報(bào)告摘要:
民營(yíng)背景的社區(qū)平價(jià)連鎖超市龍頭
三江購物專注于社區(qū)平價(jià)超市的連鎖經(jīng)營(yíng),立足寧波、輻射浙江省, 自2000年以來已經(jīng)連續(xù)十年入選中國連鎖零售百強(qiáng)企業(yè)。截止2010年前三季度,公司已經(jīng)擁有142家社區(qū)平價(jià)超市連鎖門店,其中93家位于寧波地區(qū),48家位于浙江省其他地區(qū),1家位于上海市,營(yíng)業(yè)面積達(dá)到43.31萬平米。公司為民營(yíng)背景,股權(quán)激勵(lì)覆蓋176位高管及門店業(yè)務(wù)骨干,激勵(lì)機(jī)制充分。
便宜、便利、會(huì)員制銷售模式為經(jīng)營(yíng)特色
公司立足于社區(qū),憑借低價(jià)便利的服務(wù)、貼近社區(qū)居民的獨(dú)特優(yōu)勢(shì),與倡導(dǎo)“一次購足”模式的大型超市在差異化競(jìng)爭(zhēng)中凸顯出競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。“便宜”和“便利”是公司追求的核心價(jià)值,獨(dú)特的收費(fèi)會(huì)員制銷售模式為公司培養(yǎng)了穩(wěn)固的忠實(shí)客源,會(huì)員銷售占比在70%以上。
募投資金打開擴(kuò)張之門,助推主業(yè)穩(wěn)健發(fā)展
社區(qū)平價(jià)超市的定位具備良好的可復(fù)制性,經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的浙江省為公司渠道下沉提供了充足的擴(kuò)張空間。募投項(xiàng)目涵蓋70家連鎖超市拓展項(xiàng)目,將進(jìn)一步優(yōu)化公司的網(wǎng)點(diǎn)布局,鞏固品牌區(qū)域優(yōu)勢(shì)和提升市場(chǎng)份額。同時(shí),通過加工配送中心升級(jí)改造項(xiàng)目和信息系統(tǒng)改造升級(jí)項(xiàng)目,為公司的網(wǎng)點(diǎn)拓展規(guī)劃提供強(qiáng)有力的后臺(tái)支持。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議
預(yù)計(jì)2010-2012年攤薄EPS分別為0.32元、0.38元和0.44元。相比近3個(gè)月新發(fā)行上市的永輝超市,公司發(fā)行市盈率明顯回歸合理,作為A股市場(chǎng)上唯一一家專攻社區(qū)平價(jià)超市的連鎖龍頭,結(jié)合公司發(fā)行價(jià)格及申購中簽率等情況,公司上市后的合理估值為13元。
風(fēng)險(xiǎn)提示
地方政府補(bǔ)貼不確定性,租賃物業(yè)瑕疵風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。
研究員：史萍，李振飛 所屬機(jī)構(gòu)：民生證券股份有限公司
浙江零售龍頭。
公司專注于社區(qū)平價(jià)超市連鎖經(jīng)營(yíng),立足寧波輻射浙江,截止2010年三季度,公司擁有門店142個(gè),08年、09年公司收入為40億元、45億元,同比增長(zhǎng)25.1%和11.2%,凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)13.7%、32.8%。
社區(qū)超市行業(yè)潛力巨大。
發(fā)達(dá)國家社區(qū)商業(yè)所占消費(fèi)零售總額比例一般40%左右,有的甚至已占60%。而即使在上海,社區(qū)商業(yè)僅占30%左右。在目前商業(yè)中心區(qū)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈,運(yùn)營(yíng)成本居高不下情況下,社區(qū)零售將成為布局的重點(diǎn)。
區(qū)域優(yōu)勢(shì)+特色會(huì)員制+低價(jià)策略。
公司作為浙江省零售龍頭,在省內(nèi)品牌影響力大,受到政府支持,網(wǎng)點(diǎn)布局具有顯著優(yōu)勢(shì)。公司實(shí)行的會(huì)員制受到消費(fèi)者歡迎,會(huì)員銷售額穩(wěn)定在收入的70%以上。
未來三年重點(diǎn)在于渠道向二三線城市下沉,成長(zhǎng)穩(wěn)定可期。
未來公司每年將新開20家門點(diǎn)左右,在2013年3月之前新開70家,其中寧波地區(qū)40家。二三線城市受益城市化進(jìn)程,居民收入及商業(yè)業(yè)態(tài)發(fā)展迅猛,而公司區(qū)域優(yōu)勢(shì)明顯,戰(zhàn)略穩(wěn)健,未來盈利確定性較高。
與市場(chǎng)不同觀點(diǎn)。
一般認(rèn)為公司凈利潤(rùn)較高僅因?yàn)槠涑杀究刂颇芰^好,我們認(rèn)為公司所獲得的政府補(bǔ)貼也極大彌補(bǔ)了低價(jià)政策帶來的低毛利問題?？鄢a(bǔ)貼因素影響后公司凈利率為1.7%。一般認(rèn)為公司重點(diǎn)發(fā)展省內(nèi)的戰(zhàn)略過于保守,我們認(rèn)為下沉網(wǎng)點(diǎn)先修內(nèi)功符合目前市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)及公司情況。
盈利預(yù)測(cè)與估值。
預(yù)計(jì)公司2010—2012年EPS分別為0.34元、0.38元、0.42元,給予25-30倍市盈率,合理價(jià)位為9.5-11.4元。
研究員：張先萍 所屬機(jī)構(gòu)：東海證券有限責(zé)任公司
以民為先,民亦載舟。公司是浙江省最大的社區(qū)平價(jià)超市,以“讓老百姓花更少的錢,過更好的生活”為公司使命,成立以來堅(jiān)持“天天低價(jià)”的營(yíng)銷模式,努力為顧客提供“便宜”和“便利”的零售服務(wù)。公司這種以消費(fèi)者需求為出發(fā)點(diǎn)的經(jīng)營(yíng)理念為公司贏得了較好的聲譽(yù),也帶來了顧客較好的忠誠度,公司近幾年70%以上的銷售都來自這種忠誠的會(huì)員。
深耕優(yōu)勢(shì)區(qū)域,穩(wěn)步拓展已入市場(chǎng)。公司目前在寧波有93家門店,具有較強(qiáng)的區(qū)域優(yōu)勢(shì),公司73%左右的收入來自寧波地區(qū)。未來計(jì)劃每年保持20-25家的速度布點(diǎn),其中10-15家將會(huì)在寧波地區(qū)以鞏固優(yōu)勢(shì)區(qū)域,隨著寧波地區(qū)門店向鄉(xiāng)、鎮(zhèn)、甚至村下沉,公司在寧波的區(qū)域規(guī)模優(yōu)勢(shì)有望進(jìn)一步加強(qiáng)。另外公司也將加快在浙江省內(nèi)已進(jìn)入城市的布點(diǎn)速度,前幾年公司在省內(nèi)其他城市以每年5-8家的速度擴(kuò)張,未來三年將保持每年10家的擴(kuò)張水平,以加大公司在這些區(qū)域的品牌影響力和市場(chǎng)占有率。
收費(fèi)會(huì)員制,充分利用消費(fèi)心理,提升忠誠度。收費(fèi)會(huì)員制是公司最有特色的營(yíng)銷模式,通過向會(huì)員收取20-30元的會(huì)員費(fèi),使會(huì)員在消費(fèi)時(shí)可享受5%左右的價(jià)格優(yōu)惠。消費(fèi)者愿意支付現(xiàn)金購買會(huì)員權(quán)利說明公司在當(dāng)?shù)鼐哂休^好的顧客忠誠度,另外消費(fèi)者也希望購買商品累計(jì)的價(jià)格優(yōu)惠能高于20-30元的會(huì)員費(fèi),這樣就能促使會(huì)員至少消費(fèi)400-600元,從而提升了顧客粘性。
建議申購。公司作為浙江省的連鎖超市龍頭,與新華都、武漢中百(000759,股吧)等區(qū)域連鎖超市的可比性較高,這兩個(gè)公司2011年的市盈率水平在28倍左右,超市行業(yè)2011年的估值中樞在30倍左右,我們給予公司28-30的PE,根據(jù)公司2010-2012年的每股收益為0.32元、0.37元、0.42元,對(duì)應(yīng)合理價(jià)位在10.36-11.10元。本次發(fā)行價(jià)格區(qū)間是10.20-11.80元,考慮到公司的差異化定位在A股中具有稀缺性,且募投項(xiàng)目完成后整體盈利能力將得到提升,以及新股發(fā)行溢價(jià)等因素,建議投資者申購。
研究員：朱樂婷 所屬機(jī)構(gòu)：國聯(lián)證券股份有限公司
公司基本情況:公司是浙江省最大的本土連鎖超市,主營(yíng)業(yè)務(wù)為社區(qū)平價(jià)超市的連鎖經(jīng)營(yíng)。公司以滿足社區(qū)居民日常生活需求為主,倡導(dǎo)“便宜”和“便利”的經(jīng)營(yíng)理念,與“一次購足”模式的大型綜合超市形成差異化競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。經(jīng)過多年發(fā)展,公司立足寧波,向浙江全省輻射,截至2010年9月30日,擁有營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)142個(gè),營(yíng)業(yè)面積43.3萬平米(單店面積約3000平米),網(wǎng)點(diǎn)遍布寧波、杭州、金華、麗水、舟山、臺(tái)州等三十多個(gè)城市和地區(qū)。公司實(shí)際控制人為陳念慈先生,按發(fā)行后總股本計(jì)算,直接或間接通過和安投資持股公司比例達(dá)51.3%;其女兒陳穎也通過和安投資間接持有公司12.3%的比例,二者合計(jì)持有發(fā)行后公司股份的63.6%。除此以外,175位自然人(包括公司高管、門店骨干)持股比例達(dá)21.8%。
競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì):(1)便宜:公司以提供食品、日用品、生鮮等日常生活消費(fèi)品為主,價(jià)格是公司考慮的主要因素。公司嚴(yán)控成本,堅(jiān)持“天天低價(jià)”,努力保持低價(jià)率60%以上。(2)便利:門店位于社區(qū)周邊,一方面避免了與沃爾瑪?shù)葒H大型超市的正面競(jìng)爭(zhēng);另一方面,相比大型超市,位置上更加貼近消費(fèi)者,可以為顧客提供更方便的服務(wù)。(3)會(huì)員制模式:會(huì)員價(jià)比非會(huì)員價(jià)低5%左右,近年來會(huì)員銷售額的占比在70%以上,消費(fèi)群體穩(wěn)定。
募集資金用途:(1)擬投資3.64億元,在省內(nèi)新建門店70家,其中購買2家,租賃68家,規(guī)劃總面積達(dá)22.9萬平米。(2)擬投資4584萬元,對(duì)杭州配送中心進(jìn)行升級(jí)改造。(3)擬投資3000萬元,對(duì)現(xiàn)有信息化信息系統(tǒng)進(jìn)行升級(jí)改造。
估值情況:預(yù)測(cè)2010-2012年EPS為0.37、0.42、0.46元,年均復(fù)合增長(zhǎng)率10%。考慮近期新股發(fā)行的平均估值水平,以及公司基本面實(shí)際情況,給予11年25-30倍市盈率,對(duì)應(yīng)價(jià)格為10.5-12.6元。
研究員：丁文進(jìn) 所屬機(jī)構(gòu)：東莞證券有限責(zé)任公司
1.事件.
三江購物即將招股上市,我們簡(jiǎn)析其成長(zhǎng)前景和上市價(jià)格。
2.我們的分析與判斷.
(1)立足寧波,輻射浙江的領(lǐng)先企業(yè)。公司始于寧波,專注經(jīng)營(yíng)于社區(qū)平價(jià)超市。在經(jīng)歷了15年的擴(kuò)張后,連鎖門店已遍及浙江省三十多個(gè)城市和地區(qū),成為省內(nèi)最大的本土連鎖超市。截至2010年9月30日,公司共擁有直營(yíng)門店142家,營(yíng)業(yè)面積合計(jì)433,122平方米,單店面積在3000平方米左右。公司未來發(fā)展戰(zhàn)略是鞏固、優(yōu)化現(xiàn)有優(yōu)勢(shì)地區(qū)門店,并以密集開店的方式增強(qiáng)規(guī)模優(yōu)勢(shì)。此外,公司將繼續(xù)向省內(nèi)二三線地區(qū)滲透,做大市場(chǎng)份額,提升市場(chǎng)話語權(quán)。
(2)以“便利”、“便宜”為特色的社區(qū)平價(jià)超市。公司專注于社區(qū)平價(jià)超市的細(xì)分市場(chǎng),以社區(qū)1公里以內(nèi)的居民為首要目標(biāo)客戶,滿足其多頻次的購買需求,形成了以銷售生鮮、食品以及日用品為主的經(jīng)營(yíng)特色。公司現(xiàn)有的商品結(jié)構(gòu)不僅令經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較小,并且與大賣場(chǎng)、便利店形成了差異化經(jīng)營(yíng),占據(jù)了一部分特定的市場(chǎng)空間。此外,公司注重商品的價(jià)格體系,通過加大直采比例來降低商品購入成本,力保商品低價(jià)率在60%以上。
(3)會(huì)員制模式增強(qiáng)顧客消費(fèi)粘性。公司實(shí)行會(huì)員制度和非會(huì)員制并行的銷售模式,消費(fèi)者每年繳納20-30元年費(fèi),即可享受大部分商品5%左右的折讓。公司通過實(shí)施會(huì)員制培育了大批忠實(shí)的客戶群,近三年來的會(huì)員消費(fèi)額占公司總銷售額的比例始終保持在70%以上,且有上升的趨勢(shì)。會(huì)員制銷售模式的成功推廣為公司的業(yè)務(wù)拓展和持續(xù)快速發(fā)展提供了有力保障。
(4)公司成本控制得當(dāng),期間費(fèi)用率低于行業(yè)平均水平。從費(fèi)用率水平來看,公司的銷售費(fèi)用率在11.5%左右,管理費(fèi)用率在1.5%左右,期間費(fèi)用率低于行業(yè)平均水平近兩個(gè)百分點(diǎn)。這主要受益于公司門店的平價(jià)超市定位以及管理層有效的成本控制。公司較強(qiáng)的費(fèi)用控制力度將是未來利潤(rùn)提升的有力保障。
3.投資建議.
我們假設(shè)2010-2012年公司每年新開設(shè)20家門店左右,綜合毛利率逐步上升至17.00%的水平,銷售費(fèi)用率受新開門店的影響上至11.60%,管理費(fèi)用率下降至1.42%的水平。由此,我們預(yù)計(jì)2010-2012年凈利潤(rùn)增速分別為8.3%,8.4%和15.8%,每股收益0.31元、0.36元和0.43元。此外,我們預(yù)期2011年上半年CPI仍將在高位運(yùn)行,超市行業(yè)2011年市盈率將保持在在28-32倍的水平,三江購物的對(duì)應(yīng)的合理股價(jià)為10.1元-11.5元。
研究員：卞曉寧 所屬機(jī)構(gòu)：中國銀河證券股份有限公司
根據(jù)Wind資訊的機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)結(jié)果統(tǒng)計(jì),三江購物10年預(yù)期每股收益約為0.3818元。公司2011年預(yù)期每股收益為0.4360元,零售業(yè)主板上市公司2011年預(yù)測(cè)市盈率約為22.30倍左右。同時(shí)公司業(yè)績(jī)受政策因素影響較大。綜合上面因素我們推測(cè)公司目前的相對(duì)合理估值區(qū)間為11.37-12.85元。
研究員：陳波 所屬機(jī)構(gòu)：廣發(fā)華福證券有限責(zé)任公司
1、三江購物是區(qū)域超市龍頭。公司是浙江省最大的本土連鎖超市。多年來,公司立足寧波,向浙江全省輻射,截至2010年9月30日,公司擁有營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)142個(gè),營(yíng)業(yè)面積合計(jì)433,122平方米,單個(gè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)營(yíng)業(yè)面積平均約3,000平方米,網(wǎng)點(diǎn)已遍布浙江省的寧波、杭州、金華、臺(tái)州、麗水、湖州、嘉興、紹興等三十多個(gè)城市和地區(qū)。
2、管理層與骨干持股的民營(yíng)企業(yè)。三江購物的控股股東是和安投資,和安投資的實(shí)際控制人為陳念慈先生,其擁有和安投資80%的股權(quán),其余20%股權(quán)持有者為陳念慈的女兒陳穎。另外176名自然人股東包括了公司高管和業(yè)務(wù)骨干,其所持股份占發(fā)行前總股本的28.16%。管理層與骨干持股的持股結(jié)構(gòu)有利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定。
3、銷售規(guī)模已具一定優(yōu)勢(shì),購銷收入占比較高。三江購物的銷售規(guī)模2009年超過44億,作為區(qū)域性的超市企業(yè),以寧波作為主要的銷售區(qū)域其銷售規(guī)模已具有一定的優(yōu)勢(shì)。公司如何走出寧波,以及未來在浙江的發(fā)展計(jì)劃直接決定了其增長(zhǎng)的速度。
4、期間費(fèi)用控制能力強(qiáng)、生鮮比重提升空間大。對(duì)于上市公司的超市企業(yè)進(jìn)行比較,公司的毛利水平相對(duì)較低,原因可能源自公司銷售遵循平價(jià)的原則,較多的讓利于客戶,但是凈利潤(rùn)較高,顯示公司期間費(fèi)用的控制能力強(qiáng)。從公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看,三江購物的生鮮品類的占比在上市的超市中相對(duì)較低。生鮮品種的集客能力已經(jīng)得到了公認(rèn),我們認(rèn)為公司未來在生鮮品類的占比上還有較大的提升空間。
5、合理價(jià)值區(qū)間7.20-9.00元。預(yù)計(jì)公司2010/2011/2012年EPS0.32/0.36/0.44,我們認(rèn)為公司的合理估值水平2011年約為20-25倍,合理價(jià)值區(qū)間7.20-9.00元。
研究員：國元證券研究所 所屬機(jī)構(gòu)：國元證券股份有限公司
報(bào)告摘要:
浙江省本土最大的連鎖超市,專注社區(qū)平價(jià)超市細(xì)分市場(chǎng)。公司定位于社區(qū)平價(jià)超市,單店?duì)I業(yè)面積3000平米左右。截至2010年9月30日,公司共擁有直營(yíng)門店142家,營(yíng)業(yè)面積43.31萬平米,遍及浙江省三十多個(gè)城市和地區(qū),其中在寧波地區(qū)占有主導(dǎo)性地位。公司2009年銷售收入44.55億元,在A股同類超市公司中次于武漢中百、人人樂(002336,股吧)、永輝超市、步步高,高于新華都。
股東背景:民營(yíng)企業(yè)+公司員工直接持股。公司實(shí)際控制人為陳念慈,和安投資持有公司71.84%的股權(quán),陳念慈及其女陳穎分別直接持有和安投資80%和20%的股權(quán)。176名自然人共持有公司28.16%的股權(quán)。
投資要點(diǎn):(1)社區(qū)平價(jià)超市與外資大賣場(chǎng)錯(cuò)位經(jīng)營(yíng),公司在當(dāng)?shù)亟⒘似放苾?yōu)勢(shì)。浙江經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、地級(jí)縣級(jí)城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)有較強(qiáng)的購買力,公司在寧波以外的城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)仍然有廣闊的開店空間。(2)社區(qū)平價(jià)超市符合中國人購物習(xí)慣,長(zhǎng)期有較好的發(fā)展前景。社區(qū)超市當(dāng)區(qū)域內(nèi)網(wǎng)點(diǎn)達(dá)到一定數(shù)量時(shí),規(guī)模優(yōu)勢(shì)會(huì)比較明顯。浙江省在寧波地區(qū)擁有93家門店,占有主導(dǎo)地位。(3)社區(qū)超市客戶群體比較穩(wěn)定,會(huì)員消費(fèi)占收入的70%。
公司應(yīng)是同一細(xì)分定位中經(jīng)營(yíng)的佼佼者。A股和港股中公司是唯一一家專門經(jīng)營(yíng)3000平米左右的連鎖超市。目前大賣場(chǎng)仍然是超市中最有效率、盈利能力最強(qiáng)的子業(yè)態(tài),因此公司的一些財(cái)務(wù)指標(biāo)和其他上市公司比亮點(diǎn)不足?？鄢磕杲o公司財(cái)政補(bǔ)貼的影響,公司的凈利潤(rùn)率要低于行業(yè)平均水平,主要原因是公司的綜合毛利率略低于同行上市公司平均值2-3個(gè)百分點(diǎn),這主要是公司其他收入,即從供應(yīng)商收入的進(jìn)場(chǎng)費(fèi)、促銷費(fèi)用等較低導(dǎo)致。
盈利預(yù)測(cè)。按發(fā)行6000萬股后的股本4.1億股攤薄計(jì)算,預(yù)計(jì)2010年、2011、2012年每股收益分別為0.326元、0.384元和0.44元。
詢價(jià)建議。目前一般超市2010年P(guān)E約36倍,2011年P(guān)E約29倍。預(yù)計(jì)公司未來3年復(fù)合增長(zhǎng)率在15%左右,我們建議詢價(jià)區(qū)間為8.4元-9.6元,對(duì)應(yīng)2011年P(guān)E分別為22倍-25倍。相應(yīng)地,預(yù)計(jì)公司上市首日定價(jià)區(qū)間為10.1元-11.5元,首日漲幅約為20%。
風(fēng)險(xiǎn)提示。(1)外資超市進(jìn)一步進(jìn)入浙江三四線城市或開始新的社區(qū)超市業(yè)態(tài),競(jìng)爭(zhēng)過于激烈導(dǎo)致業(yè)績(jī)下滑;(2)公司財(cái)政補(bǔ)貼收入占凈利潤(rùn)比重過高,若未來補(bǔ)貼政策發(fā)生變化或公司不再符合補(bǔ)貼政策規(guī)定條件,公司財(cái)政補(bǔ)貼收入將面臨可持續(xù)性風(fēng)險(xiǎn)。
研究員：儲(chǔ)麗雯 所屬機(jī)構(gòu)：安信證券股份有限公司
公司介紹:浙江省內(nèi)平價(jià)超市龍頭公司
擁有直營(yíng)門店142家,遍及浙江省內(nèi)30多個(gè)城市和地區(qū),是浙江最大的本土超市。在浙江省內(nèi)具有規(guī)模優(yōu)勢(shì),門店分布較集中,除1家在上海外,其余門店全部位于浙江省內(nèi)。
門店擴(kuò)張較穩(wěn)健
2007年至2010年前三季度新增門店分別15家、9家、22家和16家,占年末店面數(shù)的15%、8%、15%和11%,開店擴(kuò)張較穩(wěn)健。
定位社區(qū)超市,差異化競(jìng)爭(zhēng)
公司定位于社區(qū)超市,門店位于社區(qū)周邊,相對(duì)大型超市更加貼近消費(fèi)者,給顧客更方便的購物渠道。公司商品以食品和生鮮為主,采用低價(jià)策略,同一商品零售會(huì)員價(jià)比對(duì)手低3-5%。
募集資金投資項(xiàng)目分析
本次擬公開發(fā)行6000萬股,計(jì)劃投資金額4.4億元,用于擴(kuò)展連鎖超市、加工配送中心和信息系統(tǒng)升級(jí)改造項(xiàng)目。
市場(chǎng)擴(kuò)展空間:省內(nèi)空間支持公司開店擴(kuò)展
公司擴(kuò)展戰(zhàn)略為在浙江省內(nèi)開店。目前公司門店覆蓋省內(nèi)9個(gè)城市,在溫州和衢州沒有門店。從披露的浙江省內(nèi)超市門店分布看,公司在寧波和臺(tái)州市場(chǎng)具有一定的。而靠近上海的城市中,世紀(jì)聯(lián)華門店上占有優(yōu)勢(shì)。
公司開店一向穩(wěn)健,從募集資金投資項(xiàng)目計(jì)劃看,未來三年年均新增門店23家,總計(jì)70家。其中40家門店位于寧波,臺(tái)州5家,屬于優(yōu)勢(shì)地區(qū)店面加密。而杭州、嘉興、舟山開店計(jì)劃則屬于穩(wěn)固已進(jìn)入市場(chǎng)地位。募投項(xiàng)目中,已簽約或者有意向門店足以支持目前的開店計(jì)劃。而公司未來在杭州、嘉興和舟山地區(qū)門店擴(kuò)展及盈利情況或?yàn)槠湓谝堰M(jìn)入市場(chǎng)的擴(kuò)展打開空間。
盈利預(yù)測(cè)
可比公司2010年市盈率均值37.7倍,2011年市盈率均值28倍;2010年和2011年市盈率中位數(shù)分別36.7倍和28.3倍。公司屬于穩(wěn)健擴(kuò)張的區(qū)域社區(qū)平價(jià)超市,預(yù)計(jì)近幾年可保持穩(wěn)健擴(kuò)張,給予公司2011年26倍-30倍市盈率,公司估值在9.1元到10.5元之間。
研究員：李振宇 所屬機(jī)構(gòu)：華融證券股份有限公司
公司立足浙江、穩(wěn)步推進(jìn)
公司總體發(fā)展戰(zhàn)略是:以寧波為收入和利潤(rùn)的大本營(yíng),在浙江省內(nèi)做有規(guī)劃持續(xù)擴(kuò)張,同時(shí)加強(qiáng)供應(yīng)鏈體系建設(shè)來鞏固省內(nèi)既有的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。公司憑借自身獨(dú)特定位成功避開外資超市的競(jìng)爭(zhēng),在管理層成本控制的理念和全體員工強(qiáng)大執(zhí)行力下,將實(shí)惠讓利給公司客戶,從而實(shí)現(xiàn)客戶和公司共同成長(zhǎng)。公司預(yù)計(jì)在在未來2-3年在省內(nèi)展店70家,公司銷售規(guī)模將達(dá)到62億元,門店總數(shù)將達(dá)到212家,總經(jīng)營(yíng)面積將超過65萬㎡。
公司經(jīng)營(yíng)分析
在目前零售連鎖市場(chǎng)迅速發(fā)展、競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的背景下,公司不斷強(qiáng)化“社區(qū)平價(jià)超市”的業(yè)態(tài)定位,堅(jiān)持便宜便利的品牌特色,形成差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。并通過門店擴(kuò)張搶占市場(chǎng),形成省內(nèi)先發(fā)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司網(wǎng)點(diǎn)拓展的核心思路是在甬、紹、杭、舟、臺(tái)等地區(qū)密集布點(diǎn),以鞏固現(xiàn)有市場(chǎng)份額,積極開拓湖州、嘉興、金華市場(chǎng),擴(kuò)大公司在該地區(qū)的品牌影響力和市場(chǎng)占有率。
投資建議
我們預(yù)計(jì)公司2010-2012年EPS為0.33、0.37和0.41元。公司的優(yōu)勢(shì)在于浙江省內(nèi)穩(wěn)定的承接消費(fèi)增長(zhǎng)和規(guī)模優(yōu)勢(shì),然而在異地?cái)U(kuò)張能力和供應(yīng)鏈配送保障能力方面仍然需要長(zhǎng)時(shí)間的建設(shè)和磨合。參考公司絕對(duì)估值和相對(duì)估值,同時(shí)參考一級(jí)市場(chǎng)折扣情況,我們認(rèn)為公司詢價(jià)區(qū)間為9-10元,公司上市后合理價(jià)值區(qū)間為10-12元,12元以上可考慮減持。
風(fēng)險(xiǎn)提示
地方財(cái)政補(bǔ)貼不可持續(xù)風(fēng)險(xiǎn)、公司經(jīng)營(yíng)租賃物業(yè)的租金上漲風(fēng)險(xiǎn)
研究員：歐亞菲 所屬機(jī)構(gòu)：廣發(fā)證券股份有限公司
摘要:
社區(qū)型細(xì)分業(yè)態(tài)與蘇浙區(qū)位相得益彰。浙江作為鄉(xiāng)鎮(zhèn)經(jīng)濟(jì)、外向經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)創(chuàng)新極具活力的發(fā)達(dá)省份,全面小康程度僅次于三大一線城市,居民消費(fèi)升級(jí)快速前進(jìn),而由此引發(fā)了零售業(yè)態(tài)細(xì)分、融合的先導(dǎo)性趨勢(shì)。在傳統(tǒng)超市向便利店、高端超市、緊湊型賣場(chǎng)各分支業(yè)態(tài)全面發(fā)展的同時(shí), 融合不同細(xì)分業(yè)態(tài)特點(diǎn)的創(chuàng)新型業(yè)態(tài)也應(yīng)運(yùn)而生,諸如社區(qū)超市的藍(lán)海市場(chǎng)有望異軍突起與發(fā)達(dá)區(qū)域結(jié)合形成厚積薄發(fā)的示范-輻射“雁型效應(yīng)”。
平價(jià)、便利核心價(jià)值全面打開“核心-外圍”外延空間。公司作為浙江省最大的本土社區(qū)連鎖超市,憑借“便宜”與“便利”與大賣場(chǎng)、便利店形成價(jià)格、規(guī)模兩方面的差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。與內(nèi)資超市龍頭的細(xì)分業(yè)態(tài)定位存在錯(cuò)位;而相對(duì)于進(jìn)入渠道下沉高速軌道的外資超市而言,公司會(huì)員制營(yíng)銷的黏性和本土化資源的挖掘有望形成其突出重圍,在社區(qū)商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)中實(shí)現(xiàn)良性發(fā)展的有效舉措。
社區(qū)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)奠定供應(yīng)鏈管理基石。公司秉承了社區(qū)超市對(duì)生鮮、食品兩大剛性品類訴求的本質(zhì),在總部統(tǒng)一管理、門店分散經(jīng)營(yíng)的模式下,前臺(tái)陳列、促銷的有效管理和后臺(tái)供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)控制及銜接上的改善,將支撐公司快速擴(kuò)張的有效規(guī)模經(jīng)濟(jì)和品牌效應(yīng)所可能帶來的范圍經(jīng)濟(jì)拓展, 從而使得各項(xiàng)費(fèi)用進(jìn)入下降通道。規(guī)模和盈利的平衡將最終體現(xiàn)為單體門店量?jī)r(jià)齊升的博弈均衡。
內(nèi)外兼修的發(fā)展戰(zhàn)略助推厚積薄發(fā)的企業(yè)發(fā)展.公司旨在優(yōu)化網(wǎng)點(diǎn)布局,提升品牌影響,同時(shí)通過物流配送及信息系統(tǒng)的改造升級(jí)增強(qiáng)公司社區(qū)平價(jià)超市業(yè)態(tài)的整體競(jìng)爭(zhēng)力。預(yù)測(cè)公司2010-2012三年的EPS分別為0.38、0.57、0.82元,給予11年40倍的PE水平,對(duì)應(yīng)相對(duì)估值為11.88元, 結(jié)合絕對(duì)估值價(jià)格11.78元,公司合理價(jià)值區(qū)間為10.36-11.8之間。
研究員：銀國宏，高坤 所屬機(jī)構(gòu)：東興證券股份有限公司
立足浙江的社區(qū)平價(jià)超市:三江購物定位于社區(qū)平價(jià)超市,以價(jià)格實(shí)惠來吸引周邊居民光顧。公司扎根于寧波,逐步擴(kuò)張?jiān)谡憬?nèi)擴(kuò)張,2003年以來平均年新開門店14-15家。截止2010年底,公司已有門店142家(自有物業(yè)125家),經(jīng)營(yíng)面積43.3萬平米,其中寧波門店93家,貢獻(xiàn)73%左右的銷售收入。
收費(fèi)會(huì)員制是三江獨(dú)特的營(yíng)銷模式:收費(fèi)會(huì)員制帶來了長(zhǎng)期、穩(wěn)定的消費(fèi)者群體并為公司帶來會(huì)員費(fèi)收入;會(huì)員制與非會(huì)員制并行形成的客戶細(xì)分使三江獲得了最大的收益;收費(fèi)的會(huì)員制可鎖定會(huì)員最低消費(fèi)額立足浙江省內(nèi)滲透:70家連鎖門店擴(kuò)展:公司計(jì)劃在未來三年內(nèi)通過購買和租賃的方式新建連鎖超市70家,其中購買2家,租賃68家,規(guī)劃總面積為23萬平米。公司將采取滾動(dòng)方式進(jìn)行網(wǎng)點(diǎn)拓展,每年新設(shè)門店數(shù)約20余家。
風(fēng)險(xiǎn)揭示:公司財(cái)政補(bǔ)貼收入的可持續(xù)性,經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所租金可能提高合理價(jià)值區(qū)間為8.14元-9.25元:我們認(rèn)為三江購物獨(dú)特的收費(fèi)會(huì)員制模式和貼近社區(qū)的差異化定位將使公司獲得長(zhǎng)期穩(wěn)健的發(fā)展。我們預(yù)計(jì)三江購物的未來的收入分別為49.52億元、53.98億元和59.38億元;三年業(yè)績(jī)的復(fù)合增長(zhǎng)率為11.87%,考慮到目前市場(chǎng)中超市行業(yè)平均1.85倍PEG 水平,我們給予三江購物2011年22-25倍PE,其合理價(jià)值區(qū)間為8.14元-9.25元。
研究員：金澤斐，周佳敏 所屬機(jī)構(gòu)：申銀萬國證券股份有限公司
公司概況:穩(wěn)健的區(qū)域超市龍頭
三江購物創(chuàng)辦于1995年,是浙江省最大的本土連鎖超市;2009年公司位居中國連鎖經(jīng)營(yíng)百強(qiáng)第57位。截至2010年9月30日,公司擁有門店數(shù)量142個(gè),營(yíng)業(yè)面積合計(jì)43.31萬平方米,單個(gè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)營(yíng)業(yè)面積約3000平方米。
公司目前主要經(jīng)營(yíng)區(qū)域?yàn)檎憬幉ǖ貐^(qū)(現(xiàn)有門店93家),同時(shí)網(wǎng)點(diǎn)遍布浙江杭州、金華、臺(tái)州、麗水、嘉興、紹興等地。公司立足寧波地區(qū),實(shí)行向浙江全省輻射的擴(kuò)張戰(zhàn)略,深耕二三線城市。在未來三年內(nèi),門店數(shù)量將達(dá)到200家,即實(shí)現(xiàn)每年20-25家門店的凈增長(zhǎng),銷售規(guī)模達(dá)到70億元。
“便宜+便利”的特色社區(qū)平價(jià)超市
便宜:公司保持商品低價(jià)率(低價(jià)商品品種占市場(chǎng)調(diào)查商品品種總數(shù)之比)在60%以上;便利:三江購物門店開設(shè)在社區(qū)周邊,以工薪階層為主的社區(qū)居民為目標(biāo)客戶;公司的這種發(fā)展模式?jīng)Q定了公司生存空間較為廣闊,隨著城市發(fā)展和變遷,公司的存在感同步增強(qiáng),并且以更為平易近人的姿態(tài)為社區(qū)居民所接受。
盈利能力名弱實(shí)強(qiáng),費(fèi)用控制能力卓著
公司目前毛利率略低于行業(yè)平均水平,保持在16%-16.5%之間,這與公司業(yè)態(tài)模式、商品品類和銷售模式有關(guān),但是公司的凈利率水平卻處于行業(yè)內(nèi)前列,盈利能力名弱實(shí)強(qiáng).這得力于公司對(duì)費(fèi)用的較強(qiáng)的控制能力(期間費(fèi)用率處于行業(yè)最低),從側(cè)面反映了公司的精細(xì)化經(jīng)營(yíng)管理能力已很強(qiáng)。
盈利預(yù)測(cè)及詢價(jià)建議
我們認(rèn)為公司擴(kuò)張模式采用填滿式(超市最明智的擴(kuò)張模式),經(jīng)營(yíng)管理能力較強(qiáng),雖然成長(zhǎng)不具備爆發(fā)性,但是具備成為長(zhǎng)線牛股的潛質(zhì),公司的價(jià)值將逐步為市場(chǎng)所挖掘。我們對(duì)公司2010-2012年的盈利預(yù)測(cè)為0.34/0.43/0.53元,給予公司2011年28-30倍PE,建議詢價(jià)區(qū)間12-13元。
研究員：張新紅 所屬機(jī)構(gòu)：中信建投證券有限責(zé)任公司
公司概況-浙江省內(nèi)最大社區(qū)平價(jià)連鎖超市
三江購物是浙江省最大的本土超市企業(yè),08年及09年分別實(shí)現(xiàn)銷售收入40億元和45億元,同比增長(zhǎng)25.1%和11.2%;歸屬于母公司的凈利潤(rùn)9144萬元和1.2億元,同比增長(zhǎng)13.7%及32.8%。2010年前3季度,公司已實(shí)現(xiàn)銷售收入36億元,凈利潤(rùn)0.86億元。
主營(yíng)業(yè)務(wù)-立足浙江區(qū)域發(fā)展,調(diào)整商品結(jié)構(gòu)提盈利
公司的主要發(fā)展區(qū)域在浙江,省內(nèi)的擴(kuò)張空間尚存,我們預(yù)期公司每年新增門店維持在20-25家。在立足于區(qū)域發(fā)展期間,公司將積極調(diào)整商品結(jié)構(gòu)(如:生鮮占比),提升盈利能力。公司此時(shí)上市,有利于獲得資本市場(chǎng)的融資支持,鞏固在浙江省內(nèi)的市場(chǎng)地位,為將來全國擴(kuò)張的開展提供了基礎(chǔ)。
有特色的收費(fèi)式會(huì)員制+可持續(xù)的補(bǔ)貼支持
公司對(duì)商品的定價(jià)實(shí)行雙價(jià)格體系,會(huì)員價(jià)一般比非會(huì)員價(jià)低5%左右,會(huì)員年費(fèi)20-30元。會(huì)員銷售占總銷售額的比例穩(wěn)定在70%以上,且近年有上升的趨勢(shì)。會(huì)員制有利于公司培養(yǎng)穩(wěn)定客源,并通過信息收集,更好地為客戶服務(wù)。此外,作為當(dāng)?shù)卣攸c(diǎn)扶持的企業(yè)之一,預(yù)計(jì)當(dāng)?shù)刎?cái)政部門給予公司的財(cái)政支持能夠持續(xù)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
宏觀經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)大幅趨緩,可能導(dǎo)致行業(yè)的增長(zhǎng)不如預(yù)期;如果財(cái)政補(bǔ)貼下降,將對(duì)公司的凈利潤(rùn)將產(chǎn)生較大的影響;新開門店及擴(kuò)張?jiān)斐晒芾砣瞬哦倘薄?br>合理價(jià)值在8.1~9.6元/股之間
我們預(yù)計(jì)公司10-12年的EPS分別為0.33、0.36和0.41元。國內(nèi)主要A股超市公司2011年平均PE為24倍,給予20~25倍PE,對(duì)應(yīng)股價(jià)為7.2~9元/股。綜合絕對(duì)估值和相對(duì)估值的結(jié)果,我們認(rèn)為公司合理價(jià)值區(qū)間在8.1~9.6元/股。
研究員：祝彬，孫菲菲 所屬機(jī)構(gòu)：國信證券股份有限公司
公司致力于社區(qū)平價(jià)超市的連鎖經(jīng)營(yíng),是浙江省最大的本土連鎖超市。公司始終圍繞著“社區(qū)平價(jià)超市”的業(yè)態(tài)定位,堅(jiān)持“天天低價(jià)”的營(yíng)銷模式,努力保持商品低價(jià)率在60%以上,同時(shí)在選址上堅(jiān)持貼近社區(qū)消費(fèi)群體的特色,為社區(qū)居民提供便利的服務(wù),憑借“便宜”與“便利”與大型超市、便利店等形成差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
公司2007年至2009年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入從32億元上升到44.6億元,年復(fù)合增長(zhǎng)率為17.9%,實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)從2007年的8046萬增長(zhǎng)至2009年的1.21億元,年復(fù)合增長(zhǎng)率為22.9%。
公司扎根于寧波,在浙江省內(nèi)精耕細(xì)作,已經(jīng)發(fā)展成為浙江省最大的本土連鎖超市。截至2010年9月30日,公司擁有的142個(gè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)中除一家在上海外,93家在寧波市,48家分布在浙江省其他地區(qū)。
公司長(zhǎng)期以來堅(jiān)持的“天天低價(jià)”,努力保持60%的商品價(jià)格要低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,這種低價(jià)營(yíng)銷戰(zhàn)略使得公司毛利率低于同行業(yè)平均3個(gè)百分點(diǎn)左右。毛利率的差距,公司通過嚴(yán)控費(fèi)用率來彌補(bǔ)。
公司實(shí)行的是會(huì)員制和非會(huì)員制并行的銷售模式,向會(huì)員收取每年30元(新會(huì)員)或者20元(老會(huì)員)的會(huì)員費(fèi),從我國消費(fèi)習(xí)慣來看,消費(fèi)者愿意支付現(xiàn)金購買會(huì)員權(quán)利顯示了極高的消費(fèi)者忠誠度。
公司計(jì)劃公開發(fā)行6000萬股,募集所得資金將會(huì)用于新開70家門店;升級(jí)改造配送中心以及升級(jí)改造信息系統(tǒng)三個(gè)項(xiàng)目。
我們預(yù)期公司2010-2012年銷售收入分別為48.8、54.4、60.8億元;歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為1.31、1.51、1.74億元,增速分別為8%、16%、15%;對(duì)應(yīng)EPS分別為0.32元、0.37元,0.42元。
我們認(rèn)為公司是浙江省優(yōu)秀的連鎖超市,與武漢中百、新華都等可比性較高,合理價(jià)值區(qū)間為9.25-9.99元,對(duì)應(yīng)11年EPS25-27倍。建議合理詢價(jià)區(qū)間為8.33-9.0元,上市首日價(jià)格區(qū)間預(yù)計(jì)為9-10元。
研究員：劉冰 所屬機(jī)構(gòu)：國泰君安證券股份有限公司
報(bào)告摘要:
公司簡(jiǎn)介:三江購物是一家專注于社區(qū)平價(jià)超市業(yè)務(wù)的區(qū)域性零售企業(yè)。公司目前在浙江省的寧波、杭州、金華、臺(tái)州等三十多個(gè)城市和地區(qū)共擁有直營(yíng)門店142家,營(yíng)業(yè)面積合計(jì)43.31萬平方米,其經(jīng)營(yíng)規(guī)模居于浙江省本土超市的第一位。
主營(yíng)業(yè)態(tài):公司主營(yíng)業(yè)態(tài)是社區(qū)平價(jià)超市,其單店經(jīng)營(yíng)面積一般為3000平方米左右,目標(biāo)顧客主要是城市社區(qū)周邊的居民,通過為這些消費(fèi)者提供便宜、便捷的零售服務(wù),公司與大賣場(chǎng)、便利店等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手形成差異化經(jīng)營(yíng)。
門店經(jīng)營(yíng)狀況:1)門店擴(kuò)張相對(duì)穩(wěn)健;2)綜合毛利率略低于行業(yè)均值;3)門店坪效優(yōu)勢(shì)明顯;4)費(fèi)用控制優(yōu)于國內(nèi)同行。
競(jìng)爭(zhēng)力分析:公司定位于“便利”和“便宜”的社區(qū)平價(jià)超市,其相對(duì)于其它同類企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要在于公司具有比較良好的適應(yīng)能力和復(fù)制能力:1)公司門店面積通常為3000平方米左右,對(duì)物業(yè)要求相對(duì)較低;2)公司單店開店成本遠(yuǎn)低于國內(nèi)同行;3)社區(qū)平價(jià)模式易于獲得社區(qū)消費(fèi)者的認(rèn)可;4)實(shí)行會(huì)員制能夠在較大程度上鎖定目標(biāo)顧客群。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議:我們預(yù)計(jì)公司10-14年?duì)I業(yè)收入分別增長(zhǎng)10.5%、11.6%%、11.4%、10.7%和10.8%,凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)7.4%、9.5%、17.6%、14.0%和14.5%,按發(fā)行后總股本攤薄的EPS分別為0.32元/0.35元/0.41元/0.47元/0.53元。基于公司目前的經(jīng)營(yíng)模式、行業(yè)地位及其成長(zhǎng)性、盈利性等方面考慮,我們認(rèn)為可以給予公司2011年30-35倍PE,即其合理價(jià)值區(qū)間為10.43-12.17元/股。
研究員：李項(xiàng)峰，劉曉華 所屬機(jī)構(gòu)：德邦證券有限責(zé)任公司
公司專注于社區(qū)平價(jià)超市連鎖經(jīng)營(yíng),區(qū)域龍頭地位明顯
公司創(chuàng)立于1995年,自設(shè)立以來一直專注于社區(qū)平價(jià)超市的連鎖經(jīng)營(yíng)。圍繞“社區(qū)平價(jià)超市”的業(yè)態(tài)定位,公司在居民小區(qū)等居民集中的地方進(jìn)行網(wǎng)點(diǎn)布局,將目標(biāo)顧客定位于周邊社區(qū)居民;公司以讓老百姓“用較少的錢,過更好的生活”為公司使命,堅(jiān)持“天天低價(jià)”的營(yíng)銷模式,努力保持商品低價(jià)率在60%以上,為顧客提供“便宜”和“便利”的零售服務(wù)。目前,公司已經(jīng)成為寧波市乃至浙江省的連鎖超市龍頭企業(yè)。
特色會(huì)員制零售機(jī)制有效吸引消費(fèi)者購物
公司在銷售過程中實(shí)行會(huì)員和非會(huì)員制并行的銷售模式,公司向消費(fèi)者發(fā)放會(huì)員卡,公司堅(jiān)持采取向會(huì)員收費(fèi)的零售機(jī)制,通過向會(huì)員收取會(huì)員費(fèi)同時(shí)相應(yīng)地對(duì)會(huì)員卡客戶消費(fèi)提供5%的優(yōu)惠,公司實(shí)際上設(shè)計(jì)了一種激勵(lì)消費(fèi)者消費(fèi)的經(jīng)濟(jì)機(jī)制。公司的這種會(huì)員卡消費(fèi)激勵(lì)機(jī)制可以促進(jìn)消費(fèi)者增加到公司門店購物的頻率和購物意愿。公司的特色會(huì)員制是公司長(zhǎng)期以來穩(wěn)健增長(zhǎng)的關(guān)鍵條件。
公司的區(qū)域先發(fā)優(yōu)勢(shì)有利于其外生擴(kuò)張
在公司經(jīng)營(yíng)的社區(qū)超市細(xì)分市場(chǎng)中,公司在寧波市乃至浙江省其他地區(qū)具有明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì),在其所在區(qū)域的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為外資超市和內(nèi)資超市,但是公司的門店定位與這些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手重疊度較低,公司未來開辦社區(qū)超市所面臨的正面競(jìng)爭(zhēng)較小。我們認(rèn)為公司在浙江省社區(qū)平價(jià)超市細(xì)分市場(chǎng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)可有效保障其其外生擴(kuò)張的順利進(jìn)行。
公司的募投項(xiàng)目符合公司發(fā)展戰(zhàn)略
公司本次募集資金計(jì)劃投資三個(gè)項(xiàng)目:連鎖超市拓展項(xiàng)目、配送中心升級(jí)改造項(xiàng)目和信息系統(tǒng)升級(jí)項(xiàng)目,這三個(gè)項(xiàng)目符合公司的發(fā)展戰(zhàn)略,有利于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。
主要風(fēng)險(xiǎn)因素
公司未來發(fā)展面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)因素包括新開門店擴(kuò)張受阻風(fēng)險(xiǎn);同一細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn);地方政府財(cái)政補(bǔ)貼不確定性。
盈利預(yù)測(cè)和估值建議
我們預(yù)計(jì)公司2010-2012年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入51.44億元、56.96億元和65.51億元。2010-2012年分別將實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)1.29億元、1.50億元和1.76億元,實(shí)現(xiàn)攤薄的EPS分別為0.33元、0.38元和0.45元。根據(jù)當(dāng)前零售行業(yè)的整體估值水平,結(jié)合公司的成長(zhǎng)性,我們給予公司2011年20-25倍市盈率,對(duì)應(yīng)的股價(jià)區(qū)間為7.6-9.5元。
研究員：劉飛燁 所屬機(jī)構(gòu)：湘財(cái)證券有限責(zé)任公司
三江購物發(fā)行基本情況:公司本次發(fā)行前總股本為35075.88萬股,公司此次IPO計(jì)劃發(fā)行不超過6000萬股,發(fā)行后總股本不超過41075.88萬股,發(fā)行股數(shù)占發(fā)行后總股本的14.61%。本次發(fā)行將采取網(wǎng)下向配售對(duì)象詢價(jià)發(fā)行與網(wǎng)上資金申購定價(jià)發(fā)行相結(jié)合的方式。
本次募集資金將用于:投資于連鎖超市拓展項(xiàng)目(計(jì)劃募投70家門店)、三江購物加工配送中心升級(jí)改造項(xiàng)目(杭州)、信息化系統(tǒng)升級(jí)改造項(xiàng)目三個(gè)項(xiàng)目。
浙江省地處中國經(jīng)濟(jì)總量最大的長(zhǎng)三角地區(qū),其生產(chǎn)總值及社零批發(fā)總額均位于全國前列,且當(dāng)?shù)厝司芍涫杖脒h(yuǎn)高于全國平均水平,良好的市場(chǎng)環(huán)境為公司發(fā)展提供了廣闊的成長(zhǎng)空間。同時(shí)借鑒發(fā)達(dá)國家的社區(qū)商業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn),我們判斷社區(qū)商業(yè)在我國還存在著巨大的發(fā)展空間,三江購物作為浙江地區(qū)社區(qū)商業(yè)這一細(xì)分業(yè)態(tài)的龍頭,具備快速發(fā)展的條件和市場(chǎng)。
公司作為浙江省內(nèi)最大的本土零售企業(yè),始終立足于介于大型超市和便利店之間的“社區(qū)平價(jià)超市”這一業(yè)態(tài)定位,在避免與國際大型超市的正面競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí),堅(jiān)持便利與低價(jià)的策略以形成自身的差異化優(yōu)勢(shì)。同時(shí)公司積極推廣收費(fèi)制會(huì)員制銷售模式,確保會(huì)員優(yōu)惠的前提下,贏得了客戶的廣泛認(rèn)可,培育了一大批公司的忠實(shí)客戶群。會(huì)員制銷售模式除了帶來可觀的會(huì)費(fèi)收入,也為公司的業(yè)務(wù)拓展和持續(xù)快速發(fā)展提供了有力保障。
受制于公司目前的低價(jià)策略及目標(biāo)客戶的商品銷售結(jié)構(gòu),公司目前的毛利水平低于同類型公司的平均水平,但得益于公司良好的經(jīng)營(yíng)管理和費(fèi)用控制能力,公司的凈利率水平仍高于行業(yè)平均水平,從而保證了公司的盈利能力。同時(shí),公司擴(kuò)張期間的收入及利潤(rùn)增速快于公司的擴(kuò)張速度,因此,良好的盈利能力使得公司的擴(kuò)張能有效提高整體盈利水平。
我們認(rèn)為,公司未來的增長(zhǎng)點(diǎn)在于:1)門店儲(chǔ)備充足,未來幾年將繼續(xù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng);2)物流配送體系的完善升級(jí),毛利水平有望提升。我們預(yù)計(jì)公司2010-2012年EPS分別為0.32、0.36和0.41元(2011-2012年按發(fā)行后股本計(jì)算),考慮到公司經(jīng)營(yíng)較為穩(wěn)健,我們認(rèn)為可以給予2011年28-35x市盈率,對(duì)應(yīng)股價(jià)區(qū)間為10.08-12.6元。建議投資者參與詢價(jià)。
研究員：邵穩(wěn)重 所屬機(jī)構(gòu)：長(zhǎng)江證券股份有限公司
報(bào)告起因:公司IPO詢價(jià)
崛起于寧波,以便民特色為主打:
三江購物創(chuàng)辦于1995年9月,自2000年以來公司已連續(xù)十年入選中國連鎖零售百強(qiáng)企業(yè)。截至2010年三季度,公司擁有142家門店,營(yíng)業(yè)面積達(dá)到43.31萬平米。公司超市的主要特色為社區(qū)平價(jià)超市,我們認(rèn)為社區(qū)平價(jià)超市的精髓就在于提供價(jià)廉物美的商品,通過低價(jià)便宜的零售服務(wù)鎖定社區(qū)周邊客戶。
目前公司的主要營(yíng)業(yè)收入仍然來自于寧波地區(qū),截至2010年9月30日,公司在寧波地區(qū)的收入為26.41萬元,占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的73.07%,我們認(rèn)為公司在寧波地區(qū)優(yōu)勢(shì)較為明顯。同時(shí),從每年凈增門店來看,我們有理由相信公司未來的主要策略仍然是以鞏固寧波地區(qū)的市場(chǎng)份額為主,力爭(zhēng)在寧波地區(qū)形成密集布局的行業(yè)壟斷優(yōu)勢(shì),從而通過規(guī)模優(yōu)勢(shì),降低成本,形成平價(jià)特色的良性循環(huán)。
穩(wěn)健下沉省內(nèi)二三線城市,會(huì)員制鎖定客戶:
目前公司在浙江省寧波周邊麗水、舟山、臺(tái)州地區(qū)營(yíng)業(yè)面積占當(dāng)?shù)刂饕衅髽I(yè)營(yíng)業(yè)面積綜合的比例均在20%以上,在上述地區(qū)形成了自己的優(yōu)勢(shì)地位。我們認(rèn)為浙江除了目前11個(gè)地級(jí)城市外,其余二三線的36個(gè)縣,22個(gè)縣級(jí)城市以及23個(gè)市屬城市均具有極大的消費(fèi)潛力和能力(浙江省的部分縣級(jí)城市消費(fèi)能力甚至不亞于我國中西部地區(qū)的地級(jí)城市),未來公司完全有能力通過穩(wěn)健的渠道下沉,占領(lǐng)浙江地區(qū)的發(fā)達(dá)鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng),從而為公司未來的外延擴(kuò)張打下較為夯實(shí)的基礎(chǔ)。
此外,公司一大特色在于:通過實(shí)行會(huì)員制和非會(huì)員制并行的銷售模式,會(huì)員在消費(fèi)時(shí)可享受會(huì)員價(jià)格。2010年3三季度末,公司會(huì)員總數(shù)達(dá)到218.9萬名(其中家庭副卡139.75萬名),會(huì)員銷售占總銷售額的比例達(dá)到75.05%,大大鎖定了客戶的消費(fèi)習(xí)慣忠誠度。此外,公司通過會(huì)員形式,也有利于進(jìn)行消費(fèi)者消費(fèi)習(xí)慣的分析和跟蹤,通過商業(yè)數(shù)據(jù)分析來調(diào)整庫存產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比例以及采購產(chǎn)品需求。
募投項(xiàng)目有利于公司未來內(nèi)外兼修的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展:
本次募集資金需求為4.4億元,其中連鎖超市拓展項(xiàng)目旨在對(duì)公司現(xiàn)有區(qū)域門店布局進(jìn)行的優(yōu)化和完善。通過在寧波、紹興、杭州、舟山、臺(tái)州等一線城市密集布點(diǎn),鞏固現(xiàn)有市場(chǎng)份額。三江購物加工配送中心升級(jí)改造項(xiàng)目以滿足公司未來連鎖發(fā)展需求為基本目標(biāo),通過立體倉庫、食品加工線以及恒溫倉庫的建設(shè),實(shí)現(xiàn)杭州配送中心的現(xiàn)代化改造,提高配送能力和效率。而MIS系統(tǒng)拓展將有力支撐公司管理水平提升以及公司未來連鎖業(yè)務(wù)的拓展,有利于企業(yè)的長(zhǎng)期、持續(xù)、穩(wěn)定發(fā)展。
合理估值9.5-11.4元,建議8.0-9.0元申購:
假定公司6000萬股IPO順利發(fā)售,我們認(rèn)為公司2010-2012年全面攤薄后的EPS為0.33/0.38/0.45元,以2009年為基期未來三年復(fù)合增長(zhǎng)率為14.9%,六個(gè)月公司合理價(jià)值為9.5-11.4元,對(duì)應(yīng)2011年25-30倍PE。我們根據(jù)目前A股IPO的市場(chǎng)情緒以及較為緊張的資金面狀況,認(rèn)為目前IPO的上市公司申購,應(yīng)采取較為謹(jǐn)慎的態(tài)度,而之前申購IPO股票近乎不給予折價(jià)的現(xiàn)象,現(xiàn)在條件下顯然較為困難,因此在原有合理價(jià)值9.5-11.4元的基礎(chǔ)上,給予一定折價(jià),建議投資者8.0-9.0元區(qū)間詢價(jià)。
研究員：唐佳睿 所屬機(jī)構(gòu)：光大證券股份有限公司
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