導(dǎo)讀：白銀價(jià)格與黃金價(jià)格基本同步，但波動(dòng)幅度大于后者。期貨上市后國(guó)內(nèi)白銀流動(dòng)性增強(qiáng)，有利于企業(yè)套保、增加白銀投資需求。
白銀是八種貴金屬之一，也是重要的工業(yè)金屬。白銀具有良好的物理化學(xué)性能，包括優(yōu)異的柔韌性、延展性、導(dǎo)電性和導(dǎo)熱性，高的光反射率及耐腐蝕性，因此被廣泛應(yīng)用在貨幣、首飾、電子、感光等等領(lǐng)域。
全球銀礦以伴生為主，主要分布于環(huán)太平洋沿岸。全球銀資源中只有約1/3是以銀為主的獨(dú)立銀礦床，其他2/3的銀資源與銅、鉛、鋅、金等有色金屬和貴金屬礦床伴生。全球銀礦主要分布在環(huán)太平洋成礦帶，秘魯、墨西哥、波蘭、澳大利亞、中國(guó)等是主要的白銀儲(chǔ)藏國(guó)。
白銀供給以礦產(chǎn)及廢銀回收為主。礦產(chǎn)銀占了全球銀供應(yīng)的70%，廢銀回收占了全球銀供應(yīng)的20%。
礦產(chǎn)白銀集中度較低、產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)。產(chǎn)量最大的墨西哥僅占20.1%，不過(guò)前20名白銀產(chǎn)國(guó)產(chǎn)量占全球的96.8%；最大的白銀礦產(chǎn)商產(chǎn)量占5.32%，前20家企業(yè)產(chǎn)量占比為48.4%。上世紀(jì)90年代至2010年，世界白銀產(chǎn)量保持了穩(wěn)步的增長(zhǎng)。全球主要白銀生產(chǎn)國(guó)，如秘魯、墨西哥、中國(guó)，產(chǎn)量近幾年穩(wěn)步增長(zhǎng)。不過(guò)2011年全球白銀產(chǎn)量小幅下降3.2%，主要原因是部分主要礦山罷工所致。
銀價(jià)高漲催生再生銀產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)。全球再生銀產(chǎn)量已達(dá)到總供應(yīng)量的20%。再生銀主要來(lái)源于感光材料、電子產(chǎn)品、催化劑和銀飾回收。感光材料中膠片量有所下降，但其他領(lǐng)域的增長(zhǎng)基本彌補(bǔ)了這塊的下降。
白銀工業(yè)需求有望保持增長(zhǎng)。白銀工業(yè)需求的主要領(lǐng)域?yàn)殡娮与娖鳂I(yè)、銀釬焊合金、光伏產(chǎn)業(yè)、氧化乙烷催化劑等，其中電子電器業(yè)、光伏產(chǎn)業(yè)在未來(lái)對(duì)白銀需求的推動(dòng)力度最大。
白銀投資需求取決于經(jīng)濟(jì)狀況。我們認(rèn)為長(zhǎng)期看貨幣寬松的趨勢(shì)會(huì)繼續(xù)推升銀價(jià)，但是短期內(nèi)，全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不穩(wěn)定，尤其是歐洲債務(wù)問(wèn)題的反復(fù)對(duì)白銀價(jià)格構(gòu)成壓制，這對(duì)投資需求有負(fù)面影響。
金銀漲跌同步但銀價(jià)波動(dòng)更大。我們仔細(xì)研究2000年后的金銀價(jià)格，可以發(fā)現(xiàn)兩個(gè)現(xiàn)象：1.白銀價(jià)格和黃金價(jià)格走勢(shì)基本一致，所以基本可以通過(guò)研究黃金來(lái)判斷白銀走勢(shì)。2.白銀波動(dòng)比黃金大。從2003年后的數(shù)據(jù)看，當(dāng)金銀價(jià)上漲時(shí)，金價(jià)/銀價(jià)下跌，說(shuō)明銀價(jià)漲幅大于金價(jià)；而金銀價(jià)下跌時(shí)，金價(jià)/銀價(jià)上行，說(shuō)明銀價(jià)跌幅大于金價(jià)。因此，白銀價(jià)格波動(dòng)幅度要大于黃金。
來(lái)自國(guó)泰君安證券研究
1.優(yōu)良的物化性能使白銀成為重要的工業(yè)及貴金屬
白銀是八種貴金屬之一，在地殼中的含量?jī)H為0.075ppm，在各種元素中排第65位，低于汞及硒。銀白色。銀呈單質(zhì)狀態(tài)的較少，多以硫化物狀態(tài)伴生于其他有色金屬礦石之中。
銀是優(yōu)良的工業(yè)及首飾金屬，擁有以下特性：
良好的柔韌性和延展性。延展性僅次于金，能壓成薄片，拉成細(xì)絲。1克銀可拉成1800米長(zhǎng)的細(xì)絲，可軋成厚度為1/100000毫米的銀箔。
導(dǎo)電性和導(dǎo)熱性最好的金屬。白銀導(dǎo)電率0.63*106/cm，導(dǎo)熱系數(shù)4.29*W/cmK，是最高的金屬品種。
高的光反射率。銀的光反射率為91%，而鉑為67%、鈀為57%。高反射率使得銀色澤明亮，廣泛應(yīng)用于首飾和裝飾品。
化學(xué)性質(zhì)不活潑，易于保存。不與氧作用，但對(duì)硫有很強(qiáng)的親和性，長(zhǎng)久暴露在空氣中，和空氣中的硫化氫（H2S）化合，表面變成黑色，形成黑色的硫化銀（Ag2S）；加熱也可以和硫直接化合成Ag2S。常溫下，鹵素能與銀緩慢的化合，生成鹵化銀。銀不與稀硫酸、稀鹽酸和堿發(fā)生反應(yīng)，但能與氧化性較強(qiáng)的酸（濃硫酸、濃鹽酸等）作用。銀具有很好的耐堿性能，不與堿金屬氫氧化物和堿金屬碳酸鹽發(fā)生作用。
2.白銀發(fā)展簡(jiǎn)史
2.1.白銀的生產(chǎn)歷史變革
2.1.1.舊世界的白銀——技術(shù)落后、產(chǎn)量稀少（公元前3000年—公元1500年）
銀礦集中開(kāi)采大約是在公元前3000年開(kāi)始的。首次成熟的銀礦石加工是在公元前2500年，占星家使用“灰吹法”從鉛銀礦中提取出白銀。當(dāng)時(shí)對(duì)銀器的需求，主要來(lái)自于繁榮的克里特文明和稍后的邁錫尼文明，令現(xiàn)今是亞美尼亞的地區(qū)對(duì)銀礦的定位和開(kāi)采逐漸發(fā)展起來(lái)。
西班牙在近一千年的時(shí)間內(nèi)都是非常重要的白銀來(lái)源，西班牙銀礦不僅滿足了羅馬帝國(guó)大部分內(nèi)在需求，還是展開(kāi)亞洲香料貿(mào)易的重要白銀資源。為了滿足尚在萌芽的貿(mào)易需求，希臘、小亞細(xì)亞、意大利也是除西班牙以外的白銀重要產(chǎn)區(qū)。
2.1.2.新世界的白銀—技術(shù)變革及新大陸發(fā)現(xiàn)使產(chǎn)量大增（1500年-1875年）
技術(shù)上的巨大變革（汞齊化加工方法）以及1492年南美“新大陸”的發(fā)現(xiàn)，引發(fā)了白銀產(chǎn)量數(shù)量級(jí)式的增長(zhǎng)。
在1500-1800年間，玻利維亞、秘魯和墨西哥占世界白銀生產(chǎn)和貿(mào)易的份額超過(guò)85%。其余份額主要來(lái)源于德國(guó)、匈牙利和俄羅斯等歐洲國(guó)家，以及智利和日本。
2.1.3.北美崛起（1876年-1920年）
1876-1920年間全球產(chǎn)銀技術(shù)創(chuàng)新和新產(chǎn)地開(kāi)發(fā)呈現(xiàn)爆炸式增長(zhǎng)。19世紀(jì)最后25年內(nèi)白銀年產(chǎn)量是前75年平均產(chǎn)量的4倍，達(dá)到近1.2億盎司。
美國(guó)境內(nèi)新礦的發(fā)現(xiàn)為全球產(chǎn)量增加添色不少，尤其是內(nèi)華達(dá)州的康斯托克礦，科羅拉多州的Leadville以及猶他州一些地區(qū)。同樣地，澳大利亞、中美洲以及歐洲也在全球產(chǎn)量增加中居功至偉。在隨后的1900-1920年間，加拿大、美國(guó)、非洲、墨西哥、智利、日本及其他部分國(guó)家繼續(xù)發(fā)現(xiàn)新礦，產(chǎn)量也因此擴(kuò)大一半，至每年1.9億盎司。
技術(shù)方面的升級(jí)包括蒸汽鉆井、采礦、脫水，拖運(yùn)技術(shù)的改善也是一個(gè)重大突破。采礦技術(shù)的進(jìn)一步升級(jí)增強(qiáng)了礦石處理的能力，能夠同時(shí)處理更多含有銀的礦石。比如說(shuō)，一種從鋅中提取貴金屬、被稱為fuming的技術(shù)，能從中等級(jí)別的礦石中提煉出有經(jīng)濟(jì)價(jià)值的貴金屬。
2.1.4.當(dāng)代（1921年-現(xiàn)在）
上個(gè)世紀(jì)早期的許多進(jìn)步讓世界各地白銀產(chǎn)量都有所提高。由于到18世紀(jì)末期，世界上許多高等級(jí)礦石都已經(jīng)被耗盡，所以這些進(jìn)步顯得格外有意義。這些進(jìn)步包括：
批量采礦方法，包括應(yīng)用于地表和地下，能夠處理大量含有一定銀的低等級(jí)賤金屬礦石。
提煉技術(shù)，能夠從礦石中分離出不同種類(lèi)的賤金屬濃縮液。
改進(jìn)礦石分離技術(shù)，尤其是能從鉛、鋅和銅濃縮液中分離出銀的浮選技術(shù)（1910年后）。
改進(jìn)電解精煉技術(shù)，能夠從精煉粘土中分離出銀和其他賤金屬，也逐漸成為提煉銀的一個(gè)重要來(lái)源。
貫穿20世紀(jì)的各種基礎(chǔ)金屬產(chǎn)量爆炸式增長(zhǎng)，令含銀殘?jiān)漠a(chǎn)量增加，最終提高了提煉得出銀的產(chǎn)量。
2.2.百年銀價(jià)大體可劃分為三個(gè)歷史階段
縱觀過(guò)去百年，銀價(jià)在各種刺激下幾番跌宕起伏。美國(guó)作為曾經(jīng)的白銀生產(chǎn)大國(guó)和主要白銀儲(chǔ)備持有國(guó)，在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，是主導(dǎo)銀價(jià)走勢(shì)的重要力量。20世紀(jì)之后銀價(jià)的走勢(shì)主要可分為3個(gè)階段。
第一階段（1900-1932年）銀價(jià)低位波動(dòng)。在這個(gè)階段經(jīng)歷了第一次世界大戰(zhàn)和大蕭條兩個(gè)重要事件，這兩個(gè)事件對(duì)銀價(jià)形成重要影響。
第一次世界大戰(zhàn)前及戰(zhàn)中，銀價(jià)在16400美元/噸—20000美元/噸之間保持波動(dòng)；
第一次世界大戰(zhàn)結(jié)束后（1918年），銀價(jià)出現(xiàn)了快速飆升，至1919年，銀價(jià)已經(jīng)漲至36000美元/噸。
之后銀價(jià)持續(xù)下跌，至1932年，銀價(jià)已經(jīng)跌至9000美元/噸的水平。主要原因包括：主要銀本位制國(guó)家中國(guó)和印度對(duì)于白銀需求的下滑；白銀產(chǎn)量增長(zhǎng)較快，供需面低迷；1929年的大蕭條使得白銀價(jià)格雪上加霜.
第二階段（1932-1968年)美國(guó)推升銀價(jià)。1934年美國(guó)政府通過(guò)的《白銀購(gòu)買(mǎi)法案》，要求美國(guó)政府大量收購(gòu)白銀，直到白銀占美國(guó)國(guó)家貨幣儲(chǔ)備四分之一（即“金三銀一”，此時(shí)美國(guó)處于布雷頓森林體系中，美元與黃金直接掛鉤），或者白銀市場(chǎng)價(jià)達(dá)到1.29美元/盎司為止。《白銀購(gòu)買(mǎi)法案》的推出有主要有兩方面的考慮，美國(guó)政府一方面顧及白銀利益集團(tuán)及其身后的7個(gè)產(chǎn)銀州（猶他、愛(ài)達(dá)華、亞利桑那、蒙大拿、內(nèi)華達(dá)、科羅拉多、新墨西哥），由于國(guó)際銀價(jià)大跌，銀礦業(yè)的收入大跌，這7個(gè)州在國(guó)會(huì)占1/3的席位，結(jié)合起來(lái)的力量不容忽視；另一方面希望在被金本位制束縛下推出金銀雙本位制，釋放貨幣，以制造適當(dāng)?shù)耐ㄘ浥蛎?，減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)并拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)。在《白銀購(gòu)買(mǎi)法案》的直接刺激下，銀價(jià)進(jìn)入“慢?！毙星?，至1968年，銀價(jià)回升到了68800美元/噸。
第三階段(1968年-至今）白銀金融屬性被激活。1960年代美國(guó)為了對(duì)抗通脹，拋售了17億盎司白銀，白銀儲(chǔ)備大幅下降。1968年美元與白銀脫鉤后，銀價(jià)更多反應(yīng)其金融屬性，并且在一次極端投機(jī)炒作后徹底激活彈性，波動(dòng)性大大增強(qiáng)。
1968-1971年受美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退影響，銀價(jià)落到2美元/盎司的水平。美國(guó)石油巨頭亨特兄弟與阿拉伯富豪借機(jī)聯(lián)手操控白銀價(jià)格，將銀價(jià)推升到50.35美元/盎司的天價(jià)。后在下游消費(fèi)商的阻擊下又暴跌到10美元/盎司。
亨特兄弟對(duì)銀價(jià)的瘋狂炒作最終失敗了，但徹底激活了白銀價(jià)格的彈性，其價(jià)格中的金融屬性逐漸顯現(xiàn)。盡管目前白銀工業(yè)需求仍占據(jù)主要地位，但自此以后，銀價(jià)更多的與經(jīng)濟(jì)、時(shí)政聯(lián)系在了一起。進(jìn)入21世紀(jì)之后，隨著金價(jià)溫和回升，銀價(jià)也再次進(jìn)入上漲通道，2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，銀價(jià)沒(méi)有像大蕭條時(shí)期那樣暴跌，而是一路上漲，再次接近50美元/盎司的歷史高位。
3.全球銀礦以伴生為主，主要分布于環(huán)太平洋沿岸
3.1.三分之二的銀資源為伴生礦，獨(dú)立銀礦較少
全球銀資源中，只有約1/3是以銀為主的獨(dú)立銀礦床，其他2/3的銀資源與銅、鉛、鋅、金等有色金屬和貴金屬礦床伴生。
在基本金屬硫化礦石（銅、鉛、鋅）中，銀最常見(jiàn)于方鉛礦（PbS），黃銅礦（CuFeS2）次之，閃鋅礦（ZnS）中含銀最少。目前每年礦產(chǎn)銀中25％來(lái)自于銀礦，15%來(lái)自于金礦伴生銀，24％來(lái)自于銅礦伴生，鉛、鋅及鉛鋅伴生銀占35％，其他礦石中伴生1％的銀。
由于含銀礦可在不同的地質(zhì)作用階段形成，因此這些銀礦物常分布在不同的礦相中。含銀礦物種類(lèi)繁多，主要的有6種（表3）。另外，銀礦主要的礦床類(lèi)型有：與陸相、海相火山作用有關(guān)的礦床（陸相火山巖性，海相火山-沉積型）；與巖漿侵入有關(guān)的的礦床（斑巖型，硝酸鹽巖、矽卡巖容礦的熱液交代型，前寒武紀(jì)變質(zhì)巖中的“五元素”—Ag、Co、Ni、Bi、As礦床）；與沉積作用有關(guān)的礦床（沉積巖容況的噴氣沉積形，變質(zhì)巖、碎屑沉積巖、頁(yè)巖容礦的脈形、浸染型和層狀形礦床。
3.2.全球銀礦分布廣泛，但主要分布在環(huán)太平洋成礦帶
全球重要的銀資源集中分布在環(huán)太平洋構(gòu)造一成礦帶、古亞洲構(gòu)造成礦帶、澳大利亞-喜馬拉雅構(gòu)造-成礦帶，以及北美地塊、中歐地塊、南非地塊、印度地塊和澳大利亞地塊中年代相對(duì)較老的成礦區(qū)等，其中以環(huán)太平洋成礦帶最為重要。
根據(jù)USGS-2010年數(shù)據(jù)（USGS儲(chǔ)量數(shù)據(jù)沒(méi)有統(tǒng)計(jì)俄羅斯），全球主要銀資源國(guó)也分布在環(huán)太平洋地區(qū)，全球儲(chǔ)量合計(jì)53萬(wàn)噸。最大銀資源國(guó)是秘魯，儲(chǔ)量12萬(wàn)噸，其次是東歐的波蘭8.5萬(wàn)噸、智利7萬(wàn)噸、澳大利亞6.9萬(wàn)噸，中國(guó)排第五，儲(chǔ)量4.3萬(wàn)噸，世界第一產(chǎn)銀國(guó)墨西哥儲(chǔ)量3.7萬(wàn)噸，排第六，其后是曾經(jīng)全球最大的產(chǎn)銀國(guó)美國(guó)。這7個(gè)國(guó)家銀資源儲(chǔ)量占全球的比例都在5%以上，7國(guó)合計(jì)儲(chǔ)量占全球儲(chǔ)量達(dá)到86%。
中國(guó)白銀儲(chǔ)量不算特別大。銀礦儲(chǔ)量按照大區(qū)，以中南區(qū)為最多，占總保有儲(chǔ)量的29.5%，其次是華東區(qū)，占26.7%；西南區(qū)，占15.6%；華北區(qū)，占13.3%；西北區(qū)，占10.2%；最少的是東北區(qū)，只占4.7%。從省區(qū)來(lái)看，保有儲(chǔ)量最多的是江西，為18016噸，占全國(guó)總保有儲(chǔ)量的15.5%；其次是云南，為13190噸，占11.3%；廣東，為10978噸，占9.4%。內(nèi)蒙古，為8864噸，占7.6%；廣西為7708噸，占6.6%；湖北為6867噸，占5.9%；甘肅為5126噸，占4.4%。以上7個(gè)?。▍^(qū)）儲(chǔ)量合計(jì)占全國(guó)總保有儲(chǔ)量的60.7%。
4.白銀供給以礦產(chǎn)及廢銀回收為主
白銀的供給中以礦產(chǎn)及廢銀回收為主。最新數(shù)據(jù)顯示，礦產(chǎn)銀占了全球銀供應(yīng)的70%，廢銀回收占了全球銀供應(yīng)的20%。
4.1.白銀礦產(chǎn)集中度較低、穩(wěn)步增長(zhǎng)
4.1.1.白銀礦集中度較低
全球白銀礦產(chǎn)集中度較低。產(chǎn)量最大的墨西哥僅占20.1%，不過(guò)前20名白銀產(chǎn)國(guó)產(chǎn)量占全球的96.8%；最大的白銀礦產(chǎn)商產(chǎn)量占5.32%，前20家企業(yè)產(chǎn)量占比為48.4%（表5）。
另外，白銀由于大多伴生，其產(chǎn)量有時(shí)并不完全取決于自身的供需面。
4.1.2.全球白銀產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，但2011年出現(xiàn)小幅下滑
從歷史數(shù)據(jù)看，上世紀(jì)90年代以來(lái)至2010年，世界白銀產(chǎn)量保持了穩(wěn)步的增長(zhǎng)。全球主要白銀生產(chǎn)國(guó)，如秘魯、墨西哥、中國(guó)，產(chǎn)量近幾年穩(wěn)步增長(zhǎng)。（圖7）
不過(guò)2011年全球白銀產(chǎn)量小幅下降3.2%，主要原因是秘魯、澳大利亞、美國(guó)產(chǎn)量下滑。其中秘魯白銀產(chǎn)量下降主要因許多礦山工廠舉行罷工以及VolcanCompaniaMinera礦減產(chǎn)，這也符合該國(guó)礦產(chǎn)總體下降的趨勢(shì)。墨西哥這一年超過(guò)秘魯成為全球最大的白銀生產(chǎn)國(guó)。
圖 8 2011 年相對(duì)2010 年銀礦產(chǎn)量的增長(zhǎng)
4.1.3.在建銀礦未來(lái)投放產(chǎn)能巨大
我們首先簡(jiǎn)單介紹全球前五大銀礦：
一、澳大利亞坎寧頓鉛鋅銀礦（Cannington)
該礦隸屬于必和必拓（BHP）公司，礦位于昆士蘭州西北部的采礦小鎮(zhèn)芒特艾薩(MountIsa)，礦體賦存于芒特艾薩構(gòu)造巖帶的芒特艾薩銅—鉛鋅—銀礦帶，是一個(gè)盲礦床，埋深10～60m。該礦儲(chǔ)量鉛+鋅718萬(wàn)噸，銀2.3萬(wàn)噸。1997年3月開(kāi)始開(kāi)采，平均鉛品味10.57%、鋅品味3.88%、銀品味476克/噸，2004年產(chǎn)銀約1300噸，平均品味570克/噸。該礦同時(shí)也是世界上最大、生產(chǎn)成本最低的鉛鋅生產(chǎn)者。該礦所在的芒特艾薩銅—鉛鋅—銀礦帶是世界上最大的鋅成礦帶。
二、墨西哥Fresnillo銀礦
Fresnillo銀礦隸屬于全球最大銀生產(chǎn)商Fresnillo公司，F(xiàn)resnillo公司擁有7個(gè)在產(chǎn)銀礦，F(xiàn)resnillo銀礦是最大、最古老的一個(gè)。該礦從1554年開(kāi)始生產(chǎn)，從未停產(chǎn)過(guò)，儲(chǔ)量白銀9206噸，平均品味287克/噸，地下開(kāi)采，礦石處理能力8000噸/天，2011年產(chǎn)出礦石含銀858.86噸，礦山目前保障年限13.3年。
三、玻利維亞SanCristobal銀鉛鋅礦
SanCristobal礦位于海拔13000英尺的玻利維亞高原，距離玻利維亞西部城市拉帕斯（LaPaz）500公里。SanCristobal是世界最大的鋅、鉛、銀礦床之一，屬于低品位礦，露天開(kāi)采，該礦由日本住友商事（Sumitomo）的子公司經(jīng)營(yíng)。該礦銀儲(chǔ)量15000噸，平均品味53克/噸，鋅品味1.41%，鉛品味0.48%，礦石處理量40000噸/天，年產(chǎn)銀760噸。
四、秘魯Antamina多金屬礦
該礦位于圣馬科斯地區(qū)，安卡什地區(qū)，200公里。從瓦拉斯的海平面平均海拔在4300米以上的城市，公司擁有自己的港口。該礦是一個(gè)超大型多金屬礦，以銅為主，伴生銀，銀儲(chǔ)量8700噸，平均品味11.7克/噸，露天開(kāi)采，日處理礦石量43萬(wàn)噸，年產(chǎn)礦石含銀約1800噸。
五、波蘭Rudna銅礦
波蘭Rudna銅礦位于波蘭西部的Polkowice，首都華沙西南350公里，是波蘭最大的銅、銀礦。銀儲(chǔ)量約21500噸，銀品味42克/噸，銅品味1.78%，年礦石處理量1300萬(wàn)噸，銀產(chǎn)量546噸、銅產(chǎn)量23.1萬(wàn)噸。2005至2007年間，銅、鉛、鋅、黃金等金屬價(jià)格大幅上漲，催生了大量礦山產(chǎn)能在2009-2010年投放，也使得作為副產(chǎn)品的白銀產(chǎn)量增加。只要未來(lái)基本金屬市場(chǎng)價(jià)格高于其生產(chǎn)成本，白銀的供給應(yīng)將隨著銅、鉛、鋅產(chǎn)量增長(zhǎng)而穩(wěn)定增長(zhǎng)。
同時(shí)，受白銀需求增長(zhǎng)、銀價(jià)走高等因素推動(dòng)，各大銀礦生產(chǎn)企業(yè)加大了銀礦項(xiàng)目的建設(shè)，銀礦產(chǎn)量將在未來(lái)幾年逐步釋放。綜合來(lái)看，銀礦產(chǎn)量將穩(wěn)定增長(zhǎng)。
4.2.再生銀近年穩(wěn)步增長(zhǎng)，是第二重要的供給來(lái)源
根據(jù)world-silver-survey數(shù)據(jù)，隨銀價(jià)高漲，近幾年再生銀產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)。再生銀產(chǎn)量已經(jīng)達(dá)到全球銀供應(yīng)量的20%，成為礦山銀之外有效的銀供給來(lái)源。
盡管感光材料使用量下降導(dǎo)致感光材料中再生銀的產(chǎn)量相應(yīng)下降，但電子、催化劑等其他工業(yè)中回收銀的增長(zhǎng)很好抵銷(xiāo)了感光材料部分的下降。
全球再生銀主要供給來(lái)源為美國(guó)、日本、印度、德國(guó)、英國(guó)、俄羅斯等。這些國(guó)家再生銀產(chǎn)量較高與再生銀的來(lái)源有較大關(guān)系，再生銀目前主要來(lái)源于感光材料、電子產(chǎn)品、催化劑和銀飾回收，美國(guó)與日本擁有全球最大的膠片生產(chǎn)商，印度則是銀飾大國(guó)。
4.2.1.感光材料中的銀回收
感光材料中的銀含量也就是通常說(shuō)的銀涂層重量，從每平方米少于1克至8克不等。一般來(lái)說(shuō)，慢速、細(xì)顆粒乳劑的銀鍍層重量比高速、粗粒乳劑銀鍍層重量要低。膠片總是比相紙有更高速、更粗顆粒的乳液，因此膠片的涂層重量也會(huì)高于相紙。此外，彩色膠片和相紙由于可以將銀完全溶于定影水中，可以做到銀100%的回收，而黑白膠片、相紙以及底片不能做到100%銀回收。
4.2.2.電子產(chǎn)品中銀的回收
電子產(chǎn)品回收的范圍包括計(jì)算機(jī)，通信，軍事，和消費(fèi)電子設(shè)備。電子廢料在物理性質(zhì)上有很大不同，金屬含量、金屬質(zhì)性各異，因此，回收電子廢料方面的基礎(chǔ)設(shè)施不如感光材料完備。大部分電子廢料并未被回收利用。我們認(rèn)為隨技術(shù)提升，這塊的回收量會(huì)放大。
4.2.3.首飾銀器中銀的回收——較為成熟
首飾銀器中銀的回收是相當(dāng)重要的再生銀來(lái)源，但缺乏相關(guān)的數(shù)據(jù)。由于銀飾和銀器在諸如印度等亞洲國(guó)家中回收率向來(lái)很高，且在銀飾銀器的生產(chǎn)中也會(huì)產(chǎn)生較多廢碎銀屑，回收相對(duì)容易，較電子廢棄物回收技術(shù)也較為成熟，是一些工業(yè)化程度較低的發(fā)展中國(guó)家再生銀的主要來(lái)源。
4.3.政府出售白銀逐年減少
2000年以來(lái)，隨全球貨幣系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)增加以及白銀的價(jià)值不斷提升，政府出售白銀的量逐年減少。
圖10全球政府出售白銀在減少
5.白銀需求——上市使國(guó)內(nèi)投資需求放大
白銀的需求可大致分為實(shí)物需求和投資需求。
實(shí)物需求囊括了白銀在工業(yè)、感光材料、珠寶首飾業(yè)、銀器和銀幣等諸多領(lǐng)域的應(yīng)用，占白銀總需求的80%以上，是白銀的主要終端消費(fèi)。
白銀的投資需求近年來(lái)增長(zhǎng)迅速。這與銀價(jià)在進(jìn)入21世紀(jì)后出現(xiàn)一輪牛市有很大的關(guān)系。銀價(jià)的高彈性給予投機(jī)資金在價(jià)格單邊行情中提供了良好的標(biāo)的，目前較高的投資需求表明現(xiàn)階段銀價(jià)存在較多的金融屬性溢價(jià)，而非反應(yīng)實(shí)物供需面的情況。
圖 12 白銀的三次應(yīng)用革命
5.1.白銀的實(shí)物需求
長(zhǎng)期以來(lái)，大量純度較高的銀用于制造銀幣和裝飾品。隨著科學(xué)技術(shù)的發(fā)展，銀已逐漸轉(zhuǎn)移到工業(yè)技術(shù)的應(yīng)用與發(fā)展領(lǐng)域。目前，它在電子、計(jì)算機(jī)、通訊、軍工、航空航天、影視、照相、新能源等行業(yè)得到了廣泛的應(yīng)用。
實(shí)物需求中剔除感光材料、珠寶、銀器、銀幣等需求后，定義為純工業(yè)需求，這也是銀最主要的實(shí)物需求，主要應(yīng)用包括在電子行業(yè)、化工催化劑、光伏等領(lǐng)域。銀在諸多新興領(lǐng)域的應(yīng)用實(shí)際也屬于純工業(yè)需求，如電子射頻認(rèn)證、條形碼、木材保護(hù)劑、醫(yī)療、食品衛(wèi)生等。
工業(yè)需求是白銀需求中占比最大的部分，對(duì)整個(gè)白銀工業(yè)的興衰有著舉足輕重的作用，并且受益于科技的進(jìn)步，這種影響力一直呈現(xiàn)上升的態(tài)勢(shì)?；仡?990-2010年的白銀消費(fèi)，我們可以看到白銀需求主要受到經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)進(jìn)步等因素推動(dòng)，而新技術(shù)的運(yùn)用和發(fā)展中國(guó)家的崛起正在對(duì)白銀的消費(fèi)起著越來(lái)越重要的作用。
5.1.1.白銀工業(yè)需求有望保持增長(zhǎng)
白銀工業(yè)需求的主要領(lǐng)域?yàn)殡娮与娖鳂I(yè)、銀釬焊合金、光伏產(chǎn)業(yè)、氧化乙烷催化劑等，其中電子電器業(yè)、光伏產(chǎn)業(yè)在未來(lái)對(duì)于白銀需求的推動(dòng)力度最大。
銀的導(dǎo)電性和傳熱性在所有金屬中最高，是制作觸點(diǎn)的良好材質(zhì)，所以在電子電器產(chǎn)業(yè)中應(yīng)用甚廣。過(guò)去二十年里，電子電器行業(yè)對(duì)銀的需求持續(xù)增加，從1990年的9100萬(wàn)盎司增長(zhǎng)到2010年的24290萬(wàn)盎司，漲幅167%，復(fù)合增長(zhǎng)率5%，而其所占白銀總加工需求的比例也從33%上升到50%。
可以預(yù)測(cè)白銀的工業(yè)需求在未來(lái)仍有巨大空間，將成為白銀總體需求上升的關(guān)鍵拉動(dòng)因素。跟據(jù)GFMS預(yù)測(cè)，白銀工業(yè)需求有望從2010年的1.38萬(wàn)噸上升到2015年的1.89萬(wàn)噸。其中，電子電器與光伏將保持較好增速，成為白銀工業(yè)需求增加的主要?jiǎng)恿Α?/p>
5.1.2.感光材料預(yù)計(jì)穩(wěn)中略有下降
2010年銀在感光材料中的應(yīng)用進(jìn)一步下滑，消費(fèi)量為2261噸，同比減少8.3%，用量減少了204噸。盡管這是9年來(lái)感光材料消費(fèi)最小的單年下滑，但隨著數(shù)碼技術(shù)的滲透，未來(lái)感光材料對(duì)于銀的消費(fèi)量將保持逐年下滑的勢(shì)頭。
從長(zhǎng)期來(lái)看，未來(lái)攝影業(yè)用銀量必將進(jìn)一步萎縮。盡管目前鹵化銀技術(shù)仍將作為攝影業(yè)的需求主體存在，但隨著普通消費(fèi)者攝影、動(dòng)畫(huà)產(chǎn)業(yè)以及放射線照相業(yè)數(shù)字化的轉(zhuǎn)移，其市場(chǎng)份額勢(shì)必逐漸萎縮。目前，諸多大型攝影公司均紛紛摒棄傳統(tǒng)鹵化銀技術(shù)，轉(zhuǎn)而投身于至其他領(lǐng)域，全球白銀需求在攝影業(yè)的消費(fèi)份額將進(jìn)一步下滑。
5.1.3.銀飾需求穩(wěn)健，未來(lái)增長(zhǎng)以中國(guó)、印度為主
全球范圍看，首飾用銀的需求是黃金的兩倍。在所有貴金屬中，白銀在貴金屬首飾中所占的重量份額從1999年的60.5%上升至2005年的65.6%。不過(guò)2000年后，隨銀價(jià)一路高漲，首飾需求有所減少。
全球白銀首飾消費(fèi)國(guó)主要是西方國(guó)家，2005年美國(guó)白銀首飾的消費(fèi)量達(dá)到1670噸，位居全球第一，占到當(dāng)年全球消費(fèi)量的31%；第二名則是印度的457噸；德國(guó)以375噸位居第三。全球白銀首飾消費(fèi)前五的國(guó)家集中度達(dá)到58%。
但是，白銀首飾需求未來(lái)的增長(zhǎng)點(diǎn)主要在于中國(guó)、印度等白銀首飾占比較低的國(guó)家，歐美國(guó)家白銀首飾消費(fèi)很難出現(xiàn)進(jìn)一步大幅增長(zhǎng)，但也應(yīng)不會(huì)出現(xiàn)倒退，倘若白銀價(jià)格出現(xiàn)一定幅度的回落，有望刺激印度等價(jià)格敏感的地區(qū)白銀首飾消費(fèi)的回升。
5.1.4.新興工業(yè)需求
白銀在新興工業(yè)領(lǐng)域的應(yīng)用主要包括新興催化劑、食品衛(wèi)生、超級(jí)電容、超導(dǎo)體、醫(yī)療保健、木材保護(hù)劑、凈化水、射頻識(shí)別、固態(tài)照明和高性能電池等。
增長(zhǎng)比較明顯的白銀新興工業(yè)需求主要包括電子產(chǎn)業(yè)里的氧化銀電池、白銀導(dǎo)電油墨等。高性能銀鋅充電電池正在逐步顯現(xiàn)其市場(chǎng)潛力，可應(yīng)用領(lǐng)域包括筆記本電腦、異動(dòng)設(shè)備以及最重要的自動(dòng)化工業(yè)。另一方面，隨著射頻識(shí)別標(biāo)簽技術(shù)（RFID）的持續(xù)發(fā)展，薄膜開(kāi)關(guān)和印刷電路板中白銀導(dǎo)電油墨的使用也會(huì)增長(zhǎng)。
近些年來(lái)，白銀依靠抗菌特性已經(jīng)出現(xiàn)在醫(yī)療和衛(wèi)生用品主流新興產(chǎn)品中，例如用銀磺胺嘧啶浸染過(guò)的醫(yī)用繃帶對(duì)無(wú)菌要求較高的燒傷有很好的護(hù)理作用，已經(jīng)開(kāi)始普及。包括納米技術(shù)在內(nèi)的其他醫(yī)療科技發(fā)展同樣推動(dòng)銀在這些尖端領(lǐng)域的應(yīng)用，用銀浸染過(guò)的醫(yī)療設(shè)備可以有效減少感染，含銀的燃料和涂料也可以減少細(xì)菌和其他微生物的滋生，達(dá)到一定的衛(wèi)生要求。
在居家生活中，銀的抗菌性能也逐步得到應(yīng)用，擁有廣闊的需求空間。目前一些服飾、洗衣機(jī)、烘干機(jī)已經(jīng)使用抗菌性銀河納米碳顆粒技術(shù)；空氣過(guò)濾器、水凈化裝臵等也出現(xiàn)了銀的應(yīng)用，例如抗菌的含銀水龍頭等。
隨著市場(chǎng)對(duì)于銀在各領(lǐng)域技術(shù)的成熟，銀在新興領(lǐng)域的需求增長(zhǎng)空間極大，預(yù)計(jì)到2015年，銀在新興工業(yè)領(lǐng)域中需求量將從目前每年不足300噸快速增長(zhǎng)到接近1200噸的水平。
圖19白銀新興工業(yè)需求預(yù)測(cè)
5.2.投資需求——上市后會(huì)被加強(qiáng)
白銀價(jià)格大幅低于黃金，投資門(mén)檻低，同時(shí)銀價(jià)波動(dòng)幅度大于黃金，因此是投資投機(jī)的良好標(biāo)的。上市后，白銀流動(dòng)性增強(qiáng)，有望提振白銀投資需求。
6.金銀漲跌同步但銀價(jià)波動(dòng)更大
觀察1970年以后銀價(jià)和金價(jià)的表現(xiàn)，可以看到，以1971年1月數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)，金價(jià)累計(jì)漲幅超過(guò)超過(guò)42倍，而銀價(jià)累計(jì)上漲僅17.77倍，銀價(jià)漲幅遠(yuǎn)遜于金價(jià)。這可以理解為由于白銀消費(fèi)目前仍以工業(yè)需求為主，銀價(jià)中的金融屬性溢價(jià)部分遠(yuǎn)小于金價(jià)，在持續(xù)通脹、計(jì)價(jià)貨幣實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力（美元）下降的環(huán)境中，長(zhǎng)期漲幅小于金價(jià)。
我們仔細(xì)研究2000年后的金銀價(jià)格，可以發(fā)現(xiàn)兩個(gè)現(xiàn)象：
1.白銀價(jià)格和黃金價(jià)格走勢(shì)基本一致，所以基本可以通過(guò)研究黃金來(lái)判斷白銀走勢(shì)。
2.白銀波動(dòng)比黃金大。從2003年后的數(shù)據(jù)看，當(dāng)金銀價(jià)上漲時(shí)，金價(jià)/銀價(jià)下跌，說(shuō)明銀價(jià)漲幅大于金價(jià)；而金銀價(jià)下跌時(shí)，金價(jià)/銀價(jià)上行，說(shuō)明銀價(jià)跌幅大于金價(jià)。因此，白銀價(jià)格波動(dòng)幅度要大于黃金。
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