發(fā)布時間：2019年7月30日
研究員：鮑榮富（S0570515120002）、黃驥（S0570516030001）、方晏荷（S0570517080007）、王濤（S0570519040004）
核心觀點
利潤增速符合預(yù)期，咨詢收入降速或受確認(rèn)節(jié)點影響，維持“買入”評級
公司7月29日晚發(fā)布19年中報，19H1實現(xiàn)收入21.1億元，yoy-29.2%，其中國內(nèi)咨詢收入yoy+11.4%，實現(xiàn)歸母凈利潤2.2億元，yoy+20.3%，扣非歸母凈利潤yoy+23.4%，利潤增速符合市場和我們預(yù)期，國內(nèi)咨詢收入增速低于市場預(yù)期。我們預(yù)計H1土地審批及資金到位情況對基建新項目落地有所影響，進而可能導(dǎo)致業(yè)主確認(rèn)工作進度變慢，但未來基建環(huán)境若好轉(zhuǎn)，公司充足在手訂單有望在H2帶動主業(yè)收入增速回升。上半年公司管理費用及金融資產(chǎn)損失確認(rèn)較多，未來也有望通過費用優(yōu)化帶動利潤率回升。預(yù)計公司19-21年EPS0.77/0.93/1.12元，維持“買入”評級。
咨詢主業(yè)毛利率保持高水平，工程業(yè)務(wù)大幅收縮
公司確認(rèn)咨詢收入同時受投入工時及外部節(jié)點影響，H1營收降幅較Q1有所擴大，我們判斷主要系業(yè)主方確認(rèn)工作量速度變慢，但我們預(yù)計H2公司整體咨詢收入增速有望回升至15%以上。上半年公司咨詢業(yè)務(wù)毛利率38.3%，同比大幅提升，我們預(yù)計可比口徑國內(nèi)咨詢業(yè)務(wù)毛利率也有提升，隨著省外業(yè)務(wù)屬地化及分包比例下降，毛利率提升趨勢有望延續(xù)。EP上半年收入3.25億，去年同期3.4億，我們預(yù)計其利潤同比基本持平。工程業(yè)務(wù)收入同比大幅下降74%，符合公司戰(zhàn)略布局，未來存在繼續(xù)收縮的可能，H1工程毛利為負(fù)，或與收入下降但項目部成本削減相對較慢有關(guān)。
管理費用率有所上升，現(xiàn)金流H2有望改善
H1公司CFO凈流出6.5億元，較18H1少流出900萬元，銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金較去年同期少9.6億元（去年同期TA收入約7億元），收現(xiàn)變慢或與業(yè)主確認(rèn)收入進度相關(guān)，我們預(yù)計公司全年現(xiàn)金流明顯改善仍是大概率事件。上半年公司管理費用率14.2%，同比升1.8pct，人員費用在TA出表情況下僅略微下降，我們判斷與公司確認(rèn)較多專項費用（ERP系統(tǒng)建設(shè)等）有關(guān)。公司Q2購入的4633萬元權(quán)益資產(chǎn)浮虧950萬元，我們判斷此項投資并非純粹財務(wù)投資，而是與公司主業(yè)相關(guān)。我們認(rèn)為公司H1確認(rèn)費用較多，下半年有望通過控費進一步提升盈利能力。
環(huán)境業(yè)務(wù)逐步突破，全年穩(wěn)健增長可期，維持“買入”評級
19H1公司環(huán)境業(yè)務(wù)取得較大突破，新簽訂單同比增長2.6倍，環(huán)境檢測取得83個參數(shù)擴項，自建LIMS投入運營，公司檢測業(yè)務(wù)發(fā)展具備機制和資本運作優(yōu)勢。我們預(yù)計公司19-21年EPS0.77/0.93/1.12元（調(diào)整前按最新股本計算0.77/0.92/1.11元）。當(dāng)前可比公司19年Wind一致預(yù)期PE13.5倍，我們認(rèn)為公司長期穩(wěn)健成長基礎(chǔ)好于行業(yè)平均，可給予估值溢價，認(rèn)可給予19年14-16倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價10.78-12.32元，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：下半年收入確認(rèn)進度回升不及預(yù)期；控費及回款效果不及預(yù)期。
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