數(shù)據(jù)描述：
1、領(lǐng)先指標(biāo)：9月份匯豐PMI為50.2，前值50.2，本月與上期持平，其中新增訂單和出口指數(shù)回升顯著；PMI為51.1，同樣與上月持平。
2、物價：9月份CPI同比上漲1.6%，基本符合市場預(yù)期，CPI的同比增速回落主要受到基數(shù)效應(yīng)的影響；PPI同比下降1.8%，跌幅有所擴大，環(huán)比增速仍未實現(xiàn)年內(nèi)的首次轉(zhuǎn)正，下跌主因還是來自于國內(nèi)需求的疲軟，多數(shù)上游行業(yè)的價格均明顯回落。
3、金融數(shù)據(jù)：9月份新增人民幣貸款8542億元，超出市場預(yù)期，較8月份有進一步回升，其中短期貸款有顯著回升；表內(nèi)擴張，表外收縮。社會融資規(guī)模為10500億元，社融規(guī)模符合預(yù)期，但結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化，表外的信托貸款減少325億繼續(xù)收縮，直接融資規(guī)模增加，企業(yè)債1866億仍相對穩(wěn)健，股票融資611億創(chuàng)下11年2月以來的單月新高。廣義貨幣M2余額同比增長12.9%，考慮到口徑變化，實際增長11.6%，存款偏離度新政效果顯著。
4、實體經(jīng)濟數(shù)據(jù)：
中國三季度GDP年率7.3%，創(chuàng)5年半最低增幅，但略高于預(yù)期7.2%，前值7.5%。
工業(yè)增加值方面，9月數(shù)據(jù)較8月份明顯反彈，工業(yè)增速從上月的6.9%反彈至8%，超出市場預(yù)期。這有去年9月基數(shù)較低的原因，但一些行業(yè)增加值的好轉(zhuǎn)并非得益于基數(shù)，如農(nóng)副食品加工業(yè)、化學(xué)原材料及化學(xué)制品業(yè)、金屬制品業(yè)、汽車制造業(yè)、計算機通信制造業(yè)等。發(fā)電量增速從上月-2.2%回升至4.1%，基數(shù)降低的影響更加明顯。
固定資產(chǎn)投資方面，9月固定資產(chǎn)投資累計增速16.1%，基本符合市場的預(yù)期。其中制造業(yè)、地產(chǎn)、基建投資增速均進一步出現(xiàn)回落。9月制造業(yè)投資累計增速13.8%，前值分別為14.1%。房地產(chǎn)投資累計增速12.5%。基建投資9月累計增速20.7%，。
進出口方面，9月份出口同比增速為15.3%，超出市場預(yù)期，進口同比增速為7.0%，較8月份-2.4%的同比增速出現(xiàn)較大反彈，超出市場預(yù)期，主因出口的持續(xù)走強帶動加工貿(mào)易進口的回升，貿(mào)易順差為310億美元。
消費方面，9月份社會消費品零售總額同比增長11.6%，名義增速較上月下降0.3個百分點，主因本月CPI創(chuàng)年內(nèi)增速低點所致，剔除價格因素后增速為10.8%，較上月環(huán)比提高0.2個百分點。
我們的看法：
1、總體而言，9月和第三季度的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，財政刺激減弱，貨幣政策加碼。中國經(jīng)濟在一個季度上一個季度下的短周期模式中運行。經(jīng)濟增長總體仍然偏弱，但年內(nèi)最差的時刻已經(jīng)過去，同時結(jié)構(gòu)變化正傳遞出積極的信號。
2、從下往上看，三季度以來，微刺激的重心由財政政策向貨幣政策轉(zhuǎn)移，與之相應(yīng)，經(jīng)濟增長的邏輯正在悄然轉(zhuǎn)變。政策刺激對經(jīng)濟基本面的傳導(dǎo)途徑從“依靠基建投資改善經(jīng)濟增長預(yù)期從而帶動私人投資”的模式轉(zhuǎn)變?yōu)椤耙揽控泿艑捤梢龑?dǎo)利
率下行從而刺激對利率敏感行業(yè)的增長”的更為市場化的模式。當(dāng)然，由于制造業(yè)、地產(chǎn)、基建投資增速均進一步出現(xiàn)回落，經(jīng)濟的下行壓力仍然很大，特別是房地產(chǎn)銷售的企穩(wěn)仍然有待整體經(jīng)濟增長預(yù)期的改善。消費和出口仍是企穩(wěn)的因素。
3、從上往下看，上個月數(shù)據(jù)所揭示的總供給的收縮已得到明顯改善。這一方面得益于人民銀行的穩(wěn)中偏松的貨幣政策引導(dǎo)無風(fēng)險利率的逐步下行，另一方面得益于銀監(jiān)會主導(dǎo)的表外收縮表內(nèi)擴張的信貸和社會融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。這兩者都有利于降低社會融資成本，從而降低生產(chǎn)的邊際成本，以推動總供給的擴張。
4、政策展望，我們認(rèn)為第四季度的經(jīng)濟政策仍將以定向的貨幣寬松為主，隨著經(jīng)濟增長預(yù)期的改善，全面降息的概率正在減小。同時，年內(nèi)實現(xiàn)7.5%的政策增長目標(biāo)的概率有所增加。如果明年的經(jīng)濟增長目標(biāo)下調(diào)至7.0%，明年的經(jīng)濟增速整體軌跡將在我們二季度所作的中長期預(yù)測的基礎(chǔ)之上向下調(diào)整小于0.5個百分點，但總體軌跡仍然顯示出與1999年相似的大周期筑底的態(tài)勢。
5、大類資產(chǎn)配置方面，股債雙牛的格局仍將繼續(xù)。在總體貨幣寬松和經(jīng)濟走平的形勢下，預(yù)計未來半年內(nèi)股債雙牛的格局仍將繼續(xù)。同時，中長期內(nèi)企業(yè)盈利的回升和改革政策的出臺仍是推動風(fēng)險偏好上升進而使資金流入股市的因素。大宗商品市場中，貨幣寬松和基建投資或造成上游商品價格的回升。房地產(chǎn)行業(yè)在經(jīng)濟預(yù)期改善前，仍是資金的流出地。
