢跟蹤和監(jiān)控的。當(dāng)我們發(fā)現(xiàn)它的運行狀態(tài)和原先設(shè)計有一定差別的時候，就會做出調(diào)整。
七禾網(wǎng)14、貴公司在研發(fā)和使用量化策略時，更追求策略的普適性（盡量適合更多的市場更多的品種），在獨特性（為某個品種量身定做）方面是否也會考慮？
夏威：有這種考慮，因為有些機(jī)會只發(fā)生在特定的市場和特定的時間，但仍然要符合一定的普適規(guī)律。
孔令洲：相對來說，普適性的策略更多一些，獨特性的策略也會考慮。但是具有獨特性的策略的穩(wěn)定性或是有效性可能只存在某一特定時間內(nèi)，市場一旦改變可能就馬上無效，所以我們這類策略的比例會非常少。
七禾網(wǎng)15、貴公司的介紹資料中表示：自有的量化模型理論上可以分散化地管理100億人民幣以上的投資。請問如何估算出100億這個規(guī)模的？如果管理100億，收益率和現(xiàn)在相比會不會有所下降？
夏威：我們計算策略承載規(guī)模有兩個方式，一是同類的資產(chǎn)配置的容量有多少，我們尋求很安全的邊界，這是粗略的計算法。全球的趨勢跟蹤模型在國際市場容量超過1000億美元。我們在全球的總量能夠達(dá)到市場整體容量的5%到10%是沒什么問題的。同樣按照交易量和持倉量計算，可以相應(yīng)探知國內(nèi)的容量大約是多少，再根據(jù)這個劃分相應(yīng)的策略可能適應(yīng)的容量大小，計算大概的有效規(guī)模。還有一種更科學(xué)的方法就是根據(jù)科學(xué)實驗的方式，在策略回溯測試的時候，用交易量秩序的算法計算出以夏普比率為指標(biāo)的盈利性，當(dāng)然也可以是其他指標(biāo)，盈利性加上容量、資金量，和這個市場之間會有一定關(guān)系。如果量過大也許會導(dǎo)致交易失效，因為暴露了交易機(jī)會，或者是因為流動性的風(fēng)險導(dǎo)致失效，若市場流動性很小，參與的時候，交易機(jī)會可能瞬間就結(jié)束了，而100億可能要10分鐘、30分鐘甚至長得多的時間才能消化掉，這時候市場價格會滑動，這種價格滑動會侵蝕盈利性。當(dāng)總量上升的時候，我的盈利性一定會下降，當(dāng)資金容量加到一定得情況，夏普比率等指標(biāo)會突然惡化，惡化之前我們會往前找一個安全邊際，能夠把市場規(guī)模大致算出來，但是這個規(guī)模不是一成不變的，市場參與人群增減都會發(fā)生變化。通過科技手段計算出容量，意味著我們知道這個市場的上限在哪里，要躲開這個上限，不去觸碰它。
孔令洲：收益率下降或管理規(guī)模上不去的主要原因是市場容量問題，交易會對市場產(chǎn)生沖擊，沖擊很大的話收益率自然會下降，以前2塊就能交易買單，現(xiàn)在因為價格滑動要在2.2塊才能交易，所以交易成本增高了。我們對交易的每一個產(chǎn)品都有嚴(yán)格的控制，計算每天的交易量，不能超過市場的10%，這樣對市場的沖擊比較小。關(guān)于管理規(guī)模的估算，我們可以通過計算市場上整體交易量，再加上我們的某些交易限制，比如每個品種只能交易10%的當(dāng)日總體交易量，再加上交易多少個品種，就能粗略估算出策略對市場沖擊較小的情況下能滿足的最高管理規(guī)模上限。
七禾網(wǎng)16、大陸市場滬深300股指期貨受限后，股票和股指期貨的量化對沖還能不能做？怎么做？
孔令洲：國內(nèi)做股票和股指中性策略，如果策略使用滬深300或中證500成分股，在申請?zhí)妆ｎ~度后影響也不會特別大，因為買的股票只要是成分股，賣空相對應(yīng)的股指期貨還是可以做的。因為現(xiàn)在市場流動性比較差，所以在股指上是有一定的負(fù)基差，會引發(fā)一定的問題，賣空股指，隨著時間的流失，負(fù)基差可能會使策略不斷地?fù)p失錢。因為前期市場限制比較多引起交易量的降低，又引發(fā)了市場有效性的降低，受限后股票中性策略運行的情況會差一點。但中國股票市場中性策略是有周期性的，原始動力在于減小現(xiàn)貨和期貨的價格差距，有一定的邏輯基礎(chǔ)，所以不可能長期無效。如果投資經(jīng)理使用的是成分股之外的市場中性策略，因為每天10手的交易限制，則策略很難做大規(guī)模。
夏威：股指受到限制肯定對市場流動性有影響，實際上不光是套利策略，其他交易策略也一樣會受到影響，因為交易的對手變少了，那么它交易的價位能夠承載的流動性都變少了。對于我們這種多策略集群影響并不是很大，我們在股指期貨上如果不做套利盤只做趨勢盤倉位是很少的，目前大概只有個位數(shù)的持倉，意味著量還可以做上去，但是如果還要繼續(xù)增長則要看監(jiān)管層的后續(xù)政策。
七禾網(wǎng)17、滬深300股指期貨受限，貴公司在策略上做了哪些調(diào)整？會不會導(dǎo)致貴公司管理的產(chǎn)品收益率下降？
夏威：與很多量化投資管理人最大的差別，我們本身是多策略多市場的，受到的影響非常小，比如把其中一套股指策略停下來，它所占的5%-10%的配比瞬間就分給了其他策略，對我們整體收益率的影響幾乎是看不出來的。
七禾網(wǎng)18、您如何看待 2016年大陸市場在股票、股指期貨、商品期貨等領(lǐng)域量化交易的盈利機(jī)會和收益可能？
孔令洲：前段時間由于股指的限制和股票市場的擠壓，股票市場中性策略表現(xiàn)不好，但我相信在2016年或是以后隨著股指的打開，表現(xiàn)會更好。
以前大家對商品期貨策略的關(guān)注相對較少，隨著股票策略的無法使用，很多投顧會進(jìn)入商品期貨市場，市場波動會因此加大，對管理人的素質(zhì)會要求更高，收益率穩(wěn)定性可能會降低。
夏威：QDII現(xiàn)在不太可能會擴(kuò)大規(guī)模，做內(nèi)外盤套利可能會遇到比較大的挑戰(zhàn)；另外量化套利畢竟是可能一邊在虧錢一邊在賺錢，所以保證金的調(diào)配也是一個問題，比如外盤在虧錢，那么QDII額度怎么樣讓它再出去，這是很難處理的。
債券方面，今年以來處于降息周期可能有一個好的趨勢行情，去年年底到今年年初市場過熱可能導(dǎo)致行情一步到位了，我們認(rèn)為省級以下評級的債券可能有比較大的風(fēng)險。量化交易需要考慮的不僅是市場本身，還有流動性風(fēng)險，還有發(fā)生負(fù)基差等，這都是比較大的挑戰(zhàn)。
我們剛才談到的股市策略、股市和期貨策略、商品策略、債券策略、內(nèi)外盤套利策略，基本都是我們對整個市場的觀點，但是從我們自己的角度來看，量化策略只要運用地好，策略搭配得好還是能夠穩(wěn)定持續(xù)地獲得任何一個單一市場不太相關(guān)的絕對收益。
七禾網(wǎng)19、2016年，就量化交易而言，外盤（中國大陸以外的市場）的機(jī)會更多，還是內(nèi)盤（中國大陸市場）的機(jī)會更多？
夏威：我們對市場不會去做判斷，只有在市場發(fā)生以后才會知道是什么情況，通常對市場沒有辦法做出準(zhǔn)確的判斷，這是個相對隨機(jī)的過程，但是只要自己能夠把握機(jī)會，做好每個策略和投資機(jī)會的風(fēng)險配置。通常我們的做法是廣撒網(wǎng)，一視同仁地去撒網(wǎng)，機(jī)會自然會冒出來，我們就把魚抓住。
孔令洲：我們更多做的是策略配置，而較少去關(guān)注擇時。雖然我們對未來的預(yù)測有一定的看法，但也會盡量少地去干預(yù)運作，因為我們有自己的量化模型，在策略層面也有總體的分配。
七禾網(wǎng)20、我們看到貴公司管理的產(chǎn)品資金曲線回撤比較小。請您介紹一下貴公司的風(fēng)控體系和風(fēng)險管理措施？
夏威：風(fēng)控是我們的核心體系，一是對市場本身的風(fēng)險控制；二是對相關(guān)的板塊或大類的風(fēng)險控制；三是對整個策略組合承擔(dān)的風(fēng)險總體是由風(fēng)險目標(biāo)化控制的。
首先，從整個投資架構(gòu)上看，大多數(shù)投資經(jīng)理人可能先找投資機(jī)會，再去事中和事后控制風(fēng)險，而我們公司是先控制風(fēng)險后進(jìn)行投資，先對整個資產(chǎn)組合有一個風(fēng)險預(yù)算，通常是以波動性為指標(biāo)，目前是每日風(fēng)險值設(shè)定為1%，當(dāng)然這個指標(biāo)可以是0.5%，也可以是0.75%，是可以調(diào)整的，有一個中長期的風(fēng)險目標(biāo)后，層層下放給各個策略和各個市場，風(fēng)險目標(biāo)加總在一起必須是1%，不多也不少。所以我們并不是風(fēng)險最小化，而是風(fēng)險目標(biāo)化。承擔(dān)的風(fēng)險在大部分時間是一致的，是“指哪打哪”的模式。
第二，我們看的不僅是市場風(fēng)險本身，也看信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險、市場操作風(fēng)險，我們通常用量化的流程來約束操作風(fēng)險。保持市場參與度為少數(shù)的立場，我們的交易量會非常小，對單一市場不構(gòu)成沖擊。
第三，我們所有產(chǎn)品資產(chǎn)（證券、期貨）都托管在經(jīng)紀(jì)商，所有的現(xiàn)金都托管到銀行。整個資產(chǎn)組合基本上只交易正規(guī)交易所的產(chǎn)品，沒有產(chǎn)品本身的信用風(fēng)險。我們通過目標(biāo)化的方式去管理只剩下的市場風(fēng)險部分，目標(biāo)是為了規(guī)避我們不想要的風(fēng)險，其次是承擔(dān)和管理我們想要的風(fēng)險。因為市場波動和收益是不可分的，不承擔(dān)市場波動而獲得收益是不可能的，所以我們要承擔(dān)風(fēng)險，但是風(fēng)險要不多也不少，并分散在多個市場、多個策略、多個時間維度上。這樣我們的風(fēng)險是非常分散的，單一市場的波動、單一策略的波動和單一周期上的波動對資金曲線的影響就會非常小。
我們的資金曲線回撤很小，一方面是整體架構(gòu)保證風(fēng)險是目標(biāo)化和分化的原理。其次值得一提的是我們對產(chǎn)品本身的認(rèn)知，我們交易大部分是有杠桿的期貨投資，通常用是10倍的杠桿——交易100元只需花10元，但是元量致世交易了100元的標(biāo)的，實際上是有大量的現(xiàn)金儲備的，我們把杠桿化的風(fēng)險還原了。舉例說明，當(dāng)我們做交易時，客戶給我們1個億的資金，我用的保證金在1000萬到1500萬之間，這樣就有大量的現(xiàn)金在背后，這時候?qū)嶋H交易的風(fēng)險幾乎就是現(xiàn)貨風(fēng)險。另外，由于目標(biāo)化，我們的風(fēng)險不多也不少，市場波動劇烈的時候我們的倉位會收縮，市場相對平靜倉位就會放出去，放到什么程度為止？我們有另外一個管理模式，叫交易風(fēng)險敞口管理模式，倉位水平不能超過我們設(shè)定的敞口上限，單倉位的損失，如果發(fā)生極端的，歷史最長時間的最極端的最不利的十個單天產(chǎn)生的平均日損失值在1.5%以下，通過這種方式來約束單倉放得比較大所造成的損失的極限，先把自己捆住，再通過量化來控制，這樣一整套風(fēng)控體系保證風(fēng)險管理模式的有效性。我們現(xiàn)在看到的資金曲線很小的回撤是短周期的，放到長周期看回撤可能會更大一些。
孔令洲：剛剛夏總介紹的風(fēng)控體系已經(jīng)很全面，關(guān)于夏總提到的回撤可能會增大的問題，因為投資人的投資回報和投資風(fēng)險是相輔相成的，我們按這個風(fēng)險來設(shè)計整個投資組合。雖然短期內(nèi)可能沒有達(dá)到較大的回撤，但隨著時間的增長，在某一時間點可能會碰觸到較大的回撤，而這個最大回撤是風(fēng)險的另外一種表達(dá)。只要能夠很好地控制風(fēng)險，回撤就是可控的。
國內(nèi)市場的中性策略在2012-2014年表現(xiàn)非常好，波動率很低，最大回撤也很低，也就年化3-4%，所以很多投資經(jīng)理以這3年的最大回撤作為評價標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)為股票中性策略風(fēng)險很低，因此競相去做股票和股指對沖的市場中性策略，但是在2014年下半年到2015年的股票市場中性策略的回撤非常大，甚至達(dá)到15%。所以一個策略的短期幾年的最大回撤并不代表策略的中長期最大回撤。在做策略的過程中，我們通常會追溯過去二十年的數(shù)據(jù)得出策略最大回撤率，和現(xiàn)在國內(nèi)市場上投資經(jīng)理對風(fēng)險的理解有一定的區(qū)別。
七禾網(wǎng)21、一般來說，貴公司追求多大的收益風(fēng)險比？就您來看，收益風(fēng)險比達(dá)到多少時算是比較優(yōu)秀的策略？
孔令洲：平均來說，股票中性策略能達(dá)到2.5-3夏普比率就比較好；期貨趨勢策略1左右的夏普比率在國外市場就比較好了，國內(nèi)市場夏普比率在2左右。
夏威：有些策略的夏普比率不高，但是也許在某些情況下承擔(dān)了其他策略保險的作用，這種策略有時候是很有利的。比如管理期貨策略通常對股票多頭有很好的保險作用。很多成熟投資管理人在配置股票多頭倉位的時候會用一定的比例配置管理期貨策略。其實選擇策略的關(guān)鍵不僅是以夏普比率來評判策略的好壞，而是看策略之間的搭配和運行模式之間的關(guān)系。兩個收益相對較高的共振策略，將它們疊加在一起反而會承擔(dān)更大的風(fēng)險。
七禾網(wǎng)22、當(dāng)市場某些非常規(guī)波動，甚至是黑天鵝事件發(fā)生時，如何應(yīng)對？就您看來，非常規(guī)波動、黑天鵝事件更多體現(xiàn)出來的是盈利機(jī)會還是虧損風(fēng)險？
孔令洲：像2008年這種黑天鵝事件，剛開始因為改變趨勢、沖擊市場，所以很難賺錢。一旦黑天鵝事件隨著時間慢慢展開，對趨勢策略就是有利的，因為趨勢不會在短期內(nèi)消失，所以存在盈利的可能性。
夏威：我們的投資策略并不僅用以往的數(shù)據(jù)來做回測，很多模型在設(shè)計過程中已經(jīng)人為地加入了壓力測試，探知到歷史上沒有出現(xiàn)過的極端情況可能會對策略造成的影響而做出準(zhǔn)備；其次，風(fēng)險管理模式有一定的預(yù)案，這也是可以做的。至于這些策略是好是壞？我們也有預(yù)判，根據(jù)當(dāng)時的市場情況和策略所處的市場來確定。
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