新中國資本市場(下稱A股市場)，從1990年前后發(fā)韌以來，長期背負(fù)著兩大先天性缺陷。嚴(yán)格地說，這兩大缺陷使A股市場不能被稱為正常的市場：其一是 “舊股不流通”，這個問題從2005年起逐漸得以解決，解決的方式叫股權(quán)分置改革;其二就是發(fā)行審批制度。(當(dāng)然現(xiàn)在監(jiān)管機構(gòu)從審批——“審核批準(zhǔn)”這四個字中另外抽了兩個字來表達(dá)這個制度，叫核準(zhǔn)。為便于大家從實質(zhì)上溝通，本文將核準(zhǔn)制還其原貌，仍稱其為審批制)。前一問題，伴隨著市場已經(jīng)及仍在承受的巨大代價，正在逐步解決，這使得第二個問題在當(dāng)下顯得更加突出，僅進行局部修補無法最終解決。惟有放開審批，推動向注冊發(fā)行制度轉(zhuǎn)換，市場方能成為正常的市場。
現(xiàn)行發(fā)行審批制度究竟給市場造成了哪些傷害?
首先，發(fā)行審批使監(jiān)管者置身于市場供求兩端的中間，使供方與需方無法通過順暢溝通達(dá)成交易，結(jié)果是新股發(fā)行的饑餓營銷，造成發(fā)行定價及上市定價虛高。
由于發(fā)行審批制度的存在，“企業(yè)上市”這個在成熟市場司空見慣的企業(yè)股權(quán)掛牌交易行為，在中國成為少數(shù)幸運企業(yè)類似黃袍加身的特殊禮遇。同一家企業(yè)，因為上市須經(jīng)審批，其處于非上市狀態(tài)或上市狀態(tài)，其估值會產(chǎn)生十倍甚至更大差異。神奇的企業(yè)市值變化就在企業(yè)報會、過會、發(fā)行、上市的一年左右時間里完成。
按理說，一個未上市公司變身為上市公眾公司，企業(yè)股權(quán)具有了在公開市場的交易流通權(quán)，流動性的提升，會使企業(yè)總市值有一定程度的上升，但在正常市場，這個因為便于交易而提升的價格相當(dāng)有限，企業(yè)有上市、也有退市，進退自如。但A股市場的神奇估值飛升，使企業(yè)退市幾無可能，因為利益的殺傷過于猛烈：就算企業(yè)基本面沒有任何惡化，由上市退回為非上市企業(yè)，可能使企業(yè)市值縮水為上市定價的5%，這不知將使幾人跳樓，幾人上街。
其次，發(fā)行審批使A股的二級市場失去投資價值，而這點在新上市公司板塊更為突出。
A股市場里企業(yè)從未上市公司變身為上市公司，其企業(yè)價格就能提升六七倍到二十倍，這個陡升的部分，在扣除發(fā)行圈到的新現(xiàn)金之后，就是審批制度給市場產(chǎn)生的制度成本。設(shè)想企業(yè)依托于利潤的逐年成長，其市值本身應(yīng)是一條向上爬升的斜線;不同質(zhì)量的企業(yè)，斜線的斜率會有不同，但最終股東價值的成長速度應(yīng)和企業(yè)利潤的成長速度保持大體一致。
而在A股市場上，由于發(fā)行制度的問題，導(dǎo)致企業(yè)在發(fā)行上市環(huán)節(jié)市值直線拉升十倍左右，對于一家利潤以年均三成多增長的企業(yè)而言，利潤增長十倍需要8年，如果利潤增速是五成多，則需要4年多。
這就意味著，審批制度之下，企業(yè)發(fā)行上市環(huán)節(jié)的市值飆升后，如其股價不再上漲，消化這次市值暴增需要企業(yè)4到8年的發(fā)展(當(dāng)然股價理性下跌回歸將會縮短這個時段)。請注意，這是對年均利潤增速保持在30-100%的企業(yè)而言!大多數(shù)企業(yè)是沒有這么好運氣的，如果其利潤增長陷入停滯甚至下滑、虧損，那么，指望利潤增長最終對發(fā)行審批造成的虛高市場形成支撐，將遙遙無期。
綜合上面兩種情形，從A股市場的定價源頭——新股上市開始，二級市場的投資者就在少數(shù)其股價可能會迅速被利潤支撐的企業(yè)、以及大多數(shù)股價永遠(yuǎn)得不到利潤支撐的企業(yè)中間進行艱難選擇，這就不難看出，為什么A股市場的投資者，從基金到散戶，虧損是常態(tài)。
其三，發(fā)行上市環(huán)節(jié)的企業(yè)市值飛升，導(dǎo)致投融資環(huán)境扭曲惡化、亂象頻仍，監(jiān)管機構(gòu)疲于應(yīng)付，種種努力無濟于事。
產(chǎn)生這些亂象的核心根源在發(fā)行審批導(dǎo)致的財富扭曲增長及錯誤分配：為了搭上A股新上市這個舉世罕見的暴富機會，投資人把目光盯在企業(yè)上市前的一段時間，競相入股博上市;某些人把手插到上市審批環(huán)節(jié)，謀取非分利益——因為審批上市給監(jiān)管機構(gòu)自身帶來的巨大壓力，監(jiān)管機構(gòu)把壓力分散到環(huán)保、土地、稅務(wù)等各個環(huán)節(jié)，也就給從地方到中央的各個上市相關(guān)部門營造了伸手的空間;幸運企業(yè)上市時超高定價而獲得的過度融資、資金閑置現(xiàn)象，和大量無力支付上市成本或者視審批上市為畏途的企業(yè)并存，無緣于公開市場的融資。
第四，發(fā)行審批使A股不能作為投資者和融資者能夠自由交易的真正的市場，給宏觀經(jīng)濟造成深遠(yuǎn)的傷害。這遠(yuǎn)不是發(fā)行審批所能導(dǎo)致的最后一個問題，但可以確定地說，是所有問題中最嚴(yán)重但最為眾人所忽略的一個。這個后果是，使得諾大的中國特色市場經(jīng)濟缺乏直接融資的有效配置渠道。
它使虛擬經(jīng)濟中的股票市場定價中樞脫離企業(yè)基本面，懸浮運行在沒有根基的半空，使得市場的運行完全聽命于資金面也就是信貸政策，從而加劇了A股政策市特征，使廣大投資者(包括機構(gòu)及個人)不能圍繞年均增長10%的GDP增速在A股市場穩(wěn)定獲利，公眾失去了通過證券市場獲得財產(chǎn)性收入的寶貴機會。至于發(fā)行審批導(dǎo)致二級市場投資者巨額財富匯集轉(zhuǎn)移到上市公司上市前股東的巨大財富換手現(xiàn)象，其給社會財富文化造成的扭曲，則影響更為深遠(yuǎn)。
僅從以上列出發(fā)行審批四大害處，細(xì)心的讀者應(yīng)已看出，這些問題是相互交錯圍繞在行政權(quán)力介入市場交易這個制度根本上，事實上無法一一厘定，也無法窮盡。林林總總，如果用一句話來概括，應(yīng)該說，發(fā)行審批這個問題不解決，中國就不存在真正的、正常的股票市場。
