昨天朋友 @走西門的大官人 發(fā)了篇帖子，里面對(duì)宋城去年及今年的估值狀態(tài)進(jìn)行了解讀，文字復(fù)制如下:
今年業(yè)績?nèi)≈兄档迷挻蟾?3億，六間房的承諾大概是3.5億，那線下部分大概是9.5億，對(duì)比去年的線下凈利潤7.8億，增速約為22%。宋城總市值285億，六間房評(píng)估34億，打個(gè)大折扣的話算25億，線下部分市場(chǎng)估值為260億，當(dāng)前估值為27倍。19年宋城線下考慮到有桂林項(xiàng)目正式開始貢獻(xiàn)利潤，再加上張家界、西安、藏迷開業(yè)，還有明月山結(jié)轉(zhuǎn)以及輕資產(chǎn)貢獻(xiàn)的管理費(fèi)，可能今年的增速會(huì)略快于18年。但假設(shè)今年線下宋城增速在25%左右，宋城的線下部分估值仍然在20倍以上。從這個(gè)角度看，宋城的價(jià)格不算便宜！
首先未經(jīng)充許就隨便摘錄是不道德的，但我單方面認(rèn)為彼此都那么熟了，西門兄不會(huì)介意
。西門兄這段話
，字面意思是宋城當(dāng)前并不便宜
。當(dāng)然其后面羅列了些理由論證好公司很難有便宜的價(jià)格
。好公司一定要低市盈率才是好價(jià)格？才是俱有了安全邊際？個(gè)人完全不認(rèn)同。西格爾教綬在其巨著《投資者的未來》中就用大量的事實(shí)論證了投資者收益的基本原理——股票的長期收益并不依賴于實(shí)際的利潤增長情況，而是取決于實(shí)際的利潤增長與投資者預(yù)期的利潤增長之間存在的差異。
安全邊際是什么？是高折扣！是五毛錢的價(jià)格買一元錢的價(jià)值。那么有沒有安全邊際？首先要確定股權(quán)的內(nèi)在價(jià)值，然后再以打折的價(jià)格買入。實(shí)際上我始終認(rèn)為這與市盈率沒有必然的關(guān)系，實(shí)際與預(yù)期的差值才是安全邊際的來源。也就是說企業(yè)也許很差，實(shí)際上真的很差，企業(yè)利潤增長表現(xiàn)和投資者預(yù)期之間沒有差異。那么此時(shí)的低市盈率狀態(tài)根本沒有安全邊際可言，反之如果投資者的預(yù)期很好，但企業(yè)的實(shí)際狀況更好。也就是說，企業(yè)的利潤增長水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于投資者對(duì)它的預(yù)期，這種差異導(dǎo)致的合理的市盈率水平完全符合安全邊際的所有要素。我們可以理直氣壯的買入因?yàn)樗辛税踩呺H。
為了說明這個(gè)問題，我們還是用宋城的歷史數(shù)據(jù)來說話。以宋城的上市第一天，2010年12月9日，收盤價(jià)64.49元計(jì)算，當(dāng)時(shí)的市盈率高達(dá)110倍。
如果一個(gè)人在收盤價(jià)附近買入，拿到今天的收益率是2.54倍，復(fù)合收益率達(dá)到12.5%，如果對(duì)比指數(shù)來看，這八年來實(shí)際上是跑贏指數(shù)的，也就是說當(dāng)初100倍的市盈率，實(shí)際上也是處在合理估值的一個(gè)上限水平。此時(shí)投資者預(yù)期與使企業(yè)實(shí)際發(fā)展之間是沒有差異的。宋城演藝后來的良好企業(yè)增長被市場(chǎng)預(yù)計(jì)到了，這個(gè)時(shí)候是沒有安全邊際可言的。但是我要重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)是這個(gè)價(jià)格是沒有泡沫的，是處在合理水平的一個(gè)上限區(qū)間。幾年后到了12年12月初，宋城經(jīng)過幾年的調(diào)整，創(chuàng)下了10.64元的歷史最低價(jià)，對(duì)應(yīng)11年的年報(bào)0.4元的業(yè)績，市盈率仍然高達(dá)26.6倍。如果有投資者在那個(gè)時(shí)候買入拿到今天，六年共獲利4.57倍，復(fù)合收益率高達(dá)28.5%,此時(shí)企業(yè)的良好表現(xiàn)并沒有被市場(chǎng)預(yù)期，兩者是存在很大差異的，此時(shí)反而是擁有非常好的安全邊際的買入時(shí)機(jī)。
當(dāng)然很多人刻板的認(rèn)為15倍市盈率才屬于安全邊際的上限，那么在12年12月初，如果要滿足這一條件，股票價(jià)格將降為六元，那么拿到今天會(huì)有一個(gè)什么樣的情況呢？六年將獲利8.2倍，復(fù)合收益率高達(dá)42%。這么夢(mèng)幻般的收益率，你覺得市場(chǎng)會(huì)提供嗎？
回到今天，仍然有一幫人認(rèn)為20多倍的線下估值是高的，是不符合安全邊際原則的。非要等15倍是會(huì)投資呢！還是會(huì)投資呢！
實(shí)際上未來未來三年輕資產(chǎn)不算，九寨重新開業(yè)，衍生品、VR等新業(yè)務(wù)、杭州3號(hào)劇院、三亞2號(hào)劇院投入使用等等全不算，僅重資產(chǎn)項(xiàng)目就有西安、上海兩重磅、張家界、佛山、西塘以及澳州。無論從各方面考慮市場(chǎng)應(yīng)該提前給一定的溢價(jià)反映良好預(yù)期才對(duì)。但是市場(chǎng)先生完全理會(huì)，這樣的好機(jī)會(huì)你會(huì)視而不見嗎？
實(shí)際上宋城的投資邏輯特別清晰:
1、新增項(xiàng)目——這個(gè)以前說過未來十年左右會(huì)完成全國布局總數(shù)二十到二十五左右吧，現(xiàn)在己公布十個(gè)。
2、轉(zhuǎn)化率提升——目前三亞最高實(shí)際上別說15%了，那怕12%，那么至少三個(gè)劇場(chǎng)才夠。
3、票價(jià)上漲而成本上漲相對(duì)較慢的剪刀差——成本中建筑物及土地折扣占比較高這個(gè)是變化不大的，不會(huì)隨票價(jià)上漲而上狀，十年后如果某個(gè)千古情景點(diǎn)凈利潤率達(dá)到60%甚至70%以上千萬不要吃驚。
4、新增玩法——宋禮和VR我就不說了，西塘落地后，我先把話放這，留著驗(yàn)證，現(xiàn)有千古情一定會(huì)效仿進(jìn)行全域改造……
今年經(jīng)濟(jì)不景氣，很多行業(yè)都在苦苦掙扎，我們來看看2018年旅游行業(yè)數(shù)據(jù)——2018年我國國內(nèi)旅游人數(shù)預(yù)計(jì)將達(dá)到55億人次，同比增長10.8%，國內(nèi)旅游收入預(yù)計(jì)將達(dá)到5.13萬億元，同比增長12.3%。
對(duì)比今年上半年——2018年上半年情況，國內(nèi)旅游人數(shù)28.26億人次，增速11.4%，收入2.45萬億，增速12.5%。
在下半年尤其是四季度經(jīng)濟(jì)大環(huán)境不好的情況下增速依然維持平穩(wěn)較快增長實(shí)在是非常好的賽道。
我們對(duì)較快的復(fù)合收益的預(yù)期一定寄托在快于國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度行業(yè)中的少數(shù)業(yè)績?cè)鏊儆指哂谡麄€(gè)行業(yè)的雙快速的優(yōu)質(zhì)企業(yè)身上，而這種企業(yè)并不多，一旦擁有，就要緊緊抓牢，盡量拿滿整個(gè)發(fā)展周期……
@今日話題
$宋城演藝(SZ300144)$
