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食品飲料行業(yè)研究:調味品整體提價空間大,強盈利能力支撐高估值水平

調味品未來整體提價空間大,渠道把控力強的企業(yè)有定價權。 目前我國調味品市場規(guī)模約在 3300 億元,整體增速約在 8%左右。國內調味品成本占一道菜原料總成本的 7-8%,低于國外 16%的水平,目前醬油均價剛過 10 元區(qū)間,未來有望提升至 15 元。某品類渠道把控力強的企業(yè)有相應定價權,而若行業(yè)格局健康同品類的企業(yè)會跟隨提價從而實現(xiàn)行業(yè)量價提升;醬油子行業(yè)海天 3 年一提價,廚邦、千禾等相繼跟隨;食醋行業(yè)恒順 2-3 年一提價,但由于龍頭效應不明顯,提價有一年的銷量消化期;榨菜行業(yè)涪陵 2 年提價 4 次,目前平均 2.5 元/80g,未來均價看到 3-4 元/80g。

調味品渠道廣、分銷多、餐飲仍是主力,新興渠道及終端新模式蘊育機會。調味品渠道餐飲、家庭、工廠的占比約為 4/4/3,家樂、雀巢、李錦記、嘉豪的餐飲渠道做的較好,有配備專門的廚師研發(fā)團隊與銷售團隊,海天餐飲占比大主要是依靠龐大的經銷商資源。目前 C 端新興的渠道有便利店、生鮮店、社區(qū)店等,其單店面積小、品類有限、單價高,引導廠商 SKU 逐步減少,大單品策略布局; B 端食品加工企業(yè)及餐飲“中央工廠+配送”的模式對復合標準化調味品及半成品的需求提升。

調味品品類未來趨向細分化、健康化、標準化,復合調味品增速快。 隨消費者對健康、便利的需求漸增,健康調味品和復合調味品發(fā)展較快,而此兩類經銷商的利潤空間都較高,一般調味品零售價 6 折為出廠價,高端或復合調味品是 4-5 折。健康體現(xiàn)在少或無添加劑,以醬油為例,高鮮醬油是主力,零添加醬油是趨勢,零添加目前主要是千禾還有欣和在推廣,售價高于鮮味醬油 5 元以上,且主要是在商超及便利店渠道推廣,尚處消費者教育階段;復合調味料未來可能出現(xiàn) 20-30 個單品 10 億左右的品類,上市公司目前主要有面向海底撈供應的頤海國際及在火鍋底料、川菜調味料有競爭優(yōu)勢的天味食品。

調味品行業(yè)易守難攻,集中度持續(xù)提升,盈利能力不斷加強支撐其高估值水平。 調味品單品貨值低、渠道分銷廣,由于人們對味蕾的極致追求,使得消費者粘性強、價格敏感度低,也導致了行業(yè)易守難攻、大品牌集中度不斷提升的特性,海天目前醬油市占率 18%左右,未來有望提升至 33%;醋企還屬群雄鏖戰(zhàn)階段;涪陵榨菜市占率提升 10%可期。從盈利能力角度來看,調味品企業(yè)一般先款后貨,經銷商庫存 1-1.5 個月屬正?,F(xiàn)象,企業(yè)應收賬款小,且隨規(guī)模擴大,原料采購有成本優(yōu)勢、固定資產重復使用、機械化水平高等可降低成本、提升效率,且對下游經銷商有更大議價權,提價可實現(xiàn)量價齊生,盈利能力持續(xù)好轉,企業(yè)護城河不斷加高,從而享受高估值。

風險提示: 宏觀經濟疲軟、原材料成本上升,食品安全問題,業(yè)績不達預期

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