本文刊發(fā)于《現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)探討》2020年第9期
內(nèi)容提要:面對國際形勢的不確定性，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)擴(kuò)區(qū)是中國加大對外開放力度的重要舉措，通過采用前沿“反事實(shí)”框架下的合成控制法，利用上海市實(shí)際利用外資數(shù)據(jù)，對自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)內(nèi)資本要素流動(dòng)的政策效應(yīng)進(jìn)行評估。研究發(fā)現(xiàn)，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)政策除了可以顯著提高外資利用水平，對外資波動(dòng)性也起到了顯著的平抑作用；進(jìn)一步地，利用安慰劑檢驗(yàn)廣東與重慶的外資波動(dòng)情況，發(fā)現(xiàn)兩個(gè)省份在相同的時(shí)間點(diǎn)內(nèi)并沒有出現(xiàn)上海的外資波動(dòng)情況，表明研究結(jié)論具有較強(qiáng)的穩(wěn)健性。后期，通過聚焦投資與貿(mào)易自由化，進(jìn)行制度創(chuàng)新與突破；對標(biāo)國際自由貿(mào)易港，探索有競爭力的稅制安排；制定高端人才引進(jìn)政策，提高貿(mào)易服務(wù)水平，以進(jìn)一步釋放自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的政策紅利。
關(guān)鍵詞:自貿(mào)試驗(yàn)區(qū) 資本流動(dòng) 自然實(shí)驗(yàn)法 政策評估 上海市
一、引 言
二、理論基礎(chǔ)：比較優(yōu)勢理論
與全球價(jià)值鏈分工
三、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)
當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)的資本要素流動(dòng)已經(jīng)脫離了國際貿(mào)易。一方面，由于跨國公司成為了國際資本投資的主體，跨國公司跨國界的組織形式能夠利用信息優(yōu)勢，敏銳捕捉到全球市場機(jī)會(huì)，依托人才優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢以及資本優(yōu)勢，進(jìn)行投資決策；另一方面，信息技術(shù)的發(fā)展也為資本流動(dòng)提供了技術(shù)保障，市場信息技術(shù)的透明程度日益增加，緩解了母國與東道國市場信息不對稱及時(shí)效性的問題，縮短了項(xiàng)目投資決策的過程，加快了國際市場上資金的流動(dòng)性。資本要素流動(dòng)性增加，將會(huì)在“學(xué)習(xí)效應(yīng)”作用下，提高區(qū)域內(nèi)的勞動(dòng)生產(chǎn)率，促進(jìn)區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，實(shí)現(xiàn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展。因此，資本要素作為生產(chǎn)要素的重要組成部分，其對區(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有舉足輕重的作用。
1.貿(mào)易制度安排對資本流動(dòng)的影響
自20世紀(jì)90年代初，Calvo et al.（1993）、Fernandez（1996）形成了國際資本流動(dòng)的“推拉理論”分析框架，后期學(xué)者在此框架下展開了諸多國際資本流動(dòng)的研究。其中，國內(nèi)外學(xué)者從理論層面、戰(zhàn)略意義與政策效應(yīng)等多個(gè)維度，對國際資本流動(dòng)的影響因素進(jìn)行了深入研究。基于資本要素流動(dòng)的“推拉理論”分析框架，當(dāng)前中國作為新興經(jīng)濟(jì)體，經(jīng)濟(jì)增長速度維持在中高速，業(yè)已成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，中國成為了資本追求穩(wěn)定收益的重要目的地。同時(shí)，近年來隨著中國市場經(jīng)濟(jì)體制建設(shè)的不斷完善，穩(wěn)健的財(cái)政貨幣政策成為了國際資本避險(xiǎn)的重要市場。當(dāng)前，全球經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇階段，西方主要發(fā)達(dá)國家通過貿(mào)易保護(hù)措施，以實(shí)現(xiàn)短期內(nèi)提振國內(nèi)經(jīng)濟(jì)、增加就業(yè)崗位的目標(biāo)，造成全球資本的流動(dòng)性受到抑制。在逆全球化勢力抬頭的當(dāng)下，中國通過自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的政策制度安排，積極探索開放的新形式，有利于全球資本流動(dòng)性的增加。
基于利率平價(jià)理論，在兩國利率存在差異的情況下，國際資本將從低利率的國家流向高利率區(qū)域以便尋求利差收益，同時(shí)新興國家較快的經(jīng)濟(jì)增長速度為國際資本的高收益率提供了一種有效途徑（Calvo et al.，1993；Chuhan et al.，1998）。隨著私人資本在全球資本流動(dòng)過程中的影響作用日益增強(qiáng)，Brana & Lahet（2011）認(rèn)為，國際投資者之間的情緒傳染也成為了亞洲國家資本流入的重要途徑。此外，經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期、資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)、國內(nèi)的利率水平及國內(nèi)通貨膨脹因素都成為了資本要素流動(dòng)的重要影響因素。Jie（2015）研究了資本管制與資本流動(dòng)性的關(guān)系，利用1995-2011年新興經(jīng)濟(jì)體的面板數(shù)據(jù)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)對外商直接投資進(jìn)行管制將會(huì)顯著降低外資在本國市場上的波動(dòng)。其中，資本管制與資本流動(dòng)性的關(guān)系研究，可延伸至一國的經(jīng)濟(jì)制度安排，在貿(mào)易政策對資本流動(dòng)性的影響方面，則要追溯到Mundell-Fleming模型。在該模型中，一個(gè)國家將不可能同時(shí)滿足固定匯率、獨(dú)立的貨幣政策與資本要素的自由流動(dòng)三個(gè)條件，因此政策制定者必須要舍棄一個(gè)條件來滿足另外兩個(gè)條件，或是在三個(gè)條件中尋找平衡點(diǎn)。Canale et al.（2017）通過實(shí)證分析驗(yàn)證了貿(mào)易政策在不同歐盟成員國之間存在差異性，為了維持區(qū)域內(nèi)資本自由流動(dòng)性，歐盟區(qū)域的政策制定者選擇了穩(wěn)定的金融政策，并且將財(cái)政政策的彈性維持在了最低限度上。現(xiàn)階段，隨著人口紅利式微，制度紅利成為了中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的重要?jiǎng)幽?，其中自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)制度作為典型的制度紅利，將進(jìn)一步促進(jìn)區(qū)域資本流動(dòng)，提高區(qū)域利用外資的質(zhì)量。鑒于此，本文提出如下研究假設(shè)。
假設(shè)1:上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)政策減少了外資管制，促進(jìn)了資本要素的流動(dòng)。
2.自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)對資本要素流動(dòng)性的影響
自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)，作為中國建設(shè)貿(mào)易強(qiáng)國的制度創(chuàng)新實(shí)踐，在一定程度上，可以視作中國提高貿(mào)易質(zhì)量而采用的某種極其重要的政策實(shí)驗(yàn)，前期，中國學(xué)者關(guān)于自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的研究主要圍繞理論層面展開定性分析。夏善晨（2013）指出，自20世紀(jì)60年代以來，新興國家和地區(qū)以及發(fā)展中國家將自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)作為發(fā)展國際貿(mào)易、轉(zhuǎn)口貿(mào)易、引進(jìn)外資、擴(kuò)大就業(yè)、實(shí)施經(jīng)濟(jì)政策、促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要政策。左連村等（2014）從自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的開放措施與CEPA開放措施的協(xié)調(diào)性角度著手，采用制度比較的方式，對上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)在投資者準(zhǔn)入限制措施、利率市場化、人民幣資本項(xiàng)目可兌換、民營資本和外資金融機(jī)構(gòu)、服務(wù)業(yè)開放內(nèi)容和開放管理模式等方面的開放優(yōu)越性進(jìn)行了分析，并且進(jìn)一步提出了優(yōu)化路徑。葉靜（2015）基于政策擴(kuò)散的角度，研究發(fā)現(xiàn)由于地方政府享有較高的自主權(quán)，地方政府的政策學(xué)習(xí)是中國進(jìn)行自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)實(shí)踐的最終原因。隨著自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的持續(xù)擴(kuò)展，李瀟等（2019）通過政策效應(yīng)評估法與合成控制法對上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的稅收政策進(jìn)行效應(yīng)評估，結(jié)果發(fā)現(xiàn)上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)存在正向稅收收入效應(yīng)，區(qū)域內(nèi)的稅收創(chuàng)新舉措有效擴(kuò)大了稅收收入規(guī)模。
大量外資流入對經(jīng)濟(jì)增長帶來積極影響的同時(shí)，亦對東道國的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生沖擊，近年來國內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)開始從不同角度研究資本流動(dòng)加劇對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。隨著新興經(jīng)濟(jì)體占全球經(jīng)濟(jì)比重越來越大，新興經(jīng)濟(jì)體成為了境外資本流入的主要目的地，Hutchison & Glick（1999）通過對1975-1990年90個(gè)國家的大樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，研究表明隨著新興市場國家資本市場開放性的提高，加之多樣化的金融產(chǎn)品，這些國家同時(shí)爆發(fā)銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的可能性將會(huì)增加。Korinek & Sandri（2016）認(rèn)為國際資本流動(dòng)將會(huì)對新興國家經(jīng)濟(jì)體的金融市場造成顯著的波動(dòng)。隨著中國對于外資流入管控規(guī)制的逐步放開，大量的外資流入對中國經(jīng)濟(jì)增長與實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成的影響于2004年得到了集中體現(xiàn)。2004年，國際資本大規(guī)模流入中國，中國外匯儲(chǔ)備新增了2000多億美元，在短時(shí)間內(nèi)國際資本大規(guī)模流入導(dǎo)致了國內(nèi)貨幣發(fā)行量“被動(dòng)”地加快發(fā)行；投資增長速度被貸款規(guī)?！敖壖堋?；國際資本進(jìn)入資產(chǎn)部門的范圍增大、程度加深，間接推動(dòng)了中國中心區(qū)域房地產(chǎn)市場價(jià)格的上升（張曉晶等，2005）。相對地，資本大規(guī)模流入某一區(qū)域市場的同時(shí)，也伴隨著資本驟然從另一區(qū)域市場的撤退（Forbes & Warnock，2011）。田素華和徐明東（2008）研究發(fā)現(xiàn)，開放經(jīng)濟(jì)體國家在實(shí)施貨幣政策過程中，國際資本流入的波動(dòng)性也會(huì)增加，其將對本國貨幣政策的效用產(chǎn)生抵消作用；由于資本流動(dòng)發(fā)生突發(fā)性逆轉(zhuǎn)，將會(huì)對本國的金融體系造成沖擊。
近年來，國際資本流動(dòng)也呈現(xiàn)出了“逆全球化”態(tài)勢，相較于過去資本流動(dòng)的快速增長，金融危機(jī)造成了短時(shí)期內(nèi)資本規(guī)模的快速回落，且仍未回升到金融危機(jī)發(fā)生前的水平。從資本流入的管制程度看，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的制度安排放松了相關(guān)管制，簡化了外資流入的核準(zhǔn)流程；但是，從資本流入的管制質(zhì)量角度，采用“負(fù)面清單”，將會(huì)減小外資流入的波動(dòng)性，緩解對國內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的沖擊。同時(shí)，在積極引入外資的過程中，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)也對區(qū)域資本“出?！本哂酗@著促進(jìn)作用，降低了對外資利用的依賴性，由“被動(dòng)投資”轉(zhuǎn)為“主動(dòng)投資”，自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)政策對資本流動(dòng)的波動(dòng)性將會(huì)產(chǎn)生抑制作用。鑒于此，本文提出如下研究假設(shè)。
假設(shè)2:上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的“負(fù)面清單”制度將會(huì)平抑資本流動(dòng)的波動(dòng)性。
四、研究設(shè)計(jì)
1.評估方法
2013年9月27日，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)正式掛牌成立，可以被看作是在全國范圍內(nèi)進(jìn)行的一項(xiàng)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，為我們提供了該制度設(shè)計(jì)安排的政策效果評價(jià)條件。通常情況下，國內(nèi)外學(xué)者在評價(jià)政策效果過程中通常采用基于自然實(shí)驗(yàn)思想的DID模型，但是考慮到該模型具有較強(qiáng)的假設(shè)條件，即需要對照組和實(shí)驗(yàn)組在沒有經(jīng)過處理的情況下，結(jié)果變量的趨勢是一樣的。在上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的制度安排過程中，上海地理環(huán)境優(yōu)越、經(jīng)濟(jì)發(fā)展基礎(chǔ)好、前期承擔(dān)了多項(xiàng)中央經(jīng)濟(jì)實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目并取得較好的政策效應(yīng)，國家將上海作為自貿(mào)區(qū)政策試驗(yàn)的首個(gè)對象，體現(xiàn)了上海在全國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要地位。因此，即使國家在后期選擇了廣東、福建、寧波、陜西、湖北、湖南、四川、重慶、湖南、湖北等地作為自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)，但是上海與上述省份的經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢都具有顯著的異質(zhì)性特征，因此單獨(dú)使用DID模型并不適宜。
鑒于此，本文將采用準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)法對自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)設(shè)立前后資本流動(dòng)變化進(jìn)行定量分析，在對照組的設(shè)置中進(jìn)一步借鑒Abadie & Gardeazabal（2003）提出的合成控制法來形成“合成上?！?，以提高對上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)政策效應(yīng)評價(jià)的準(zhǔn)確性。
2.尋找對照組：基于合成控制法的模型設(shè)定
在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，直接尋找與處理組相似度較高的對照組是有難度的，正如上文所提及的那樣，每個(gè)區(qū)域在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中存在異質(zhì)性。合成控制法在近年來得到了廣泛的應(yīng)用，相較其它方法，其存在以下優(yōu)點(diǎn)，一方面，相較于傳統(tǒng)的雙重差分模型，作為非參數(shù)方法，放寬了雙重差分模型的假設(shè)條件；另一方面，在構(gòu)造對照組的過程中，通過數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)來確定權(quán)重大小，避免了主觀判斷，形成的虛擬對照組吻合程度更高。具體而言，本文將采用中國進(jìn)行自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)實(shí)驗(yàn)的省份（除了上海市）利用加權(quán)合成的方法來合成“虛擬上?！?，模擬“虛擬上?！痹谧再Q(mào)試驗(yàn)區(qū)設(shè)立以前的運(yùn)行方式，同時(shí)考慮到時(shí)間間隔的有效性，本文將選擇2015年12月以前設(shè)立的自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)所在省市。
3.變量說明與數(shù)據(jù)來源
考慮到中國在制定自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)政策的過程中，其本身也是基于各省市現(xiàn)狀及特征，經(jīng)過綜合評估及衡量，選定了現(xiàn)有省市作為自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)；同時(shí)，考慮到合成控制法需要適量的政策干預(yù)前數(shù)據(jù)和政策干預(yù)后數(shù)據(jù)。因此，本文將時(shí)間段定為2011年1月到2017年12月，將上海作為處理組，同時(shí)將江蘇、天津、浙江、福建、廣東、遼寧、河南、湖北、重慶、四川及陜西11個(gè)省份作為控制組省市。本文涉及到的被解釋變量、解釋變量與控制變量的選擇與解釋說明如下文所示。
(1)被解釋變量。目前，對于國家宏觀層面的資本流動(dòng)性研究較多，且測度方法也較為成熟。但是，考慮到本文研究集中于省級層面，同時(shí)從數(shù)據(jù)可得性角度出發(fā)，本文采用了實(shí)際利用外資的環(huán)比增長率作為資本流動(dòng)。數(shù)據(jù)來源于各省市商務(wù)廳及商務(wù)委員會(huì)，考慮到數(shù)據(jù)的可得性，本文最終將控制組省份縮小為江蘇、浙江、福建、廣東、湖北、湖南、重慶及陜西8個(gè)省市。
(2)解釋變量?；跍?zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)法的思想，為了研究自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對資本流動(dòng)的影響，且考慮到自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對上海及其他區(qū)域的不同影響，本文設(shè)置了政策變量、時(shí)間變量與兩者的交叉項(xiàng)。其中，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)在設(shè)立之前，即2013年9月27日之前（本文將2013年10月作為上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)設(shè)立的時(shí)間點(diǎn)），政策變量取值為0；反之，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)在設(shè)立以后，政策變量取值為1；此外，本文將2011年1月作為第1期，往后遞推。交叉項(xiàng)為時(shí)間與政策變量相乘，其系數(shù)為本文關(guān)注的重點(diǎn)內(nèi)容，表明在控制其它變量之后，自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)政策對上海資本流動(dòng)的凈影響。
(3)控制變量?；凇巴评碚摗保紤]到資本流動(dòng)受到金融市場波動(dòng)、經(jīng)濟(jì)宏觀環(huán)境等因素影響，借鑒項(xiàng)后軍和何康（2016），本文將人民幣實(shí)際有效匯率、上證綜合振幅指數(shù)、地區(qū)生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資作為控制變量。其中，上述變量分別來源于國際清算銀行、上證指數(shù)、各省市統(tǒng)計(jì)局。同時(shí)，為了消除潛在異方差問題，本文對地區(qū)生產(chǎn)總值和固定資產(chǎn)投資進(jìn)行了對數(shù)化取值。
4.描述性統(tǒng)計(jì)
表1為包括上海在內(nèi)的9個(gè)省市主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，其中，利用外資增長率最大值達(dá)到了40.69，最小值達(dá)到了-21.60，由此可見月度實(shí)際利用外資數(shù)據(jù)的變化較大。人民幣有效匯率的最大值達(dá)到了131.65，最小值為98.92；上證指數(shù)振幅的最大值為1114.50，最小值為100.45。
5.平穩(wěn)性檢驗(yàn)
單位根檢驗(yàn)是為了確保實(shí)證結(jié)果的有效性，避免出現(xiàn)偽回歸。通常的面板數(shù)據(jù)的單位根檢驗(yàn)分為相同根情況下的單位根檢驗(yàn)和不同根情況下的單位根檢驗(yàn)。本文采用LLC檢驗(yàn)和IPS檢驗(yàn)，由表2可知，上述檢驗(yàn)均表明本文的變量序列平穩(wěn)，可進(jìn)行面板回歸分析。
五、實(shí)證結(jié)果分析
（略）
六、結(jié)論與政策建議
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19. 田素華、徐明東：《國際資本流動(dòng)對東道國貨幣政策的抵消效應(yīng)——基于四種國際資本流動(dòng)形式的討論》，《數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究》2008年第12期。
20. 王利輝、劉志紅：《上海自貿(mào)區(qū)對地區(qū)經(jīng)濟(jì)的影響效應(yīng)研究——基于“反事實(shí)”思維視角》，《國際貿(mào)易問題》2017年第2期。
21. 夏善晨：《自貿(mào)區(qū)發(fā)展戰(zhàn)略和法律規(guī)制的借鑒——關(guān)于中國自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)發(fā)展的思考》，《國際經(jīng)濟(jì)合作》2013年第9期。
22. 項(xiàng)后軍、何康：《自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的影響與資本流動(dòng)——以上海為例的自然實(shí)驗(yàn)研究》，《國際貿(mào)易問題》2016年第8期。
23. 肖林、周國平：《中國(上海)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)建設(shè)三年成效、經(jīng)驗(yàn)與建議》，《科學(xué)發(fā)展》2016年第10期。
24. 小島清著，周寶廉譯：《對外貿(mào)易論》，南開大學(xué)出版社1987年版。
25. 葉靜：《分散性權(quán)威與政策跨國擴(kuò)散——自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)在中國的設(shè)立》，《理論參考》2015年第2期。
26. 張曉晶、張平、劉樹成：《國際資本流動(dòng)、經(jīng)濟(jì)扭曲與宏觀穩(wěn)定——當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢分析》，《經(jīng)濟(jì)研究》2005年第4期。
27. 張幼文、薛安偉：《要素流動(dòng)對世界經(jīng)濟(jì)增長的影響機(jī)理》，《世界經(jīng)濟(jì)研究》2013年第2期。
28. 左連村、陳德寧、黃耀婷：《中國內(nèi)陸自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的開放措施與CEPA開放措施的協(xié)調(diào)性研究》，《華南師范大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版)》2014年第5期。
責(zé)任編輯：張震
