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企業(yè)并購(gòu)的概念、并購(gòu)方法分類及并購(gòu)流程概述

——金融大講堂之企業(yè)并購(gòu)系列（一）

'湖南通程律師事務(wù)所金融大講堂系列' 系由我所金融團(tuán)隊(duì)創(chuàng)辦，涵蓋案例、法規(guī)、分析、創(chuàng)新、銀行、資產(chǎn)證券化、PE/VC、公司治理、并購(gòu)重組、IPO、三板、證券、信托、債市、項(xiàng)目融資、資產(chǎn)管理、擔(dān)保、財(cái)富管理、互聯(lián)網(wǎng)金融知識(shí)等，旨在傳遞、學(xué)習(xí)、交流金融業(yè)資訊，共同構(gòu)建金融安全與秩序。

企業(yè)并購(gòu)（Mergers and Acquisitions， M&A）包括兼并和收購(gòu)兩層含義、兩種方式。國(guó)際上習(xí)慣將兼并和收購(gòu)合在一起使用，統(tǒng)稱為M&A，在我國(guó)稱為并購(gòu)。即企業(yè)之間的兼并與收購(gòu)行為，是企業(yè)法人在平等自愿、等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)的一種主要形式。

從法律關(guān)系本質(zhì)上說(shuō)，企業(yè)并購(gòu)只有兩種分類：一種是股權(quán)并購(gòu)；另一種是資產(chǎn)并購(gòu)。（也有理論認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)可以分為股權(quán)并購(gòu)、資產(chǎn)并購(gòu)和合并，但筆者認(rèn)為合并本質(zhì)上是企業(yè)之間以各自的股權(quán)為對(duì)價(jià)對(duì)對(duì)方企業(yè)的一種股權(quán)并購(gòu)行為。此外從法律層面而言，股權(quán)并購(gòu)與資產(chǎn)并購(gòu)最主要的區(qū)別在于目標(biāo)企業(yè)的債務(wù)是否將由并購(gòu)后企業(yè)當(dāng)然承繼，從這一點(diǎn)而言，合并后企業(yè)同樣需要承繼合并前企業(yè)的債務(wù)，因此本文將企業(yè)合并歸類為企業(yè)股權(quán)并購(gòu)的一種類型進(jìn)行討論。）

1、股權(quán)并購(gòu)是指投資公司作為股權(quán)收購(gòu)方通過(guò)與目標(biāo)公司股東進(jìn)行有關(guān)目標(biāo)公司權(quán)益的交易，使投資公司成為目標(biāo)公司的控股股東的投資并購(gòu)行為。這種投資并購(gòu)行為可以表現(xiàn)為股權(quán)受讓、增資入股、公司合并等具體操作方式。

2、股權(quán)并購(gòu)的優(yōu)點(diǎn)：

（1）與資產(chǎn)并購(gòu)相比，可以節(jié)約流轉(zhuǎn)稅。股權(quán)并購(gòu)無(wú)需繳納營(yíng)業(yè)稅、契稅和增值稅，只需繳納印花稅并根據(jù)收益情況繳納所得稅。

（2）投資的現(xiàn)金流相對(duì)較小。相對(duì)于資產(chǎn)并購(gòu)由于一般不接受目標(biāo)公司的負(fù)債，可能需要投資公司注入大量資金。

（3）無(wú)需設(shè)立新的企業(yè)平臺(tái)。

（4）可以承繼目標(biāo)公司的資質(zhì)和聲譽(yù)。在某些需獲得行政許可的行業(yè)，在資產(chǎn)并購(gòu)的方式下，新設(shè)公司將很難承繼原目標(biāo)公司已獲取的相應(yīng)行政許可資格。

3、股權(quán)并購(gòu)的缺點(diǎn)：

（1）由于并購(gòu)前后目標(biāo)公司作為民事主體是持續(xù)存在的，因而有關(guān)民事權(quán)利義務(wù)是延續(xù)的。因此，基于出讓方披露不真實(shí)、不全面，導(dǎo)致目標(biāo)公司遭受或者負(fù)債使投資公司遭受間接損失的風(fēng)險(xiǎn)比較普遍地存在。這也是采用股權(quán)并購(gòu)方式對(duì)投資公司最大的風(fēng)險(xiǎn)之所在。

（2）由于目標(biāo)公司于員工之間的勞動(dòng)合同繼續(xù)有效，并購(gòu)后往往面臨目標(biāo)公司奐員的處理，這不僅容易激化勞資矛盾，而且會(huì)增加目標(biāo)公司的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)。

（3）股權(quán)并購(gòu)程序復(fù)雜，受讓股權(quán)需要征得目標(biāo)公司存續(xù)股東的同意，修改目標(biāo)公司的章程需要與存續(xù)股東進(jìn)行談判，為防避或然負(fù)債，需要進(jìn)行大量的盡職調(diào)查工作，因此股權(quán)并購(gòu)的工作成本要比資產(chǎn)并購(gòu)高。

（4）并購(gòu)后的整合難度大，投資公司對(duì)目標(biāo)公司行使管理權(quán)的阻力大。在股權(quán)并購(gòu)過(guò)程中，目標(biāo)公司原管理團(tuán)隊(duì)會(huì)承繼到并購(gòu)后的企業(yè)中，對(duì)原管理團(tuán)隊(duì)的整合難度大于資產(chǎn)并購(gòu)方式，在資產(chǎn)并購(gòu)中，新企業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)往往由資產(chǎn)收購(gòu)方重新任命，其整合難度較小。

4、股權(quán)并購(gòu)使用過(guò)的條件：

（1）目標(biāo)企業(yè)必須是公司類型的企業(yè)，而不能是合伙企業(yè)或私營(yíng)個(gè)體企業(yè)。

（2）對(duì)管理不規(guī)范的公司也不宜使用股權(quán)并購(gòu)。

（3）出讓方無(wú)法或不愿意對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行披露，而投資公司又不能從其他渠道獲得足夠的信息資料，且目標(biāo)公司的股份沒有公允市價(jià)的情況下，也不宜采取股權(quán)并購(gòu)方式進(jìn)行投資。

（4）目標(biāo)公司的股東特別是出讓股權(quán)的股東不存在虛假出資和出資違約的情況，不存在乙方應(yīng)當(dāng)對(duì)公司債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任的情況。

（5）在某些情況下，目標(biāo)公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)橫跨幾個(gè)行業(yè)，其中有投資公司不需要的，或者投資個(gè)不能持有的，或者有些已經(jīng)是垃圾資產(chǎn)的，不適宜進(jìn)行股權(quán)并購(gòu)。

5、股權(quán)并購(gòu)方式的再分類

從實(shí)務(wù)中看，股權(quán)并購(gòu)方式可以通過(guò)三種基本操作方式來(lái)實(shí)現(xiàn)：受讓股權(quán)、增資并購(gòu)和合并并購(gòu)。

（1）受讓股權(quán)并購(gòu)

受讓股權(quán)并購(gòu)是指投資公司通過(guò)向目標(biāo)公司的股東購(gòu)買股權(quán)的方式，使自己成為目標(biāo)公司的控股股東的一種股權(quán)并購(gòu)的操作方式。

（2）增資并購(gòu)

增資并購(gòu)是指投資公司通過(guò)向目標(biāo)公司投資增加目標(biāo)公司注冊(cè)資本，從而使投資公司成為目標(biāo)公司新股東的一種股權(quán)并購(gòu)操作方式。

（3）合并并購(gòu)

合并并購(gòu)是指投資公司或者投資公司安排自己的子公司與目標(biāo)公司合并，從而取得對(duì)目標(biāo)公司控制權(quán)的一種股權(quán)并購(gòu)操作方式。

1、資產(chǎn)并購(gòu)是指投資公司通受讓目標(biāo)公司資產(chǎn)的方式，取得目標(biāo)公司的業(yè)務(wù)，取代目標(biāo)公司的市場(chǎng)地位，從而實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目標(biāo)公司的一種并購(gòu)方式。應(yīng)注意的是，在資產(chǎn)并購(gòu)的情況下，雖然交易的標(biāo)的直接表現(xiàn)為目標(biāo)公司的資產(chǎn)，但是在資產(chǎn)并購(gòu)實(shí)務(wù)中必須注意的是：取得資產(chǎn)只是手段，通過(guò)取得資產(chǎn)取得目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)，進(jìn)而取代目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)地位才是目標(biāo)。如果不能通過(guò)取得資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)取得目標(biāo)企業(yè)業(yè)務(wù)，并取得目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)地位的目標(biāo)，并購(gòu)對(duì)投資公司的將失去意義。

2、資產(chǎn)并購(gòu)的優(yōu)點(diǎn)

（1）使用對(duì)象即目標(biāo)企業(yè)不受企業(yè)類型的限制。股權(quán)并購(gòu)要求目標(biāo)企業(yè)必須是公司類型的企業(yè)，而資產(chǎn)并購(gòu)可以適用各種類型的企業(yè)，合伙企業(yè)、私營(yíng)個(gè)體企業(yè)、為改制的國(guó)營(yíng)企業(yè)和未改制的集體企業(yè)均可采用資產(chǎn)并購(gòu)的并購(gòu)方式，只要這些企業(yè)可以有效地出售資產(chǎn)即可。

（2）可以不要求目標(biāo)企業(yè)對(duì)其經(jīng)營(yíng)狀況作全面的披露。

（3）資產(chǎn)并購(gòu)一般不會(huì)遭受目標(biāo)企業(yè)或然負(fù)債的損失，這是資產(chǎn)并購(gòu)方式的最大特點(diǎn)，也是最大優(yōu)點(diǎn)。

（4）資產(chǎn)并購(gòu)與股權(quán)并購(gòu)一樣可以減少目標(biāo)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，改變目標(biāo)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。

（5）并購(gòu)后整合的難度大于新設(shè)投資方式，但小于股權(quán)并購(gòu)方式。

（6）在采用資產(chǎn)并購(gòu)的操作方式下，即使目標(biāo)公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)有投資公司不需要的或者不能持有的，也無(wú)需像股權(quán)并購(gòu)那樣必須進(jìn)行剝離。

3、股權(quán)并購(gòu)的缺點(diǎn)：

（1）資產(chǎn)并購(gòu)一般需要履行行使投資公司設(shè)立新公司作為受讓主體和新公司受讓資產(chǎn)兩個(gè)法律程序。

（2）在多數(shù)情況下，出讓資產(chǎn)的目標(biāo)公司需要履行清算程序。

（3）稅務(wù)負(fù)擔(dān)比股權(quán)并購(gòu)重。

（4）資產(chǎn)并購(gòu)一般不能繼承目標(biāo)公司的資質(zhì)。

（5）一般情況下員工需要與目標(biāo)公司解除勞動(dòng)合同，與接收資產(chǎn)的公司另行簽訂勞動(dòng)合同。

（6）資產(chǎn)并購(gòu)與股權(quán)一樣也要受到反壟斷法的限制。

4、資產(chǎn)并購(gòu)適用的條件。

（1）適用對(duì)象可以是公司制企業(yè)，也可以是非公司制企業(yè)；可以是管理規(guī)范的企業(yè)，也可以是管理不規(guī)范的企業(yè)。

（2）關(guān)于對(duì)出讓方披露的要求，出讓方對(duì)目標(biāo)公司作全面披露的可以適用，出讓方未對(duì)目標(biāo)公司作全面披露，僅對(duì)資產(chǎn)作全面、如實(shí)披露的也可以適用。

（3）目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)能夠適用投資公司的需要。

（4）限制競(jìng)爭(zhēng)。

5、資產(chǎn)并購(gòu)可以再細(xì)分為間接資產(chǎn)并購(gòu)和直接資產(chǎn)并購(gòu)兩種操作方式。

（1）間接資產(chǎn)并購(gòu)

間接資產(chǎn)并購(gòu)是指投資公司在資產(chǎn)并購(gòu)談判結(jié)束后，在目標(biāo)企業(yè)的所在地設(shè)立一家子公司，由該自公司受讓并經(jīng)由并購(gòu)資產(chǎn)的操作方式。

從實(shí)務(wù)中看，多數(shù)資產(chǎn)并購(gòu)采新設(shè)公司受讓目標(biāo)公司資產(chǎn)的操作方式。這是因?yàn)槎鄶?shù)目標(biāo)企業(yè)和投資公司不在一個(gè)工商、稅務(wù)轄區(qū)，投資公司不能將并購(gòu)資產(chǎn)移回投資公司所在地從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，只能在并購(gòu)資產(chǎn)的原地從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，因此，必須在并購(gòu)資產(chǎn)所在地新設(shè)立企業(yè)平臺(tái)。

投資公司為接受并運(yùn)營(yíng)并購(gòu)資產(chǎn)而設(shè)立的公司，可以是投資公司的全資子公司，可以是投資公司控股的合資公司，也可以是投資公司的分公司，以可以合法運(yùn)營(yíng)并購(gòu)資產(chǎn)為準(zhǔn)。

（2）直接資產(chǎn)并購(gòu)

直接資產(chǎn)并購(gòu)是資產(chǎn)并購(gòu)的另一種操作方式。直接資產(chǎn)并購(gòu)是指投資公司直接受讓并購(gòu)資產(chǎn)，而不借助新設(shè)立的公司。直接收入的操作方式實(shí)務(wù)中一般只適用并購(gòu)?fù)．a(chǎn)企業(yè)或者破產(chǎn)企業(yè)。

一項(xiàng)成功的投資并購(gòu)需要三個(gè)條件。即正確的投資決策、順利的投資并購(gòu)過(guò)程、對(duì)目標(biāo)企業(yè)的有效整合，三位一體，缺一不可。因此企業(yè)并購(gòu)流程可以概括為投資前的決策階段、并購(gòu)過(guò)程中的交易階段及并購(gòu)?fù)瓿珊蟮恼想A段。

但在目前的律師實(shí)務(wù)中，往往重視并購(gòu)過(guò)程的交易階段而忽視了投資決策的參與與交易文件簽署后的整合。投資公司在已經(jīng)作出投資的決定時(shí)，才告知律師準(zhǔn)備交易文本，律師才參與到并購(gòu)過(guò)程中來(lái)。但筆者認(rèn)為：固然律師最重要的價(jià)值在于交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)、并購(gòu)談判的參與及并購(gòu)交易文本的擬定。但從實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目的而言，投資決策階段與并購(gòu)?fù)瓿珊蟮恼想A段，同樣具有至關(guān)重要的意義。下面我們將分別介紹企業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y過(guò)程中應(yīng)包括的三個(gè)階段的工作內(nèi)容。

公司投資并購(gòu)前的決策工作階段從制訂公司發(fā)展規(guī)劃開始，到選定投資并購(gòu)的目標(biāo)市場(chǎng)和目標(biāo)企業(yè)結(jié)束。

（1）制訂公司發(fā)展規(guī)劃。

發(fā)展規(guī)劃是公司對(duì)外投資的目標(biāo)和路線，只有在規(guī)劃的引領(lǐng)下才能有計(jì)劃、有步驟地實(shí)現(xiàn)公司的發(fā)展壯大。制訂發(fā)展規(guī)劃是公司對(duì)外投資決策的工作的起點(diǎn)。

（2）選擇目標(biāo)市場(chǎng)

公司對(duì)外投資并購(gòu)的目標(biāo)時(shí)常是由行業(yè)和區(qū)域兩個(gè)要素構(gòu)成的，選擇什么行業(yè)投資，在哪個(gè)區(qū)域進(jìn)行投資，公司必須在這個(gè)階段確定。通過(guò)調(diào)查研究選擇合適的目標(biāo)市場(chǎng)進(jìn)行投資是公司對(duì)外投資并購(gòu)基礎(chǔ)工作階段的第二步。

（3）收集目標(biāo)市場(chǎng)內(nèi)有關(guān)企業(yè)的各種信息

目標(biāo)企業(yè)能否選擇好，對(duì)并購(gòu)的成敗至關(guān)重要，投資方式能否選擇好，對(duì)投資的成敗直觀重要，而能否選擇好目標(biāo)企業(yè)和投資方式又主要取決于信息收集工作如何。收集研究各種信息，覺得投資方式及篩選目標(biāo)企業(yè)是公司對(duì)外投資基礎(chǔ)工作階段的第三步。

（4）了解有關(guān)目標(biāo)企業(yè)的意向，確定談判對(duì)象

在得知某些比較合適的目標(biāo)企業(yè)有合作意愿時(shí)，投資公司應(yīng)當(dāng)主動(dòng)利用各種機(jī)會(huì)和方式傳達(dá)信息，并且力爭(zhēng)盡早與對(duì)方直接面談。從實(shí)務(wù)中看，這種接觸可能是一次以后就進(jìn)入談判，也可能是數(shù)次之后，雙方才進(jìn)入正題。了解目標(biāo)企業(yè)的意向，確定談判對(duì)象是公司對(duì)外投資基礎(chǔ)工作階段的第四步。

本階段又可以劃分為交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)階段和交易文本的擬定和簽署階段。

（1）其中交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)階段包括了包括投資方式的選擇、交易路徑的設(shè)計(jì)、支付方式的協(xié)商和融資方式的確定。

投資方式的選擇是指采取股權(quán)并購(gòu)方式還是采取資產(chǎn)并購(gòu)方式。

交易路徑的設(shè)計(jì)是指根據(jù)目標(biāo)公司公司章程、股東之間協(xié)議中的限制性條款和交易需要確定由投資公司直接進(jìn)行并購(gòu)或由投資公司設(shè)立子公司或分公司后進(jìn)行并購(gòu)，目標(biāo)公司直接出讓股權(quán)、重組后設(shè)立子公司將資產(chǎn)注入子公司后進(jìn)行并購(gòu)或通過(guò)由投資公司對(duì)目標(biāo)增資實(shí)現(xiàn)并購(gòu)等方式，其目的在于通過(guò)交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)，達(dá)到交易結(jié)構(gòu)的合法、交易風(fēng)險(xiǎn)的可控及交易成本的最優(yōu)。

支付方式的協(xié)商是指交易雙方對(duì)并購(gòu)中并購(gòu)對(duì)價(jià)的支付種類、方式、期限的協(xié)商?？梢杂靡灾Ц兜陌ìF(xiàn)金、股權(quán)、固定資產(chǎn)及無(wú)形資產(chǎn)、債權(quán)等。

融資方式的確定是指投資公司對(duì)支付并購(gòu)對(duì)價(jià)所進(jìn)行的融資籌劃，包括權(quán)益性融資和借貸性融資兩大類。

（2）交易文本的擬定和簽署是指在確定了交易結(jié)構(gòu)后，對(duì)整個(gè)交易結(jié)構(gòu)進(jìn)行文字性固化的過(guò)程。其中包括了最初文件的簽署、談判備忘錄的簽署、交易文件的擬定和簽署。

最初文件一般是指在進(jìn)入實(shí)際正式的談判之前，為保障并購(gòu)的順利進(jìn)行所需要簽署的一系列文件。主要包括了保密協(xié)議、投資協(xié)議（在新設(shè)投資過(guò)程中與當(dāng)?shù)卣蜷_發(fā)區(qū)、工業(yè)園區(qū)簽訂的預(yù)先安排性質(zhì)的協(xié)議）、投資主體之間的合作協(xié)議。

談判備忘錄是指在在正式并合同簽訂之前，在談判過(guò)程中簽署的意向協(xié)議、會(huì)談紀(jì)要、會(huì)議紀(jì)要、備忘錄等，這些文件多數(shù)是在披露調(diào)查、商務(wù)談判之前產(chǎn)生的，也有的是在談判過(guò)程中產(chǎn)生的，大多數(shù)不具備法律約束力的文件。

交易文件的擬定和簽署時(shí)指在交易結(jié)構(gòu)通過(guò)談判確定后，對(duì)交易結(jié)構(gòu)進(jìn)行文字固化的正式簽署的并購(gòu)協(xié)議，這個(gè)過(guò)程包括交易文件的起草、多次協(xié)商修改后直至簽署完畢的過(guò)程。

并購(gòu)?fù)瓿珊蟮恼想A段自正式的并購(gòu)協(xié)議簽訂后開始，至并購(gòu)資產(chǎn)的交割完成后終止。其中包括并對(duì)并購(gòu)資產(chǎn)（股權(quán)）接收的準(zhǔn)備階段、并購(gòu)資產(chǎn)（股權(quán)）的接收與整合階段。對(duì)并資產(chǎn)（股權(quán)）接收的準(zhǔn)備階段是指根據(jù)具體項(xiàng)目的實(shí)際情況，對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)或股權(quán)進(jìn)行接收前，投資公司進(jìn)行接收前的準(zhǔn)備工作，如：組建接管團(tuán)隊(duì)，確定接收流程及接收人員，在資產(chǎn)收購(gòu)的情況下可能還涉及在資產(chǎn)所在地新設(shè)資產(chǎn)接收法人主體等。對(duì)并購(gòu)資產(chǎn)（股權(quán)）的接受與整合階段是指對(duì)并購(gòu)資產(chǎn)（股權(quán)）按既定的接收程序進(jìn)行所有權(quán)移交、對(duì)管理層進(jìn)行替換、勞動(dòng)關(guān)系的變更、公司對(duì)外公章的變更等以及公司間經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的統(tǒng)一、企業(yè)文化的逐漸融合的過(guò)程。