來源 | 小丫投資筆記
很多人從小就被教導：想要獲得成功，就必須付出足夠的努力，“一分耕耘才有一分收獲”。
但我們究竟要多努力才能獲得成功呢？努力的程度和成功的概率是成正比的嗎？
從經(jīng)濟學上講，并不是的。
經(jīng)濟學中有個現(xiàn)象，叫做“邊際報酬遞減”，概念是這樣的：
在其他技術(shù)水平不變的條件下，在連續(xù)等量地把一種可變要素增加到其他一種或幾種數(shù)量不變的生產(chǎn)要素上去的過程中，當這種可變生產(chǎn)要素的投入量小于某一特定的值時，增加該要素投入所帶來的邊際產(chǎn)量是遞增的；當這種可變要素的投入量連續(xù)增加并超過這個特定值時，增加該要素投入所帶來的邊際產(chǎn)量是遞減。
簡單理解，就是當一種投入如勞動被更多地追加于既定數(shù)量的土地、機器和其他投入要素上時,每單位勞動所能發(fā)揮作用的對象越來越有限。
比如體育運動，一個人想要成為專業(yè)的足球運動員，必須經(jīng)過專業(yè)的訓練。但通常，最初的100小時的訓練會比接下來的100小時有效得多。而且，如果訓練過度而沒有適度休息，就有可能造成損傷。
再比如減肥，一些人想稍微減幾斤肉是可以的，但過度節(jié)食減肥反而可能引發(fā)厭食癥。
也就是說，一旦你們付出了一定程度的努力，任何附加的努力反而可能導致與你們追求的目標相反的結(jié)果，我們需要在過多和過少的兩極間找到一個符合“黃金分割”的平衡點。
這種平衡，對“一分耕耘一分收獲”來說，就是一種悖論。
投資世界中有沒有類似的悖論呢？
關(guān)于投資，市場公認的一個結(jié)論是“風險和收益成正比”，絕大多數(shù)的股票投資者和專業(yè)基金經(jīng)理，都相信“風險越大回報越高”的說法。但有一部分投資者發(fā)現(xiàn)了關(guān)于“風險和收益成正比”的大悖論：低風險股票有更高的回報而高風險股票反而只能提供較低的回報。
是不是覺得不可思議？
“世界上最大的問題，就在于大多數(shù)傻瓜和狂熱分子對自我總是如此確定，而智者的內(nèi)心卻常充滿懷疑?！?/p>
所以有人專門就這個投資悖論做了大量研究，并且有不少相關(guān)報告、著作問世。甚至還有人將這個“悖論”作為自己的投資指導，研究出一套”低風險高回報“的投資策略，并以此獲得巨大的投資回報。
烏龜是如何跑贏兔子的？
很多人都聽過“龜兔賽跑”的故事。烏龜爬得慢而穩(wěn)定，兔子跑得快但一路上不停的打個小盹，最后反而被烏龜超過了。
穩(wěn)定的“烏龜”戰(zhàn)勝了快速的“兔子”，這不正是這個故事在股市的表現(xiàn)嗎？
股市中跑得快速的“兔子”，就是那些高風險股票。
何謂高風險股票呢？通常我們會將一家未來前景存在較大不確定性的企業(yè)的股票，看作高風險股票。但風險就等于不確定性嗎？并非如此。
在投資領(lǐng)域，風險意味著發(fā)生部分乃至全部資金損失這類負面情況的可能性，并且這種可能性是可以通過量化指標來反映的。一項投資的波動率就是金融風險一個簡單而強有力的指標。因為它以標準化的方式衡量了投資的價格波動，波動率在時間上存在持續(xù)性。換句話說，一只目前表現(xiàn)出低波動率的股票，未來可能也會保持較低的波動率，高波動率的股票亦然。
所有類型的投資和所有類別的資產(chǎn)，如債券、股票和房地產(chǎn)的風險都可以通過回報的波動率來衡量。比如你可以將一只固定收益類基金的波動率（較低）和一只混合型基金的波動率（較高）進行比較，也可以和一只股票型基金的波動率（更高）進行對比，還可以對同一資產(chǎn)類別下單個投資的風險進行比較。
為了對“低風險股票具有更高回報而高風險股票反而只能提供較低回報”這個投資悖論進行驗證，作者采用了一套研究方法：
1.研究美股市場從1926年到2016年年間的海量股票數(shù)據(jù)；
2.用直觀實際的方法構(gòu)建低風險和高風險的投資組合進行比對：
（1）選擇市值最大的1000家公司，排除細價股（股價過低的股票），不再組合中買入過小的、流動性低的股票。
（2）計算這1000只股票前三年每個月的回報波動率（即風險），然后按風險從低到高進行排名。
（3）構(gòu)建兩組投資組合：一個包含了風險最低的100只股票（低波動組合），一個包含了風險最高的100只股票（高波動組合）。
（4）每個季度進行調(diào)倉，保證它們在任何時點都投在波動率最低或波動率最高的100只股票上。
經(jīng)過長時間的跟蹤研究，這兩個組合的走勢究竟如何呢？
假設(shè)在1929年的新年給兩個組合都投入100美元，并在截至2017年的新年的88年里對組合所得回報都進行了再投資，那么最終結(jié)果是：在過去的88年中，低波動組合的回報率是每年10.2%，高波動組合為每年6.3%，低波動組合的年化波動率是13%，高波動組合的年化波動率是36%，后者的風險大約是前者的2.5倍。但高波動率組合最終的價值只有21000美元，而低波動率組合的最終價值是482000美元！
也就是說，低波動率組合的收益顯著戰(zhàn)勝了高波動率組合！
我們總是被告知高風險會給出高回報，但這個試驗卻向我們證實了“風險和收益成正比”的普遍觀念是錯誤的，這就是典型的投資悖論。
為了進一步證實這個悖論，作者又設(shè)計了其他8組投資組合，最終得出的實驗結(jié)果正如我們前面提到的“邊際報酬遞減規(guī)律”一樣，我們面對的不是一條向上發(fā)展的曲線，一開始，風險和回報略呈正相關(guān)關(guān)系，但接著就趨于平緩并過了“黃金分割點后”就迅速轉(zhuǎn)為負相關(guān)。也就是說，冒點兒險可以增加我們的平均回報，但過多就適得其反了。
世界的第八大奇跡
為什么關(guān)于“風險和收益成正比”的悖論會存在？
這里就要提到被愛因斯坦譽為“世界第八大奇跡”的“復(fù)利”。在作者的試驗中，所分享的回報數(shù)據(jù)都經(jīng)過了好幾年甚至幾十年的驗證，并且包含了“利滾利”的力量（即復(fù)合回報率）。
當你投資的期限越長，風險通過復(fù)合回報率侵蝕長期回報的程度也就越深。對一個高風險的投資組合來說，其侵蝕回報的程度要顯著高于低風險投資。
為了便于理解，我們可以采用基金投資的方法來解釋作者的觀點。舉個栗子，小丫曾經(jīng)在悟空問答回答過一個問題：
2個基金經(jīng)理，一個投資業(yè)績大起大落，5年期間有3年獲得100%的回報率，有兩年時間虧損60%，另一個業(yè)績穩(wěn)定增長，每年回報率均為15%，你選哪個？
假設(shè)兩位基金經(jīng)理管理同樣的1只基金，初始基金規(guī)模均為1萬元，均采用回報再投資（即復(fù)利投資）的方式，然后我對兩個基金經(jīng)理5年內(nèi)的最終回報率進行了測算：
A經(jīng)理第1、3、5年回報率均為100%，2、4年虧損60%，B經(jīng)理每年回報率均為15%
假設(shè)A經(jīng)理第最初連續(xù)三年都為100%回報率，后兩年均虧損60%，B經(jīng)理依然每年穩(wěn)定獲得15%的回報率，那么
無論做何種假設(shè)，A經(jīng)理投資5年的最終回報率均只有28%，而B經(jīng)理的投資5年的最終回報率穩(wěn)定在101.14%的水平。A基金經(jīng)理代表高波動投資組合，B基金經(jīng)理代表低波動投資組合，復(fù)利在兩個組合的回報中力量驚人。
當你投資的期限越長，風險通過復(fù)合回報率侵蝕長期回報的程度也就越深。
視角決定一切
很多人往往因為忽略“復(fù)利”的存在，而沒有發(fā)覺風險和回報的投資悖論。此外，投資者的視角也是一個重要原因。
在上述實驗中，我們直接將低波動組合和高波動組合的風險和回報通過詳細測算和比對，這是一種“絕對風險”的比較，股票波動的直接結(jié)果要么是賺錢，要么是虧錢。
但很多投資者并不太關(guān)注這些絕對風險數(shù)據(jù)，他們更習慣把投資組合的風險和市場平均風險進行對比，即以“相對風險”的視角去看問題：虧錢不是風險，跑輸大盤或者不及同行才是真正的風險。
舉個例子，今年為止整個滬深300指數(shù)上漲了30%以上，而有的投資者所持有的滬深300指數(shù)基金收益率為20%，這位投資者會認為自己第一季度的回報不夠好（盡管20%的收益已經(jīng)很不錯）。如果虧了20%，而市場平均虧損40%，這位投資者會認為自己的業(yè)績還是不錯的。從這個視角去看待風險和回報，投資就是一個相對游戲。
有意思的是，采用相對風險的視角看待投資，即使某只完全沒有風險的股票也可能會變得“風險很大”。
假設(shè)1只股票持續(xù)每年有10%的回報，而市場在-40%～60%之間波動，這只股票的相對風險就變成了：有時候它可能落后市場50%，有時候領(lǐng)先市場50%。因此，用相對風險來衡量，這只穩(wěn)定的股票風險很大，從絕對風險角度來看，這是股票每年都能幫我們賺10%的收益，再加上復(fù)利的作用，完全沒有任何風險，年年都能穩(wěn)賺。
于是很多采用“相對風險”視角的投資者會錯過這樣一只每年都能提供穩(wěn)定回報的股票。
為什么專業(yè)投資者會側(cè)重關(guān)注相對風險而不是絕對風險呢？
因為他們管的不是自己的錢，得向老板、客戶和其他人證明自己的業(yè)績高于平均水平，才有可能在職業(yè)生涯中走得更遠，才能獲得更多的業(yè)務(wù)量?；饦I(yè)績通常會被拿來和一些特定的衡量標準和指數(shù)做比較，投資策略也會被拿來相互對比，機構(gòu)投資者偏向持續(xù)獲得比參照標準更好的回報，這就是大家常說的跑贏大盤。
所以，低風險投資策略在投資市場中，往往被很多專業(yè)投資者所忽略。
“彩票型”投資心理
除了忽略“復(fù)利”和專業(yè)投資者因職業(yè)限制而選擇“相對風險”，還有什么原因?qū)е挛覀儫o法從低風險策略中獲利呢？
答案就是個人投資者的“彩票型”投資心理。
現(xiàn)實生活中，人們就像買彩票一樣買股票，他們成了那些高波動、誘人的、博眼球的股票的受害者。低風險股票“不夠性感”，沒有“彩票特性”，所以幾乎所有人都被股票市場黑暗而危險的一面吸引住了。
看到這里，你大概理解了為什么“低風險能獲得高回報”的投資悖論會存在。通過這些分析，作者給了我們一個全新的投資建議：
忘掉和別人比來比去，只關(guān)注絕對風險和長期資本增長。別忽視世界第八大奇跡并抵制高風險股票的誘惑，買入低風險股票并耐心持有，這就是你們需要做的。
那么，該如何構(gòu)建“低波動投資組合”呢？
不直接炒股的話，市場上又有沒有按照“低風險投資策略”設(shè)計的基金產(chǎn)品呢？
