文｜王爍
克林頓當(dāng)總統(tǒng)時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)迎來(lái)了最好的時(shí)候：低通脹、低利率、高增長(zhǎng)，股市表現(xiàn)也極好，創(chuàng)下了二戰(zhàn)以后延續(xù)時(shí)間最長(zhǎng)的牛市。
凡好事都要領(lǐng)功的克林頓，這次沒(méi)有站到前臺(tái)說(shuō)牛市是他的功勞，因?yàn)樗呢?cái)政部長(zhǎng)、前高盛主席魯賓提醒：“總統(tǒng)先生，如果說(shuō)牛市是你功勞，那熊市算誰(shuí)的？”
近日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)迎來(lái)了新主席。
一方面，這是歷史上最容易做的證監(jiān)會(huì)主席：股市在連受巨創(chuàng)之后，自然會(huì)休養(yǎng)生息；當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下財(cái)政與貨幣政策都會(huì)保持寬松，對(duì)股市休養(yǎng)生息有益；此前救市時(shí)引入的緊急措施，總要逐步退出，而每退出一個(gè)，市場(chǎng)機(jī)能就恢復(fù)一分。讓已經(jīng)飽受摧折又綁滿繃帶的病人，恢復(fù)健康，回復(fù)自主，這件事在操作節(jié)奏上需要謹(jǐn)慎穩(wěn)妥，但并不難做，拆繃帶細(xì)致點(diǎn)，就錯(cuò)不到哪里去。
另一方面，這也是歷史上最難做的證監(jiān)會(huì)主席。上面說(shuō)的都對(duì)，但證監(jiān)會(huì)還要不要管指數(shù)？如果指數(shù)只能漲不能跌，千條萬(wàn)條敵不過(guò)這一條。它已成證券市場(chǎng)關(guān)鍵改革的最大障礙：如果指數(shù)只能漲不能跌，發(fā)行注冊(cè)制就難以啟動(dòng)，啟動(dòng)也要大打折扣；如果只能漲不能跌，那么市場(chǎng)雙向開(kāi)放也動(dòng)不了，你是想單向放開(kāi)引入資金，但人家有那么傻嗎？
證監(jiān)會(huì)不應(yīng)該管指數(shù)，不能管指數(shù)，也管不了指數(shù)，這一點(diǎn)魯賓懂，克林頓也懂了，政界學(xué)界投資界在學(xué)理上早有共識(shí)，不多講了，講講證監(jiān)會(huì)怎樣事實(shí)上做到不管指數(shù)。
證監(jiān)會(huì)重視股指由來(lái)已久，因?yàn)楣墒虚L(zhǎng)期以來(lái)是服務(wù)于更大目標(biāo)的工具。多年來(lái)股市是國(guó)企改制上市的關(guān)鍵一環(huán)，現(xiàn)在國(guó)企上市潮算是已經(jīng)結(jié)束，但股市去年又被看成為經(jīng)濟(jì)減杠桿的好辦法。
市場(chǎng)如虎，經(jīng)常騎虎，就有難下的時(shí)候。這次結(jié)果是股市沒(méi)有為經(jīng)濟(jì)減成杠桿，反而變成加杠桿，進(jìn)一步綁定了對(duì)指數(shù)的依賴：一兩萬(wàn)億救市資金在股市里，能虧嗎？有個(gè)擇機(jī)退出的問(wèn)題吧？
怎么辦？
先講退出。成功干預(yù)市場(chǎng)又平穩(wěn)退出，有近在眼前的先例。香港1998年捍衛(wèi)聯(lián)系匯率制，外匯基金救市，待市場(chǎng)恢復(fù)后將所購(gòu)資產(chǎn)打包成立盈富基金，數(shù)年后開(kāi)放給公眾投資者申購(gòu)。根據(jù)A股情況肯定會(huì)有調(diào)整，但很顯然這是個(gè)可以參考的思路。
再講保值。政府救市投入的資金已經(jīng)成為全市場(chǎng)自由流通股份的最大單一股東，想在短期內(nèi)靠與市場(chǎng)博弈實(shí)現(xiàn)保值增值和退出的雙重目標(biāo)，并不現(xiàn)實(shí)，巨鯨擱淺的風(fēng)險(xiǎn)反倒很大。上述目標(biāo)只能在長(zhǎng)期中通過(guò)分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)自然實(shí)現(xiàn)，證監(jiān)會(huì)不用操心，操心也沒(méi)用，功夫在別處。
最后談救市。從2015年股災(zāi)中可獲得的教訓(xùn)很多，但救市常態(tài)化絕不能成為其中一條。什么情況算是出現(xiàn)了金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)？用什么方式出手？在這些關(guān)鍵問(wèn)題上不宜明確，必須保持戰(zhàn)略性模糊。近200年來(lái)發(fā)生金融危機(jī)次數(shù)最多的就是美國(guó)了，但美國(guó)有金融救災(zāi)委員會(huì)嗎？每次都是臨機(jī)取決且戰(zhàn)且謀。
市場(chǎng)就是這么吊詭，你越是將救市常態(tài)化，金融危機(jī)反而就越會(huì)常態(tài)化，因?yàn)榫仁械某B(tài)化會(huì)鼓勵(lì)市場(chǎng)高風(fēng)險(xiǎn)行為的常態(tài)化。
激勵(lì)是驅(qū)動(dòng)群體行為的最強(qiáng)大力量，不要僅僅想著你準(zhǔn)備激勵(lì)的目標(biāo)是什么，要想周全事實(shí)上會(huì)激發(fā)出什么行為。那些未曾料到的后果及其教訓(xùn)，已經(jīng)太多了。
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