作者/ 粽哥2025
編輯/楊真心
地?cái)偨?jīng)濟(jì)炒的火熱。在商場里“擺攤”的泡泡瑪特，悄無聲息的準(zhǔn)備赴港上市了。
2020年6月1日，有“盲盒第一股”之稱泡泡瑪特向港交所遞交了IPO招股書。實(shí)際上，這是泡泡瑪特的第二次資本市場之旅。公司曾在2017年1月登陸新三板，后在2019年3月摘牌退市，當(dāng)時(shí)市值為20億元。
有人表示好奇，泡泡瑪特是什么公司？盲盒又是什么“新經(jīng)濟(jì)”？
泡泡瑪特是一家潮流文化娛樂公司。簡單地說，就是銷售玩具小公仔的。所謂“盲盒玩法”，就是商家銷售藏有玩具或者其他東西的盲盒（看不見的盒子），消費(fèi)者打開盲盒后可能是驚喜，但也可能是驚嚇。
其實(shí)經(jīng)營模式很簡單，就是利用消費(fèi)者的獵奇心理來銷售玩具產(chǎn)品。
很多人不以為然，為何在競爭如此激烈的潮玩領(lǐng)域中，唯獨(dú)商業(yè)模式如此簡單的泡泡瑪特能脫穎而出、赴港上市？難道這又是一場“瑞幸咖啡式”的資本游戲？
抽盲盒是交智商稅？
泡泡瑪特，全稱是北京泡泡瑪特文化創(chuàng)意有限公司，成立于2010年。創(chuàng)立之初的定位是“潮玩雜貨鋪”，賣過花卉、文具用品、計(jì)算機(jī)軟件、鞋帽等，都未能盈利。
數(shù)據(jù)顯示，2014年、2015年、2016年1-5月的凈利潤分別為-277.29萬元、-1598.04萬元、-2483.53萬元，連續(xù)三年虧損。
直到2016年，創(chuàng)始人王寧與Molly的設(shè)計(jì)師王信明牽手合作。泡泡瑪特獲取了Molly獨(dú)家IP版權(quán)，并以盲盒的方式銷售。
圖片來源：泡泡瑪特公司官網(wǎng)
終于，用了兩年多的時(shí)間將Molly打造成了爆款產(chǎn)品，并且扭虧為盈。
根據(jù)招股說明書顯示，2017-2019年，泡泡瑪特的總營收分別為1.58億元、5.14億元和16.83億元，凈利潤分別為156萬元、9952萬元和4.51億元。其中，18、19年的營收增速分別高達(dá)225.4%、227.2%，連續(xù)兩年保持高增長態(tài)勢。
更關(guān)鍵的是，2017年毛利率僅有47.6%，2019年已經(jīng)上升到64.8%，毛利率直逼同期A股化妝品上市公司珀萊雅（64%）和丸美股份（68.16%）。
但市場對泡泡瑪特如此之高的增速以及毛利普遍質(zhì)疑，是否存在“收智商稅”？更有人認(rèn)為，公司實(shí)質(zhì)上是在“吹資本泡沫”。
單一IP，侵權(quán)尷尬
毫無疑問，作為一家文化創(chuàng)意公司，IP是其業(yè)務(wù)核心。但實(shí)際上，泡泡瑪特曾經(jīng)發(fā)生侵權(quán)迪士尼IP事件。“抄襲”背后，反映的是泡泡瑪特單一IP的隱患。
正如瑞幸咖啡當(dāng)初上市時(shí)揚(yáng)言要對標(biāo)星巴克一樣，泡泡瑪特要對標(biāo)的正是世界級玩具龍頭迪士尼。2018年，創(chuàng)始人王寧曾公開表示，“五年后成為國內(nèi)最像迪士尼的公司?！?/span>
如果將迪士尼稱為一家“依靠IP生存”的公司，一點(diǎn)也不為過。事實(shí)上，正是由于迪士尼擁有強(qiáng)大而且海量的IP，才得以成為好萊塢巨頭。
要知道，迪士尼在全球擁有3000多家授權(quán)商，每年生產(chǎn)超過10萬種迪士尼卡通形象產(chǎn)品。在全球票房TOP10電影中，迪士尼占了7個(gè)，創(chuàng)作的《獅子王》、《美女與野獸》等電影在全世界“無人不知、無人不曉”，更別說它還是漫威背后真正的大Boss。
可是，泡泡瑪特與迪士尼可謂是“天壤之別”，不管是IP數(shù)量，還是創(chuàng)新能力，都存在巨大差距。
招股說明書顯示，泡泡瑪特運(yùn)營85個(gè)IP，包括12個(gè)自有IP、22個(gè)獨(dú)家IP及51個(gè)非獨(dú)家IP。與迪士尼相比，泡泡瑪特的IP數(shù)量不在一個(gè)量級。
更重要的是，泡泡瑪特的IP形象沒有一個(gè)支撐產(chǎn)品長久發(fā)展的故事內(nèi)容。沒有故事，就意味著不能衍生出更多周邊產(chǎn)品。目前，泡泡瑪特的產(chǎn)品類型只有盲盒、手辦、BJD、衍生品四種。反觀迪士尼不僅有毛絨公仔、箱包、文具、生活周邊，還能制作影視劇、開設(shè)主題公園等。
換言之，如果沒有更多吸引受眾的盲盒故事出現(xiàn)，單一IP的產(chǎn)品就沒有收藏價(jià)值，盈利能力自然大打折扣。
尤其是今年2月8日，泡泡瑪特被爆出新品艾拉兔系列抄襲知名娃娃城堡2017年產(chǎn)品。盡管事后公司發(fā)表聲明道歉，承認(rèn)AYLA動物時(shí)裝秀系列個(gè)別款式設(shè)計(jì)過程存在問題，并承諾下架有關(guān)設(shè)計(jì)雷同商品以及召回已售商品。但也徹底暴露了泡泡瑪特在IP創(chuàng)新能力上的隱患。
泡泡瑪特自有IP銷售占總營收的比重為37.2%。其中，最大的IP是Molly，2017-2019年占總營收比重分別為26.3%、42.6%、27.4%。而Dimoo、BOBO&COCO、Yuki等占總營收比重僅有5.9%、1.5%、1.4%，說明公司對Molly的依賴非常大。
來源：招股說明書
另外，公司雖然擁有包括PUCKY、The Monsters和SATYR RORY等22個(gè)獨(dú)有IP，但2019年銷售占總營收的比重分別為18.7%、6.4%和3.7%，同樣不容樂觀。
這充分地說明，泡泡瑪特的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)存在巨大隱憂。公司在招股說明書中也表示，“如果Molly受損害或未能保持其目前對消費(fèi)者的吸引力，則將面臨沒有替代品的困境。”
眾所周知，開發(fā)自主IP，就像新藥研發(fā)一樣，具有投入大、周期長等特點(diǎn)。最恐怖的是，還可能出現(xiàn)推出后不受用戶歡迎、無法達(dá)到預(yù)期業(yè)績的風(fēng)險(xiǎn)。如果泡泡瑪特不能準(zhǔn)確預(yù)測消費(fèi)者偏好，那么對公司的資金、人才、產(chǎn)品等都是嚴(yán)峻的考驗(yàn)。
特別是51個(gè)非獨(dú)家IP，比如米老鼠、Despicable Me、Hello Kitty等，占比非常大，還有可能存在授權(quán)期限到期的風(fēng)險(xiǎn)。這就跟代理游戲IP的運(yùn)營商一樣，代理權(quán)沒了，用戶和市場就會流失，業(yè)績就會暴跌。
而為了推廣更多IP，泡泡瑪特更是狠下血本。2017-2019年分別投入推廣費(fèi)用為260萬元、1070萬元及4680萬元，持續(xù)攀升。
盲盒模式還能玩多久？
以泡泡瑪特目前的發(fā)展情況來看，似乎更像是又一場由資本推動的游戲。
從渠道方面來看，泡泡瑪特仍以線下收入為主，但線上渠道的比重在不斷提高。
2017年，僅有32家零售店，截止2019年底，在中國33個(gè)一、二城市主流商圈已經(jīng)擁有114家。另外，機(jī)器人商店也從43家增加至825家。與瑞幸咖啡當(dāng)初上市時(shí)一樣，門店擴(kuò)張速度非?？臁?/span>
不過，相較之下，機(jī)器人商店的租金、人員費(fèi)用和維護(hù)費(fèi)用等前期成本和運(yùn)營成本均較低。而線下零售店的租賃費(fèi)，去年已經(jīng)漲到5349.5萬元。
另外，由于公司對經(jīng)銷商的把控程度不足，使得批發(fā)業(yè)務(wù)占總營收比重也在不斷下降。
來源：招股說明書
線下高昂的費(fèi)用支出，不得不讓公司調(diào)整渠道模式。財(cái)報(bào)顯示，2017-2019年，線下零售店占總營收的比重分別為63.9%、48.3%和43.9%，持續(xù)保持下降態(tài)勢。
反過來，線上渠道占總營收的比重從9.4%增長到32%。2019年，天貓旗艦店的收益為2.51億元，泡泡抽盒機(jī)小程序收入為2.71億元。
不過，眾所周知，線上的運(yùn)營成本同樣不低。
以休閑零食巨頭三只松鼠為例。數(shù)據(jù)顯示，2016年三只松鼠的推廣費(fèi)、支付給平臺的傭金費(fèi)用和快遞及物流費(fèi)用分別高達(dá)1.24億元、1.36億元、2.98億元。
那么，當(dāng)泡泡瑪特轉(zhuǎn)為以線上渠道為主之后，不可避免的問題就是電商紅利期的結(jié)束，以及利潤被侵蝕等。
很顯然，泡泡瑪特最有力的武器，就是“盲盒模式”。但這把武器還能使用多久？成為公司未來急需解決的問題。
我們都知道，商業(yè)模式可以復(fù)制，理論上構(gòu)不成核心競爭力。而作為文化創(chuàng)意公司，最核心的還是在于IP，更在于創(chuàng)新。
實(shí)際上，泡泡瑪特的經(jīng)營模式非常簡單，就是利用消費(fèi)者的獵奇心理來玩轉(zhuǎn)“盲盒模式”。就跟N年前淘寶曾經(jīng)短暫火起來的福袋、幸運(yùn)盒等差不多，潮玩產(chǎn)品的生命周期非常短。
根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，按零售價(jià)值計(jì)，2019年前五大市場運(yùn)營商分別占中國潮流玩具零售市場份額的8.5%、7.7%、3.3%、1.7%及1.6%。雖然泡泡瑪特排名第一，但占比不高。畢竟，我國潮流玩具零售市場非常分散，而且充滿競爭。
從競品市場來看，潮玩市場還有sml盲盒、幸運(yùn)盒子、獨(dú)角獸、lego迷你人仔等品牌產(chǎn)品。由于門檻低、模式簡單，未來會有更多企業(yè)入局，就會出現(xiàn)審美趨同、IP“撞衫、撞臉”等問題。當(dāng)同質(zhì)化越來越嚴(yán)重之后，盲盒市場還能玩多大？可想而知。
其次，與高速增長的業(yè)績相對應(yīng)的，是公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)并沒有大幅減少。2017-2019年，分別為49天、45天和46天，說明運(yùn)營能力、產(chǎn)品周轉(zhuǎn)能力有所欠缺。
再者，從價(jià)格體系來看，如果市面上出現(xiàn)類似Molly等產(chǎn)品，而消費(fèi)者也已經(jīng)厭倦了“賭博式”的盲盒游戲后，毫無疑問就會選擇價(jià)格更便宜的玩具。
歸根結(jié)底，背后沒有強(qiáng)大IP的支持，后續(xù)的產(chǎn)品迭代以及銷售模式的創(chuàng)新跟不上的話，護(hù)城河就不夠深、也不夠?qū)?。而且，歷史的經(jīng)驗(yàn)告訴我們，不管哪個(gè)行業(yè)，單純依靠模式生存的上市公司，多數(shù)都不長久。
除此以外，公司的產(chǎn)品甲醛超標(biāo)、掉漆、污跡等質(zhì)量問題也是普遍存在。2018年1月，泡泡瑪特因產(chǎn)品包裝印刷失誤，收到過深圳監(jiān)督管理局的行政處罰。今年1月，還因?yàn)榻鉀Q率為0%，泡泡瑪特登上過消費(fèi)保黑榜。
這會是一場資本游戲嗎？
目前，國內(nèi)潮玩行業(yè)仍處于初級階段，不僅原創(chuàng)設(shè)計(jì)能力和IP能力薄弱，營銷能力也不足。當(dāng)風(fēng)口過去之后，泡泡瑪特能否維持高速增長很難保證，要想成為“下一個(gè)迪士尼”，還有很長的路要走。
不過，公司能成為中國最大的潮流玩具品牌，這背后自然離不開資本的推動。自成立10年以來，前后共完成了八輪融資。
招股書顯示，投資方包括蜂巧資本、創(chuàng)業(yè)工場、啟賦資本、金鷹商貿(mào)集團(tuán)和黑蟻資本等。而且，泡泡瑪特還在今年4月完成了由華興新經(jīng)濟(jì)基金和正心谷資本領(lǐng)投的超過1億美元的Pre-IPO輪融資。融資后，泡泡瑪特估值約為25億美元，超越墨菲石油的市值（22.62億美元）。
如果此次赴港成功上市，對于資本來說無疑是狂歡的。但狂歡過后，是否會迎來“潮水褪去，誰在裸泳”的場景，只能交由時(shí)間來檢驗(yàn)。
畢竟，我們已經(jīng)看到太多在美股上市的中概股是如何從“表面繁榮”走向“沒落”的。當(dāng)一輪輪的資本熱潮過后，留下的更多是一片狼藉和瘡痍。
那么，到底選擇“入坑”，還是“退坑”，你做何選擇？
