目錄 - - - - - 1. 上市公司吸收合并概述 2. 吸收合并的監(jiān)管邏輯 3. 選擇吸收合并重組的目的 4. 吸收合并方案設計和操作要點
關于A股吸收合并的種類，市場上很多前輩從資本運作實質的角度將吸收合并分為三類：
整體上市類：母公司IPO或者上市公司吸收合并母公司
借殼上市類：通過分階段的操作將主要資產置入上市公司實現(xiàn)借殼上市
內部重組類：通過整合兄弟公司或消除SPV公司理順內部組織結構
考慮到A股市場的監(jiān)管是以上市公司為核心，上市公司在吸收合并方案中扮演什么樣的角色直接影響到監(jiān)管邏輯和中介機構的方案設計思路，鑒于此，從實操分析的角度出發(fā)，小喵認為可以上市公司角色的不同將吸收合并的種類按如下劃分
正向吸并：主體（母公司）吸并上市公司實現(xiàn)整體上市
反向吸并：上市公司吸并母公司，包含借殼上市和吸并原母公司整體上市
橫向吸并：上市公司吸并上市公司或非上市公司，實現(xiàn)橫向整合
該分類方式同樣影響到后文對于方案設計和實操要點的分析邏輯。
1、正向吸并（母公司吸并上市公司）
在圍繞上市公司作為證券監(jiān)管核心的管理體系中，正向吸收合并上市公司并實現(xiàn)吸并方的整體上市作為特殊的存在，在我國資本市場中的案例屈指可數(shù)，主要被用于大型企業(yè)集團資產整體上市的案例中（例如美的集團吸并美的電器、招商蛇口吸并招商地產等）。
該類交易的實質為吸并方IPO的同時以定向發(fā)行的股份換股吸收合并下屬控股上市公司實現(xiàn)整體上市，原上市公司少數(shù)股東成為吸并方股東。考慮其特殊的監(jiān)管邏輯要求，小喵將在后文中對其進行著重分析。
本文的反向吸并指的是上市公司吸并其特定股東，根據(jù)該特定股東的不同又可將該類吸并的實質分為母公司資產整體上市（例如云南白藥吸并白藥控股、萬華化學吸并萬華化工等），或被吸并方通過買殼加借殼實現(xiàn)分步式借殼上市（例如ST慧球吸并天下秀、共達電聲吸并萬魔聲學等）。
上市公司吸并特定股東的交易方案本質為上市公司發(fā)行股份購買資產，與傳統(tǒng)換股并購的交易邏輯和監(jiān)管原則并無較大差異，尤其是吸并母公司實現(xiàn)整體上市的交易比較容易理解。小喵在這里著重討論一下反向吸并構成借殼上市的情形，被吸并方首先在交易前取得上市公司部分股權（買殼），上市公司換股吸收合并承接被吸并方所有資產負債（借殼），被吸并方實現(xiàn)買殼加借殼分步式借殼上市，同時完成債務下沉（包含買殼舉借的債務，買殼成本轉嫁到上市公司）。該類交易通常伴隨著被吸并方的資產重組或股權結構調整為前置程序，小喵將著重討論這類前置交易對反向吸收合并的影響。
3、橫向吸并（上市公司吸并外部主體）
橫向吸并的交易實質是上市公司對外發(fā)行股份購買資產并將標的法人主體注銷的行為。此類交易中，最值得注意的是上市公司吸并上市公司類交易（例如寶鋼股份吸并武鋼股份、中國南車吸并中國北車等），該類交易涉及二級市場的交易博弈及雙方股東的利益協(xié)調，在實操中將考驗財務顧問的撮合能力。
在圍繞上市公司的監(jiān)管體系中，吸收合并的監(jiān)管主要依據(jù)《上市公司重大資產重組管理辦法》和《上市公司收購管理辦法》；正向吸并的實質為IPO 重組，需要同時參照《首發(fā)管理辦法》和其配套文件要求操作。同時，基于考慮吸收合并交易的目的和特點，此類交易中一般會涉及國有資產監(jiān)督管理機構、商務部及市場監(jiān)督管理部門的審批。
可以預見，上市公司吸收合并重組操作涉及的限制要求和審批部門較多，對中介機構團隊的專業(yè)功底要求較高。2015年中國南車吸收合并中國北車案例中，由于方案較為復雜，同時涉及了證監(jiān)會、國資委、商務部、境外證券監(jiān)管機構、產業(yè)管理部門（相關產業(yè)資質）、工商管理部門的審批，對中介團隊的操盤經驗提出較高要求。
吸收合并操作涉及的主要法規(guī)文件通常包括：
《公司法》
《上市公司重大資產重組管理辦法》
《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》
《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》
《上市公司收購管理辦法》
《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》
如前文所述，小喵將現(xiàn)有上市公司吸收合并操作進行分類主要基于現(xiàn)有證券監(jiān)管部門的監(jiān)管邏輯，即圍繞上市公司重組為中心的監(jiān)管思路。在現(xiàn)有監(jiān)管邏輯下，所有吸并操作均由證監(jiān)會的上市公司監(jiān)管部負責審核，部分案例雖涉及發(fā)行監(jiān)管部的會簽，但最終仍由上市公司監(jiān)管部負責審核推進并要求通過并購重組委的審核。
那么該種審核監(jiān)管邏輯對整體方案的設計有什么影響呢？
我們知道，在現(xiàn)有發(fā)行和定價機制的指引下，發(fā)審委的監(jiān)管邏輯是“比照歷史”，鑒于此，發(fā)行監(jiān)管部和發(fā)審委的委員老師們恨不得將擬IPO企業(yè)的歷史和原罪全數(shù)披露、問核，至于該企業(yè)的產業(yè)優(yōu)勢或發(fā)展前景要求則相對弱化。
而在重組案例中，重組委的審核監(jiān)管邏輯是“放眼未來”，著重關注相關標的資產對上市公司未來的影響、關注定價的合理性，相反，對標的公司歷史問題的關注則相對較弱。
上述差別小喵相信操作過IPO和重組的律師和券商同事都深有體會。我們認為，前述兩種差別不僅僅是委員老師對《首發(fā)管理辦法》和《重組管理辦法》監(jiān)管精神的貫徹，更是發(fā)行部和上市部在監(jiān)管思路、委員老師的構成、市場監(jiān)督體制、市場定價體制的多重影響下的結果。在實操中即便相關重組需要通過發(fā)行部的會簽，但會簽方式畢竟不是通過發(fā)審委審核，標準存在一定不同，對發(fā)行部諸多“窗口指導”的把握尺度也存在不同，對于操盤方來講均是可以把握的空間。
綜上，目前證監(jiān)會對于吸收合并的監(jiān)管邏輯為正向吸并和借殼上市的操作“畫了重點”，也基于此，小喵認為在方案的設計過程中可以充分利用并購重組委的審核習慣和審核邏輯，有的放矢地對擬上市資產進行規(guī)范和重組、針對性地向客戶推薦合理的交易方案。
與傳統(tǒng)的上市公司發(fā)行股份購買資產相比，吸收合并方案要考慮的要素較多，方案存在的不確定性更大，于此，選擇吸收合并方案的必要性在哪里？小喵基于產業(yè)發(fā)展邏輯和公司治理邏輯兩大方向，總結出實施上市公司吸收合并重組的6個優(yōu)勢及目的如下：
無論是正向、反向還是橫向吸并，吸收合并重組方案最直接的結果即是“消滅中間層”，合并雙方的股東均可以直接持有上市公司股權。無論是通過正向吸并或橫向吸收合并消滅原上市主體，或是通過反向吸收合并消滅原上市公司股東，均可有效實現(xiàn)股東直接持有新上市公司股權或直接持有資產，實現(xiàn)上市流通，另一方面也達到梳理股權結構、優(yōu)化治理結構的目的。
現(xiàn)有的案例中云南白藥吸并白藥控股、萬華化學吸并萬華化工及所有反向吸并的案例應均有此類考慮。值得注意的是，在現(xiàn)有的監(jiān)管限制下，被吸并方的資產和債務等是可以由吸并方或者吸并方的全資子公司來承接的，而發(fā)購方式中暫時無法做到這一點。
在母公司和上市公司的交易中，采用正向吸并的一大優(yōu)勢和目的通常是可保留吸并方特殊的牌照或歷史沿革，反觀上市公司無論通過發(fā)購或者是反向吸并的方式都將導致母公司成為上市公司的子公司/下屬資產。當重組方式在經濟性角度不存在較大差異時，以下特殊情況可能影響整體方案的設計：
①歷史沿革和商標商號的考慮，即部分企業(yè)有保留商標商號和歷史沿革的特殊要求；②特殊資質的承繼，部分企業(yè)的特殊資質無法實現(xiàn)當然承繼，該資質的重要性直接影響方案設計；③公司治理的考慮。
該類情況在操作著名國企、中字頭企業(yè)及特殊行業(yè)公司案例時或成為影響方案設計的特殊考慮因素，比如通過正向吸并實現(xiàn)整體上市的招商公路、招商蛇口等。
吸收合并的特點在于吸并方需要承繼被吸并方的全部資產、負債、業(yè)務、人員及相關權益。我們可以通過合理的方案設計及利益交換，實現(xiàn)現(xiàn)金流和資產的匹配。
現(xiàn)有案例中，中銀國際和北京時代九和律所操盤的共達電聲吸并萬魔聲學案例堪稱經典，通過“買殼 反向吸并借殼”的方式在實現(xiàn)借殼上市的同時，也將被吸并方（買殼方）的全部債務（包含買殼舉借債務）下沉至上市公司，而之前高價買殼的成本也將由上市公司進行分擔。反過來上市公司原股東也通過二級市場股價表現(xiàn)獲得了利益補償，安排可謂精妙。
相對于上市公司發(fā)行股份購買資產，吸收合并方案可控制的要素更多，對操盤手而言可動用的手段也就更多。
發(fā)購方案中傳統(tǒng)可平衡交易雙方利益最重要的要素是上市公司發(fā)行價及交易對價，而吸并方案中可以額外考慮異議股東現(xiàn)金選擇權的安排，在正向吸并中更是可以考慮對上市公司原股東進行溢價，平衡小股東的利益。具體的考慮安排小喵會在后續(xù)的文章中與大家分享討論。
但值得注意的是，正向吸并的方案雖可以通過向上市公司小股東溢價的安排獲得小股東的支持，但該主動溢價能否獲得市場的認可存在不確定性，換句話說，交易雙方相互認可的價值（pao mo）能否在交易完成后獲得市場的認可，存在一定不確定性，大家可以從市場上已有的正向吸并案例窺見一二。
本點考慮主要針對正向吸并上市的方案考慮。如前文所述，雖然“借殼上市”及“正向吸并”重組在方案審核上“參照IPO”審核，但在實操中存在各自的側重點，擬上市主體可以針對自身的特點酌情選擇，這點在借殼上市的方案設計時財務顧問均會考慮，這里不再贅述。
值得注意的是，正向吸并和借殼上市存在一點重要的不同：正向吸并的標的資產可通過市場法的方式估值并對價（若涉及國資需要特殊審核），通常不需進行業(yè)績承諾；而絕大多數(shù)借殼標的依據(jù)監(jiān)管層的要求基于資產評估結果定價，需進行盈利預測及業(yè)績承諾。該差別或將直接影響整體方案的設計和選擇。
作為歷史的遺留產物，B股問題一直缺少合理的解決方案，現(xiàn)有案例中B股股東主要通過換股吸收合并的方式成為A股上市公司股東，陽晨B、東電B、新城B、招商地產B、深基地B、小天鵝B等均是類似安排。
B股問題的另一個解決思路是B轉H。小喵曾參與過市場上僅有的幾個B轉H案例，但部分案例即使在獲得證監(jiān)會的批文后在實操中仍存在困難，不得不擱置（若讀者朋友有興趣小喵將在后續(xù)發(fā)文討論）。因此，對于有解決B股問題需求的客戶，截至目前換股吸收合并仍是最穩(wěn)妥的方案。
正如上篇所說，上市公司吸收合并重組方案可以利用吸收合并的優(yōu)勢特點實現(xiàn)實施方的目的，包括但不限于梳理內部資產架構、保留吸并方的特殊牌照及歷史沿革、實現(xiàn)債務的轉移等。但與傳統(tǒng)的發(fā)行股份購買資產重組相比，也存在著法律程序更多、不確定性更大及實操審核標準無明文規(guī)定、實操案例較少等問題。也基于此，實踐中吸收合并方案設計的實質是通過相對更高難度的技術手段實現(xiàn)特定的目的。
也正因如此，操盤手們在設計和推介方案時需要緊緊切合客戶的需求和痛點，判斷吸收合并方案的特點是否相對更能滿足客戶的核心訴求?？偠灾谖蘸喜⒃诓僮魃系南鄬碗s性，唯有切中客戶真正需求才能繼續(xù)推行吸收合并的方案。
目前，監(jiān)管機構并未對吸收合并重組，特別是正向吸并重組的申報進行明確的指導。小喵基于項目經驗及與監(jiān)管機構的溝通結果總結了重組報告書編排和申報文件要求。
①關于重組報告書：
反向吸并&橫向吸并：報告書主要參考26號準則和《上市公司重大資產重組申報工作指引》的要求，若構成借殼上市則參考借殼的要求編制報告書?，F(xiàn)有案例中可參考共達電聲吸并報告書、萬華化學吸并報告書。
正向吸并：同時參考26號準則、《上市公司重大資產重組申報工作指引》和1號準則的要求。現(xiàn)有案例中可參考美的集團整體上市報告書和招商公路整體上市報告書。
②關于申報文件：
參考26號準則和《上市公司重大資產重組申報工作指引》的要求，借殼和正向吸并案例還要同步參考9號準則。
作為正向吸并方案的核心要素，吸并方的整體估值（市場法）和被吸并方的交易溢價率的設計將直接影響交易成敗，是交易雙方談判的核心條款，同時也將貫穿影響整體方案其他細節(jié)的設計。參考現(xiàn)有的交易報告書，兩方的交易對價大多采用可比公司對比、可比交易對比等方式論述雙方估值的合理性。
但操作過正向吸收合并重組及其他市場化重組的同仁們應該也認識到該等“合理性”是最后大家看到的“表象”。與發(fā)購類項目相似，交易雙方的交易對價是交易雙方談判妥協(xié)的結果，財務顧問出具的估值報告僅作為談判的一個參考，并非依據(jù)。但與發(fā)購類項目不同的是，正向吸并中的被吸并方，即被吸并上市公司的中小股東在交易中具有相對更強的談判籌碼，持股占比較高的非關聯(lián)方中小股東甚至可以直接影響換股比例和溢價率的確定。
這里需要敲黑板注意的是，合并雙方估值的合理性是監(jiān)管機構和外部投資者關注的核心，但對交易雙方來說換股比例才是影響各自利益的實質。
正向吸并可采用估值報告作為交易對價參考（若涉及國資交易，需要獲得國資委的特殊同意，解釋口徑歡迎關注并私信小喵交流），相對發(fā)購項目存在相對更大的靈活性，交易雙方均存在對價調整的空間，因此對交易雙方而言估值的本質在于“換股比例”而非絕對估值，但絕對估值將影響市場上的其他投資者的判斷，也可能導致前文中所述的估值偏（pao）差（mo），這里就延伸出吸收合并方案的二級市場交易策略問題，小喵在本文中不做延展。
磚友們在IPO實操中，除了參照《首發(fā)管理辦法》的要求，還需考慮各種“窗口指導”的隱性要求，雖然該等指導絕大多數(shù)被新的“50條”吸納，但仍有部分隱性要求在現(xiàn)有“審核制”體制下成為隱性紅線。
上篇說到正向吸收合并雖參考IPO審核要求，但最終仍由并購重組委審核，在監(jiān)管邏輯上存在些許差別，因此，如何拿捏發(fā)審委和重組委之間審核邏輯的差別，在個別核心問題上能否進行挑戰(zhàn)是考驗操盤手們理論功底和政策把握能力的關鍵。該點涉及具體問題，操作過重組上市或正向吸并案例的磚友們應深有體會，此處小喵不再展開論述。
（1）現(xiàn)金選擇權行權方案
異議股東的保護方案是吸收合并案例中的特有安排，更是監(jiān)管機構反饋問題中必問的核心問題之一。根據(jù)現(xiàn)有法律條款的要求，方案通常采用以下兩種方案：
①向除大股東外的所有股東提供現(xiàn)金選擇權
獲得現(xiàn)金選擇權的條件為：1）未承諾放棄行使現(xiàn)金選擇權；2）現(xiàn)金選擇權實施日持有股份；3）在規(guī)定時間里履行申報程序。
②向異議股東提供現(xiàn)金選擇權
獲得現(xiàn)金選擇權的條件為：1）在股東大會上對交易方案及子議案均投出有效反對票；2）自股東大會的股權登記日起，作為有效登記在冊股東持續(xù)持有代表該反對權利的股票直至現(xiàn)金選擇權實施日；3）在現(xiàn)金選擇權申報期內成功履行相關申報程序
上述兩種方案均可以有效保護中小股東的利益，均能得到監(jiān)管機構的認可。兩種方案的選擇需綜合考慮整體方案的設計影響（換股比例、溢價率、EPS攤薄等影響）并參考前期中小股東的溝通結果。
針對上述兩種方案的行權條件進行比較，實際操作中，有部分同行認為采用異議股東現(xiàn)金選擇權的方案將逼迫中間股東在股東大會時投出反對票，換取一個期權，之后再參考二級市場的走勢判斷是否最終行使現(xiàn)金選擇權。小喵認為，該倒逼機制更多的存在于上市公司吸并上市公司的交易中，兩家上市公司股價的相對波動易導致交易雙方的中小股東存在逆向選擇的可能。
但在一方標的為非上市公司的情況下，標的資產的估值情況相對明確，中小股東對交易的預期也相對明確，上市公司股東的訴求相信已經體現(xiàn)在財務顧問和估值機構對非上市標的的估值中，因此在股東大會上先投反對票保留現(xiàn)金選擇權的必要性也減弱。
因此，選擇何種現(xiàn)金選擇權提供方案需要結合本次交易的實質（正向、反向、橫向）、二級市場的走勢及市場的估值預期等因素綜合考慮，存在博弈的空間。
（2）現(xiàn)金選擇權提供方
現(xiàn)金選擇權提供方可以為吸收合并交易的參與方或其關聯(lián)方，也可以由第三方充當。一般來說，為了鼓勵小股東投出贊成票，現(xiàn)金選擇權的定價一般會貼近規(guī)則允許的底線?，F(xiàn)金選擇權提供方的選擇需要考慮以下幾個因素：
1）現(xiàn)金選擇權提供方的履約能力：現(xiàn)金選擇權的行權日在交割前，一般監(jiān)管機構會要求提供方具備購買理論最大可行權數(shù)量股票的實力；
2）如果由交易相關方或其關聯(lián)方充當現(xiàn)金選擇權提供方，需要考慮是否可能因提供現(xiàn)金選擇權觸發(fā)要約收購、甚至是否符合上市條件等問題；
3）如果由第三方提供現(xiàn)金選擇權，需要考慮相關方的風險管理措施、資金實力等因素。
因此，若采用向全體股東提供現(xiàn)金選擇權的方案，監(jiān)管部門將額外關注大股東的資金實力，同時也將引申出“是否會影響上市條件”等必問的相關反饋問題，考驗操盤方對整體方案和中小股東意向的掌控力。
作為《公司法》賦予債權人的權利，債權人在三類吸收合并重組中均將扮演極其重要的角色。但在實際操作中由于其不作為國有資產和證券監(jiān)管機構的審核重點（僅會象征性的問詢），通常被律師和投行所忽略，這一點，小喵弱弱地覺得可以通過中介團隊在吸收合并操作中對債權人問題的關注程度來判斷該中介團隊對吸收合并案子的實操經驗。特別在近兩年市場利率水平出現(xiàn)大幅波動的情況下，機靈的債權人完全可以通過吸收合并的契機提出提前清償或者利率補償?shù)囊?，這一點卻往往被操盤手忽略。
針對該問題，我們來看看萬華化學的案例，控股股東萬華實業(yè)在吸并重組前進行了分立操作——原萬華實業(yè)分立為“萬華實業(yè)（繼續(xù)存續(xù)） 萬華化工（新設主體）”。分立后，新設的萬華化工成為萬華化學的控股股東。
分立后，原萬華實業(yè)在金融機構的貸款及發(fā)行的票據(jù)、融資券等，對外由存續(xù)萬華實業(yè)繼續(xù)承擔，并由存續(xù)萬華實業(yè)、萬華化工雙方承擔連帶責任；對內由萬華化工對該等債務承擔最終償還責任。
以上案例的中介團隊為東方花旗證券和中咨律所，該方案安排合理“化解”了存續(xù)上市公司為關聯(lián)方擔保的合規(guī)問題，也兼顧了債權人的利益，安排可謂精妙。
在大型集團企業(yè)吸并下屬上市公司或“蛇吞象”式反向吸并中，通常會遇到社會公眾股比例觸及上市紅線的問題。該類問題在實踐中經常通過在吸并前引入戰(zhàn)略投資者或盡可能給上市公司小股東提高溢價（提升中小股東占比）來解決。該問題在設計方案時即應予以考慮。
這里需要額外注意的是，在國有企業(yè)的案例中，若要引入戰(zhàn)略投資通常需要根據(jù)《企業(yè)國有資產交易監(jiān)督管理辦法》實施進場交易。在實施進場交易這類公開交易過程中，難免遇到信息披露問題：一方面操盤方需要以資產上市和注入的預期來吸引戰(zhàn)略投資者，另一方面該等消息又將引起上市公司二級市場股價的波動，被動影響未來的換股比例、對沖投資者的預期收益。如何統(tǒng)籌考慮并制定合理的方案是操盤手需要面臨的現(xiàn)實問題。
引申來看，在已有的案例中，云南白藥和招商公路等均在整體上市前進行過引戰(zhàn)增資。其中招商公路在吸并華北高速之前曾進行過105億元的引戰(zhàn)增資，通過當時的整體估值可以估算，招商公路選擇該方案的募資效果遠好于直接IPO，同時也為戰(zhàn)略投資者帶來不錯的投資收益，相信也為中金公司、招商證券、中銀國際3家財務顧問帶來豐厚的經濟效益$_$。但在2018年交易所對停牌時間進行嚴格規(guī)范后，前述信息披露的操作難題更為突出，復制招商公路案例的難度增大。
8、正向吸并中是否采用評估報告的考慮
如上篇所述，正向吸并可采用估值報告作為交易對價參考（若涉及國資交易，需要獲得國資委的特殊同意），相對發(fā)購項目存在相對更大的靈活性。但根據(jù)監(jiān)管層的監(jiān)管邏輯，估值報告的估值結果“原則上、理論上”不能與傳統(tǒng)方式評估的結果相差太遠。
若存在因行業(yè)特點、企業(yè)發(fā)展階段等特殊原因導致的市場法估值無法匹配傳統(tǒng)方式評估的結果，或無法滿足國資監(jiān)管對交易對價的要求，則需要考慮采用評估報告作為吸并方對價的依據(jù)，相應的也將根據(jù)監(jiān)管機構的要求出具相應的業(yè)績承諾。
值得注意的是，在招商蛇口吸并招商地產的案例中，小喵理解招商蛇口應該是通過主動業(yè)績承諾的方式支撐估值報告中的估值結果，該方式同樣獲得監(jiān)管機構的認可。
在上市公司發(fā)購案例中，大多數(shù)的方案設計應力求在交易方案公告后、方案交付股東大會審議前，上市公司股價能超過鎖價的股價，這樣即使上市公司股價出現(xiàn)少許倒掛，交易對手方一般不會提出異議。
而吸并案例中，由于溢價率和現(xiàn)金選擇權的存在，二級市場股價波動對交易結果影響的敏感性被放大，這種放大尤其體現(xiàn)在上市公司吸并上市公司的案例中。
由于對小股東溢價率的存在，若在方案交付股東大會審議前，上市公司股價低于考慮溢價率后的交易對價，則交易對方上市公司小股東可考慮投反對票保留現(xiàn)金選擇權的方式對沖風險，最終的結果是增加了方案被股東大會否決的可能性。因此在吸收合并實操中，特別是橫向吸并中，需要時刻關注交易雙方上市公司股價的走勢，并準備應急方案。
在現(xiàn)有案例中，美的集團吸并小天鵝的方案設計中充分考慮了該問題，先后設計了股份回購、分紅承諾等方式減少二級市場股價波動對中小股東投票的影響，確保方案最終通過兩家上市公司股東大會，而若未實施上述操作，該方案在小天鵝的股東大會上將面臨極大的投票考驗。
歷史上A股市場的吸收合并案例多出現(xiàn)于大型國企集團的內部重組，也正因如此，出現(xiàn)了一些重大無先例的操作，這些操作的路徑在現(xiàn)在看來可能已經無法復制?；跇I(yè)務關系，小喵對一些特殊案例的歷史緣由進行了梳理，并且對小伙伴們最關心的配套募集資金及非同一控制下正向吸并的可能性問題有了相對明確的答案。
在法律形式上，一個公司可以通過吸收合并的方式實現(xiàn)一次性購買并滅失外部企業(yè)。但在涉及上市公司的操作中，向外吸收合并的方式可能為監(jiān)管留下漏洞?？偨Y而言，經小喵與重組委委員及上市部老師的多次溝通，監(jiān)管層目前傾向以從嚴監(jiān)管、尊重交易實質的角度進行判斷，原則上正向吸并整體上市只允許在同一控制下進行，即擬上市公司不能憑借外部的殼資源實現(xiàn)正向吸并。
