| 亞洲垃圾債券市場意外頻傳 |
| 活躍的亞洲垃圾債券市場的投資者們這兩年過得都不錯，但如果形勢變得嚴峻起來的話，他們也不應感到意外。 當然，投資垃圾債券往往都蘊含著極大的風險。眼下，風險的勢頭越來越明顯了。 最近這幾周，亞洲垃圾債券發(fā)行者的表現(xiàn)讓投資者頗感意外：業(yè)績低于預期、衍生品虧損、債臺高筑、無法預料的收購交易，等等等等，這一切可能導致債券信用質量日益惡化和信用等級被下調的因素都加劇了投資者的憂慮。 與投資級債券相比，垃圾債券的違約風險更高。它們在標準普爾(Standard & Poor‘s)和穆迪投資(Moody‘s)的評級等級中分別處于BBB以下和Baa以下。投資者承擔高風險自然希望得到應有的補償，而這個補償就是垃圾債券的回報率要高于諸如美國國債那樣的低風險債券，所以換句話說，投資者投資垃圾債券的目的就是要得到高回報。 ING Investment Management駐香港的固定收益基金經(jīng)理杰森(Roel Jansen)說，亞洲市場的獨特之處在于事件風險。這些事件不一定與全球信貸市場周期或者宏觀經(jīng)濟周期有關，而是與缺乏財務管理經(jīng)驗或者擴張計劃過于宏大的特定公司有關。 這幾年，投資者紛紛涌入亞洲市場。為迎合這股潮流，很多亞洲公司，甚至包括在九十年代末期亞洲金融危機期間曾經(jīng)有過償還違約紀錄的一些公司，紛紛發(fā)行低于投資等級的債券。高盛(Goldman Sachs Group)駐新加坡亞洲杠桿融資部主管阿姆斯特朗(Derek Armstrong)提供的數(shù)據(jù)顯示，2004年年初至今，日本以外亞洲公司共發(fā)行了180億美元左右的垃圾債券，今年亞洲公司的發(fā)行規(guī)模估計會和去年大體相當，達到100億美元左右。 即便是在利率上漲和大宗商品價格激增促使通貨膨脹風險增加的大環(huán)境下，亞洲垃圾債券市場仍然總體維持著欣欣向榮的局面，這主要得益于本地區(qū)經(jīng)濟的強勁發(fā)展。標準普爾數(shù)據(jù)顯示，去年只有一家亞洲公司出現(xiàn)償還違約，2004年一家也沒有。 Income Partners駐香港的固定收益基金經(jīng)理錢德勒(Jiffriy Chandra)說，關鍵就是亞洲市場整體基本面仍然很好。公司整體負債水平并不過高，違約風險仍然相對較低。公司資產負債狀況并不過于緊張。 正是這些因素促使亞洲垃圾債券收益率與國債收益率今年日益收窄。J.P. Morgan亞洲信貸指數(shù)顯示，亞洲垃圾債券收益率與美國國債收益率差的平均值從2006年年初的3.27個百分點收窄到目前的2.67個百分點。亞洲投資等級債券與美國國債的收益率差的變化較為緩和，從年初的1.06個百分點收窄到目前的0.98個百分點。這一趨勢表明投資者對垃圾債券的風險并不太在意。 不過，雖然全球范圍內發(fā)債公司的違約行為正處于歷史低點，但信用質量惡化的風險卻在加劇。標準普爾稱，4月份有信用評級下調風險的債券數(shù)量刷新了歷史紀錄。此外，亞洲垃圾債券的發(fā)債公司也披露了一些債券評級機構曾經(jīng)作出反應、進行過相應評級調整的事件。也許投資者應該重估一下亞洲高收益?zhèn)娘L險了。 泰山石化集團有限公司(Titan Petrochemicals Group, 簡稱：泰山石化)公布的2005年業(yè)績弱于預期，凈利潤暴跌24%。標準普爾將這家香港上市的石油交易商的評級前景降至“負面”。去年，該公司發(fā)行了4億美元7年期債券。標準普爾估計，其凈負債已經(jīng)達到2005年利息、稅項、折舊和攤銷前收益的6.1倍，而2004年只有1.5倍。 同樣在香港上市的百江燃氣控股有限公司(Panva Gas Holdings)曾在2004年發(fā)行了2億美元7年期債券，票面收益率8.25%。該公司2005年業(yè)績報告披露了總額2.08億港元(2,680萬美元)的兩項衍生金融產品未兌現(xiàn)虧損，令投資者大吃一驚。根據(jù)新的會計準則，財務報表必須反映這兩項產品的現(xiàn)值。標準普爾將該公司BB+級債券的前景定為“有待觀察、可能下調”。 亞洲鋁業(yè)控股有限公司(Asia Aluminum Holdings, 簡稱：亞洲鋁業(yè))也在2004年發(fā)行了4.25億美元7年期債券，票面收益率9.1%。出于對該公司一項杠桿收購和股票退市的擔憂，標準普爾將其債券評級列為“有待觀察、可能下調”。亞洲鋁業(yè)的整體負債水平更加令人擔憂。債市投資者也很擔心，該股一旦退市，其信息披露就會更少。 印尼Lippo Karawaci發(fā)行2.5億美元債券后短短兩周，就在4月中旬宣布將斥資約2.27億美元在新加坡收購一項地產，而此事并未在發(fā)行債券時向投資者或評級機構披露。穆迪將這筆債券的評級列為“有待觀察、可能下調”。Lippo Karawaci隨后出售了這項地產，“消除”了公司財務可能因此受損的憂慮，但穆迪維持評級不變。本月初，標準普爾將印尼Medco Energi Internasional的信用評級從“穩(wěn)定”降至“負面”。 高盛的阿姆斯特朗說，垃圾債券市場總會有風險，難免要出問題。每一次有公司遇到困難，就是在提醒投資者應該注重質量。 市場人士稱，投資者非常挑剔。例如，印尼可可生產商Davomas Abadi今年1月份的發(fā)債計劃就以失敗告終。上個月，該公司發(fā)行了1.25億美元的5年期債券，之前應投資者要求該公司公布了這批債券的抵押信息，并指定了一家獨立審計所。 穆迪報告顯示，亞洲金融危機期間，Davomas總額1,000萬美元的商業(yè)票據(jù)曾經(jīng)出現(xiàn)償還違約，最終不得不重組了5,800萬美元和430億印尼盾(490萬美元)的還款計劃。瑞銀(UBS)駐新加坡的信貸分析師威爾森(Scott Wilson)說，稍有不同的債券都會遭遇越來越嚴格的審視。 |
