一、行業(yè)概況
玻璃是一個(gè)傳統(tǒng)的行業(yè)，是大宗建筑材料之一，另外玻璃也在汽車、家電以及電子等多個(gè)行業(yè)有非常廣泛的應(yīng)用。玻璃生產(chǎn)工藝相對(duì)簡(jiǎn)單，將塊狀原料石英砂、純堿、石灰石以及長(zhǎng)石等粉碎――高溫熔融――冷卻硬化后形成的硅酸鹽類材料。在此基礎(chǔ)上進(jìn)行的深加工可以形成汽車玻璃、太陽(yáng)能玻璃、電子玻璃等.
產(chǎn)業(yè)鏈以及相關(guān)公司
1、規(guī)模
中國(guó)玻璃產(chǎn)業(yè)2001年以后發(fā)展迅速，在重化工浪潮的推動(dòng)下玻璃產(chǎn)量從2001年2億重量箱擴(kuò)張至2017年8億重量箱。中國(guó)玻璃產(chǎn)能占全球的50%，過(guò)剩嚴(yán)重，從2011年起玻璃產(chǎn)量幾乎進(jìn)入零增長(zhǎng)。
2、行業(yè)特征
受房地產(chǎn)影響巨大
玻璃行業(yè)的下游需求主要是房地產(chǎn)以及汽車領(lǐng)域，合計(jì)占玻璃行業(yè)的90%的需求量。因此該行業(yè)受房地產(chǎn)行業(yè)的影響巨大。
產(chǎn)品同質(zhì)化，集中度不高
中國(guó)玻璃企業(yè)大多集中于玻璃原片的生產(chǎn)，向下游深加工的能力有限，導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，龍頭企業(yè)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力不足，市場(chǎng)集中度不高。前10名的企業(yè)產(chǎn)能占比不超過(guò)50%，相比較其他建材行業(yè)如水泥和玻纖差距較大。
產(chǎn)能最大的兩家企業(yè)占行業(yè)的比例不足20%，規(guī)模效應(yīng)和成本優(yōu)勢(shì)并不明顯。
周期性明顯
生產(chǎn)工藝決定了生產(chǎn)線一旦開(kāi)工就會(huì)持續(xù)運(yùn)行，停工再?gòu)?fù)產(chǎn)的成本巨大，所以一般在產(chǎn)生產(chǎn)線決定了產(chǎn)量。從歷史數(shù)據(jù)可看出2009、2012、2016年形成三個(gè)產(chǎn)量低谷。
毛利率和利潤(rùn)的波動(dòng)周期性也就更加明顯。2009、2012、2016年三個(gè)年份的毛利率處于低谷，股價(jià)也基本同步運(yùn)動(dòng)：毛利率下行伴隨著股價(jià)下行，毛利率回升伴隨股價(jià)回升。
二、影響行業(yè)投資的核心因素
1、關(guān)注集中度的提升
同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)、產(chǎn)能過(guò)剩以及房地產(chǎn)銷售的下滑導(dǎo)致行業(yè)需求低迷不振，自2014年以來(lái)，行業(yè)的在產(chǎn)產(chǎn)能就基本停止增長(zhǎng)，2015-16年甚至負(fù)增長(zhǎng)?？紤]到中國(guó)產(chǎn)能占全球50%以及國(guó)內(nèi)為抑制產(chǎn)能過(guò)剩采取的供給側(cè)改革措施，行業(yè)的產(chǎn)能進(jìn)入整合期。
2016年 5月國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于促進(jìn)建材工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)效益的指導(dǎo)意見(jiàn)》，在2020年前10家企業(yè)的生產(chǎn)集中度達(dá)60％。行業(yè)集中的趨勢(shì)已經(jīng)展開(kāi)。
環(huán)保加快了集中速度。
玻璃行業(yè)不同的燃料路線成本差異較大，其中利用重油和天然氣的生產(chǎn)路線成本較高而污染較小，利用煤炭以及石油焦的路線成本較低而污染較重。重油+天然氣兩類燃料路線生產(chǎn)的玻璃成本高于其他路線13-25%之間，形成行業(yè)內(nèi)污染企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力高于環(huán)保企業(yè)的情況。2016年后，國(guó)家大力推動(dòng)環(huán)保，導(dǎo)致高污染企業(yè)產(chǎn)能的停產(chǎn)和退出，行業(yè)集中度提升。
從水泥和玻纖等行業(yè)看，集中度的提升往往意味著盈利能力的提升。例如中國(guó)巨石和泰山玻纖隨著集中度提升利潤(rùn)率遠(yuǎn)高于行業(yè)平均。
隨著企業(yè)退出，行業(yè)龍頭企業(yè)的并購(gòu)已經(jīng)開(kāi)始。
2、關(guān)注深加工能力
深加工玻璃對(duì)投資和技術(shù)的要求均遠(yuǎn)高于普通原片，中小企業(yè)難以進(jìn)入，因此行業(yè)集中度更高、大企業(yè)議價(jià)能力更強(qiáng)。汽車玻璃的龍頭企業(yè)福耀玻璃毛利率穩(wěn)定的高于旗濱集團(tuán)和信義玻璃。
深加工玻璃主要細(xì)分領(lǐng)域當(dāng)前市場(chǎng)格局已逐步明晰、需求成長(zhǎng)空間仍大。中國(guó)深加工的滲透率只有40%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家和世界平均水平。
目前看深加工的細(xì)分行業(yè)龍頭已經(jīng)具有較高競(jìng)爭(zhēng)力的是福耀玻璃、南玻、旗濱集團(tuán)、山東藥玻等。
玻璃深加工行業(yè)不僅具有較高的技術(shù)水平，同時(shí)在一定程度上脫離了強(qiáng)周期性，具有一定的消費(fèi)屬性。
3、投資時(shí)機(jī)需把握周期性估值
玻璃行業(yè)受產(chǎn)能沖擊、需求沖擊其股價(jià)估值波動(dòng)巨大，是典型的強(qiáng)周期行業(yè)。
2014年以來(lái)，產(chǎn)能擴(kuò)張基本停滯，冷修成為有效產(chǎn)能變化的主要原因（新建一條線大約需要1年，冷修需要3-4個(gè)月）。但又有產(chǎn)品同質(zhì)化，需求沖擊尤其是房地產(chǎn)的行業(yè)冷熱導(dǎo)致的玻璃需求變化對(duì)行業(yè)周期影響巨大。
行業(yè)投資需要本著周期性行業(yè)投資的基本規(guī)律：以PB為主要的參考標(biāo)準(zhǔn)，在PB處于低谷時(shí)配置。當(dāng)前看行業(yè)的PB估值已經(jīng)到了歷史最低水平。
三、相關(guān)企業(yè)
1、旗濱集團(tuán)(601636)
旗濱集團(tuán)是國(guó)內(nèi)首屈一指的浮法玻璃企業(yè)，業(yè)務(wù)主要集中在產(chǎn)業(yè)鏈前端的原片生產(chǎn)和銷售，占收入比重超過(guò)90%。2005 成立以來(lái)迅速擴(kuò)張，現(xiàn)已位居行業(yè)第二。
公司收入和利潤(rùn)波動(dòng)巨大，而且利潤(rùn)波動(dòng)遠(yuǎn)大于收入波動(dòng)。
公司2018/19/20年的業(yè)績(jī)一致預(yù)期EPS是0.51/0.58/0.65元，對(duì)應(yīng)的PE為7.32/6.52/5.83/倍
2、福耀玻璃(600660)
福耀玻璃是全球汽車玻璃巨頭，國(guó)內(nèi)市占率約60%，國(guó)內(nèi)排名第一，全球市占率約22%，全球排名第二。公司主要產(chǎn)品為汽車玻璃，汽車玻璃產(chǎn)品收入占比超過(guò)95%，另外也生產(chǎn)浮法玻璃（汽車玻璃的主要原材料），主要用于自給，浮法玻璃自給率80%-90%。
公司收入相對(duì)傳統(tǒng)的玻璃公司更加穩(wěn)定，利潤(rùn)波動(dòng)也相對(duì)較小。
公司2018/19/20年的業(yè)績(jī)一致預(yù)期EPS是1.62/1.77/1.99元，對(duì)應(yīng)的PE為14/12.9/11.5/倍
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