中銀醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)
摘要
目前估值再平衡已逐步結(jié)束，板塊進(jìn)入健康平穩(wěn)發(fā)展時(shí)期，具備較大反彈空間。我們未來(lái)看好的方向包括：醫(yī)療器械、CRMO、醫(yī)藥零售、血制品、創(chuàng)新藥及低估值綜合性藥企。
支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
再平衡接近尾聲，板塊修復(fù)情緒隨時(shí)出現(xiàn)。我們將2022年定位為醫(yī)藥板塊的估值再平衡之年，在我們的2022年度策略報(bào)告《泡沫擠壓下的再平衡》、2季度策略報(bào)告《泡沫釋放，行業(yè)在再平衡中趨向穩(wěn)定》中明確提出：醫(yī)藥創(chuàng)新投資進(jìn)入相對(duì)理性的新階段。泡沫被擠壓之后醫(yī)藥板塊更健康，估值再平衡階段已接近尾聲，未來(lái)行業(yè)呈現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)態(tài)， 我們未來(lái)看好的方向包括：醫(yī)療器械、CRMO、醫(yī)藥零售、血制品、創(chuàng)新藥及低估值綜合性藥企。
估值目前已接近底部，反彈空間較大。2019-2020年，在領(lǐng)漲板塊CRMO、原料藥、醫(yī)療服務(wù)、品牌中藥等板塊的帶領(lǐng)下，申萬(wàn)醫(yī)藥生物指數(shù)取得117%的漲幅（區(qū)間最高漲幅高達(dá)136%），取得明顯的相對(duì)收益，區(qū)間估值一度達(dá)到歷史極大值，2019.06-2020.06醫(yī)藥板塊估值擴(kuò)張了55.44%，其中生物制品估值擴(kuò)張了87.6%，醫(yī)療器械估值擴(kuò)張了81.1%，醫(yī)療服務(wù)（含CRMO）估值擴(kuò)張了141.76%。2021年下半年開(kāi)始，醫(yī)藥板塊進(jìn)入調(diào)整時(shí)期。從2021年10月以來(lái)，板塊下跌幅度達(dá)到約30%，從時(shí)間和空間上來(lái)看，本輪調(diào)整逐步接近結(jié)束狀態(tài)。估值上來(lái)看，A 股醫(yī)藥板塊估值 PE 22.8 倍（TTM），已經(jīng)低于2019年1月4日的歷史最低值。以目前的估值水平，板塊情緒修復(fù)隨時(shí)可能出現(xiàn)。而港股醫(yī)藥股 PE 更是低至14.97倍，考慮到港股還有大量的 18-a 公司，傳統(tǒng)醫(yī)藥企的估值還會(huì)更低，例如：康哲藥業(yè) 6 倍，白云山 6 倍，中國(guó)中藥 9 倍，麗珠醫(yī)藥 9 倍，石藥集團(tuán) 14 倍，威高股份 17 倍，具備較大后續(xù)反彈空間。
關(guān)于幾個(gè)問(wèn)題的論述：1、如何看待醫(yī)療新基建？2020年醫(yī)療新基建開(kāi)始有效醫(yī)療器械行業(yè)增長(zhǎng)擴(kuò)容，為行業(yè)提供新增量，所帶來(lái)的行業(yè)景氣度將有望在醫(yī)療器械細(xì)分領(lǐng)域逐步滲透，基礎(chǔ)醫(yī)療設(shè)備、配套耗材、醫(yī)療信息化智能化、以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上游將有望逐步受益，同時(shí)其所具備的全球?qū)傩砸矠閲?guó)內(nèi)醫(yī)療器械產(chǎn)品出海提供發(fā)展機(jī)遇并帶來(lái)更大的發(fā)展空間。2、如何看待醫(yī)療器械集采？醫(yī)療器械集采趨勢(shì)助力推動(dòng)國(guó)產(chǎn)替代，目前已經(jīng)覆蓋骨科、血管介入、眼科等高值耗材領(lǐng)域，同時(shí)也在逐漸向體外診斷板塊嘗試，平均降價(jià)在可控范圍之內(nèi)。高值耗材的集采有望推動(dòng)相關(guān)企業(yè)集中度持續(xù)提升，進(jìn)口替代也成為醫(yī)療器械領(lǐng)域的主要投資邏輯之一，研發(fā)能力強(qiáng)產(chǎn)品管線豐富的企業(yè)，具備自主可控引領(lǐng)國(guó)產(chǎn)替代及業(yè)務(wù)國(guó)際化產(chǎn)品出海雙重成長(zhǎng)邏輯的醫(yī)療設(shè)備（包括診斷設(shè)備）及相關(guān)配套耗材相關(guān)上市公司有望更多獲益。3、如何看待海外能源供應(yīng)危機(jī)？歐洲等地能源危機(jī)嚴(yán)重，天然氣和電力短缺，能源價(jià)格飆漲，成本升高推動(dòng)了全球高端醫(yī)療器械供應(yīng)鏈向中國(guó)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)，有助于我國(guó)企業(yè)國(guó)際化進(jìn)程的加速。
重點(diǎn)推薦：邁瑞醫(yī)療、華東醫(yī)藥、健友股份、普洛藥業(yè)、沃森生物、藥明康德、凱萊英、博騰股份、昭衍新藥、昌紅科技、諾唯贊。
風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)藥政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、新冠疫情不確定性風(fēng)險(xiǎn)及防疫政策變化風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、匯率變化風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際關(guān)系風(fēng)險(xiǎn)、個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)（產(chǎn)品研發(fā)失敗等）。
評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
產(chǎn)品研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)，研發(fā)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)際關(guān)系風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品商業(yè)化不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
醫(yī)療器械板塊：把握醫(yī)療新基建和進(jìn)口替代兩大主線，關(guān)注創(chuàng)新和國(guó)際化
醫(yī)療新基建為醫(yī)療器械行業(yè)增長(zhǎng)擴(kuò)容。新冠疫情的出現(xiàn)導(dǎo)致我國(guó)傳染病防治、 危重癥病人治療資源不足問(wèn)題凸顯（醫(yī)療衛(wèi)生資源總量相對(duì)不足，質(zhì)量有待提高；區(qū)域上醫(yī)療資源分布結(jié)構(gòu)不合理，且優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源供給不夠充分，影響醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)的公平與效率）。2020年醫(yī)療新基建開(kāi)始，相關(guān)部門(mén)印發(fā)系列政策，鼓勵(lì)以三級(jí)醫(yī)院為代表的優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源下沉，引導(dǎo)三級(jí)醫(yī)院基層分院建設(shè)。
“十四五”期間，醫(yī)療新基建為醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系關(guān)注焦點(diǎn)，2021 年7月，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家衛(wèi)健委等部委共同編制了《“十四五”優(yōu)質(zhì)高效醫(yī)療衛(wèi)生 服務(wù)體系建設(shè)實(shí)施方案》強(qiáng)調(diào)，加快構(gòu)建強(qiáng)大的公共衛(wèi)生體系，推動(dòng)優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源 擴(kuò)容和區(qū)域均衡布局，提高全方位全周期健康服務(wù)與保障能力。今年9月7日召開(kāi)的國(guó)常會(huì)決定，對(duì)部分領(lǐng)域設(shè)備更新改造貸款階段性財(cái)政貼息和加大社會(huì)服務(wù)業(yè)信貸支持，促進(jìn)消費(fèi)發(fā)揮主拉動(dòng)作用。至9月13日，國(guó)常會(huì)確定專項(xiàng)再貸款與財(cái)政貼息配套支持部分領(lǐng)域設(shè)備更新改造，擴(kuò)市場(chǎng)需求、增發(fā)展后勁。從中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站獲悉衛(wèi)健委擬于近期發(fā)布配套政策，進(jìn)一步明確使用財(cái)政貼息貸款更新改造醫(yī)療設(shè)備在醫(yī)院端落地實(shí)施的政策。具體而言，相關(guān)財(cái)政貼息貸款原則上對(duì)所有公立和非公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)全面放開(kāi)，每家醫(yī)院貸款金額不低于2000萬(wàn)。貸款使用方向也包括了診療、臨床檢驗(yàn)、重癥、康復(fù)、科研轉(zhuǎn)化等各類醫(yī)療設(shè)備購(gòu)置。此次國(guó)家及各地財(cái)政再次給予了醫(yī)療新基建充分的資金支持，體現(xiàn)了政府對(duì)醫(yī)療資源更新升級(jí)的重視，將有助于推動(dòng)國(guó)內(nèi)醫(yī)療新基建建設(shè)。有助于滿足各級(jí)符合區(qū)域衛(wèi)生規(guī)劃要求的醫(yī)院及醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)購(gòu)置醫(yī)療設(shè)備的需求。醫(yī)療新基建能夠有效擴(kuò)容醫(yī)療器械市場(chǎng)，為行業(yè)提供新增量。
醫(yī)療器械集采將具備趨勢(shì)性，集采落地后研發(fā)能力強(qiáng)、產(chǎn)品管線豐富的龍頭企業(yè)有望更多獲益。集采也將有助于推動(dòng)進(jìn)口替代。今年9月27日,國(guó)家組織骨科脊柱類耗材集采成功開(kāi)標(biāo)，產(chǎn)生擬中選結(jié)果。此次集采是繼冠脈支架、人工關(guān)節(jié)之后的第三個(gè)被納入國(guó)家級(jí)集采的高值耗材集采,也是骨科領(lǐng)域的第二次國(guó)家集采，共覆蓋頸椎固定融合術(shù)、胸腰椎固定融合術(shù)等5種骨科脊柱類耗材、14個(gè)產(chǎn)品系統(tǒng)類別。首年意向采購(gòu)量共109萬(wàn)套，占全國(guó)醫(yī)療機(jī)構(gòu)總需求量的90%。擬中選產(chǎn)品平均降價(jià)幅度為84%。我們認(rèn)為，高值耗材的集采有望推動(dòng)相關(guān)企業(yè)集中度持續(xù)提升，研發(fā)能力強(qiáng)產(chǎn)品管線豐富的企業(yè)有望更多獲益。總體回顧來(lái)看，集采已經(jīng)覆蓋骨科、血管介入、眼科等高值耗材領(lǐng)域。同時(shí)集采也在逐漸向體外診斷板塊嘗試。集采主要對(duì)象為發(fā)展成熟、使用量大、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈的領(lǐng)域。集采有利于推動(dòng)國(guó)內(nèi)相關(guān)企業(yè)進(jìn)行國(guó)產(chǎn)替代。進(jìn)口替代也將是醫(yī)療器械領(lǐng)域的主要投資邏輯之一。
我們認(rèn)為醫(yī)療新基建是國(guó)家醫(yī)療系統(tǒng)建設(shè)的大趨勢(shì)，不能一蹴而就具備中長(zhǎng)期邏輯。醫(yī)療新基建帶來(lái)的行業(yè)景氣度將有望在醫(yī)療器械景細(xì)分領(lǐng)域逐步滲透，基礎(chǔ)醫(yī)療設(shè)備、配套耗材、醫(yī)療信息化智能化、以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上游將有望逐步受益。此外，新冠帶來(lái)的醫(yī)療新基建具有一定的全球?qū)傩?，也為?guó)內(nèi)醫(yī)療器械產(chǎn)品出海提供發(fā)展機(jī)遇并帶來(lái)更大的發(fā)展空間。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)在醫(yī)療器械領(lǐng)域逐步滲透的集采政策利于行業(yè)國(guó)產(chǎn)替代，進(jìn)口替代率低的領(lǐng)域值得關(guān)注，同時(shí)海外醫(yī)療新基建及國(guó)內(nèi)進(jìn)口替代將有助于我國(guó)企業(yè)國(guó)際化進(jìn)程的加速。如此，醫(yī)療新基建和進(jìn)口替代成為醫(yī)療器械領(lǐng)域的主要投資主線。也因此研發(fā)力和產(chǎn)品力是考量相關(guān)醫(yī)療器械企業(yè)價(jià)值的基礎(chǔ)。平臺(tái)化、國(guó)際化為篩選相關(guān)醫(yī)療器械企業(yè)的重要指標(biāo)。具備自主可控引領(lǐng)國(guó)產(chǎn)替代及業(yè)務(wù)國(guó)際化產(chǎn)品出海雙重成長(zhǎng)邏輯的醫(yī)療設(shè)備（包括診斷設(shè)備）及相關(guān)配套耗材相關(guān)上市公司有望在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出。
建議關(guān)注邁瑞醫(yī)療、聯(lián)影醫(yī)療、威高骨科、開(kāi)立醫(yī)療、澳華內(nèi)鏡、海泰新光、諾唯贊、百普賽斯、 納微科技、拱東醫(yī)療、昌紅科技等。
CXO板塊：行業(yè)進(jìn)入估值再平衡時(shí)期，投資進(jìn)入精挑細(xì)選時(shí)期
全球生物醫(yī)藥研發(fā)投入預(yù)期將持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，而醫(yī)藥研發(fā)外包的趨勢(shì)也預(yù)期將會(huì)持續(xù)。我們預(yù)期2022年四季度行業(yè)內(nèi)公司仍能保持高景氣度增長(zhǎng)。全球的新冠疫苗和特效藥較大的需求量仍能助力 2022 年CXO 企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)疫情相關(guān)訂單在 2022 年為 CXO 行業(yè)帶來(lái)階段性峰值，2023 年后 CXO 行業(yè)將可能需要面臨高基數(shù)下的增長(zhǎng)壓力，行業(yè)面臨分化。
目前全球 CDMO 市場(chǎng)及中國(guó) CRO 安評(píng)領(lǐng)域市場(chǎng)集中度仍然較低，存在較大整合空間。同時(shí)，全球生物藥研發(fā)熱度帶來(lái)相應(yīng)的生物藥 CDMO 服務(wù)的較大需求，而生物藥 CDMO 產(chǎn)能仍然相對(duì)短缺，且產(chǎn)能掌握在少數(shù)龍頭公司手中。中國(guó)生物藥及細(xì)胞與基因研發(fā)熱度帶來(lái)相應(yīng) CDMO 需求，中國(guó) CDMO 企業(yè)積極在相應(yīng)新興領(lǐng)域進(jìn)行布局。擁有技術(shù)與核心競(jìng)爭(zhēng)力的龍頭公司有望在化學(xué)小分子業(yè)務(wù)方面承接更多訂單與更復(fù)雜的業(yè)務(wù)，并在生物大分子等新興業(yè)務(wù)方面業(yè)績(jī)有所增長(zhǎng)。我國(guó)頭部CDMO公司仍然可以通過(guò)技術(shù)和服務(wù)優(yōu)勢(shì)在市場(chǎng)中獲得更大的份額，同時(shí)我國(guó)頭部CDMO公司已積極在海外通過(guò)收購(gòu)或自建工廠的方式進(jìn)行業(yè)務(wù)擴(kuò)展，提高服務(wù)全球客戶的競(jìng)爭(zhēng)力。行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力較低的公司會(huì)面臨整體增速降低的問(wèn)題。行業(yè)內(nèi)企業(yè)需要通過(guò)技術(shù)和服務(wù)能力的優(yōu)勢(shì)獲取更大份額的市場(chǎng)，而能力較差的公司則會(huì)面臨增速下降的問(wèn)題，CXO 行業(yè)投資將進(jìn)入精挑細(xì)選時(shí)期，需要挑選擁有核心競(jìng)爭(zhēng)力的 CXO 企業(yè)進(jìn)行投資。
疫苗板塊：靜待情緒反轉(zhuǎn)
自2021年二季度，新冠疫苗開(kāi)始獲得廣泛接種，疫苗預(yù)期逐漸兌現(xiàn)，疫苗板塊估值已從高點(diǎn)快速下滑至近5年來(lái)的低點(diǎn)。在經(jīng)歷長(zhǎng)時(shí)間的疫情以及間斷的封控后，疫苗板塊的市場(chǎng)情緒低落。同時(shí)，由于2020年以來(lái)，疫苗板塊長(zhǎng)期受到大量關(guān)注并得到充分研究，疫苗企業(yè)未來(lái)預(yù)期也已較為清晰。
在新冠疫苗后，短期內(nèi)擁有較大市場(chǎng)空間的單一大品種較為有限，群眾對(duì)許多疫苗品種認(rèn)知有限，共識(shí)度較低。疫苗作為預(yù)防性生物制品，具有一個(gè)天生劣勢(shì)，即：其效果難以直觀反映。具體而言，對(duì)于很多疾病或病毒而言，接種疫苗后仍有可能感染相關(guān)病毒，而不接種疫苗的人群也有較大概率不會(huì)感染。疫苗無(wú)法像消費(fèi)品一樣帶來(lái)非常直接切膚的感受，也不如藥品能夠緩解癥狀。因此在共識(shí)建立起來(lái)之前或個(gè)人經(jīng)歷了相關(guān)病例之前，消費(fèi)者意愿難以激發(fā)。
在共識(shí)度較高的疫苗品種中，僅有HPV疫苗短期內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局較好，有望在WHO及衛(wèi)健委的支持下快速放量。目前存量市場(chǎng)空間可觀，根據(jù)2020年第七次人口普查數(shù)據(jù)，0-9歲女性群體近8000萬(wàn)人，10-44歲女性約3億人，自國(guó)內(nèi)首次引入HPV疫苗至2021年底，共批簽發(fā)僅約6600萬(wàn)支。但在2025-2026年，國(guó)產(chǎn)9價(jià)HPV疫苗將有可能陸續(xù)上市，目前已有萬(wàn)泰生物、瑞科生物、沃森生物、上海博唯、康樂(lè)衛(wèi)士5家企業(yè)進(jìn)入臨床III期，屆時(shí)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)可能加劇。
狂犬疫苗是另一共識(shí)度較高的品種，但狂犬疫苗作為較傳統(tǒng)的疫苗，有多個(gè)生產(chǎn)廠家，已基本進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)階段。雖然隨著國(guó)內(nèi)寵物市場(chǎng)的擴(kuò)大，狂犬疫苗的總需求有望繼續(xù)擴(kuò)大，但較為激烈的競(jìng)爭(zhēng)格局仍可能拖累單一企業(yè)的增長(zhǎng)速度。目前成大生物居龍頭地位，康華生物依靠較先進(jìn)的人二倍體狂犬疫苗不斷擴(kuò)大市場(chǎng)份額。在價(jià)格策略施展空間有限的背景下，新型技術(shù)可能成為獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
另一潛力疫苗是流感疫苗，但與狂犬疫苗相似，流感疫苗市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，目前華蘭疫苗占據(jù)首位，同時(shí)還有賽諾菲巴斯德等進(jìn)口廠商參與競(jìng)爭(zhēng)，疫苗龍頭智飛生物的流感疫苗也已臨近報(bào)批。雖然四價(jià)流感疫苗已逐步替代三價(jià)疫苗，但流感疫苗保護(hù)率仍有提升空間，因此未來(lái)新技術(shù)路線（如mRNA）流感疫苗等擁有更好保護(hù)效果的產(chǎn)品有望出現(xiàn)并替代傳統(tǒng)產(chǎn)品。
帶狀皰疹疫苗關(guān)注度較高，目前全球僅有GSK一款產(chǎn)品獲批上市，仍是藍(lán)海市場(chǎng)。同時(shí)，帶狀皰疹疫苗的接種群體為老年群體，健康支出意愿較高，因此，若有國(guó)內(nèi)廠商能夠拔得頭籌，首發(fā)優(yōu)勢(shì)可觀。
由于2021年新冠疫苗帶來(lái)的擾動(dòng)，2022年疫苗板塊營(yíng)收及利潤(rùn)增長(zhǎng)速度相對(duì)放緩，但大部分非新冠疫苗品種表現(xiàn)均達(dá)到預(yù)期。疫苗板塊整體趨勢(shì)反轉(zhuǎn)仍需等待市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)變。短期內(nèi)業(yè)績(jī)有望較快提升的企業(yè)可能仍是已有上市HPV疫苗產(chǎn)品的企業(yè)，因此，建議繼續(xù)關(guān)注萬(wàn)泰生物、智飛生物、沃森生物。
創(chuàng)新藥板塊：創(chuàng)新藥競(jìng)爭(zhēng)加劇，關(guān)注ADC、雙抗等新興優(yōu)質(zhì)賽道
近年國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥研發(fā)熱情高漲，數(shù)量不斷增多，藥監(jiān)局在審評(píng)速度上相比于去年也有了顯著提高。雖然IND 和 NDA 批準(zhǔn)的速度加快，但臨床試驗(yàn)的速度沒(méi)有變快，臨床試驗(yàn)獲批后 1 年內(nèi)啟動(dòng)招募的不足一半，大多數(shù)臨床試驗(yàn)仍以早期研發(fā)為主。同時(shí)，本土創(chuàng)新藥企業(yè)整體實(shí)力增長(zhǎng)，但仍然存在同質(zhì)化嚴(yán)重、熱門(mén)賽道“扎堆”的情況，一定程度上造成了資源的浪費(fèi)和競(jìng)爭(zhēng)的白熱化。此外，根據(jù)GBi醫(yī)療數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年醫(yī)保談判新增藥品平均降幅達(dá)到 61.71%，最大降幅達(dá)到 93.97%，降價(jià)幅度再創(chuàng)歷史新高。其中一些新型藥物也被納入新版醫(yī)保目錄，從新藥上市到納入醫(yī)保的時(shí)間間隔呈現(xiàn)出越來(lái)越短的趨勢(shì)，且新藥覆蓋的比重逐漸增大，越來(lái)越多新藥把納入醫(yī)保占領(lǐng)市場(chǎng)作為重要的產(chǎn)品商業(yè)化戰(zhàn)略，產(chǎn)品利潤(rùn)空間面臨被不斷壓縮的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步推動(dòng)了中國(guó)創(chuàng)新藥企業(yè)的“出?！?。
根據(jù)今年ASCO、ESMO年會(huì)的情況來(lái)看，ADC和雙抗賽道是非常值得關(guān)注的領(lǐng)域。ADC在往年的會(huì)議往往作為比較邊緣的技術(shù)和療法做簡(jiǎn)單展示，而在今年的兩次會(huì)議上ADC藥物大放光彩，其出色的治療效果給腫瘤帶來(lái)重新分型的改變，帶來(lái)了腫瘤治療的市場(chǎng)增量空間。雙抗的出現(xiàn)則是符合了腫瘤多靶點(diǎn)治療的趨勢(shì)，在達(dá)到更優(yōu)治療效果的同時(shí)，降低了耐藥性產(chǎn)生的可能。通過(guò)優(yōu)化雙抗結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)后，能進(jìn)一步降低多靶點(diǎn)用藥的副作用。
建議關(guān)注榮昌生物、康方生物、康寧杰瑞等ADC和雙抗賽道標(biāo)的。
原料藥板塊：研發(fā)產(chǎn)能投入加大，負(fù)增長(zhǎng)因素緩解后有望進(jìn)入業(yè)績(jī)復(fù)蘇期
2022上半年由于匯率變動(dòng)和上游原材料價(jià)格明顯上漲導(dǎo)致成本上升，API 出口業(yè)務(wù)利潤(rùn)受到直接干擾，全球疫情波動(dòng)，國(guó)內(nèi)外物流受阻，API 行業(yè)運(yùn)輸和出口受到較大影響，原料藥企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊儆兴啪?，板塊毛利率、凈利率和 ROE 有所下滑，API板塊部分企業(yè)出現(xiàn)了階段性業(yè)績(jī)波動(dòng)，行業(yè)整體承壓相對(duì)明顯。新冠小分子口服藥的商業(yè)化進(jìn)程推進(jìn)給部分原料藥商家?guī)?lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)機(jī)會(huì)，同時(shí)，由于 API 企業(yè)相繼增資擴(kuò)產(chǎn)和積極轉(zhuǎn)型，行業(yè)景氣度仍舊良好。API企業(yè)相繼加快制劑一體化進(jìn)程，提高新產(chǎn)品和高附加值產(chǎn)品的比重，不斷加大研發(fā)投入和擴(kuò)充研發(fā)團(tuán)隊(duì)，以及擴(kuò)大產(chǎn)能建設(shè)，展現(xiàn)了對(duì)行業(yè)未來(lái)前景的信心，2022上半年板塊銷售費(fèi)用及管理費(fèi)用分別增加 3.17%和 8.57%，研發(fā)投入逐年增高，板塊研發(fā)費(fèi)用達(dá) 26.02 億元，同比增加 8.65%。隨著新產(chǎn)品和新產(chǎn)能陸續(xù)落地后，行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)較快增長(zhǎng)。此外，原料藥企業(yè)陸續(xù)拓展新品種、戰(zhàn)略布局 CDMO 領(lǐng)域，尤其 CRO/CDMO 板塊近年來(lái)投資熱情不斷高漲，部分API企業(yè)以自己的成本控制優(yōu)勢(shì)在CDMO領(lǐng)域逐漸顯露頭角，以普洛藥業(yè)、九洲藥業(yè)為代表的原料藥企業(yè)陸續(xù)通過(guò)業(yè)務(wù)升級(jí)努力實(shí)現(xiàn)從周期性行業(yè)向成長(zhǎng)性行業(yè)的轉(zhuǎn)型。
整體看API 板塊上半年承壓明顯，總體業(yè)績(jī)?cè)鏊儆兴啪?，但原料藥企業(yè)的發(fā)展信心并未因此減弱，陸續(xù)順應(yīng)原料藥制劑一體化趨勢(shì)或進(jìn)行業(yè)務(wù)整合和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，進(jìn)一步加大研發(fā)投入和產(chǎn)能建設(shè)，未來(lái)隨著國(guó)內(nèi)疫情緩解和物流發(fā)貨恢復(fù)等外部負(fù)增長(zhǎng)因素減弱，以及 API 企業(yè)產(chǎn)品管線的擴(kuò)充和新產(chǎn)能逐步落地，生產(chǎn)效率提高和費(fèi)用率下降，毛利率有望得到修復(fù)，規(guī)模效應(yīng)擴(kuò)大可能推動(dòng)盈利能力增強(qiáng)，行業(yè)景氣度仍舊良好，業(yè)績(jī)有望進(jìn)入復(fù)蘇期。建議繼續(xù)關(guān)注普洛藥業(yè)、健友股份。
醫(yī)藥零售板塊：藥店零售行業(yè)分散，有較大提升空間
在醫(yī)藥分家的大背景下，處方外流成為長(zhǎng)期趨勢(shì)。而互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的發(fā)展和電子處方普及，使得病人可以在前往線下醫(yī)療機(jī)構(gòu)的情況下通過(guò)線上診療的方式獲取處方，進(jìn)一步推動(dòng)處方藥由醫(yī)療機(jī)構(gòu)渠道流向零售渠道。在醫(yī)保費(fèi)用精細(xì)化管理的大背景下，集采趨向常態(tài)化。未中產(chǎn)品在失去公立醫(yī)院的市場(chǎng)后，需要轉(zhuǎn)向院外市場(chǎng)進(jìn)行銷售。中國(guó)藥店零售行業(yè)仍然較為分散，有很大的提升空間。目前各地區(qū)存在一些區(qū)域性的龍頭企業(yè)，而這些區(qū)域性龍頭在當(dāng)?shù)氐氖袌?chǎng)占有率也仍有一定的提升空間。同時(shí)，行業(yè)中存在大量的小型連鎖競(jìng)爭(zhēng)者。根據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，2020年藥品零售行業(yè)中中國(guó)銷售額前10名的企業(yè)在市場(chǎng)中占比為20.9%，而行業(yè)中銷售額前100名的企業(yè)在市場(chǎng)中的占比也僅有35.3%，行業(yè)集中度仍有較大的提升空間。大型連鎖藥店在形成一定規(guī)模后達(dá)到一定的市場(chǎng)占有率后會(huì)具有一定的優(yōu)勢(shì)，包括成本優(yōu)勢(shì)、人員優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)等。中國(guó)目前的龍頭零售藥店企業(yè)均在通過(guò)并購(gòu)或自建的方式進(jìn)行擴(kuò)張。
重點(diǎn)推薦
邁瑞醫(yī)療、華東醫(yī)藥、健友股份、普洛藥業(yè)、沃森生物、藥明康德、凱萊英、博騰股份、昭衍新藥、昌紅科技、諾唯贊。
風(fēng)險(xiǎn)提示
醫(yī)藥政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、新冠疫情不確定性風(fēng)險(xiǎn)及防疫政策變化風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、匯率變化風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際關(guān)系風(fēng)險(xiǎn)、個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)（產(chǎn)品研發(fā)失敗等）。
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