中國巨石(SH600176): ［中泰證券：增持］2017年三季報點評：充分受益行業(yè)景氣 經(jīng)營表現(xiàn)持...
事件：中國巨石公布2017 年三季報，報告期內(nèi)，公司前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入64.39 億元，同比上升16.67%；歸屬于母公司股東的凈利潤15.52 億元，同比上升35.88%。實現(xiàn)每股收益0.53 元，每股經(jīng)營現(xiàn)金流為0.77 元。
受益全球經(jīng)濟復(fù)蘇玻纖行業(yè)維持穩(wěn)定增長，公司競爭力持續(xù)增強，增長亮眼，毛利率端同比、環(huán)比均維持穩(wěn)定。報告期內(nèi)，世界經(jīng)濟穩(wěn)定回暖，全球玻璃纖維行業(yè)維持穩(wěn)定增長。中國巨石借助自身優(yōu)勢，進一步擴大產(chǎn)能、提升銷量，公司增長亮眼，業(yè)績呈現(xiàn)加速提升態(tài)勢。
從三季度單季來看，收入業(yè)績均取得較高增速。我們認為一方面是因為去年三季度因部分產(chǎn)線冷修，基數(shù)相對較低，而今年三季度滿產(chǎn)帶來的銷量端增長貢獻主要業(yè)績增量。公司單季度歸母凈利潤為5.47 億，同比增長41.48%。
雖然從表觀價格上來看，市場玻纖均價有小幅下滑，但是巨石因自身成本端優(yōu)勢，仍然維持了較高毛利率水平，同時借助渠道優(yōu)勢，部分品類價格在八月份出現(xiàn)了小幅上調(diào)。公司17 年Q1-3 毛利率為45.3%，比去年同期提高了1.4個百分點；單三季度毛利率為43.59%，比去年同期小幅下滑0.6 個百分點。
整體看，公司在技改較早，成本端具有明顯優(yōu)勢的情況下，在保證盈利能力的前提下，借助全球經(jīng)濟回暖帶動玻纖行業(yè)穩(wěn)定增長，大踏步的對市場進行擴展，這是公司今年增長加速的核心原因之一。
經(jīng)營效率持續(xù)提升帶來大幅內(nèi)生改善，是公司業(yè)績增厚的助推器。2017 前三季度，公司資產(chǎn)負債率進一步降低，當(dāng)前公司資產(chǎn)負債率僅為51.39%，環(huán)比下降1.4 個百分點，相比于2016 年同期的54.64%降幅明顯。從三項費率來看，公司2017Q3 單季度銷售費用率、管理費用率、財務(wù)費用率分別為3.68%/7.87%/4.67%，同比變動+0.22%/-1.79%/-1.76%；三項費率總計減少3.33 個百分點。公司近年持續(xù)加強內(nèi)部管控、提升經(jīng)營效率，內(nèi)生改善也是公司業(yè)績不斷有亮眼表現(xiàn)的助推器。同時公司報告期內(nèi)實現(xiàn)投資收益4500 萬元左右，為參股中復(fù)聯(lián)眾貢獻；隨著后續(xù)風(fēng)電裝機回暖，將持續(xù)帶來盈利增厚。
產(chǎn)能擴張和市場拓展是近年業(yè)績增長的基石。中國巨石在本輪玻纖周期中，充分受益于自身產(chǎn)線、工藝、配方優(yōu)勢帶來的成本端優(yōu)勢，收獲了超過行業(yè)平均的盈利。短期來看，行業(yè)現(xiàn)有需求領(lǐng)域整體仍然呈現(xiàn)穩(wěn)定增長的態(tài)勢，而巨石借助前期積累的較大優(yōu)勢，有條不紊的進行產(chǎn)能擴張和市場拓展。往后看，年底公司九江基地將進行冷修技改擴產(chǎn)，擴產(chǎn)完成后產(chǎn)能將提升6 萬噸；同時九江二期12 萬產(chǎn)線也投產(chǎn)在即；海外市場埃及三期4 萬噸產(chǎn)線已于9 月15 日點火投產(chǎn)，埃及總產(chǎn)能已達20 萬噸，同時美國基地將于2018-2019 年投產(chǎn)。我們認為近年巨石的業(yè)績增長點將主要是技術(shù)成本優(yōu)勢下進行的產(chǎn)能和市場份額的進一步擴張。
同時公司也在不斷進行產(chǎn)品和技術(shù)的研發(fā)。公司的新型玻璃E8 配方近期已實現(xiàn)池窯化生產(chǎn)；公司計劃建設(shè)30 萬噸玻纖智能制造生產(chǎn)線（規(guī)劃5 年），這是公司發(fā)展長期戰(zhàn)略的一環(huán)，完成后公司將在玻璃纖維制造工藝和公司管控上繼續(xù)積累優(yōu)勢。
新需求和上下游一體化是公司中長期的增長來源。從玻璃纖維的國內(nèi)市場需求結(jié)構(gòu)角度看，在中國經(jīng)濟下行壓力持續(xù)下，固定資產(chǎn)投資仍然是短期保穩(wěn)增長的主要動力；從長期角度看，我國的經(jīng)濟增長必將由粗放化向精細化方式轉(zhuǎn)變，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、技術(shù)創(chuàng)新勢在必行；玻纖材料的市場增量將主要依靠玻纖復(fù)合材料在新興領(lǐng)域的加速滲透，如新能源、汽車輕量化等。我國應(yīng)用于高端領(lǐng)域的熱塑性玻纖、電子紗等產(chǎn)品仍將保持較高的增速水平，我們認為未來行業(yè)的新需求拓展和公司憑借自身優(yōu)勢進行的上下游整合，將有望使公司邁入新的發(fā)展篇章。
投資建議：我們認為玻璃纖維作為半新興行業(yè)，下游需求仍有明顯的拓展空間。短期看公司業(yè)績增長仍將受益于行業(yè)景氣的延長和自身產(chǎn)能擴張；長期看好公司的全球化戰(zhàn)略和上下游一體化，公司具備成為玻纖全產(chǎn)業(yè)鏈巨頭的潛質(zhì)。中國復(fù)合材料企業(yè)在“兩材”合并后，將秉承優(yōu)勢、深化合作，進一步提升我國復(fù)合材料企業(yè)在國際上的影響力，我們預(yù)計行業(yè)集中度將進一步提升，競爭格局進一步優(yōu)化。
我們預(yù)計公司2017-2019 年凈利潤分別為20.1 億、23.4 億、26.4 億，對應(yīng)當(dāng)前PE 分別為17.4X、14.9X、13.2X。維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟風(fēng)險，玻纖行業(yè)產(chǎn)能投放超預(yù)期
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