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牛市的基本要素有三點：
1、分母牛。市場利率必須處于下行區(qū)間。這會使得市場預期收益率下降，同等價格的股票便會顯得便宜起來，從而吸引資金買進。這是“分母牛市”的條件。
2、分子牛。上市公司業(yè)績預期必須穩(wěn)定或上升而不能下降。公司業(yè)績?nèi)绻A期增長，當前的價格便會顯得便宜，資金也會來買進。這是“分子牛市”的條件。
3、資金牛。市場氛圍適合做多股市。其中包括政治經(jīng)濟環(huán)境穩(wěn)定、社會資金充裕、股市做多的氛圍日漸濃厚，等等。
中國市場的牛市準備期，已經(jīng)基本滿足上述三個條件。
第一點：利率水平。
說到利率與牛市的關系，就不能不看看美國的情況。1966-1981年，美國股市長達15年徘徊不前，為什么？因為利率水平一直在上升：美國10年期國債收益率從4%逐漸增長到16%。社會利率水平趨勢向上、公司利潤越來越高，但股市就是不肯漲——因為沒有人稀罕股市那點投資收益率，有本事做國債去?。?/p>
看看這張圖，每個中國股民都應該記住這張圖。1981年之后，美國的利率水平逆轉(zhuǎn)，開始了長達35年的持續(xù)下降。也正是從那個時候開始，道瓊斯工業(yè)指數(shù)才突破了1000點兵開啟了持續(xù)35年之久的長期大牛市，股市漲幅近20倍。
美國有一本財經(jīng)著作《說謊者的撲克牌》，描述的是一批做債券的人的博弈生活。我們可能無法理解，一個華爾街出來的人，怎么這么厚的一本書幾乎不談股票而只談債券呢？因為那時候正是1981年之后美國利率下行的起步階段，債券價格溫和或急速的上漲，而股市剛過擺脫溫吞水的狀態(tài)。
誰能想到，1981年竟然打開了潘多拉魔盒，美國的利率就再也沒有上去。雖然美聯(lián)儲每過一段時間就裝模作樣地議息，但一次又一次加息歷程的結(jié)果，就是10年期國債收益率從16%下降到如今的不足2%——想一想，你花100萬買了美債，10年后，你的利息收入才只有15-20萬元?。∶绹暮芏喙善狈旨t率已經(jīng)超過4%，遠勝于國債收益率，股市怎么能不走牛？！
中國的情況其實差不多。下圖是中國的1-3年期貸款利率：
中國的貸款利率高峰出現(xiàn)在1995年7月，年息13.5%，現(xiàn)在恍如隔世。如果把視野放寬，過去60多年，中國的一年期存款利率趨勢，如下圖：
1979年之后，在美國利率達到14%的極值情況下，中國的一年期存款利率才4%。隨后，改革開放大潮起，我們的利率水平才逐漸升高，1993年，美國聯(lián)邦基金利率下行到5%上下的時候，我們反而沖高到存款利息超過12%的極點。但從那以后，利率水平持續(xù)下行，最新的一年期存款利率是1.5%。
如下，是中國182天回購的利率與6月期國債收益率綜合的趨勢圖：
看看這張圖，你就會明白為什么1996年之后的牛市持續(xù)那么長時間、力度那么大。因為那個階段是利率水平急劇下行的時期。
中國的大牛市，是基于國債收益率長期下行基礎上的。無論你承認與否，1996年的上證指數(shù)512點就是歷史性大底，目前的指數(shù)在3000點盤旋，看起來很疲弱，但比起1996年還是上漲了4倍的！當然，你可以說20年時間漲4倍，年化收益率才8%多一點，還不如GDP增長得快。你說的一點也沒錯，1966-1981年，美國的GDP從8150億增長到32110億元，增長將近3倍，但是，美國股市卻是長達15年沒有上漲。這說明股市被嚴重低估了，所以才有后來的大牛市。
最后還是回到中國的國債收益率。下圖是10年期國債過去10年的利率水平趨勢圖：
由圖可見，2006年的牛市啟動后，中債收益率是有過一次上升趨勢的，從3%左右回升到4.5%。第一次越過4.5%出現(xiàn)在2007年9-10月，然后，股市就見頂開始下跌了。
2008年年底，國債收益率低到2.8%以下，顯示大家都在忙著搶債券，結(jié)果利率超低，然后股市就又見底了。其后，股市的兩次反彈高點（2010年初和2011年初）都對應著國債收益率的一次階段性高點。2013年11月，國債收益率創(chuàng)下4.7%的近年來新高，股市由此低迷不振。到2014年11月，國債收益率已經(jīng)下行到3.5%附近，大牛市又起來了。
2015年股市大漲之后，國債收益率只是從3.4%提高到3.6%，貨幣市場利率并沒有實質(zhì)性改觀，這甚至算不上一次真正意義上的股市牛市。但股市掉下來之后，利率水平下降得更厲害。最新的10年期國債收益率已經(jīng)低于2.8%，回答了2008年全球金融危機時期的水平。此時，股市往哪里跌呢？
第二點，上市公司業(yè)績。
我相信很多人不看好中國的上市公司業(yè)績。如果說上市公司未來業(yè)績增長是沒有把握的話，那最起碼目前的水平應該處于業(yè)績穩(wěn)定期吧。
我們還是來看上市公司估值的歷史趨勢。
這是全部A股的市盈率趨勢圖。2000年之后，市盈率水平不斷下降，2005年6-7月下降到15倍以下。隨后，超級牛市發(fā)動，股市上漲5倍。極值的時候，市盈率接近50倍。
2014年的牛市之所以能發(fā)動起來，是因為當時全市場的市盈率水平已經(jīng)回到11倍，創(chuàng)下歷史最低的估值。但牛市發(fā)動后，最高估值水平也只回升到25.7倍的水平。這個估值算高嗎？比較一下利率水平就知道，其實并不算高。
目前，中國A股的市盈率水平不到20倍，且最近幾個月在緩慢回升中。市盈率估值回升，一方面是由于深圳有一些新股市盈率比較高，另一方面也與市場回暖有關——畢竟，從2638點起來，指數(shù)橫豎也算漲了近20%了。
中國股市的好股票的估值尤其低?？匆幌聹?00指數(shù)的估值情況：
2014年，滬深300成份股的估值一度只有8倍PE，目前雖然有回升，但也仍只有12倍的PE。最起碼，在全市場中，滬深300的成份股，估值確實不高！要知道，2007年牛市的時候，它的PE曾達到48倍！而它目前的估值水平，是與2005年的大熊市底部接近的——但2005年，中國短期國債收益率是2%多一點，而當前的水平也只有2%。
如果我跟你說，上證指數(shù)3000點的估值水平，其實與11年前的1000點基本接近，你能接受嗎？如果明白了這個道理，你是否能接受現(xiàn)在處于牛市準備期的觀點呢？
哦，深圳的估值確實很高。但還是要辯證地看歷史。下圖是深圳主板股票的市盈率趨勢圖：
過去16年，深圳主板的平均PE是40.7倍。歷史極值到過80倍以上，也到過20倍以下。目前處于33倍市盈率的水平，算合理的。
至于中小板和創(chuàng)業(yè)板，我建議你就別看市盈率了。畢竟，這些股票本來就不是為了分紅。用市盈率來給創(chuàng)業(yè)企業(yè)或者小企業(yè)估值，就好用成年人的體重來對比嬰兒的體重。
看看美國這個成熟股市的估值：
標普500指數(shù)、道瓊斯工業(yè)指數(shù)和納斯達克成份股的平均市盈率水平都是20-25倍。相比之下，中國滬深300指數(shù)只有12倍的PE估值，算高還是算低？
至于標普500過去60年的估值水平，這里有一份信達證券3年前的研究圖：
標普500指數(shù)的長期市盈率水平就是在20倍上下的。但1984年之前的10多年時間里，它的平均市盈率就是低于10倍，最低不到7倍。但隨后，大牛市啟動，估值回到25倍的水平，2000年前后平均市盈率甚至超過30倍。2008年股災后最低回落到10倍，然后很快收回，目前處于22倍左右，居于歷史均值水平。
如果說中國政治、經(jīng)濟沒有什么大的問題，中國的股市估值、尤其是滬深300指數(shù)的估值，怎么可能長期低于15倍？如果什么時候牛市啟動，僅僅估值回升，就可以讓你多賺60%以上（回到25倍PE）。
一句話，估值低就是硬道理，它是牛市的基石之一。
至于資金牛的問題，且待明日分解。
