如果某些理論只有一半時(shí)間是正確的，那它們還不如拋擲硬幣的方法來(lái)得快。
——喬治·J.斯蒂格勒
本來(lái)，坤鵬論只想寫(xiě)個(gè)上下集，沒(méi)想到變成了上中下，堅(jiān)持跟的老鐵，恭喜你，雖然只是幾千字的差距，但認(rèn)知上卻又要高出一截了，這是無(wú)法用錢(qián)衡量的，因?yàn)楣庥缅X(qián)，沒(méi)有自己主動(dòng)接收的意愿，再多Money也白瞎。
《坤鵬論：來(lái)自象牙塔里的出擊 一文看懂投資組合理論（上）》
《坤鵬論：來(lái)自象牙塔里的出擊 一文看懂投資組合理論（中）》
五、資本資產(chǎn)定價(jià)模型
1.夏普和馬科維茨亦師亦友
長(zhǎng)期以來(lái)，不論是學(xué)術(shù)界還是華爾街的實(shí)操派，都爭(zhēng)先恐后地利用風(fēng)險(xiǎn)，以期獲得更多財(cái)富。
雖然，現(xiàn)代投資組合理論倡導(dǎo)的多樣化，可以避免一些風(fēng)險(xiǎn)，但它并不能消除全部風(fēng)險(xiǎn)。
就像股市，所有股票往往有著生死與共的特點(diǎn)，即使是完全不相干的公司，都可能在一次崩潰中同時(shí)暴跌。
人性是貪婪的，人們永遠(yuǎn)想的是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)地投資，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)地獲利。
不過(guò)，這種夢(mèng)想永遠(yuǎn)都只是夢(mèng)想，Day Dream！
經(jīng)濟(jì)學(xué)家們退而求其次，去研究如何確定資產(chǎn)中哪部分風(fēng)險(xiǎn)可以用多樣化消除，哪部分不能。
于是，就誕生了著名的資本資產(chǎn)定價(jià)模型，英文為：Capital Asset Pricing Model，簡(jiǎn)寫(xiě)為CAPM。
它匯聚了三位牛人的智慧，分別是：斯坦福大學(xué)的威廉·夏普、金融專(zhuān)家約翰·林特納和費(fèi)雪爾·布萊克。
1990年，夏普由于對(duì)這一領(lǐng)域的杰出貢獻(xiàn)，和馬科維茨共同獲得了當(dāng)年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。
之前坤鵬論講過(guò)，馬科維茨在蘭德公司工作過(guò)，而夏普在1956年作為一名經(jīng)濟(jì)學(xué)家加入該公司，成為了馬科維茨的同事。
從這兩位經(jīng)濟(jì)學(xué)家的經(jīng)歷可以看出，蘭德公司在當(dāng)年是一家相當(dāng)優(yōu)秀的公司，因?yàn)楹霉镜臉?biāo)志之一就是人才輩出。
夏普于工作的同時(shí)，繼續(xù)在加州大學(xué)洛杉磯分校攻讀博士學(xué)位，對(duì)了，馬科維茨曾在該校執(zhí)教過(guò)。
1960年，完成了全部專(zhuān)業(yè)課考試后，夏普開(kāi)始考慮他的博士論文題目，他向同在蘭德公司的馬克維茨求教。
自此，他們開(kāi)始了密切合作，共同研究“基于證券間關(guān)系的簡(jiǎn)化模型的證券組合分析”課題。
雖然馬科維茨并不是夏普博士論文答辯委員會(huì)的成員，但他實(shí)際上是整篇論文的顧問(wèn)。
夏普曾說(shuō)過(guò)：“我欠他的債是巨大的?！?/span>
1961年，夏普的博士論文通過(guò)答辯，獲得了博士學(xué)位。
如果你看過(guò)《財(cái)富公式——玩轉(zhuǎn)拉斯維加斯和華爾街的故事》，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，那個(gè)時(shí)代，許多牛人都是相互認(rèn)識(shí)，相互聯(lián)系，甚至聯(lián)手合作，比如：香農(nóng)和薩繆爾森熟識(shí)、凱利是香農(nóng)的同事、香農(nóng)和索普既是同事又是合作伙伴、夏普和索普認(rèn)識(shí)、索普被巴菲特賞識(shí)并推薦……
2.什么是資本資產(chǎn)定價(jià)模型
資本資產(chǎn)定價(jià)模型的基本邏輯是，在投資中，凡是能被多樣化消除的風(fēng)險(xiǎn)不可能產(chǎn)生任何溢價(jià)，為了從投資組合中獲得更高的平均長(zhǎng)期收益率，那就得提高投資組合的風(fēng)險(xiǎn)水平，并且這些風(fēng)險(xiǎn)還不能被多樣化分散掉。
這絕對(duì)是富貴險(xiǎn)中求的還原理論。
按照這個(gè)理論，牛逼的投資者只要利用一種風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量工具調(diào)整自己的投資組合，就能戰(zhàn)勝市場(chǎng)，而這個(gè)測(cè)量工具，就是大名鼎鼎的希臘字母β，也就是beta（中文叫貝塔）。
學(xué)者們認(rèn)為，股票的風(fēng)險(xiǎn)中包含兩種風(fēng)險(xiǎn)，一種是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，一種是非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)又叫市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)源于市場(chǎng)，現(xiàn)實(shí)中，幾乎所有股票都會(huì)跟隨著大盤(pán)潮起潮落，而這種市場(chǎng)的基本波動(dòng)性就是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)則是由股票本身造成的風(fēng)險(xiǎn)，主要由特定企業(yè)的特定因素所導(dǎo)致，例如：業(yè)績(jī)突然大幅下滑、高管丑聞、財(cái)務(wù)欺詐等。
以上兩種風(fēng)險(xiǎn)，馬科維茨的現(xiàn)代投資組合理論解決的是非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)分散化、多樣化保證別出現(xiàn)一損俱損的風(fēng)險(xiǎn)，爭(zhēng)取東邊不亮西邊亮。
前面說(shuō)了，現(xiàn)代投資組合理論認(rèn)為，30只多樣化、分散度高的股票可以大量消除非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，到了50只的話，基本就可以將非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)消除殆盡。
即使這樣的投資組合也逃不掉與市場(chǎng)的起伏保持一致，也就是跟隨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)。
對(duì)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)代投資組合理論就沒(méi)招兒了。
比如：你將上證指數(shù)或是滬深300之類(lèi)指數(shù)的成分股全部買(mǎi)下來(lái)，配置成自己的指數(shù)投資組合，收益照樣具有相當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)（波動(dòng)性），因?yàn)槭袌?chǎng)整體存在大幅震蕩。
誰(shuí)不想戰(zhàn)勝市場(chǎng)，所有投資理論的目標(biāo)就是為了戰(zhàn)勝市場(chǎng)，要不然直接隨波逐流算了。
這時(shí)只能有請(qǐng)資本資產(chǎn)定價(jià)模型出馬了。
在這個(gè)模型中著名的β就是對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的數(shù)學(xué)表述，它是利用歷史數(shù)據(jù)估算出來(lái)的。
β計(jì)算的本質(zhì)就是在單個(gè)股票或投資組合的變動(dòng)與市場(chǎng)整體變動(dòng)之間做個(gè)比較。
所以，市場(chǎng)有市場(chǎng)的β，單只股票有單只股票的β。
比如：上證指數(shù)的β設(shè)為1，如果某只股票的β值為2，那么平均來(lái)說(shuō)，這只股票的波動(dòng)幅度就是市場(chǎng)的兩倍，如果上證指數(shù)上漲10%，這只股票往往會(huì)上漲20%。
反之，如果某股票的β值是0.5，說(shuō)明它往往比市場(chǎng)更加穩(wěn)定，即使市場(chǎng)上漲或下跌10%，它也只有5%的漲跌。
職業(yè)投資者認(rèn)為，β值高的股票屬于進(jìn)攻型的投資產(chǎn)品，β值低的股票則是防守型選手。
不管是投資界，還是金融界，或者是經(jīng)濟(jì)學(xué)界，甚至是整個(gè)科學(xué)界，大家一致贊同的是，高風(fēng)險(xiǎn)高溢價(jià)，承擔(dān)了更高風(fēng)險(xiǎn)，那么就要有更高的預(yù)期收益作為補(bǔ)償。
剛才說(shuō)了，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以用現(xiàn)代投資組合理論分散消除掉，那么高溢價(jià)中就要排除掉非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因此，在總風(fēng)險(xiǎn)中，投資者唯一能夠得到溢價(jià)補(bǔ)償?shù)牟糠质窍到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
于是，夏普由此得出結(jié)論，任何股票或是投資組合的收益（或叫風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)），都和β——也就是不能分散掉的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)，算出β值，也就可以更準(zhǔn)確地預(yù)期收益或虧損。
3.測(cè)試：哪個(gè)投資組合的收益率高？
看看下面這張表，其中有兩種投資組合，請(qǐng)問(wèn)，哪一個(gè)投資組合的收益率高呢？
如果按舊的理論，風(fēng)險(xiǎn)越高，收益越高，顯然是第一組的收益率高。
但是，以資本資產(chǎn)定價(jià)模型的觀點(diǎn)，這兩個(gè)投資組合的收益率應(yīng)該是相同的。
因?yàn)椋瑑蓚€(gè)投資組合都是60只股票，按現(xiàn)代投資組合理論可以確定，當(dāng)股票只數(shù)接近60時(shí)，所有非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)將被完全消除，理論上講該組合就只剩下系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)了。
而系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)則由β來(lái)決定，而兩個(gè)組合的β值都是1，那么它們將具有完全一樣的風(fēng)險(xiǎn)。
從投資者的角度，資本資產(chǎn)定價(jià)模型認(rèn)為，組合1的股票因?yàn)楦唢L(fēng)險(xiǎn)，確實(shí)能提供高收益，那么它會(huì)吸引投資選擇組合1而不是組合2，買(mǎi)的人多了，自然價(jià)格水漲船高，收益率下降，而組合2也會(huì)因?yàn)槭芾渎?，價(jià)格下降，甚至被拋售，這樣，兩組投資組合的收益率會(huì)趨同。
4.紅極一時(shí)的β
20世紀(jì)70年代早期，資本資產(chǎn)定價(jià)模型和β曾紅極一時(shí)。
媒體甚至將β字母放在雜志封面上，而它的位置則正好在一座神殿的最頂端。
那時(shí)候，搞投資不知β，是要被鄙視的，甚至美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC），都在其《機(jī)構(gòu)投資者研究報(bào)告》中同意將β作為風(fēng)險(xiǎn)衡量標(biāo)準(zhǔn)。
而華爾街更是一片沸騰，β迷們四處?kù)乓麄儓?jiān)信，只要簡(jiǎn)單買(mǎi)入一些高β值的股票，就能實(shí)現(xiàn)更高的長(zhǎng)期收益率。
還有人更加聰明地認(rèn)為，當(dāng)市場(chǎng)即將上升時(shí)，就買(mǎi)入高β值的股票，如果擔(dān)心市場(chǎng)下跌時(shí)，就持有低β值的股票，這樣可以更安全、更靈活地獲得收益。
緊接著，提供β測(cè)量服務(wù)的經(jīng)紀(jì)人開(kāi)始大規(guī)模出現(xiàn)，如果一家機(jī)構(gòu)沒(méi)有這項(xiàng)服務(wù)，那它就不是先進(jìn)的機(jī)構(gòu)。
5.β的沒(méi)落
但是，β真的那么美妙嗎？
一個(gè)在辦公室里算出來(lái)的學(xué)術(shù)數(shù)值，真的就那么神奇？
真是這樣的話，根據(jù)股市零和博弈的特性，如果更多人使用β，它遲早就會(huì)失靈，因?yàn)楣墒胁粍?chuàng)造財(cái)富，只是財(cái)富的搬運(yùn)工。
巴菲特對(duì)它那是相當(dāng)不感冒。
1993年，他在致股東的公開(kāi)信中表示， 學(xué)術(shù)界對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定義有本質(zhì)錯(cuò)誤，基于β值的風(fēng)險(xiǎn)衡量模型精確卻不正確，而且無(wú)法衡量企業(yè)之間差異很大的內(nèi)在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，所以根本不可靠。
正是在這封信中，巴菲特引用了凱恩斯的那句名言：“我寧愿模糊地正確，而不是精確地錯(cuò)誤?！?/span>
1998年10月15日，他在佛羅里達(dá)大學(xué)商學(xué)院的演講時(shí)說(shuō)：“他們太依賴(lài)數(shù)學(xué)了，以為知道了一只股票的β系數(shù)，就知道了這只股票的風(fēng)險(xiǎn)，要我說(shuō)，β系數(shù)和股票的風(fēng)險(xiǎn)根本是八竿子打不著。”
后來(lái)，巴菲特再次表示：
“長(zhǎng)期投資成功不是靠研究β值來(lái)進(jìn)行的，維持一個(gè)分散的投資組合沒(méi)有意義，要認(rèn)識(shí)到作為一名投資者，你是企業(yè)的所有者而非研究β值的人。
稱(chēng)那些在市場(chǎng)中頻繁交易的是投資者，就好比稱(chēng)那些頻繁進(jìn)行一夜情的人是浪漫主義者一樣。民間智慧也在理解現(xiàn)代金融理論時(shí)扭過(guò)了頭，不是‘不要把所有的雞蛋放在同一個(gè)籃子里’，而是應(yīng)該‘把所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里，然后看住這只籃子’?！?/span>
同時(shí)，學(xué)術(shù)界、投資界也在思考，畢竟β只是一個(gè)學(xué)術(shù)產(chǎn)物，簡(jiǎn)單地創(chuàng)造一個(gè)數(shù)學(xué)，用來(lái)描述股票的風(fēng)險(xiǎn)，總感覺(jué)對(duì)于復(fù)雜的股市來(lái)說(shuō)，有點(diǎn)太過(guò)簡(jiǎn)單。
當(dāng)然，是騾子是馬，關(guān)鍵還要拉出來(lái)遛遛。
人們需要驗(yàn)證的是β是否真的是一個(gè)有用的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量工具？
是否真的像資本資產(chǎn)定價(jià)模型所說(shuō)的，高β值的投資組合能夠提供比低β值的投資組合更高的長(zhǎng)期收益嗎？
是否僅憑β就能概括出一只股票的全部系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)？
1992年，尤金·法瑪和肯尼斯·佛朗奇根據(jù)他們的β測(cè)量值，把1963年至1990年間所有在紐交所、納斯達(dá)克交易所交易的股票，把它們用十分位法分成十個(gè)類(lèi)別的劃分。
第一個(gè)十分位包含所有股票中β值最低的那些，以此類(lèi)推，第十個(gè)十分位包含的則是所有股票中β值最高的那些。
結(jié)果顯示，這些十分位投資組合的收益率和它們的β值之間，實(shí)際上不存在任何關(guān)系。
因?yàn)?，他們的研究全面涵蓋了近30年的時(shí)間，數(shù)據(jù)相當(dāng)豐富可靠，所以，法瑪和佛朗奇得出結(jié)論，收益率和β之間的關(guān)系實(shí)際上是沒(méi)有說(shuō)服力的。
而β，這個(gè)資本資產(chǎn)定價(jià)模型中關(guān)鍵的分析工具，在把握風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系上毫無(wú)用處。
另外，還有專(zhuān)家對(duì)20世紀(jì)80年代美國(guó)共同基金的收益率和它們的β值做過(guò)類(lèi)似研究，結(jié)果是，收益率和它們的β之間不存在任何關(guān)系。
20世紀(jì)90年代中期，β漸漸失寵，曾經(jīng)愛(ài)它到極致的媒體們，又開(kāi)始用“β之死”、“再見(jiàn)，β”和“β崩潰”之類(lèi)的標(biāo)題羞辱β。
有位號(hào)稱(chēng)“棄暗投明”的數(shù)量分析家在媒體上表示，“在資金管理領(lǐng)域爆發(fā)了一件非常大的事件，那就是資本資產(chǎn)定價(jià)模型死了?！薄皩?duì)投資者而言，高等數(shù)學(xué)將變成正在揚(yáng)帆起航的泰坦尼克?！?/span>
這段言論，基本是對(duì)包括現(xiàn)代投資組合理論、資本資產(chǎn)定價(jià)模型的全面否定。
當(dāng)然，如此絕對(duì)地否定也是不可取的，有證據(jù)顯示，測(cè)量涵蓋的時(shí)間跨度相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)，比如從1928年算起，收益率和β之間還是存在正相關(guān)關(guān)系的。
6.聰明的貝塔來(lái)了
同時(shí)，學(xué)術(shù)界沒(méi)有放棄β，近些年又流行起了Smart β，中文翻譯為聰明貝塔。
這里坤鵬論先介紹一個(gè)新名詞——α，同樣是個(gè)希臘字母，中文叫阿爾法。
在現(xiàn)代金融領(lǐng)域，阿爾法代表的是超額回報(bào)（Active return），它的由來(lái)請(qǐng)老鐵繼續(xù)往下看。
（1）什么叫超額回報(bào)？
之前坤鵬論曾講過(guò)指數(shù)基金以及ETF指數(shù)基金，它們被認(rèn)為是市場(chǎng)給予投資者的回報(bào)，也就是指數(shù)漲，它們也漲，指數(shù)跌，它們也跌，收益回報(bào)和指數(shù)同步，一般叫市場(chǎng)回報(bào)。
如果投資者的回報(bào)超出了這個(gè)市場(chǎng)回報(bào)，那就叫超額回報(bào)，簡(jiǎn)稱(chēng)α（阿爾法）。
所以，在投資界，如果一個(gè)基金經(jīng)理很出色，那么他的超額回報(bào)就應(yīng)該大于零，我們也會(huì)說(shuō)該經(jīng)理有阿爾法。
如果該基金經(jīng)理的回報(bào)還不如市場(chǎng)回報(bào)，也就是跑不贏大盤(pán)，那么他的超額回報(bào)就是負(fù)的，我們也會(huì)說(shuō)這位基金經(jīng)理沒(méi)有阿爾法。
（2）什么是Smart Beta
α（阿爾法）超額回報(bào)是主動(dòng)投資收益，來(lái)源于選股和擇時(shí)，超越市場(chǎng)收益，所以它也可以被視為主動(dòng)投資。
β（貝塔）相對(duì)應(yīng)稱(chēng)為被動(dòng)回報(bào)，指被動(dòng)投資收益，來(lái)源于投資組合和市場(chǎng)相關(guān)的收益，跟隨市場(chǎng)收益，所以它又被稱(chēng)為被動(dòng)投資。
而Smart Beta介于被動(dòng)投資（β）和主動(dòng)投資（α）之間。
也就是，在β的基礎(chǔ)上進(jìn)行一些智能處理，以被動(dòng)投資為基礎(chǔ)，加上一些主動(dòng)投資，從而獲得超出市場(chǎng)回報(bào)的回報(bào)。
專(zhuān)業(yè)點(diǎn)來(lái)說(shuō)——以確定的規(guī)則對(duì)成份股進(jìn)行篩選或?qū)Τ煞莨蓹?quán)重進(jìn)行優(yōu)化配置，以承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)或投資組合來(lái)獲得超越傳統(tǒng)市場(chǎng)的回報(bào)。
（3）Smart Beta的理論基礎(chǔ)
Smart Beta的投資思路其理論基礎(chǔ)源于因子投資。
它是法瑪教授在1990年代初期，與佛朗奇共同合作提出的一個(gè)股票回報(bào)模型，叫三因子模型（Fama French Three Factor Model）。
在該模型中，他們提出，美國(guó)歷史上的股票回報(bào)，很大程度上可以用三個(gè)因子（Factor）來(lái)解釋?zhuān)?/span>
股票市場(chǎng)總體回報(bào)（beta）；
小股票超額回報(bào)（Small minus Big）；
價(jià)值超額回報(bào)（High minus Low）。
正是這樣具體到因子的分析模型，直接揭示了什么樣的股票可以獲得超額回報(bào)。
法瑪和佛朗奇對(duì)美國(guó)1928年到2007年近80年的股市進(jìn)行了回測(cè)，平均股市回報(bào)為每年10%左右，小股票的平均回報(bào)是每年12%左右，大型價(jià)值股為11%左右，小型價(jià)值股是14%左右。
也就是，小股票的因子超額回報(bào)是每年2%左右，大型價(jià)值股是1%左右，小型價(jià)值股4%左右。
有了上面的知識(shí)基礎(chǔ)，股票型基金的選股策略你也就有了基本了解。
（4）羅森伯格和他的BARRA模型
但是對(duì)于基金經(jīng)理的投資組合中有多少用了這些因子，到底用了哪些因子，哪些因子對(duì)股價(jià)影響更顯著，這就要問(wèn)投資組合業(yè)績(jī)和風(fēng)險(xiǎn)管理模型——BARRA模型了。
BARRA模型是由一位叫巴爾·羅森伯格的牛人研發(fā)出來(lái)的。
羅森伯格是一位數(shù)學(xué)家、哲學(xué)家、經(jīng)濟(jì)學(xué)家、醫(yī)學(xué)者，又是證券分析家、一代金融宗師，還是一個(gè)頗有才氣的佛教徒。
他的人生經(jīng)歷非常豐富，當(dāng)過(guò)教師，造過(guò)游艇，提倡打破陳規(guī)。
最初量化投資被稱(chēng)為投資“革命”，正是羅森伯格引領(lǐng)這場(chǎng)革命走向成功。
19世紀(jì)70年代，是他把馬科維茨和夏普的投資組合理論及定價(jià)模型從象牙塔中搬出來(lái)，用數(shù)學(xué)方法實(shí)現(xiàn)，運(yùn)用到了實(shí)際股票投資中。
1978年，羅森伯格被《機(jī)構(gòu)投資者》雜志稱(chēng)為“現(xiàn)代投資組合理論”的一代宗師。
據(jù)野史傳說(shuō)，羅森伯格下海做投資，是因?yàn)槿卞X(qián)給逼的。
1969年的某一天，他所任教的課上，一位倍受他青睞的學(xué)生私下建議他考慮下boat house，就是把舊船該造成自己的住所，然后停泊在舊金山的漁人碼頭附近，享受生活。
羅森伯格一聽(tīng)頗為心動(dòng)，但回家盤(pán)點(diǎn)財(cái)產(chǎn)，發(fā)現(xiàn)囊中實(shí)在太羞澀。
于是，他的學(xué)生建議他辭職搞投資。
就這樣，1974年，羅森伯格辭職成立了地下室中的一人公司——巴爾·羅森伯格聯(lián)合公司，他利用電腦分析大量的數(shù)據(jù)與資料，創(chuàng)建了投資組合業(yè)績(jī)和風(fēng)險(xiǎn)管理模型——BARRA風(fēng)險(xiǎn)模型。
1985年，羅森伯格和三位合作伙伴創(chuàng)立了羅森博格機(jī)構(gòu)股權(quán)管理公司（RIEM），后來(lái)該公司被AXA公司收購(gòu)，改名為AXA羅森伯格。
1990年，AXA羅森貝格突破了100億美元的資產(chǎn)管理規(guī)模。
羅森伯格在此期間繼續(xù)開(kāi)發(fā)了多種量化模型，而綜合阿爾法就是其中最著名的，由通過(guò)掃描經(jīng)紀(jì)人推薦、分析家預(yù)測(cè)的各種市場(chǎng)人氣指標(biāo)來(lái)測(cè)度某只股票在市場(chǎng)上的可能熱度，包括：充分利用“羊群效應(yīng)”賺錢(qián)的“市場(chǎng)人氣阿爾法”，和投資組合所獲得超越市場(chǎng)收益率的“評(píng)估阿爾法”，以及“收益阿爾法”，而“綜合阿爾法”最大的那些股票就成為可買(mǎi)進(jìn)的備選股。
但是，盛極而衰，金融危機(jī)爆發(fā)。
羅森伯格被人發(fā)現(xiàn)了模型的一個(gè)問(wèn)題，在公司內(nèi)部權(quán)利斗爭(zhēng)下不僅丟掉了飯碗，還支付了250萬(wàn)美元給美國(guó)證券交易委員會(huì)，最后被終身禁止從事投資業(yè)務(wù)。
雖然羅森伯格已經(jīng)淡出了投資界的眼光，但是他當(dāng)年所發(fā)展的量化模型，尋找阿爾法，仍被今天很多大型量化基金奉為金科玉律。
另外，羅森伯格還利用自己掌握的模型編制方法，幫助醫(yī)生確定不同病人的藥物用量。
并且，他還是一個(gè)營(yíng)銷(xiāo)高手，他的講座往往聽(tīng)者如云，有媒體曾經(jīng)如此形容羅森伯格報(bào)告會(huì)的盛況：這幾天聽(tīng)羅森伯格對(duì)一大群投資經(jīng)理人所做的演說(shuō)，宛若聆聽(tīng)了一場(chǎng)布道。聽(tīng)眾們凝神傾聽(tīng)，你幾乎可以聽(tīng)見(jiàn)有人喃喃喊著“阿門(mén)，弟兄”和“贊美主”。
BARRA模型主要分析股票的回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)因子，它可以根據(jù)歷史價(jià)格推算出不同的因素對(duì)于股價(jià)變動(dòng)產(chǎn)生的不同影響。
這套模型現(xiàn)在已成為業(yè)界標(biāo)準(zhǔn)，幾乎所有機(jī)構(gòu)都有采用。
而且它還有一個(gè)有用的功能，那就是可以去檢測(cè)一個(gè)基金經(jīng)理的選股能力。
比如基于一個(gè)基金經(jīng)理選的股票組合，就可以借用這個(gè)系統(tǒng)來(lái)判定，他選的股票的回報(bào)，有多少可以用一些普通的風(fēng)險(xiǎn)因子（價(jià)值因子、紅利因子、質(zhì)量因子、動(dòng)量因子等）來(lái)解釋?zhuān)卸嗌偈撬嬲陌柗ā?/span>
那Smart Beta有什么優(yōu)勢(shì)呢？
總結(jié)下來(lái)，主要是費(fèi)用較低、投資策略透明化、獲取相對(duì)傳統(tǒng)指數(shù)的超額收益率、可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)以及交易效率高，流通性好。
（5）Smart Beta的發(fā)展
經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展和演變，Smart Beta相關(guān)理論已日漸成熟，而其產(chǎn)品的市場(chǎng)普及程度也處于飛速發(fā)展中。
根據(jù)FTSE Russell基于194家機(jī)構(gòu)（資產(chǎn)管理規(guī)模超過(guò)2萬(wàn)億美元）的調(diào)查報(bào)告，2018年有超過(guò)48%的機(jī)構(gòu)都使用了Smart Beta策略。
美國(guó)（包括北美）一直是Smart Beta產(chǎn)品的重要市場(chǎng)，不論是數(shù)量還是規(guī)模，均處于全球領(lǐng)先的地位。
截至2018年6月，美國(guó)市場(chǎng)上最大的10只Smart Beta ETF合計(jì)規(guī)模達(dá)到2741.3億美元。
這10只資產(chǎn)管理規(guī)模全部都超過(guò)100億美元，最大的兩只成立接近15年，合計(jì)規(guī)模超過(guò)800億美元。
其中規(guī)模最大的幾只Smart Beta ETF以成長(zhǎng)、紅利、價(jià)值因子策略為主。
目前來(lái)看，投資美國(guó)市場(chǎng)最主要的策略是紅利和價(jià)值，兩者合計(jì)占比接近50%，規(guī)模超過(guò)3700億美元。
截至2018年6月 ，中國(guó)共有45只Smart Beta產(chǎn)品，總規(guī)模152.55億元，以紅利風(fēng)格的Smart Beta策略為主，其他風(fēng)格有待豐富。
（6）Smart Beta的最大挑戰(zhàn)
和之前坤鵬論再三強(qiáng)調(diào)的一樣，任何策略在股市這樣的零和博弈中，一旦公開(kāi)，就很容易失效。
這也是Smart Beta面臨的最大挑戰(zhàn)，策略或因子未公布之前會(huì)有不錯(cuò)表現(xiàn)，但是公布之后或者成為市場(chǎng)知識(shí)之后，其收益會(huì)有較大程度的下滑。
這也對(duì)Smart Beta策略的構(gòu)建提出更高的要求，因?yàn)椋杂?jì)算機(jī)進(jìn)行數(shù)據(jù)挖掘的統(tǒng)計(jì)偏差是無(wú)法持續(xù)獲取超額收益的，尤其在成為市場(chǎng)知識(shí)之后。
還記得坤鵬論之前介紹過(guò)的，數(shù)學(xué)家出身的投資大師的杰出代表當(dāng)屬詹姆斯·西蒙斯嗎？
40歲后，不甘局限于學(xué)術(shù)圈的西蒙斯投身華爾街，依靠模型套利，算法交易為核心，成為量化交易的旗幟性人物。
他建造的投資模型，除了模型本身是人腦設(shè)計(jì)的之外，從下單那一刻開(kāi)始，一直到賣(mài)出獲利，所有動(dòng)作都是由電腦完成，交易過(guò)程中不存在任何人為的情緒干擾。
該系統(tǒng)可以從海量的市場(chǎng)數(shù)據(jù)中找出金融標(biāo)的價(jià)格、宏觀經(jīng)濟(jì)、技術(shù)指標(biāo)等觀測(cè)值之間隱含的數(shù)學(xué)關(guān)系。
如果發(fā)現(xiàn)當(dāng)下微小的獲利機(jī)會(huì)，其實(shí)就是價(jià)格偏離價(jià)值中樞的短暫機(jī)會(huì)，電腦會(huì)立即進(jìn)行快速、大規(guī)模的套利。
但是，西蒙斯驕人的業(yè)績(jī)背后則是，需要對(duì)模型不停地加以修正，或者增添新的參數(shù)指標(biāo)，不斷優(yōu)化算法，使得它幾乎每周都有變化和升級(jí)。
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