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風(fēng)云年報(bào)點(diǎn)評(píng) | 浙江龍盛：產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊升，染料龍頭迎來(lái)業(yè)績(jī)井噴
作者 | 陳南方
自4月2日披露年報(bào)公告以來(lái)，浙江龍盛就收獲連續(xù)3個(gè)交易日的上漲，節(jié)前受江蘇響水園區(qū)的爆炸事故影響，節(jié)后第一天開(kāi)盤(pán)即漲停。
2018 年，中國(guó)染料市場(chǎng)在經(jīng)歷了2015年-2017年的價(jià)格低迷后，整體在高位運(yùn)行。作為化工龍頭，浙江龍盛2018年的業(yè)績(jī)迎來(lái)歷史最高巔峰：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入190億，歸母扣非凈利潤(rùn)37億。在營(yíng)業(yè)收入僅同比增長(zhǎng)26%的情況下，公司的凈利潤(rùn)和扣非凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)66%、102%。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流本年由負(fù)轉(zhuǎn)正。
一、基本情況介紹
1998年成立，2003年上市，公司實(shí)控人是阮水龍家族，持有公司25.92%的股份。
公司所屬化工行業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)是各類(lèi)化工產(chǎn)品的制造與銷(xiāo)售，下游主要應(yīng)用于染料、印染、紡織品行業(yè)。其中，染料、助劑主要屬于紡織用化學(xué)品，間苯二胺、間苯二酚屬于中間體。公司還有部分汽配、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。
在分產(chǎn)品的收入構(gòu)成中，染料和中間體收入是目前公司的主要收入來(lái)源，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)雖然收入不高，但毛利率高達(dá)73.9%，是毛利率最高的產(chǎn)品，其次是中間體、服務(wù)業(yè)務(wù)和染料產(chǎn)品。
染料和中間體作為化工業(yè)務(wù)的主打化學(xué)產(chǎn)品，在細(xì)分行業(yè)中，保持著全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：公司在全球擁有年產(chǎn)30萬(wàn)噸染料產(chǎn)能和年產(chǎn)約10萬(wàn)噸助劑的產(chǎn)能，在全球市場(chǎng)中列居全球首位；公司同時(shí)擁有年產(chǎn)11萬(wàn)噸的中間體產(chǎn)能，間苯二胺和間苯二酚產(chǎn)量均居全球前列。
未來(lái)，公司規(guī)劃中間體-間苯二胺的產(chǎn)能擴(kuò)大到10萬(wàn)噸/年，中間體-間苯二酚產(chǎn)能擴(kuò)大到5萬(wàn)噸/年。
分地區(qū)的銷(xiāo)售中，公司近年來(lái)有50%的銷(xiāo)售收入是來(lái)自于海外，2018年，公司的銷(xiāo)售收入主要來(lái)自于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。
在國(guó)內(nèi)主要沿用經(jīng)銷(xiāo)商運(yùn)營(yíng)和直接銷(xiāo)售相結(jié)合模式，國(guó)外銷(xiāo)售模式以終端客戶直接銷(xiāo)售為主。分渠道的收入構(gòu)成中，直銷(xiāo)模式占主要，收入占比為62%。
二、2018年經(jīng)營(yíng)短評(píng)
1、核心業(yè)務(wù)：染料售價(jià)上漲，中間體產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊升
2018年，浙江龍盛的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)關(guān)鍵詞，就是產(chǎn)品提價(jià)。
受益于供給側(cè)改革、環(huán)保約束的影響，公司染料產(chǎn)品、中間體化工產(chǎn)品價(jià)格均出現(xiàn)漲價(jià)現(xiàn)象。
收入占比第一、第二的染料和中間體產(chǎn)品毛利率分別創(chuàng)歷史新高，分別為47.8%、63%，較上年分別提高8.9%、16.8%，助劑毛利率略有下滑。在提價(jià)影響下，公司綜合毛利率較上年提高8.6%。
受益于市場(chǎng)自然提價(jià)，公司的廣告宣傳費(fèi)、職工薪酬等銷(xiāo)售費(fèi)用支出并未大幅增長(zhǎng)，使得公司的銷(xiāo)售費(fèi)率達(dá)5年最低，整體期間費(fèi)用率較上年下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，為公司增加稅前利潤(rùn)1個(gè)多億。
在良好的費(fèi)用管控水平下，以“染料+中間體”為主要盈利來(lái)源的浙江龍盛的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)變動(dòng)趨勢(shì)與染料和中間體的價(jià)格走勢(shì)高度一致：公司營(yíng)收和凈利潤(rùn)在經(jīng)歷2015年-2017年的低迷后，開(kāi)始實(shí)現(xiàn)雙突破，創(chuàng)出歷史新高，盈利質(zhì)量也是達(dá)到近5年最高。
2、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)：拖累部分經(jīng)營(yíng)性指標(biāo)
自2009年開(kāi)始，浙江龍盛開(kāi)始籌備涉足房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，這類(lèi)地產(chǎn)在還未實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售時(shí)，會(huì)體現(xiàn)在存貨余額中，同時(shí)，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)作為公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，投資支出也會(huì)對(duì)公司的營(yíng)運(yùn)資金造成占用。
從下表可知，從2009年開(kāi)始，存貨余額大量增加，存貨資產(chǎn)占比從09年的17%增加至2018年的45%，存貨周轉(zhuǎn)率從3.2下降至18年的0.5，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)支出較大的年份為負(fù)。
近3年，公司的地產(chǎn)收入貢獻(xiàn)度逐漸下降，但在2016年，公司主要增加了上海的華興新城項(xiàng)目、大統(tǒng)基地項(xiàng)目和黃山路項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)支出，使得存貨余額從2015年的67.6億，增加至2016年的167.7億，其中開(kāi)發(fā)成本129億。
2018年，公司的存貨中開(kāi)發(fā)成本余額增加至187.88億，占存貨的79%。主要是2016年新增的在上海3個(gè)舊區(qū)改造項(xiàng)目：華興新城項(xiàng)目、大統(tǒng)基地項(xiàng)目和黃山路項(xiàng)目。據(jù)年報(bào)，華興新城項(xiàng)目項(xiàng)目將會(huì)在2019年開(kāi)工，大統(tǒng)基地項(xiàng)目將于2020年開(kāi)始預(yù)售，黃山路項(xiàng)目計(jì)劃在2019 年實(shí)現(xiàn)交房并確認(rèn)收入。
看似，這類(lèi)存貨很快就會(huì)變成收入消化，但從2016年年報(bào)、2018年年報(bào)披露的預(yù)計(jì)竣工時(shí)間來(lái)看，均有拖延現(xiàn)象，而且公司也未對(duì)這類(lèi)舊區(qū)改造項(xiàng)目計(jì)提過(guò)存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，且有134億已經(jīng)用于貸款抵押，在對(duì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流存在較大影響，且受限比例達(dá)72%的情況下，是否有充分的不計(jì)提理由？
3、償債能力尚可，擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)需關(guān)注
無(wú)論是從下述各項(xiàng)債務(wù)指標(biāo)，以及公司債務(wù)的兌付情況來(lái)看，目前暫無(wú)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
但，公司對(duì)子公司以及下游染料經(jīng)銷(xiāo)商的債務(wù)擔(dān)?？傤~已經(jīng)達(dá)到135億，占凈資產(chǎn)的67%，其中，為資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)70%的被擔(dān)保對(duì)象提供的擔(dān)保額為103億。
三、風(fēng)險(xiǎn)提示
1、環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)
對(duì)于化工行業(yè)來(lái)說(shuō)，環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)是重中之重，2018年，浙江龍盛無(wú)因環(huán)保問(wèn)題停產(chǎn)、限產(chǎn)的情況，但需持續(xù)關(guān)注公司主要工業(yè)園區(qū)的環(huán)保治理情況。
2、原材料和產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)
公司的化工產(chǎn)品成本構(gòu)成主要是原材料，以核心產(chǎn)品染料、中間體為例，對(duì)公司營(yíng)業(yè)成本具有較大影響的材料分別是對(duì)硝基苯胺、H酸、對(duì)位酯、工業(yè)萘。
同時(shí)下游紡織、印染行業(yè)的景氣度、市場(chǎng)供給、環(huán)保政策變化也會(huì)對(duì)公司的收入產(chǎn)生較大影響。
風(fēng)云年報(bào)快評(píng) | 億帆醫(yī)藥：泛酸鈣降價(jià)拖累業(yè)績(jī)
作者 | 云飛揚(yáng)
億帆醫(yī)藥（002019，SZ）主要從事醫(yī)藥產(chǎn)品、原料藥和高分子材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售及藥品推廣服務(wù)。其中，公司的原料藥維生素B5（泛酸鈣）及原B5產(chǎn)品70%以上銷(xiāo)往歐美等多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，全球市場(chǎng)占有率40%-45%，穩(wěn)居龍頭地位。
2018年，億帆醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入46.32億元，同比增長(zhǎng)5.91%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為7.37億元，同比下降43.5%。
一、主營(yíng)收入及毛利分析
1、醫(yī)藥產(chǎn)品
醫(yī)藥產(chǎn)品主要有血液腫瘤類(lèi)、婦科類(lèi)、兒科類(lèi)、皮膚類(lèi)、骨科類(lèi)等藥品，2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.89億元，同比下降6.52%；毛利率為45.96%，較上年增加5.57個(gè)百分點(diǎn)。
2、醫(yī)藥服務(wù)
公司全年醫(yī)藥服務(wù)板塊實(shí)現(xiàn)收入14.88億元，同比增長(zhǎng)200.41%；毛利率為26.18%，較上年減少10.5個(gè)百分點(diǎn)。
2018年隨著 “兩票制”的落地，公司與國(guó)內(nèi)外合作的藥品生產(chǎn)企業(yè)間的合作模式由此發(fā)生較大變化。即由公司從合作的藥品生產(chǎn)企業(yè)直接采購(gòu)產(chǎn)品，并銷(xiāo)售到醫(yī)療機(jī)構(gòu)的模式轉(zhuǎn)變?yōu)楹献鞯乃幤飞a(chǎn)企業(yè)就合作的產(chǎn)品提供市場(chǎng)管理及營(yíng)銷(xiāo)推廣服務(wù)，公司通過(guò)收取市場(chǎng)推廣服務(wù)費(fèi)等方式獲取收益。
3、原料藥
原料藥板塊主要為維生素B5（泛酸鈣）及原B5等產(chǎn)品，2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.67億元，同比下降36.39%；毛利率為67.07%，較上年減少12.45個(gè)百分點(diǎn)。
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