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• 其中最重要的是信托產(chǎn)品劃分為公募和私募，如果是公募可以面向不特定社會(huì)公眾發(fā)行，起售金額和銀行公募理財(cái)基本一致1萬(wàn)元。

• 業(yè)績(jī)報(bào)酬參考證監(jiān)會(huì)此前的細(xì)則，也是浮動(dòng)業(yè)績(jī)報(bào)酬不超過(guò)基準(zhǔn)收益的60%；

• 此前業(yè)內(nèi)一致詬病最多的信托產(chǎn)品不能參與正回購(gòu)也得以放開(kāi)。

• 信托產(chǎn)品新的分類主要是按照資金融通型和資產(chǎn)配置型。

信托百佬匯原文參見(jiàn)《重磅 | 對(duì)接資管新規(guī)，資金信托新規(guī)呼之欲出！公募信托產(chǎn)品1萬(wàn)元起購(gòu)，首次認(rèn)購(gòu)私募信托設(shè)24小時(shí)冷靜期》。

一、信托新規(guī)的文件背景

資管新規(guī)之后，信托相對(duì)而言，在執(zhí)行資管新規(guī)層面一直比較寬松，從產(chǎn)品仍然保留此前預(yù)期收益率型，到私募突破200人方面都比較常見(jiàn)，沒(méi)有明確非標(biāo)定義和非標(biāo)的指標(biāo)監(jiān)管。2017年8月份信托部發(fā)布了37號(hào)文但也僅僅是從很小的幾個(gè)細(xì)節(jié)上做了界定，比如家族信托和財(cái)產(chǎn)權(quán)信托不適用，允許一定層面的通道業(yè)務(wù)開(kāi)展。相比于銀保監(jiān)會(huì)創(chuàng)新部起草的理財(cái)管理辦法和證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)部起草的證券期貨私募管理辦法，37號(hào)文只是一個(gè)很低層級(jí)通知，缺乏細(xì)節(jié)。以下為目前為止資管新規(guī)執(zhí)行細(xì)則發(fā)布情況

二、信托產(chǎn)品公私募劃分的意義重大

1、資管新規(guī)只是從證券法的角度明確界定公募和私募劃分

證券法定義：有下列情形之一的，為公開(kāi)發(fā)行：
（一）向不特定對(duì)象發(fā)行證券的；
（二）向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過(guò)二百人的；
（三）法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。

雖然從證券法的定義看，公開(kāi)發(fā)行只要三選一條件符合即可。

資管新規(guī)對(duì)公募理財(cái)產(chǎn)品是指金融機(jī)構(gòu)面向不特定社會(huì)公眾公開(kāi)發(fā)行的資管產(chǎn)品，私募面向合格投資者非公開(kāi)發(fā)行。

財(cái)產(chǎn)權(quán)信托本來(lái)就可以不受資管新規(guī)約束，資金信托截至2018年9月底大約19.5萬(wàn)億的規(guī)模成為信托的絕對(duì)主流。

2、信托苦苦掙扎，終于有希望獲得公募資質(zhì)

此前對(duì)公募的認(rèn)知都僅僅局限于公募銀行理財(cái)（包括理財(cái)子公司的公募和銀行理財(cái)事業(yè)部發(fā)行的公募理財(cái)產(chǎn)品）和證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的公募基金。對(duì)信托的基本認(rèn)知都是停留在私募的范疇，但如果要求信托嚴(yán)格執(zhí)行資管新規(guī)同時(shí)，又不給予信托公司發(fā)行公募產(chǎn)品，的確對(duì)信托打擊比較大。在資管新規(guī)之前，如果是起售金額300萬(wàn)以上，信托可以超過(guò)200人募集；但是按照資管新規(guī)超過(guò)200人則一定是屬于公募，如果嚴(yán)格執(zhí)行，私募性質(zhì)的信托肯定不能再繼續(xù)。此次直接將公募銀行理財(cái)?shù)臉?biāo)準(zhǔn)復(fù)制到信托層面，試圖拉平銀行理財(cái)和信托之間的差距，對(duì)信托而言屬于非常重大的業(yè)務(wù)促進(jìn)作用。

3、仍然眾多細(xì)節(jié)待解

當(dāng)然關(guān)于公募信托投資范圍限制，流動(dòng)性限制，信息披露更強(qiáng)的要求，凈值化管理，是否有類似貨幣基金的公募信托存在？公募信托的凈資本消耗是多少？等等這些都需要后續(xù)一整套配套細(xì)則出臺(tái)。

未來(lái)三大類公募產(chǎn)品（保險(xiǎn)資管早早已經(jīng)申請(qǐng)了證監(jiān)會(huì)的公募牌照了）之間的競(jìng)爭(zhēng)，關(guān)鍵看上述尚未明確的細(xì)則怎么制定，目前只有證監(jiān)會(huì)公募基金的監(jiān)管框架非常成熟，公募銀行理財(cái)和公募信托這些細(xì)節(jié)規(guī)則都在制定中。

需要注意，公募銀行理財(cái)和公募信托都只是從《證券法》出發(fā)劃分公募和私募，這也是資管新規(guī)的意思，但證監(jiān)會(huì)更多是依據(jù)《基金法》進(jìn)行規(guī)范和界定。

4、允許信托產(chǎn)品參與正回購(gòu)

關(guān)于信托產(chǎn)品不能參與正回購(gòu)，這個(gè)是來(lái)自于2007年奠基性文件《信托公司管理辦法》（中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)令2007年第2號(hào)），規(guī)定“信托公司不得以賣出回購(gòu)方式管理運(yùn)用信托財(cái)產(chǎn)?！敝饕乃季S是2007年之前大量信托投資公司從事負(fù)債業(yè)務(wù)，從而引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，所以2007年銀監(jiān)會(huì)重新整頓信托的時(shí)候禁止了信托公司固有資金進(jìn)行回購(gòu)，禁止了除銀行間以外的負(fù)債業(yè)務(wù)，防范風(fēng)險(xiǎn)。雖然信托產(chǎn)品不屬于信托固有資產(chǎn)，但是彼時(shí)信托財(cái)產(chǎn)和信托公司固有財(cái)產(chǎn)因?yàn)閯們兜纫蛩?，業(yè)務(wù)上風(fēng)險(xiǎn)隔離并不是很清晰（雖然法律上破產(chǎn)隔離很清晰），所以謹(jǐn)慎起見(jiàn)也禁止了信托產(chǎn)品的回購(gòu)。

所以過(guò)去很多年，信托產(chǎn)品如果要參與銀行間或者交易所回購(gòu)業(yè)務(wù)，必須中間再加一層通道，非常不公平。資管新規(guī)之后，因?yàn)榻苟鄬忧短?，?duì)于通過(guò)嵌套一個(gè)專戶困難加大，而且資管新規(guī)明確規(guī)定公募可以140%的融資杠桿率，私募200%融資杠桿率，現(xiàn)實(shí)中資管產(chǎn)品加融資杠桿唯一渠道就是銀行間或交易所做正回購(gòu)，如果信托仍然禁止回購(gòu)會(huì)導(dǎo)致不公允，競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)。

5、當(dāng)然信托的優(yōu)勢(shì)也非常明顯：

貸款發(fā)放資格

這一條非常關(guān)鍵，銀行業(yè)內(nèi)高度關(guān)注的話題就是銀行理財(cái)能否發(fā)放貸款。但這次子公司管理辦法明確禁止子公司從事貸款發(fā)放業(yè)務(wù)。

信托的貸款發(fā)放依據(jù)是：

（1）1995年版本的《貸款通則》（銀發(fā)[1995]217號(hào)）明確貸款人包括信托投資公司（后來(lái)更名整改為信托公司）。

（2）銀監(jiān)會(huì)2007年發(fā)布的《信托公司管理辦法》（銀監(jiān)會(huì)令2007年第2號(hào)）：第十九條 信托公司管理運(yùn)用或處分信托財(cái)產(chǎn)時(shí)，可以依照信托文件的約定，采取投資、出售、存放同業(yè)、買入返售、租賃、貸款等方式進(jìn)行。中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)另有規(guī)定的，從其規(guī)定。

其他機(jī)構(gòu)類型比如券商資管、基金子公司都不具備貸款發(fā)放資質(zhì)。當(dāng)然券商可以做場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押，從業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)上將有點(diǎn)接近于特殊類型的貸款。

理財(cái)子公司根據(jù)最新的管理辦法也是禁止發(fā)放貸款，未來(lái)從這個(gè)角度對(duì)比，信托具備得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)。

ABS業(yè)務(wù)格局

信托集中在銀行間市場(chǎng)包括ABN和信貸ABS基本都是信托作為SPV進(jìn)行破產(chǎn)隔離，構(gòu)造基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)池，再此基礎(chǔ)上發(fā)行分層的受益權(quán)，也即ABS產(chǎn)品。后來(lái)銀登中心的信貸資產(chǎn)流轉(zhuǎn)也僅局限于信托作為SPV實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的載體。銀行理財(cái)暫時(shí)不能以SPV載體參與ABS或ABN業(yè)務(wù)。

學(xué)習(xí)還是要有需要有人逼

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三、2018年8月份《關(guān)于加強(qiáng)規(guī)范資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)過(guò)渡期內(nèi)信托監(jiān)管工作的通知》（信托函[2018]37號(hào)）主要內(nèi)容

2、信托適用范圍

公益信托、家族信托明確不適用資管新規(guī)，并明確定義什么是家族信托：

（1）首先委托人必須是單一個(gè)人或單個(gè)家庭，傳統(tǒng)的集合資金信托不符合家族信托定義；

（2）其次家族信托金額或價(jià)值不低于1000萬(wàn)；

（3）不得為純自益信托，受益人必須包括委托人在內(nèi)的家庭成員；

（4）兼具事務(wù)管理和金融服務(wù)職能，不能僅僅為了理財(cái)，也就是家族信托可以是純資金信托，只要加入財(cái)產(chǎn)規(guī)劃、風(fēng)險(xiǎn)隔離、資產(chǎn)配置、教育、公益慈善等實(shí)務(wù)管理元素即可；

2、對(duì)通道業(yè)務(wù)做差異化處理，放開(kāi)部分合規(guī)通道業(yè)務(wù)

文件本身并沒(méi)有明確提通道，而是明確事務(wù)管理類信托區(qū)別對(duì)待，控制監(jiān)管套利，或者為委托人提供違規(guī)便利的通道業(yè)務(wù)嚴(yán)控；

但是只要資金投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，符合監(jiān)管要求的事務(wù)管理類信托允許。

那么該口徑和此前是否有明顯變化？根據(jù)筆者的梳理，相比7月中旬之前明顯有放松，但基本和7月中旬開(kāi)始傳言的窗口指導(dǎo)信托開(kāi)展部分通道業(yè)務(wù)口徑完全一致，也就是在符合監(jiān)管要求前提下可以開(kāi)展事務(wù)管理類的通道業(yè)務(wù)。

整個(gè)信托的通道類業(yè)務(wù)（一般認(rèn)為事務(wù)管理類信托屬于通道業(yè)務(wù)）監(jiān)管發(fā)展歷程如下：

（1）2017年底發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范銀信類業(yè)務(wù)的通知》（銀監(jiān)發(fā)[2017]55號(hào)），明確限制通道類銀信業(yè)務(wù)，但并沒(méi)有禁止，只是強(qiáng)化了穿透的職責(zé)，將財(cái)產(chǎn)權(quán)信托納入銀信類業(yè)務(wù)范圍，并點(diǎn)名房地產(chǎn)、地方政府等違規(guī)資金流向。

（2）幾乎同時(shí)，傳出的部分信托公司給監(jiān)管的承諾函，承諾2018年通道業(yè)務(wù)只減不增，緊接著部分信托公司在市場(chǎng)上的確全面暫停了通道業(yè)務(wù)。不過(guò)一直以來(lái)仍然多數(shù)中小信托公司仍然在開(kāi)展通道類業(yè)務(wù)。只是對(duì)資金有一定要求。

（3）2018年1月6日銀監(jiān)會(huì)發(fā)布委托貸款管理辦法，明確禁止所有資管計(jì)劃和銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)資金作為委托人發(fā)放委托貸款，至此信托通道的價(jià)值更加凸顯，此前的非標(biāo)業(yè)務(wù)如果是直接發(fā)放貸款只有兩個(gè)途徑：委托貸款和信托貸款，其中委貸徹底被禁止。

（4）后續(xù)半年時(shí)間里，總的信托貸款規(guī)模一直在萎縮，但是地產(chǎn)信托的規(guī)模反而大規(guī)模增長(zhǎng)，因此近期也引起了部分地方監(jiān)管當(dāng)局的注意，有部分窗口指導(dǎo)的內(nèi)容。

筆者的總結(jié)是當(dāng)期監(jiān)管也面臨著比較大的困境在于如何平衡多重政策目標(biāo)，盡管有時(shí)候這些政策目標(biāo)之間也存在沖突：

• 即要確保社融融資不能崩塌太快，防止表外融資塌陷，加快表內(nèi)銀行貸款投放加快節(jié)奏；

• 又要不能明顯放松資管新規(guī)要求，防止出現(xiàn)政策左右搖擺的印象，去杠桿仍然持續(xù)；

• 還要確保房地產(chǎn)和地方政府違規(guī)融資處于高壓狀態(tài)，尤其是房地產(chǎn)調(diào)控的政策堅(jiān)決不放松。

至于哪些屬于符合監(jiān)管規(guī)則的通道業(yè)務(wù)，筆者簡(jiǎn)單總結(jié)：

（1）地產(chǎn)信托需要完全符合432，以及不能明股實(shí)債，不能觸碰流動(dòng)資金或拿地，包括前期借款的置換和尚未開(kāi)發(fā)土地并購(gòu)。

（2）主要服務(wù)于銀行理財(cái)因?yàn)槿狈Ψ趴钋蓝枰柚磐羞M(jìn)行放款；

（3）服務(wù)于銀行自營(yíng)資金的投資，比如城商行和農(nóng)商行的異地放款通過(guò)信托實(shí)現(xiàn)，筆者認(rèn)為屬于合規(guī)。

（4）北金所等部分交易場(chǎng)所的債權(quán)計(jì)劃，需要信托作為載體投資，然后銀行自營(yíng)出資投資。

3、文件明確以財(cái)產(chǎn)權(quán)名義開(kāi)展資金信托業(yè)務(wù)需要適用資管新規(guī)，盡管沒(méi)有明確。

因?yàn)橘Y管新規(guī)對(duì)資管業(yè)務(wù)的定義只提及“資金信托”，所以關(guān)于財(cái)產(chǎn)權(quán)信托如何適用一直有爭(zhēng)議；

但筆者認(rèn)為一般通過(guò)拆分財(cái)產(chǎn)權(quán)信托受益權(quán)，且財(cái)產(chǎn)權(quán)成立和信托受益權(quán)拆分受讓的時(shí)間高度一致，則屬于“財(cái)產(chǎn)權(quán)名義開(kāi)展資金信托業(yè)務(wù)”范疇。

4、明確信托受益權(quán)屬于嵌套，算作一層嵌套層級(jí)，按照資管新規(guī)同時(shí)也要穿透到底層。

依據(jù)監(jiān)管規(guī)則發(fā)行的ABS業(yè)務(wù)例外，也就是銀行間信貸ABS以及銀行間ABN載體的信托SPV可以不適用資管新規(guī)，所以投資此類ABS（實(shí)際上就是受讓信托受益權(quán)）不屬于嵌套，也不用穿透看ABS的底層資產(chǎn)。

但是要注意很多信托參與交易所ABS并不屬于這里豁免范圍，因?yàn)樾磐袇⑴c交易所ABS的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)主要是為了構(gòu)造穩(wěn)定現(xiàn)金流，這里的信托受益權(quán)不屬于ABS載體，需要符合資管新規(guī)。

5、明確信托的過(guò)渡期安排

（1）新產(chǎn)品以發(fā)出認(rèn)購(gòu)邀請(qǐng)日期為準(zhǔn)，在4月27日之后發(fā)出認(rèn)購(gòu)邀請(qǐng)的都嚴(yán)格執(zhí)行新規(guī)；

（2）可以新募集資金接續(xù)存量老產(chǎn)品里的資產(chǎn)，老產(chǎn)品可以投資新資產(chǎn)?；竞脱胄?018年7月20日的通知口徑一致，這里的新資產(chǎn)也包括非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)。但是明確老產(chǎn)品投資的新資產(chǎn)到期日不能晚于2020年底，基本和當(dāng)前銀保監(jiān)會(huì)對(duì)銀行理財(cái)過(guò)渡期處理的口徑一致。注意這里沒(méi)有區(qū)分標(biāo)與非標(biāo)，也就是即便新增債券投資也不能晚于2020年底，筆者認(rèn)為不太合理。

（3）老產(chǎn)品整體規(guī)模不能新增，注意這里并沒(méi)有區(qū)分看資產(chǎn)類別，也就是是否可以用非標(biāo)或信用債替代利率債，確?？傄?guī)模不增沒(méi)有明確，筆者認(rèn)為只要期限不晚于2020年底，應(yīng)該屬于鼓勵(lì)的方向。