本文來(lái)自方正證券研究所于2020年9月11日發(fā)布的報(bào)告《芒果超媒118頁(yè)深度報(bào)告：進(jìn)化的體系，迸發(fā)的活力》
核心觀點(diǎn)
芒果超媒內(nèi)容制播能力持續(xù)得以驗(yàn)證，爆款頻出，從小眾平臺(tái)走向大中眾平臺(tái)，快速崛起，備受關(guān)注。此前2018年6月10日，我們發(fā)出了芒果超媒第一篇深度報(bào)告《芒果超媒（300413）83頁(yè)深度報(bào)告：整合芒果系資產(chǎn)，傳承內(nèi)容基因，“新內(nèi)容×新平臺(tái)”迸發(fā)新活力》，隨著時(shí)間推移，市場(chǎng)對(duì)于長(zhǎng)視頻、對(duì)于行業(yè)格局、對(duì)于芒果TV，仍然存在很多困惑與爭(zhēng)議，需要通過(guò)研究逐步揭開(kāi)謎底。本報(bào)告從組織架構(gòu)、運(yùn)營(yíng)模式、業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)角度，站著長(zhǎng)視頻行業(yè)角度，對(duì)芒果TV內(nèi)容制播、內(nèi)容價(jià)值、成本優(yōu)勢(shì)、平臺(tái)ROI、付費(fèi)&廣告&運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)空間等多維度進(jìn)行深入比較分析。
一、芒果超媒：自內(nèi)容至渠道，內(nèi)容基因+人才內(nèi)在造血+體系持續(xù)融合創(chuàng)新形成獨(dú)有生態(tài)。
1、自上而下的內(nèi)容團(tuán)隊(duì)，內(nèi)容制播沉淀超20載，三輪改革推動(dòng)體制、機(jī)制變革&內(nèi)容創(chuàng)新。
·湖南衛(wèi)視歷任臺(tái)長(zhǎng)&芒果TV內(nèi)容自制關(guān)鍵領(lǐng)軍人物均為內(nèi)容制作體系出身，內(nèi)容制播基因自上而下融入團(tuán)隊(duì)內(nèi)部；湖南衛(wèi)視“總監(jiān)責(zé)任制”管理?yè)?dān)責(zé)，推動(dòng)自下而上的創(chuàng)新機(jī)制；芒果超媒繼承總編室負(fù)責(zé)制。
·湖南廣電持續(xù)體制改革&內(nèi)容體系創(chuàng)新，三輪改革從體制、機(jī)制上持續(xù)打造領(lǐng)先內(nèi)容制播能力。第一輪改革引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制、推行制片人制度、內(nèi)容創(chuàng)新，奠定發(fā)展根基；第二輪改革集約化；第三輪改革建立市場(chǎng)化主體，改革精神推進(jìn)傳統(tǒng)廣電生態(tài)在自有優(yōu)勢(shì)上融合創(chuàng)新。
2、內(nèi)容制作體系上，雙平臺(tái)自制工作室團(tuán)隊(duì)+外部聯(lián)動(dòng)，形成高效&內(nèi)在造血、可循環(huán)的芒系自制生態(tài)。
·雙平臺(tái)工作室超50個(gè)；湖南衛(wèi)視導(dǎo)演接近600人，節(jié)目團(tuán)隊(duì)25支，制片、演播、藝統(tǒng)、導(dǎo)攝、服化道等100多人的支撐保障體系；芒果超媒超1500人內(nèi)容團(tuán)隊(duì)，綜藝自制團(tuán)隊(duì)20個(gè)，電視劇團(tuán)隊(duì)自有12個(gè)+外部戰(zhàn)略合作工作室15個(gè)。
·湖南衛(wèi)視在傳統(tǒng)體制機(jī)制下提升市場(chǎng)化競(jìng)合生態(tài)，培養(yǎng)新人快速成長(zhǎng)，形成內(nèi)容制作體系自我造血。生態(tài)化創(chuàng)新機(jī)制+工作室激活動(dòng)能，孵化爆款&提升節(jié)目上檔成功率。總編室、創(chuàng)新研發(fā)中心、生產(chǎn)制作中心形成生態(tài)化創(chuàng)新閉環(huán)，推動(dòng)主動(dòng)型+高成功率創(chuàng)新，雙平臺(tái)試播開(kāi)辟“爆款孵化基地”。
·芒果TV工作室：創(chuàng)新機(jī)制+獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制+競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，高效考核&高度自由，激勵(lì)圍繞內(nèi)容多維度創(chuàng)收效益，平臺(tái)兜底創(chuàng)新，人才庫(kù)活性填充。1）四級(jí)管理機(jī)制：獨(dú)立工作室、S級(jí)團(tuán)隊(duì)、A級(jí)團(tuán)隊(duì)、初創(chuàng)團(tuán)隊(duì)。保證團(tuán)隊(duì)之間上升通道和競(jìng)爭(zhēng)活性，同時(shí)保證不同梯度團(tuán)隊(duì)承擔(dān)與之匹配的制作，控制內(nèi)容風(fēng)險(xiǎn)。2）團(tuán)隊(duì)運(yùn)行機(jī)制：放權(quán)人財(cái)物，末尾淘汰、滾動(dòng)擴(kuò)充人員、培養(yǎng)新人、優(yōu)化人才架構(gòu)。3）團(tuán)隊(duì)創(chuàng)新機(jī)制：設(shè)立專項(xiàng)創(chuàng)新獎(jiǎng)金，鼓勵(lì)創(chuàng)新+平臺(tái)兜底創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)。4）團(tuán)隊(duì)考核&獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制：廣告收入、日活點(diǎn)擊、會(huì)員收入等納入考核及獎(jiǎng)勵(lì)體系。
·對(duì)比各平臺(tái)內(nèi)容制作體系，芒果TV內(nèi)容制作外部依賴性較少，內(nèi)容團(tuán)隊(duì)領(lǐng)軍者以內(nèi)容制作出身為主&內(nèi)容團(tuán)隊(duì)人員以內(nèi)在培養(yǎng)為主。
3、內(nèi)容制播戰(zhàn)略上，適時(shí)調(diào)整，初期衛(wèi)視內(nèi)容資源&體系優(yōu)勢(shì)傳導(dǎo)芒果TV，以獨(dú)有優(yōu)勢(shì)小步快走，培養(yǎng)平臺(tái)自制能力，逐步以芒果TV內(nèi)容&體系創(chuàng)新傳導(dǎo)衛(wèi)視，實(shí)現(xiàn)雙平臺(tái)共振，打造循環(huán)經(jīng)濟(jì)獨(dú)特之路。
·發(fā)展初期，以衛(wèi)視優(yōu)勢(shì)綜藝內(nèi)容實(shí)行獨(dú)播戰(zhàn)略，《花兒與少年》《變形計(jì)8》等全網(wǎng)獨(dú)播；而后獨(dú)播轉(zhuǎn)向聯(lián)合獨(dú)播，《爸爸去哪兒2》分銷愛(ài)奇藝。
·內(nèi)容自制初期，開(kāi)啟獨(dú)特—獨(dú)創(chuàng)之路，差異化采購(gòu)其他衛(wèi)視版權(quán)、運(yùn)營(yíng)綜藝內(nèi)容，編排創(chuàng)新，開(kāi)發(fā)周間午間檔，自制綜藝以移植IP+引進(jìn)海外IP為主，打造《明星大偵探》自制爆款獨(dú)播綜藝。
·伴隨自制體系的逐步建立及成熟，自制策略由單品突圍、加大綜藝自制，轉(zhuǎn)向全力發(fā)展自制；自制綜藝反輸湖南衛(wèi)視，形成全新產(chǎn)品矩陣帶，并由“自制+自播+湖南衛(wèi)視播”升級(jí)“自制+自播+其他衛(wèi)視播”，與多家衛(wèi)視建立合作。
·在自制綜藝優(yōu)勢(shì)突出的基礎(chǔ)上，芒果TV發(fā)布新芒計(jì)劃、新芒S計(jì)劃，聯(lián)合外部工作室&制作公司，加大影視內(nèi)容自制自控體系。
4、平臺(tái)內(nèi)容表現(xiàn)上，上新內(nèi)容量與前兩大平臺(tái)差距拉近；綜藝自制量、自制比（超80%）居各平臺(tái)首位，頭部綜藝優(yōu)勢(shì)明顯（月榜Top10平均占據(jù)4-5席位）；影視劇垂類表現(xiàn)突出、獨(dú)播劇占平臺(tái)有效播放量比重（70%）、劇集有效播放量增速（56%）領(lǐng)先愛(ài)騰優(yōu)。
·綜藝：2019至2020H1期末，藝恩綜藝月榜Top10中，公司平均占據(jù)4-5席位。2019年芒果TV版權(quán)+自制綜藝合計(jì)56部，為愛(ài)騰優(yōu)綜藝部數(shù)的60%-80%；自制綜藝數(shù)量（45部）領(lǐng)先。2020H1綜藝上新35部，僅次于騰訊視頻39部。2020H1，四大平臺(tái)綜藝正片有效播放量 ，僅芒果TV為正增長(zhǎng)（YoY+16%）。
·劇集：上新數(shù)量上，與愛(ài)騰優(yōu)差距明顯縮小。2020H1，芒果TV上新劇集42部，為前三大平臺(tái)41%/59%/55%，2017年為31%/36%/53%。劇集表現(xiàn)上，青春&都市垂類劇表現(xiàn)突出，2020H1，平臺(tái)獨(dú)播劇播放量占上新劇集比達(dá)70%，愛(ài)優(yōu)騰約為50%；2020H1，芒果TV劇集正片有效播放量同比增長(zhǎng)56%，顯著高于各平臺(tái)。
二、財(cái)務(wù)角度：內(nèi)容價(jià)值突出，單用戶廣告收入近愛(ài)奇藝2倍；自有內(nèi)容生態(tài)形成獨(dú)有成本優(yōu)勢(shì)，芒果系內(nèi)容成本占比超40%，愛(ài)奇藝自制內(nèi)容成本占比低于23%；平臺(tái)ROI，芒果超媒達(dá)1.48、領(lǐng)先愛(ài)奇藝；預(yù)期未來(lái)付費(fèi)率&ARPPU值提升空間較大，多渠道變現(xiàn)&電商新業(yè)態(tài)形成獨(dú)有內(nèi)容變現(xiàn)力。
1、2019年，單用戶貢獻(xiàn)收入（廣告+付費(fèi)）超出愛(ài)奇藝，廣告價(jià)值突出（約為愛(ài)奇藝2倍），付費(fèi)貢獻(xiàn)增速領(lǐng)先。一方面，伴隨自制內(nèi)容發(fā)展，頭部綜藝提升廣告競(jìng)價(jià)等擴(kuò)大平臺(tái)價(jià)值；另一方面，付費(fèi)收入增速超出愛(ài)騰優(yōu)，預(yù)期內(nèi)容生態(tài)優(yōu)勢(shì)持續(xù)提升付費(fèi)貢獻(xiàn)，推動(dòng)平臺(tái)價(jià)值整體增長(zhǎng)。
·平臺(tái)廣告價(jià)值上，2019年，芒果TV廣告收入/平均MAUs為28.16元，愛(ài)奇藝及Bilibili分別為14.84、8.03元；芒果TV廣告收入/平均DAUs為140.81元，愛(ài)奇藝及Bilibili分別為73.17、31.44；19年受宏觀環(huán)境影響，愛(ài)奇藝平臺(tái)廣告價(jià)值有所下降，芒果TV及Bilibili均表現(xiàn)為增長(zhǎng)。
·平臺(tái)單MAU/DAU收入貢獻(xiàn)：?jiǎn)蜯AU貢獻(xiàn)收入上，2019年芒果TV為42.33元，愛(ài)奇藝及Bilibili分別為40.74、24.15元；單DAU貢獻(xiàn)收入上，芒果TV為211.69元，愛(ài)奇藝及Bilibili分別為200.87、94.59元。
2、付費(fèi)收入貢獻(xiàn)有望持續(xù)增長(zhǎng)；18-19年平臺(tái)ROI均為1.48，高于愛(ài)奇藝，內(nèi)容投入增加不改內(nèi)容高效變現(xiàn)力。
·芒果TV平臺(tái)會(huì)員收入貢獻(xiàn)度持續(xù)提升，但對(duì)比愛(ài)奇藝等仍有較大提升空間。2019年，芒果超媒互聯(lián)網(wǎng)視頻會(huì)員付費(fèi)收入占總收入14%，2020H1，付費(fèi)會(huì)員收入14.18億元（占總收入24.6%）；愛(ài)奇藝2019年會(huì)員付費(fèi)收入占總營(yíng)收50%，2020H1會(huì)員收入86.8億元，占總收入57.6%。
·活躍用戶數(shù)持續(xù)提升，活躍用戶增速、月單用戶日均使用時(shí)長(zhǎng)領(lǐng)先前三大平臺(tái)。截至2020年6月末，芒果TV MAU達(dá)18597人（YoY+52%）、較19年末增加5223萬(wàn)，DAU達(dá)3846萬(wàn)人（YoY+54%）、較19年末增加1097萬(wàn)、較排名第三的優(yōu)酷僅相差19萬(wàn)人，月人均單日使用時(shí)長(zhǎng)73.2分鐘。
·會(huì)員數(shù)及付費(fèi)率：截至2020H1末，芒果TV付費(fèi)會(huì)員數(shù)2766萬(wàn)，付費(fèi)率（付費(fèi)會(huì)員數(shù)/MAU）14.87%；騰訊視頻及愛(ài)奇藝付費(fèi)率分別為23.6%、20.7%。
·ARPPU值：2019年，芒果TV單付費(fèi)用戶收入116元（YoY+6%），愛(ài)奇藝為149元（YoY-3%）；2020H1，芒果TV單付費(fèi)用戶收入為62元（YoY+1%），愛(ài)奇藝為82元（YoY+13%）。芒果TV單付費(fèi)用戶收入對(duì)比愛(ài)奇藝偏低，一方面因會(huì)員包定價(jià)更低，另一方面或因會(huì)員續(xù)費(fèi)周期差異。愛(ài)奇藝16-19年單付費(fèi)用戶收入持續(xù)下降，但下降幅度逐漸縮小，2020H1出現(xiàn)明顯提升（YoY+13%），體現(xiàn)行業(yè)整體付費(fèi)時(shí)長(zhǎng)提升及折扣力度減少，對(duì)付費(fèi)收入回報(bào)率提升的內(nèi)在需求強(qiáng)化。
·平臺(tái)ROI：2019年，芒果TV平臺(tái)ROI為1.48，且伴隨視頻業(yè)務(wù)成本明顯提升，ROI保持較高水平；愛(ài)奇藝ROI低于1，但伴隨內(nèi)容成本增速下行，有所提升。
3、自制內(nèi)容生態(tài)形成獨(dú)特成本優(yōu)勢(shì)，芒果系自有內(nèi)容成本占比超40%，愛(ài)奇藝自制內(nèi)容成本低于23%；內(nèi)容成本投入估測(cè)低于愛(ài)奇藝1/4。
·芒果生態(tài)系自有內(nèi)容成本占比超40%，愛(ài)奇藝自制內(nèi)容成本低于23%?？紤]版權(quán)及制作成本主要為公司具有分銷/轉(zhuǎn)播權(quán)內(nèi)容，來(lái)源以自制或湖南臺(tái)增資/采購(gòu)版權(quán)內(nèi)容，2019年，公司版權(quán)及制作成本對(duì)比公司互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)及版權(quán)及內(nèi)容制作成本之和比值為44.4%、43.5%；愛(ài)奇藝原創(chuàng)內(nèi)容支出現(xiàn)金流在原創(chuàng)及購(gòu)買版權(quán)支出合計(jì)現(xiàn)金流中占比23%。
·內(nèi)容成本，對(duì)比愛(ài)奇藝等投入量級(jí)較小。2019年，互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)成本（內(nèi)容成本+技術(shù)成本等）與版權(quán)及制作成本（內(nèi)容分銷成本為主）合計(jì)為60.2億元。2019年愛(ài)奇藝內(nèi)容成本為222.47億元（YoY+5.6%）。參考?xì)v史技術(shù)成本，19年芒果超媒內(nèi)容成本可估測(cè)低于愛(ài)奇藝1/4。
·高比例內(nèi)容自制生態(tài)&不以內(nèi)容數(shù)量取勝的版權(quán)外購(gòu)方式，有效控制內(nèi)容成本。2019年，芒果TV劇集上新數(shù)量為愛(ài)騰優(yōu)的46%-70%；綜藝上新數(shù)量為60-80%，其中版權(quán)綜藝數(shù)量?jī)H為愛(ài)騰優(yōu)的15%-19%。芒果TV自制綜藝數(shù)量為愛(ài)優(yōu)騰的1.13—3.46倍。
4、多渠道變現(xiàn)&電商新業(yè)態(tài)形成獨(dú)有內(nèi)容變現(xiàn)力，開(kāi)辟第二增長(zhǎng)曲線。
·運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)：拓寬自有內(nèi)容的多渠道變現(xiàn)力。公司IPTV業(yè)務(wù)輻射全國(guó)范圍，以自有內(nèi)容生態(tài)高效變現(xiàn)，2019年末，覆蓋用戶達(dá)1.48億；2019年運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)收入12.7億元，毛利率67.1%；2020H1，加速布局垂直類內(nèi)容，電競(jìng)、教育、本地生活服務(wù)等，公司運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)收入7.3億元（YoY+29%）。
·電商新業(yè)態(tài)：公司推出“小芒電商”，推進(jìn)媒體零售升級(jí)，建立全新視頻內(nèi)容電商模式；發(fā)揮已有的內(nèi)容生態(tài)優(yōu)勢(shì)，聯(lián)動(dòng)IP、藝人資源，深度挖掘平臺(tái)用戶價(jià)值。小芒電商將結(jié)合平臺(tái)用戶特點(diǎn)整合供應(yīng)鏈，商品分為大眾類及定制版市場(chǎng)稀缺品兩類。定制尖貨：基于內(nèi)容制作優(yōu)勢(shì)，深度植入綜藝、電視劇IP，引入品牌主理機(jī)制，打造藝人聯(lián)名品牌，組織包括藝人在內(nèi)的KOL參與商品的種草。大眾化商品：采取“精選+會(huì)員”模式，以貨為基礎(chǔ)，形成明星藝人聯(lián)名或推薦聚集流量，人、貨、內(nèi)容互相促進(jìn)。
三、用戶擴(kuò)圈&影視劇內(nèi)容加碼有望提升付費(fèi)市場(chǎng)份額，預(yù)期付費(fèi)、廣告及運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)收入空間規(guī)?？蛇_(dá)近300億元。
1、付費(fèi)提升路徑上，芒果TV以內(nèi)容特色優(yōu)勢(shì)形成綜藝付費(fèi)廠牌，逐步提升影視內(nèi)容影響力&用戶擴(kuò)圈，提高付費(fèi)市場(chǎng)份額。
·影視內(nèi)容付費(fèi)超前點(diǎn)播常態(tài)化模式下，芒果TV以自制綜藝優(yōu)勢(shì)，先發(fā)試水綜藝單片付費(fèi)模式；并逐步加碼內(nèi)容+用戶擴(kuò)圈，青春廣義化，逐步增加男性向內(nèi)容，實(shí)現(xiàn)平臺(tái)進(jìn)階2.0。綜藝：2020H1，芒果TV《周游記》《說(shuō)唱聽(tīng)我的》等綜藝男性觀眾占比較高，整體女性占比較以往低。2020H1，芒果TV獨(dú)播綜藝女性占比61%，低于愛(ài)奇藝及優(yōu)酷。影視?。?020H2，儲(chǔ)備劇集以都市+青春題材為主外，儲(chǔ)備劇《狂獵》為犯罪題材劇情片，男性向特征突出。
·影視劇內(nèi)容加碼，有望提升付費(fèi)市場(chǎng)份額。全網(wǎng)內(nèi)容播放量及市占角度，上新劇集在全網(wǎng)上新劇集&綜藝內(nèi)容播放量占比中超過(guò)80%。2020H1，芒果TV上新綜藝播放量市占率（20.8%）僅次騰訊視頻，位列第三；芒果TV上新劇集播放量占比（3.8%）尚處于較低水平，但增速（56%）明顯高于其他平臺(tái)，伴隨劇集內(nèi)容量加碼、題材圍繞核心品類擴(kuò)圈，市占率有望明顯提高。對(duì)比各平臺(tái)會(huì)員包定價(jià)，芒果TV整體會(huì)員包定價(jià)低于其他三大平臺(tái)。各平臺(tái)拉新、年度折扣優(yōu)惠&贈(zèng)送其他平臺(tái)會(huì)員活動(dòng)多形式吸引會(huì)員充值續(xù)期。
2、付費(fèi)收入空間測(cè)算
·行業(yè)市占率角度，2019年全國(guó)家庭戶數(shù)3.72戶，假設(shè)單個(gè)家庭平均賬戶數(shù)為1.5個(gè)，付費(fèi)用戶規(guī)模達(dá)5.58億。參考各平臺(tái)會(huì)員包定價(jià)，提價(jià)&折扣減少&會(huì)員續(xù)費(fèi)時(shí)長(zhǎng)提升，以20元/月計(jì)，ARPPU值可達(dá)240元/年。行業(yè)付費(fèi)收入空間可達(dá)1339億元。若芒果TV市占達(dá)到15%，付費(fèi)收入空間可達(dá)200億。
·平臺(tái)用戶&ARPPU值提升角度，考慮當(dāng)前平臺(tái)MAU超過(guò)1.9億（QM2020年7月末數(shù)據(jù)），假設(shè)核心用戶群（15-34歲女性）滲透率增長(zhǎng)至85%，35-45歲女性用戶滲透率達(dá)50%，以及考慮部分15歲以下及45歲以上女性用戶滲透，女性用戶可達(dá)2.4億戶；伴隨內(nèi)容加碼及用戶擴(kuò)圈，15-34歲男性用戶滲透率假設(shè)為40%，35-44歲男性用戶滲透率為25%，15歲以下及45歲以上男性用戶滲透率10%，男性用戶可達(dá)1.5億，樂(lè)觀預(yù)期下，平臺(tái)用戶數(shù)空間可達(dá)3.9億。中性預(yù)期下，平臺(tái)核心用戶（15-34歲女性）滲透率增長(zhǎng)至75%，15-34歲男性用戶滲透率為30%情形下，平臺(tái)用戶數(shù)空間為3億。假設(shè)付費(fèi)率提升至20%，平臺(tái)用戶數(shù)增長(zhǎng)至3億，付費(fèi)用戶數(shù)為6001萬(wàn)，ARPPU值提升至226元/年，付費(fèi)收入達(dá)136億元；樂(lè)觀預(yù)期下，平臺(tái)用戶數(shù)增長(zhǎng)至3.9億，ARPPU值為226元/年，付費(fèi)空間測(cè)算為210億元。
3、廣告收入空間測(cè)算
·單MAU廣告收入×MAU。2019年，芒果TV單MAU廣告收入28.2元，2020H1受Q1疫情因素內(nèi)容排播影響，廣告收入增速放緩，加之平臺(tái)MAU保持高速增長(zhǎng)，半年度單MAU廣告收入下行為10.35元，考慮Q2單季度廣告收入環(huán)比提升32%，剔除疫情影響，平臺(tái)廣告價(jià)值（單MAU廣告收入）預(yù)期保持在25-30。假設(shè)平臺(tái)單MAU廣告收入在25元，平臺(tái)MAU增長(zhǎng)至3億，廣告收入規(guī)?？蛇_(dá)75億元；假設(shè)平臺(tái)單MAU廣告收入提升至30元，平臺(tái)MAU增長(zhǎng)至3億，廣告收入可達(dá)90億元。
4、運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)空間測(cè)算
·基礎(chǔ)業(yè)務(wù)，考慮湖南省2020年7月末固網(wǎng)寬帶用戶數(shù)1981.06萬(wàn)戶，參考全國(guó)IPTV基礎(chǔ)用戶滲透率65%，對(duì)應(yīng)基礎(chǔ)用戶數(shù)規(guī)模達(dá)1287.69萬(wàn)戶；15-17年，歷史ARPPU值水平在1.76—3.30元；假設(shè)ARPPU值3元/月，基礎(chǔ)業(yè)務(wù)收入規(guī)模達(dá)4.63億元。
·增值業(yè)務(wù)，考慮增值業(yè)務(wù)覆蓋全國(guó)IPTV+有線多端，以全國(guó)3.7億家庭戶數(shù)測(cè)算，增值服務(wù)包以15-20元/月定價(jià)為主，15-17年增值業(yè)務(wù)ARPPU水平在5.05-8.86元；若增值服務(wù)付費(fèi)率達(dá)10%，ARPPU值達(dá)10元/月，增值服務(wù)業(yè)務(wù)收入規(guī)模達(dá)44.4億元。運(yùn)營(yíng)商基礎(chǔ)及增值業(yè)務(wù)收入規(guī)模近50億。
四、盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司2020-2022年?duì)I業(yè)收入136.39/166.13/194.93億元，歸母凈利16.09/19.62/23.27億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PS分別為8.4/6.9/5.9X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化、標(biāo)的業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期、自制/版權(quán)內(nèi)容市場(chǎng)表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期、付費(fèi)會(huì)員增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期、會(huì)員提價(jià)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期、內(nèi)容自制/分銷進(jìn)展不達(dá)預(yù)期、IPTV/OTT/新技術(shù)布局不達(dá)預(yù)期、政策風(fēng)險(xiǎn)、內(nèi)容版權(quán)價(jià)格提升、核心人才流失、廣告主預(yù)算偏好改變、公司治理結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)格切換等。
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