繼限制墊資開戶、券商自查投資者賬戶合規(guī)性等措施相繼推出之后，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對新三板合格投資者的門檻有進(jìn)一步嚴(yán)控的趨勢。
11月24日晚間，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布了《非上市公眾公司監(jiān)管問答——定向發(fā)行(二)》文檔。
在上述問答中，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)稱，根據(jù)《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》相關(guān)規(guī)定，為保障股權(quán)清晰、防范融資風(fēng)險，單純以認(rèn)購股份為目的而設(shè)立的公司法人、合伙企業(yè)等持股平臺，不具有實際經(jīng)營業(yè)務(wù)的，不符合投資者適當(dāng)性管理要求，不得參與非上市公眾公司的股份發(fā)行。
上述監(jiān)管問答稱，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌公司設(shè)立的員工持股計劃，認(rèn)購私募股權(quán)基金、資產(chǎn)管理計劃等接受證監(jiān)會監(jiān)管的金融產(chǎn)品，已經(jīng)完成核準(zhǔn)、備案程序并充分披露信息的，可以參與非上市公眾公司定向發(fā)行。其中，金融企業(yè)還應(yīng)當(dāng)符合《關(guān)于規(guī)范金融企業(yè)內(nèi)部職工持股的通知》(財金〔2010〕97號)有關(guān)員工持股監(jiān)管的規(guī)定。
對此，華南一家券商新三板項目負(fù)責(zé)人對記者表示，這是股轉(zhuǎn)系統(tǒng)首度對掛牌公司定向發(fā)行參與對象作出明確規(guī)定，延續(xù)了股轉(zhuǎn)系統(tǒng)之前提出的“持續(xù)加強投資者權(quán)益保護(hù)工作，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行投資者適當(dāng)性管理制度”的理念。
此前的11月9日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司業(yè)務(wù)部下發(fā)通知，要求從自2015年11月10日起，報送掛牌公司股票發(fā)行備案材料時，在主辦券商合法合規(guī)性意見和股票發(fā)行法律意見書中，就本次股票發(fā)行是否存在“股權(quán)代持”情形發(fā)表明確意見。通知強調(diào)，掛牌公司股票發(fā)行審查要點中相應(yīng)增加該審查要求。
11月26日，一家大型律師事務(wù)所廣州分所合伙人對記者表示，“從上述監(jiān)管意見可以看出，目前股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對新三板持股平臺是分層監(jiān)管的?！?/p>
他進(jìn)一步表示，掛牌業(yè)務(wù)屬于讓存量股份享有一定的流動性溢價，主要靠非上市公眾公司監(jiān)管指引第4號指引來嚴(yán)控變相公開發(fā)行風(fēng)險;定向發(fā)行業(yè)務(wù)屬于新三板一級市場，依賴《非公監(jiān)管問答之定向發(fā)行(二)》阻斷持股平臺認(rèn)購?fù)ǖ?，把股?quán)代持判斷責(zé)任交給中介機(jī)構(gòu);而股票交易業(yè)務(wù)屬于新三板二級市場，憑借券商限制墊資開戶和券商自查投資者賬戶合規(guī)性把控風(fēng)險。
在上述合伙人看來，未來在新三板定增業(yè)務(wù)中判斷是否為持股平臺可能要從以下幾方面入手，一是認(rèn)購主體的設(shè)立時間，如果是在定增前突擊設(shè)立的，由于成立時間較短一般也不可能存在實際經(jīng)營業(yè)務(wù)，基本可以判定屬于持股平臺。二是認(rèn)購主體的經(jīng)營范圍，如果經(jīng)營范圍中多以“投資管理”、“投資咨詢”之類的業(yè)務(wù)范圍為主，那么需要審慎判斷是否屬于“單純以認(rèn)購股份為目的設(shè)立”。
此外，還可以通過認(rèn)購主體的經(jīng)營記錄進(jìn)行判斷。從中介機(jī)構(gòu)核查的角度，可以考慮要求有可能被認(rèn)定為持股平臺的認(rèn)購主體提交最近一年的審計報告。如果通過認(rèn)購主體的財務(wù)報告看出認(rèn)購主體基本上不產(chǎn)生經(jīng)營性現(xiàn)金流，也可以判斷屬于“不具有實際經(jīng)營業(yè)務(wù)的”持股平臺。
至于持股平臺是否可以通過辦理私募基金備案的方式規(guī)避這一點，該合伙人認(rèn)為，這恐怕難以行得通。
“根據(jù)最新的監(jiān)管要求，中國基金業(yè)協(xié)會對私募基金管理人登記的要求已越來越高，登記私募基金管理人的成本也已大大提高?！痹摵匣锶朔Q。
根據(jù)基金業(yè)協(xié)會2015年11月23日發(fā)布的《私募投資基金登記備案的問題解答(七)》，為落實《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》關(guān)于私募基金管理人的專業(yè)化管理要求，對于私募基金管理人的名稱和經(jīng)營范圍中不含“基金管理”、“投資管理”、“資產(chǎn)管理”、“股權(quán)投資”、“創(chuàng)業(yè)投資”等相關(guān)字樣的機(jī)構(gòu)，中國基金業(yè)協(xié)會將不予登記;已登記私募基金管理人應(yīng)按照上述要求進(jìn)行整改，下一步協(xié)會將對不符合要求的私募基金管理人進(jìn)行自律管理。
此外，私募基金與持股平臺不同，私募基金是必須向合格投資者募集以及在合格投資者之間轉(zhuǎn)讓的，實質(zhì)上反而守住了新三板投資者適當(dāng)性的第一道防線。
事實上，在私募基金合格投資者的兩個條件中，分別是凈資產(chǎn)不低于1000 萬元的單位;以及金融資產(chǎn)不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50 萬元的個人。
“通過嵌套有限合伙企業(yè)或者公司的方式來規(guī)避也行不通?！痹摵匣锶酥毖裕案鶕?jù)相關(guān)規(guī)定，以合伙企業(yè)、契約等非法人形式，通過匯集多數(shù)投資者的資金直接或者間接投資于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金銷售機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)穿透核查最終投資者是否為合格投資者，并合并計算投資者人數(shù)(不得超過200人)?！?span style="max-width: 100%; line-height: 1.6; box-sizing: border-box !important; word-wrap: break-word !important;">
業(yè)內(nèi)人士稱，如按上述監(jiān)管意見來執(zhí)行，此前流行的“拼盤式”定增將受阻。
上述華南券商新三板項目負(fù)責(zé)人解釋，相比之下，此前新三板對于金融產(chǎn)品作為掛牌公司定增對象的信息披露要求是比較低的。
像常規(guī)涉及的披露信息只包括金融產(chǎn)品的受益人是否與掛牌公司存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，金融產(chǎn)品與其他認(rèn)購對象之間是否存在一致行動關(guān)系，金融產(chǎn)品是否完成了相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求的備案或?qū)徟掷m(xù)等，但一般來說，新三板的金融產(chǎn)品并不需穿透披露背后的權(quán)益人情況。
因此，之前大多數(shù)以持股平臺或股權(quán)代持方式參與新三板定增的情況，除了常規(guī)的做員工激勵的原因之外，通常是為了規(guī)避每次發(fā)行35名發(fā)行對象和合格投資者管理制度的限制。
“根據(jù)現(xiàn)行監(jiān)管要求，每次發(fā)行時投資者合計不得超過35名，而且涉及核心員工認(rèn)定的，還要走由掛牌公司董事會提名、向全體員工公示和征求意見、由監(jiān)事會發(fā)表明確意見、經(jīng)股東大會審議批準(zhǔn)等一套繁瑣的程序?！痹撠?fù)責(zé)人如是說，“但在實踐中，對優(yōu)質(zhì)掛牌公司而言，其定增潛在的意向認(rèn)購方往往遠(yuǎn)超于35人，這在一定程度上限制了掛牌公司的融資能力。”
該負(fù)責(zé)人進(jìn)一步解釋，有些掛牌公司為了規(guī)避35人的發(fā)行限制，會采用“拼盤式”做法，例如將若干個認(rèn)購對象放在一個新設(shè)持股平臺(合伙企業(yè)或公司)中，或是由一名合格投資者為多名投資者代持股權(quán)的方式參與新三板定增。
“這種”拼盤式“的定增方式，使掛牌公司股票的發(fā)行范圍無約束地擴(kuò)大，持股式，比如眾籌平臺)轉(zhuǎn)讓給任何投資者，有可能使股票間接受讓方遠(yuǎn)大于200人而規(guī)避證監(jiān)會的公開發(fā)行審核。”該負(fù)責(zé)人直言。
如今年2月11日，華人天地(830398)發(fā)布的定增預(yù)案中，就出現(xiàn)了深圳市眾投一邦投資企業(yè)(有限合伙)，該有限合伙的私募基金正是股權(quán)眾籌平臺眾投邦為參與華人天地股權(quán)融資而設(shè)立的項目制企業(yè)。這也是股權(quán)眾籌平臺第一次參與已掛牌新三板企業(yè)的定增，其參與門檻更是低至10萬元級別。
對此，該負(fù)責(zé)人認(rèn)為，如此一來，會讓新三板投資者適當(dāng)性管理制度形同虛設(shè)，而且一旦投資失敗則容易引發(fā)糾紛，不利于新三板市場長期的發(fā)展建設(shè)。
