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有時候，一幅圖片勝過千言萬語。上周三就出現(xiàn)了這樣一幅畫面——中央是美國參議院銀行委員會主席克里斯托弗•多德(Christopher Dodd)，兩側(cè)是美國財政部長漢克•保爾森(Hank Paulson)和美聯(lián)儲(Fed)主席本•伯南克(Ben Bernanke)。在這張照片中，伯南克似乎已成為政治馬戲團的一位演員。多德甚至還宣布了伯南克的政策：多德表示，伯南克告訴他，將動用手上“所有工具”，控制市場動蕩局勢，并防止其破壞美國經(jīng)濟。美聯(lián)儲已接到命令：挽救經(jīng)濟，營救金融。
由恐慌引起的這種政治化，幾乎必定會導致反應(yīng)過度，并創(chuàng)造惡劣先例。那么，對于人們印象中復雜成熟的金融市場所陷入的這個最新困境，什么才是正確的應(yīng)對之策呢？
決策者必須區(qū)分兩個目標：一是宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定；二是金融體系的健全。兩者不是一回事。決策者不僅必須區(qū)分這兩個目標，還要讓外界看到他們在這么做。美聯(lián)儲在8月17日就經(jīng)濟前景和緊急貸款發(fā)表聲明時，就沒有做到這一點。這不可避免地（而且不應(yīng)該地）混淆了這兩個目標。
針對經(jīng)濟的那項聲明也宣布得為時過早。所有人都知道，美聯(lián)儲的工作是穩(wěn)定經(jīng)濟和預(yù)防通縮。所有人也都知道，美聯(lián)儲將在公開市場委員會的下次會議上研究信貸市場危機對經(jīng)濟的影響。如果經(jīng)濟前景似乎會嚴重惡化，那么，美聯(lián)儲將可能降息。但現(xiàn)在似乎已經(jīng)提前宣布了降息決定。貨幣政策不應(yīng)該以這種方式“活著”，除非出現(xiàn)極端情況。
這就涉及到第二個目標：確保金融體系的正常運行。問題在于，如何在不引發(fā)更多糟糕行為的情況下幫助這個體系。這個問題非常重要，因為正如拉里•薩莫斯(Larry Summers)所指出的那樣，該體系已經(jīng)出現(xiàn)了非常嚴重的危機傾向。（參見“這就是聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會和聯(lián)邦住宅抵押貸款公司介入之處”(This is where Fannie and Freddie step in)，8月27日）。我把這個潛在游戲看作是“上當者擊鼓傳花”：一號上當者受人勸說去借了很多錢；利用貸款給一號上當者，創(chuàng)造出債券，賣給二號上當者；三號上當者是納稅人，他們挽救了那些通過貸款給一號上當者、賣債券給二號上當者而變得富有的玩家。
最近的游戲特別具有創(chuàng)新性。這回，天才們似乎根據(jù)諾貝爾獎得主喬治•阿克洛夫(George Akerloff)撰寫的著名論文*，創(chuàng)造了一次“檸檬危機”。以舊車市場為例。假設(shè)買家不能區(qū)分好車和壞車（即“檸檬車”），那么，他們將只會為所有汽車出一個均價。賣家將把好車從市場中撤出。這種情況可能持續(xù)下去，直到這個市場完全消失。
造成這種結(jié)果的，是“信息不對稱”：買家認為賣家比自己知道更多關(guān)于所賣物品質(zhì)量的信息。這似乎正是現(xiàn)在某類證券交易中發(fā)生的事。危機集中于結(jié)構(gòu)性信貸和相關(guān)的衍生品市場。
其原因似乎是嚴重的不確定性。正如沃倫•巴菲特(Warren Buffett)所警告的，投資者已從美國次級抵押貸款市場發(fā)生的事情中認識到，這些證券可能是“金融大規(guī)模殺傷性武器”。隨著上當者逃離，這些市場已經(jīng)凍結(jié)。創(chuàng)造這些東西的人既不相信這些工具，也不相信他們的對手。這進而導致美國國債出現(xiàn)恐慌性購買。
然而，難點不在于一般流動性的缺乏。各國央行已“免費地”提供了這種流動性。有些人會辯稱，在美聯(lián)儲方面，由于其將貼現(xiàn)率下調(diào)0.5個百分點，其貸款一直過于廉價；而在歐洲央行(ECB)方面，其提供的貸款一直太免費了。這也不是一次一般性的放貸危機。公司債或新興市場債的息差并沒有突然增加。它們只是變得不像以前那么不合理了。市場波動性有所增加，但沒有達到極其嚴重的水平。
如此而言，這就是一次金融“檸檬”市場的危機。當局應(yīng)該為此做些什么呢？我的回答是：“什么都不做”。當然，它們應(yīng)該時刻準備以懲罰性利率為市場提供流動性（因為保險從來都不應(yīng)是免費的），還要針對宏觀經(jīng)濟環(huán)境調(diào)整利率。但它們不應(yīng)促使“檸檬”市場繼續(xù)存在下去。
這就是我不同意威廉姆•比特(Willem Buiter)和安•賽伯特(Anne Sibert)建議的原因。他們在英國《金融時報》的經(jīng)濟學家論壇中提出，現(xiàn)在，各國央行應(yīng)該成為最后的做市商。只有在央行不僅監(jiān)管金融機構(gòu)的健康運行（就像現(xiàn)在這樣），同時也監(jiān)管這些機構(gòu)創(chuàng)造的全部產(chǎn)品的特性的情況下，各國央行才能做到這點。否則，各國央行就可能會被迫購買自己不了解的東西。相反，它們應(yīng)承諾在“檸檬”市場上做最后購買者，由此促進舊貨市場的形成。然而，倘若各國央行真的去監(jiān)管產(chǎn)品，它們就得去管理經(jīng)營金融機構(gòu)。我們的金融體系就會變成一個準國有化的金融體系。
現(xiàn)在，假設(shè)情況相反，各國央行拒絕插手痛苦不堪的市場。又會發(fā)生什么？銷售方一定會把檸檬換成蘋果、梨、草莓或其余各種水果。換句話說，他們必須證明自己試圖轉(zhuǎn)手的東西具體好在哪兒。如果他們在某處不能做到這點，他們就不得不把證券一直持有到期。與此同時，“兀鷲基金”(vulture funds)會為獲得必備知識進行投資，而損失也不得不進行沖銷。證券化借貸市場有多大部分能挺過這種洗牌呢？我不知道。不過我也不關(guān)心。這要等市場參與者意識到他們弄錯的后果之后，由他們來判定。
被燙過的孩子才怕火。如果全球某些規(guī)模最大、最具影響力的機構(gòu)一直在玩火，那就應(yīng)該讓它們知道知道什么叫疼。通過創(chuàng)建一個讓人不能理解的市場來拯救它們，并不是各國央行的職責。維護銀行體系、保證經(jīng)濟的健康才是它們的職責。這兩項職責目前似乎都沒有嚴重的危險。
恐慌中做出的決策幾乎總是很糟。堅持原則，讓金融體系中的大師們自我救贖吧。畢竟，它們得到的足以讓它們這么做了。
*《“檸檬”市場》(The Market for “Lemons”)，出自《經(jīng)濟學季刊》(Quarterly Journal of Economics)，1970年
譯者/何黎
