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裁判要旨：

在民間融資投資活動中，融資方和投資者設(shè)置估值調(diào)整機制（投資者與融資方根據(jù)企業(yè)將來的經(jīng)營情況調(diào)整投資條件或給予投資者補償）時要遵守公司法和合同法的規(guī)定。投資者與目標(biāo)公司本身之間的補償條款如果使投資者可以取得相對固定的收益，則該收益會脫離目標(biāo)公司的經(jīng)營業(yè)績，直接或間接地?fù)p害公司利益和公司債權(quán)人利益，故應(yīng)認(rèn)定無效。但目標(biāo)公司股東對投資者的補償承諾不違反法律法規(guī)的禁止性規(guī)定，是有效的。在合同約定的補償條件成立的情況下，根據(jù)合同當(dāng)事人意思自治、誠實信用的原則，引資者（目標(biāo)公司股東）應(yīng)信守承諾，投資者應(yīng)當(dāng)?shù)玫郊s定的補償。

判例名稱：

蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司與甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司、陸波增資糾紛案（載《最高人民法院公報》 2014年 第8期）

判例檢索：

一審：蘭州市中級人民法院(2010)蘭法民三初字第71號

二審：甘肅省高級人民法院(2011)甘民二終字第96號

再審：最高人民法院（2012）民提字第11號

當(dāng)事人：

申請再審人(一審被告、二審被上訴人)：甘肅世恒有色資源再利用有限公司。

申請再審人(一審被告、二審被上訴人)：香港迪亞有限公司。

被申請人(一審原告、二審上訴人)：蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司。

一審被告、二審被上訴人：陸波。

簡要事實：

2007年11月1日前，甘肅眾星鋅業(yè)有限公司(以下簡稱眾星公司)、海富公司、迪亞公司、陸波共同簽訂一份《甘肅眾星鋅業(yè)有限公司增資協(xié)議書》(以下簡稱《增資協(xié)議書》)，約定：眾星公司注冊資本為384萬美元，迪亞公司占投資的100％。各方同意海富公司以現(xiàn)金2000萬元人民幣對眾星公司進行增資，占眾星公司增資后注冊資本的3．85％，迪亞公司占96．15％。海富公司在履行出資義務(wù)時，陸波承諾于2007年12月31日之前將四川省峨邊縣五渡牛崗鉛鋅礦過戶至眾星公司名下。眾星公司應(yīng)盡快成立“公司改制上市工作小組”，著手籌備安排公司改制上市的前期準(zhǔn)備工作，工作小組成員由股東代表和主要經(jīng)營管理人員組成。協(xié)議各方應(yīng)在條件具備時將公司改組成規(guī)范的股份有限公司，并爭取在境內(nèi)證券交易所發(fā)行上市。同時約定：眾星公司2008年凈利潤不低于3000萬元人民幣。如果眾星公司2008年實際凈利潤完不成3000萬元，海富公司有權(quán)要求眾星公司予以補償，如果眾星公司未能履行補償義務(wù)，海富公司有權(quán)要求迪亞公司履行補償義務(wù)。補償金額=(1-2008年實際凈利潤／3000萬元)×本次投資金額。如果至2010年10月20日，由于眾星公司的原因造成無法完成上市，則海富公司有權(quán)在任一時刻要求迪亞公司回購屆時海富公司持有之眾星公司的全部股權(quán)，迪亞公司應(yīng)自收到海富公司書面通知之日起180日內(nèi)按以下約定回購金額向海富公司一次性支付全部價款。若自2008年1月1日起，眾星公司的凈資產(chǎn)年化收益率超過10％，則迪亞公司回購金額為海富公司所持眾星公司股份對應(yīng)的所有者權(quán)益賬面價值；若自2008年1月1日起，眾星公司的凈資產(chǎn)年化收益率低于10％，則迪亞公司回購金額為(海富公司的原始投資金額-補償金額)×(10％×投資天數(shù)／360)。

2007年11月1日，海富公司、迪亞公司簽訂《中外合資經(jīng)營甘肅眾星鋅業(yè)有限公司合同》(以下簡稱《合資經(jīng)營合同》)，有關(guān)約定為：眾星公司增資擴股將注冊資本增加至399．38萬美元，海富公司決定受讓部分股權(quán)，將眾星公司由外資企業(yè)變更為中外合資經(jīng)營企業(yè)。在合資公司的設(shè)立部分約定，合資各方以其各自認(rèn)繳的合資公司注冊資本出資額或者提供的合資條件為限對合資公司承擔(dān)責(zé)任。海富公司出資15．38萬美元，占注冊資本的3．85％；迪亞公司出資384萬美元，占注冊資本的96．15％。海富公司應(yīng)于本合同生效后十日內(nèi)一次性向合資公司繳付人民幣2000萬元，超過其認(rèn)繳的合資公司注冊資本的部分，計入合資公司資本公積金。在第六十八條、第六十九條關(guān)于合資公司利潤分配部分約定：合資公司依法繳納所得稅和提取各項基金后的利潤，按合資方各持股比例進行分配。合資公司上一個會計年度虧損未彌補前不得分配利潤。上一個會計年度未分配的利潤，可并入本會計年度利潤分配。還特別約定：合資公司完成變更后，應(yīng)盡快成立“公司改制上市工作小組”，著手籌備安排公司改制上市的前期準(zhǔn)備工作，工作小組成員由股東代表和主要經(jīng)營管理人員組成。合資公司應(yīng)在條件具備時改組成立為股份有限公司，并爭取在境內(nèi)證券交易所發(fā)行上市。如果至2010年10月20日，由于合資公司自身的原因造成無法完成上市，則海富公司有權(quán)在任一時刻要求迪亞公司回購屆時海富公司持有的合資公司的全部股權(quán)?！吨型夂腺Y經(jīng)營甘肅眾星鋅業(yè)有限公司章程》(以下簡稱《公司章程》)第六十二條、六十三條與《合資經(jīng)營合同》第六十八條、六十九條內(nèi)容相同。之后，海富公司依約于2007年11月2日繳存眾星公司銀行賬戶人民幣2000萬元，其中新增注冊資本114．7717萬元，資本公積金1885．2283萬元。2008年2月29日，甘肅省商務(wù)廳甘商外資字[2008]79號文件《關(guān)于甘肅眾星鋅業(yè)有限公司增資及股權(quán)變更的批復(fù)》同意增資及股權(quán)變更，并批準(zhǔn)“投資雙方于2007年11月1日簽訂的增資協(xié)議、合資企業(yè)合營合同和章程從即日起生效”。隨后，眾星公司依據(jù)該批復(fù)辦理了相應(yīng)的工商變更登記。2009年6月，眾星公司依據(jù)該批復(fù)辦理了相應(yīng)的工商變更登記。2009年6月，眾星公司經(jīng)甘肅省商務(wù)廳批準(zhǔn)，到工商部門辦理了名稱及經(jīng)營范圍變更登記手續(xù)，名稱變更為甘肅世恒有色資源再利用有限公司。另據(jù)工商年檢報告登記記載，眾星公司2008年度生產(chǎn)經(jīng)營利潤總額26858.13元，凈利潤26858.13元。

2009年12月30日，海富公司訴至蘭州市中級人民法院，請求判令世恒公司、迪亞公司和陸波向其支付協(xié)議補償款1998.2095萬元并承擔(dān)本案訴訟費及其他費用。

裁判理由：

最高法院認(rèn)為：海富公司作為企業(yè)法人，向世恒公司投資后與迪亞公司合資經(jīng)營，故世恒公司為合資企業(yè)。世恒公司、海富公司、迪亞公司、陸波在《增資協(xié)議書》中約定，如果世恒公司實際凈利潤低于3000萬元，則海富公司有權(quán)從世恒公司處獲得補償，并約定了計算公式。這一約定使得海富公司的投資可以取得相對固定的收益，該收益脫離了世恒公司的經(jīng)營業(yè)績，損害了公司利益和公司債權(quán)人利益，根據(jù)公司法第二十條和中外合資經(jīng)營企業(yè)法第八條的規(guī)定認(rèn)定《增資協(xié)議書》中的這部分條款無效。

《增資協(xié)議書》中并無由陸波對海富公司進行補償?shù)募s定，海富公司請求陸波進行補償，沒有合同依據(jù)。

但是，在《增資協(xié)議書》中，迪亞公司對于海富公司的補償承諾并不損害公司及公司債權(quán)人的利益，不違反法律法規(guī)的禁止性規(guī)定，是當(dāng)事人的真實意思表示，是有效的。迪亞公司對海富公司承諾了眾星公司2008年的凈利潤目標(biāo)并約定了補償金額的計算方法。在眾星公司2008年的利潤未達到約定目標(biāo)的情況下，迪亞公司應(yīng)當(dāng)依約應(yīng)海富公司的請求對其進行補償。迪亞公司對海富公司請求的補償金額及計算方法沒有提出異議，本院予以確認(rèn)。

最高法院判決：迪亞公司向海富公司支付協(xié)議補償款19982095元。

裁判要旨：

股東間簽訂的“對賭協(xié)議”，若系各方當(dāng)事人真實意思表示，不違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定，則合法有效，對各方當(dāng)事人具有法律約束力。

判例名稱：

北京冷杉投資中心與曹務(wù)波增資糾紛案（載《人民司法·案例》2014年第10期）

判例檢索：

一審：北京市第一中級人民法院（2013）一中民初字第6951號

當(dāng)事人：

原告：北京冷杉投資中心（系有限合伙，以下簡稱冷杉投資中心）。

被告：曹務(wù)波。

簡要事實：

2011年4月26日，山東省瀚霖生物技術(shù)有限公司（以下簡稱瀚霖公司）作為甲方、冷杉投資中心和孫博作為乙方、瀚霖公司股東曹務(wù)波作為丙方共同簽訂了增資協(xié)議書和補充協(xié)議書。增資協(xié)議書約定：冷杉投資中心投資瀚霖公司2655萬元，其中354萬元進入注冊資本，其余2301萬元進入資本公積。孫博投資瀚霖公司2100萬元，其中260萬元進入注冊資本，其余1820萬元進入資本公積。補充協(xié)議書第2.1條約定，曹務(wù)波承諾爭取目標(biāo)公司于2013年6月30日前獲準(zhǔn)首次公開發(fā)行股票并在國內(nèi)主板證券交易所上市（以下簡稱合格IPO）；第2.2條約定，如果目標(biāo)公司未能在2013年6月30日前完成合格IPO，冷杉投資中心和孫博等有權(quán)要求曹務(wù)波以現(xiàn)金方式購回冷杉投資中心和孫博所持的目標(biāo)公司的股權(quán)?；刭彽膬r格為冷杉投資中心和孫博實際投資額再加上每年8％的內(nèi)部收益率溢價，計算公式為：P=M×(1+8％)T。其中：P為購回價格，M為實際投資額，T為自本次投資完成日至冷杉投資中心和孫博等執(zhí)行選擇回購權(quán)之日的自然天數(shù)除以365。2012年5月31日，冷杉投資中心、孫博經(jīng)協(xié)商與曹務(wù)波簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，協(xié)議約定，冷杉投資中心、孫博將分別持有的瀚霖公司股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給曹務(wù)波，轉(zhuǎn)讓價格分別為：冷杉投資中心2867.4萬元、孫博2268萬元；合同簽訂后30個工作日內(nèi)，曹務(wù)波全額付清轉(zhuǎn)讓款。

2013年4月10日，孫博將對曹務(wù)波股權(quán)轉(zhuǎn)讓產(chǎn)生的債權(quán)2268萬元及相關(guān)權(quán)益全部轉(zhuǎn)讓給冷杉投資中心，并以EMS全球郵政特快專遞方式向曹務(wù)波郵寄了債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書，告知曹務(wù)波債權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜。

由于簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同后至今曹務(wù)波未能履行給付義務(wù)，冷杉投資中心向北京市第一中級人民法院起訴，請求法院判令：曹務(wù)波償付冷杉投資中心股權(quán)轉(zhuǎn)讓款5135.4萬元，并支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款利息385.15萬元[年利率6％+（6％×50％）滯納金，自2012年7月1日起至2013年5月1日止]。

裁判理由：

北京市第一中級人民法院經(jīng)審理認(rèn)為：瀚霖公司與冷杉投資中心、孫博、曹務(wù)波等簽訂的增資協(xié)議書和補充協(xié)議書，以及曹務(wù)波與冷杉投資中心、孫博等簽訂的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議均系各方當(dāng)事人真實意思表示，不違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定，應(yīng)屬合法有效，對各方當(dāng)事人具有法律約束力。冷杉投資中心和孫博按照增資協(xié)議入資瀚霖公司后，因瀚霖公司無法按照補充協(xié)議書預(yù)期獲準(zhǔn)首次公開發(fā)行股票并在國內(nèi)主板證券交易所上市，曹務(wù)波與冷杉投資中心、孫博又簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，約定由曹務(wù)波收購冷杉投資中心、孫博所持有的瀚霖公司股權(quán)，并于合同簽訂后30個工作日內(nèi)全額付清轉(zhuǎn)讓款。孫博與冷杉投資中心簽訂債權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議書，將其持有的對曹務(wù)波的債權(quán)2268萬元及相關(guān)權(quán)益全部轉(zhuǎn)讓給冷杉投資中心，并通知了曹務(wù)波。該債權(quán)轉(zhuǎn)讓行為合法有效，冷杉投資中心取得孫博對曹務(wù)波的2268萬元債權(quán)及相關(guān)權(quán)益。

曹務(wù)波至今未付清上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，其行為構(gòu)成違約，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)給付責(zé)任，并賠償由此給冷杉投資中心造成的利息損失。利息損失應(yīng)依照雙方在股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中關(guān)于付款期限的約定，從雙方簽訂協(xié)議之日后30個工作日即2012年7月13日起算，冷杉投資中心所主張的利息損失計算的起始日期即2012年7月1日有誤。另，冷杉投資中心所主張的利息損失計算標(biāo)準(zhǔn)因無合同依據(jù)，法院酌定按照中國人民銀行同期同類貸款基準(zhǔn)利率計算，故對冷杉投資中心在上述范圍內(nèi)的利息主張，法院予以支持，對超出范圍的利息主張，法院不予支持。

北京市第一中級人民法院判決：曹務(wù)波給付冷杉投資中心股權(quán)轉(zhuǎn)讓款5135.4萬元及并賠償相應(yīng)的利息損失。一審判決作出后，冷杉投資中心與曹務(wù)波在法定期間內(nèi)均未提起上訴，本判決現(xiàn)已生效。

裁判要旨：

上市公司的股東及實際控制人在協(xié)議書中向原告承諾保底收益，原告基于此向法院要求兩被告補償其股權(quán)投資損失，因協(xié)議書是原告與兩被告之間真實的意思表示，且協(xié)議書中約定的賠償主體是上市公司的股東及實際控制人，而非上市公司本身，此種補償并不損害上市公司、上市公司其他股東及其債權(quán)人的利益，應(yīng)予支持。

判例名稱：

浙江省寧波正業(yè)控股集團有限公司與上海嘉悅投資發(fā)展有限公司、陳五奎合同糾紛案（載《人民司法·案例》2014年第10期）

判例檢索：

一審：上海市閔行區(qū)人民法院（2012）閔民二(商)初字第1832號

二審：上海市第一中級人民法院（2013）滬一中民四(商)終字第574 號

當(dāng)事人：

原告：浙江省寧波正業(yè)控股集團有限公司。

被告：上海嘉悅投資發(fā)展有限公司（原名深圳市和瑞源投資發(fā)展有限公司，以下簡稱嘉悅公司），系上市公司深圳市拓日新能源科技股份有限公司（以下簡稱拓日新能）股東。被告：陳五奎，系上市公司拓日新能股東及實際控制人。

簡要事實：

原告與拓日新能于2011年2月25日簽訂非公開發(fā)行股票認(rèn)購協(xié)議，約定原告以每股21元的價格認(rèn)購?fù)厝招履芊枪_發(fā)行的395萬股股票，共計8295萬元。同日，原告與兩被告簽訂了一份協(xié)議書，該協(xié)議第4條、第5條約定保底收益為認(rèn)購成本的8%，即原告的凈收益（出售全部認(rèn)購股票的收益減去認(rèn)購成本）若低于保底收益（認(rèn)購成本的8%），嘉悅公司需在原告出售股票后三個工作日內(nèi)以現(xiàn)金方式補足原告凈收益與保底收益之間的差價，陳五奎對此補足事宜承擔(dān)連帶責(zé)任；該協(xié)議書第8條還約定除原告自身原因外，其余原因?qū)е卤緟f(xié)議無效的，嘉悅公司應(yīng)賠償原告損失，原告損失為凈收益低于保底收益的差額部分，陳五奎對嘉悅公司的賠償責(zé)任承擔(dān)連帶擔(dān)保責(zé)任。之后，原告在所持股票解禁后于2012年4月17日將其認(rèn)購的股票通過大宗市場的方式在二級市場進行出售，成交價格為9.10元/股，扣除交易傭金、印花稅等之外，原告凈收入為53825840.25元。按照原告與兩被告簽訂的協(xié)議書約定，原告此次的凈收益為-28966159.75元，保底收益應(yīng)為6636000元，因此被告嘉悅公司須于2012年4月21日前向原告支付凈收益與保底收益之間的差價35602159.75元，被告陳五奎對此承擔(dān)連帶清償責(zé)任。原告與兩被告就補償問題未達成一致，故原告訴至法院，要求嘉悅公司補足收益款35602159.72元及相應(yīng)的違約金，陳五奎承擔(dān)連帶清償責(zé)任。

另查明，拓日新能股票自2012年4月19日起至今股價持續(xù)走低，2012年2月4日該股收盤價為每股6.05元。

裁判理由：

一審法院認(rèn)為，本案的主要爭議焦點是原告與嘉悅公司、陳五奎所簽訂協(xié)議書中涉及補償承諾的效力問題。根據(jù)我國合同法第五十二條第（五）項的規(guī)定，違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定的合同無效，合同法司法解釋二第14條將強制性規(guī)定限縮為效力性強制性規(guī)定。相對于公開發(fā)行股票募集資金而言，本案中涉及上市公司拓日新能非公開發(fā)行新股募集資金屬于私募股權(quán)投資。原告與拓日新能簽訂了非公開發(fā)行股票認(rèn)購協(xié)議并依約支付了相應(yīng)的認(rèn)股款，在股票限售解禁后，原告在與拓日新能未能就鎖定期達成延期協(xié)議后將所認(rèn)購的股票予以出售，在股票出售之前亦將股票即將出售的事宜通知了被告嘉悅公司，故一審法院認(rèn)為原告出售股票這一過程中并不存在違反認(rèn)購協(xié)議的行為。

原告持有的股票數(shù)量巨大，依據(jù)證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定采用了大宗交易方式符合相關(guān)規(guī)定；更何況結(jié)合拓日新能股價走勢及目前的市場價，原告出售股票之時將其投資做到了盡可能的減損。由上述私募股權(quán)投資方式引申出投資損失的補償問題，結(jié)合原告與兩被告簽訂的協(xié)議書中約定，首先，從該份協(xié)議書簽訂的合同主體來看，原告作為拓日新能的股東并非與拓日新能訂立保底收益條款，而是與拓日新能的股東即兩被告訂立；從協(xié)議書約定的內(nèi)容來看，承擔(dān)賠償責(zé)任的主體也是拓日新能的股東及實際控制人（兩被告），而非拓日新能本身。既然賠償主體是拓日新能的股東即實際控制人，股東即實際控制人作為獨立的公司法人及自然人對其自身作出的承諾應(yīng)當(dāng)獨立承擔(dān)相應(yīng)的民事責(zé)任。上述民事主體即使承擔(dān)相應(yīng)的民事責(zé)任也并不會損害到拓日新能利益或其債權(quán)人利益，并不違反法律、行政法規(guī)中的效力性強制性規(guī)定。

其次，被告嘉悅公司、被告陳五奎承諾若原告凈收益低于保底收益，則由被告嘉悅公司承擔(dān)補足責(zé)任，并由被告陳五奎承擔(dān)連帶責(zé)任，即被告嘉悅公司系主債務(wù)人，且主債務(wù)人并沒有脫離債的關(guān)系，被告陳五奎作為第三人加入到原告與被告嘉悅公司的債權(quán)債務(wù)關(guān)系中，屬于債的加入，由被告陳五奎與被告嘉悅公司共同向原告承擔(dān)差價部分的賠償責(zé)任，被告陳五奎與被告嘉悅公司為連帶債務(wù)人。故一審法院認(rèn)為原告與兩被告訂立的協(xié)議書體現(xiàn)了各方當(dāng)事人的真實意思表示，當(dāng)屬有效，對各方當(dāng)事人均具有合同約束力，故判決嘉悅公司、陳五奎支付原告補償款35602159.75元及相應(yīng)的違約金。

被告嘉悅公司、陳五奎不服一審判決提起上訴。

二審法院認(rèn)為，協(xié)議書的立約三方對于原告就涉案股票的認(rèn)購若產(chǎn)生損失時該如何進行補償?shù)囊馑急硎臼敲鞔_的。根據(jù)已經(jīng)查明的事實，嘉悅公司和陳五奎作為當(dāng)時尋求定向增發(fā)股票的上市公司拓日新能之股東以及實際控制人，出于自身利益考慮促成上市公司拓日新能完成本次增發(fā)事項，嘉悅公司和陳五奎向原告承諾補償具有一定的合理性。

系爭協(xié)議書作為一份合同是獨立的，并不依附于原告與拓日新能簽訂的認(rèn)購協(xié)議，且在法院審理中亦未發(fā)現(xiàn)該協(xié)議書相關(guān)條款存在無效的情形，故二審法院認(rèn)同一審法院的認(rèn)定，認(rèn)為系爭協(xié)議書中有關(guān)嘉悅公司與陳五奎對原告所作之補充損失承諾為有效。此外，綜合系爭協(xié)議書第4條、第5條、第8條的約定，除原告自身原因外，無論協(xié)議書是否有效，嘉悅公司與陳五奎均應(yīng)補足原告凈收益和保底收益之間的差價。原告在二級市場拋售拓日新能股票的行為符合一般投資者的理性思維，并未發(fā)現(xiàn)其有低價拋售的主觀故意和事實行為，故二審法院駁回上訴，維持原判。