在去年年底，我做了一個(gè)重要的投資決定，就是買入萬科。如今我持股的公司就是茅臺(tái)，格力，萬科。三個(gè)公司倉位都差不多，今年茅臺(tái)漲的比較好，所以現(xiàn)在茅臺(tái)的持股市值要稍大于萬科和格力，但總體上依然是三足鼎立，沒有太大的差距，本人其他股票賬戶持股也和實(shí)盤賬戶差不多。
作者：梁孝永康2017
來源：雪球
去年底買入萬科我是一把梭，當(dāng)初買入均價(jià)是26.3元，買入不久就漲到了32了，不過今年又跌到了25，但是我并沒有改變對(duì)萬科的看法。經(jīng)?？次覍?shí)盤的朋友就知道，我今年在不斷加倉萬科，實(shí)盤賬戶持股數(shù)量從年初的27700股，到現(xiàn)在已經(jīng)有34200股了，持股數(shù)量增長23%。持股成本還降低了，從年初的26.3元每股到現(xiàn)在的25.5元每股。而且我并沒有投入新的資金，基本都是打新和分紅的錢不斷加倉。能在25的價(jià)格不斷收集萬科股票，這種感覺真好。
朋友說萬科遲早會(huì)有一波行情，因?yàn)榘鍓K輪動(dòng)總會(huì)輪到萬科。其實(shí)我從來不關(guān)注板塊輪動(dòng)，也從不研究風(fēng)向。我對(duì)萬科的信心完全來自于萬科公司本身。以及對(duì)資本市場的底層邏輯“價(jià)格短期是投票機(jī)長期是稱重機(jī)”這句話的認(rèn)可。
前幾天萬科出了中報(bào)，昨天騎行到龍勝縣，準(zhǔn)備休整一天，所以今天有時(shí)間看了看萬科的中報(bào)。萬科的中報(bào)非常的優(yōu)秀，但是我并沒有任何驚喜和意外，因?yàn)檫@就是萬科，而且一份中報(bào)只能展示萬科的一部分實(shí)力，萬科真實(shí)的實(shí)力依然埋的很深。
我今天就從這份中報(bào)里面，來挖掘萬科一些深藏的實(shí)力，注意只是一些實(shí)力，要深挖的話，不是一篇文章能寫的完的。收入1463億，上升5.05%，總利潤265億，下降4.6%。歸屬凈利潤125億，上升5.62%。房地產(chǎn)企業(yè)中報(bào)的利潤數(shù)據(jù)意義不大，因?yàn)榇箢^在下半年特別是四季度。
上半年結(jié)算面積1050萬平米，上升24%，結(jié)算面積上升這么多，而收入?yún)s上升很少，說明結(jié)算價(jià)格下降了。從報(bào)表中看到結(jié)算均價(jià)12286元每平，確實(shí)比以前低不少，這并不是房價(jià)下跌了，也不是萬科在降價(jià)促銷，而是結(jié)算區(qū)域的原因。萬科布局于中國四大核心都市圈，北上廣加中西部的川渝。這兩年萬科在中西部發(fā)展很快，占比越來越大，而中西部的房價(jià)比北上廣幾個(gè)都市圈還是要低不少。
核心都市圈的核心地段就那么多，開發(fā)完了就沒有了，所以只能往城市周邊或周圍的重點(diǎn)城市發(fā)展。從萬科近十年的發(fā)展數(shù)據(jù)來看，結(jié)算均價(jià)其實(shí)比十年前高不了多少，遠(yuǎn)低于中國房價(jià)這十年的漲幅，因?yàn)槿f科在往周邊擴(kuò)展。但是萬科的策略依然是聚焦核心都市圈，萬科涉足的城市數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于恒大碧桂園這些同體量的房企，萬科采取的是精耕細(xì)作的方式，在很多城市都做到了第一。
萬科上半年實(shí)現(xiàn)合同銷售面積2077萬平米，下降3.4%，合同銷售金額3205億，下降4%。主要是第一季度疫情影響下降比較多，第二季度已經(jīng)基本恢復(fù)，全年回歸正增長問題不大。
在今年的疫情行情下，大部分公司業(yè)績都出現(xiàn)下滑，而萬科依然能實(shí)現(xiàn)這樣的業(yè)績，房子還是賣的那么好，這難道就是傳說中的夕陽行業(yè)，沒落的公司。很多人會(huì)說，業(yè)績只代表以前，誰知道以后怎樣呢？是啊！萬科業(yè)績多年保持穩(wěn)健，卻被稱為周期公司，萬科業(yè)績多年保持成長，卻被稱為夕陽沒落公司。你看，只要你對(duì)一個(gè)公司有偏見，業(yè)績不但不能代表以后，也不能代表以前，你表現(xiàn)的再好也沒用，我就覺得你不行。
經(jīng)營現(xiàn)金流凈額 226億，上升155%。在房地產(chǎn)企業(yè)中要談到現(xiàn)金流，萬科說第二，沒有人敢說第一。萬科的經(jīng)營現(xiàn)金流一直非常好，而且常年大大超越凈利潤。所以萬科手里總是握有大把現(xiàn)金，富得流油。萬科常年保持分紅的記錄，按現(xiàn)在的股價(jià)，明年的分紅收益能到5%左右，分紅后繼續(xù)買股票，實(shí)在是太妙。
萬科資產(chǎn)負(fù)債率83.9%，看起來很高，很多人一提起高負(fù)債率，就馬上想到高杠桿，高風(fēng)險(xiǎn)。負(fù)債這個(gè)詞在我們普通人身上就是你欠了錢，要面臨還債的巨大壓力。而在企業(yè)身上，負(fù)債只是一個(gè)會(huì)計(jì)名詞，不同的負(fù)債所代表的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)可謂天壤之別。
萬科負(fù)債結(jié)構(gòu)中，應(yīng)付賬款和其他應(yīng)付款加起來就達(dá)5200億。談到應(yīng)付賬款，就不得不說應(yīng)收賬款，不懂生意的人可能覺得應(yīng)收賬款沒什么大不了，反正這個(gè)錢遲早會(huì)給你，又不是不給你。做過生意的人就會(huì)明白，他們最怕什么？最怕應(yīng)收賬款，應(yīng)收賬款不僅僅是客戶欠你錢那么簡單，更意味你要押款，一個(gè)生意本來十萬元就可以運(yùn)轉(zhuǎn)，因?yàn)閼?yīng)收賬款你至少要投入30萬才能運(yùn)轉(zhuǎn)。因?yàn)槟愕馁Y金被別人占用了，還有壞賬的風(fēng)險(xiǎn)。在會(huì)計(jì)領(lǐng)域中，應(yīng)收款是一個(gè)非常重要的大科目，一般要非常厲害的會(huì)計(jì)人員來管理這個(gè)科目，上層的CFO也不得不重視這個(gè)科目，同時(shí)他們最頭疼的應(yīng)該也是這個(gè)科目。
而老板最喜歡的是什么？是應(yīng)付賬款，這意味著你在上下游產(chǎn)業(yè)鏈中地位非常強(qiáng)勢(shì)，你自己都不用出什么錢，大部分靠別人的資金為你服務(wù)，還不用付利息。有些人說房地產(chǎn)商業(yè)模式不行，其實(shí)沒幾個(gè)行業(yè)的商業(yè)模式能趕得上房地產(chǎn)。上游占用別人的資金，下游客戶房子還沒看到就要先交錢，這簡直是夢(mèng)幻般的現(xiàn)金流模式。但前提是你要經(jīng)營的好，要不然照樣資金鏈斷裂。
再看看萬科負(fù)債結(jié)構(gòu)中最大的一項(xiàng)合同負(fù)債，高達(dá)6151億。這個(gè)是什么含義，就是你買房的時(shí)候，要先交錢，一兩年之后才能收到房子。一套房子300萬，你雖然只交100萬首付，但房地產(chǎn)企業(yè)卻收到了300萬，其他200萬是銀行幫你付的，以后你只是還銀行的錢。那這300萬在房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表上體現(xiàn)的就是合同負(fù)債，因?yàn)榉孔舆€沒交給你，這個(gè)交易還沒完成，只能計(jì)入負(fù)債會(huì)計(jì)科目。
但是你覺得這種負(fù)債算是真正的負(fù)債嗎？這種負(fù)債和那種欠錢面臨巨大還款壓力的負(fù)債是一樣嗎？不一樣，而且完全相反，但是從會(huì)計(jì)名詞來看，他們都是負(fù)債，都是一樣的。其實(shí)從經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)來說，這是收入，萬科這種負(fù)債就高達(dá)6151億，這種負(fù)債越多越好，并不是負(fù)債越多壓力越大，像這種負(fù)債越多就越輕松。
這種負(fù)債其實(shí)就是已售未結(jié)算資源，這是萬科的業(yè)績蓄水池，也是未來幾年業(yè)績的保障。從報(bào)表可以看到，這個(gè)蓄水池金額同比上升14.2%，蓄水池水越來越深，后勁十足。
其實(shí)萬科真正的有息負(fù)債只有2729億元，占總資產(chǎn)比例僅為15%，凈負(fù)債率27%，而萬科持有的貨幣資金就高達(dá)1942億。萬科這種財(cái)務(wù)實(shí)力，足以保證在任何突發(fā)情況下都能安穩(wěn)過冬。都說高負(fù)債高杠桿不安全，風(fēng)險(xiǎn)高。我看極少有企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)能比萬科更低，注意極少不是房地產(chǎn)行業(yè)中極少，而是包括所有行業(yè)。
郁亮曾經(jīng)說過一句話（大意）：“你錢越多，別人越是愿意借錢給你。當(dāng)你沒有錢，急需錢的時(shí)候，別人越是不愿意借錢給你”。萬科因?yàn)殄X多，負(fù)債率低，所以借錢很容易，利率非常低，萬科發(fā)行的債券經(jīng)常打破自己借款利率的最低記錄。但即使借錢這么容易，利率這么低，萬科依然不需要怎么借錢，維持行業(yè)低負(fù)債率極限。
萬科上半年利息支出77.6億，其中資本化利息37億元。很多人搞不清楚房地產(chǎn)企業(yè)這個(gè)利息資本化是什么意思，其實(shí)很容易理解，因?yàn)榉康禺a(chǎn)結(jié)算要延后2年左右。你現(xiàn)在賣出的房子要兩年后交了房報(bào)表上才能看到利潤，但是負(fù)債卻是每年都要交利息的。也就是說利潤要兩年后才看到，但是利息成本馬上就要結(jié)算，這樣就不公平，出現(xiàn)了一個(gè)財(cái)務(wù)難題。
如何解決這個(gè)財(cái)務(wù)難題，就出現(xiàn)了一個(gè)利息資本化。雖然利息費(fèi)用我今年要交齊，銀行可不會(huì)讓你拖欠利息，一分都少不了，比如你今年交了100億利息。但是在財(cái)務(wù)報(bào)表上，我的利息費(fèi)用只算50億，還有50億就資本化，拖到以后的年份慢慢處理。因?yàn)槔麧櫼惨?年后才結(jié)算，這樣利潤和費(fèi)用就平行了，在財(cái)務(wù)上也就公平了。
但是這里就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)問題，比如萬科本來有息負(fù)債就少，融資利率又低，而且利息資本化率也低，那報(bào)表數(shù)據(jù)就非常扎實(shí)，沒啥水分。但同行某些企業(yè)，有息負(fù)債規(guī)模是萬科的好幾倍，融資利率也比萬科高，這樣每年產(chǎn)生的利息費(fèi)高達(dá)幾百億，但是人家把大部分費(fèi)用資本化，每年資本化的利息高達(dá)300億以上，而他們的利潤才400億。如果他們像萬科這樣保守的處理利息資本化，他們報(bào)表上的利潤就要變成250億，甚至200億，利潤馬上大降50%，可怕吧。
其實(shí)萬科是最有資格把大部分利息費(fèi)用資本化的，但是它卻沒有這么做。萬科的業(yè)績是實(shí)打?qū)嵉?，甚至過于保守，沒有展示真正的實(shí)力。而很多同行就不一樣了，還要在本來的實(shí)力上虛增幾成。利息資本化其實(shí)只是一個(gè)例子，萬科無論在經(jīng)營上還是財(cái)務(wù)上，有很多地方掩藏了實(shí)力。
這種掩藏并非懷有目的的刻意掩蓋，而是一個(gè)公司的文化所決定的。萬科一直是保守的文化，是一種打造百年老店的心態(tài)，是一種長期的經(jīng)營思維?？纯窗头铺刂鹿蓶|的信，你可以看到巴菲特在會(huì)計(jì)處理上是多么保守。萬科一直在喊活下去，其實(shí)它是房地產(chǎn)企業(yè)里面活的最好的。就如同華為老是在說華為的冬天要來了，這并非危言聳聽，而是一種居安思危的意識(shí)。作為一個(gè)想基業(yè)長青的企業(yè)，你必須有這種意識(shí)，就是隨時(shí)做好最壞的打算，也許最壞的事情永遠(yuǎn)不會(huì)發(fā)生，但是一旦發(fā)生了，你就能活下來。
再看看萬科的子業(yè)務(wù)：
物業(yè)：累計(jì)簽約建筑面積6.8億平米，已經(jīng)接管5.2億平米。上半年新增簽約面積0.53億平米。上半年物業(yè)實(shí)現(xiàn)收入67億，增長26%。其中55%來自于萬科以外的項(xiàng)目。
租賃住宅：在33個(gè)城市累計(jì)開業(yè)泊寓12.73萬間，半年新增1.89萬間，規(guī)劃和在建中泊寓5.77萬間。整體出租率88%，上半年實(shí)現(xiàn)收入10.5億。
商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)與運(yùn)營：累計(jì)開業(yè)商業(yè)項(xiàng)目面積836萬平米，增長11%，整體出租率90.6%，上半年實(shí)現(xiàn)收入30.5億元。
物流倉儲(chǔ)：累計(jì)開業(yè)建筑面積616萬平米，規(guī)劃和在建面積459萬平米。上半年收入8.3億。
這些業(yè)務(wù)都在高速發(fā)展，并且保持了萬科一貫的精耕細(xì)作風(fēng)格，經(jīng)營都是扎扎實(shí)實(shí)的。并且這些業(yè)務(wù)都是未來能為公司帶來大量現(xiàn)金流的可持續(xù)性經(jīng)營業(yè)務(wù)。跟業(yè)務(wù)規(guī)模相比，我更看重業(yè)務(wù)質(zhì)量，而這正是萬科之所長。比如物業(yè)服務(wù)，把物業(yè)搞大不難，難的是把物業(yè)經(jīng)營的特別好，很多人可能不知道，萬科物業(yè)其實(shí)已經(jīng)成立30年了，可謂是厚積薄發(fā)，樹大根深。
在幾年前我就意識(shí)到，萬科早就開始在挖掘客戶的后續(xù)價(jià)值了。賣房子只是一次性交易，而萬科三十多年來，積累了如此多的客戶，而且都是中國四大核心都市圈的高端優(yōu)質(zhì)客戶。如果只是做賣房子這種一錘子買賣，是對(duì)價(jià)值的巨大浪費(fèi)。這些客戶一輩子住在萬科的房子里，萬科的小區(qū)里，有巨大的存量后續(xù)價(jià)值可以挖掘。
萬科物業(yè)不僅僅是搞幾個(gè)保安，收收物業(yè)費(fèi)這么簡單。萬科物業(yè)承載著服務(wù)萬科住戶的巨大責(zé)任，并成為后期挖掘住戶存量價(jià)值的平臺(tái)。萬科物業(yè)有自己獨(dú)特的文化，平均年齡只有32歲（包括保安在內(nèi)）。郁亮說要等到大家認(rèn)識(shí)到萬科物業(yè)不僅僅是物業(yè)的時(shí)候，才會(huì)考慮物業(yè)上市，因?yàn)槲飿I(yè)的價(jià)值還遠(yuǎn)沒有發(fā)揮出來。
我之前發(fā)了一個(gè)“萬科如何基業(yè)長青”的微博。萬科一直在探索可持續(xù)發(fā)展的路，其實(shí)萬科不需要急，房地產(chǎn)行業(yè)依然是中國最大的行業(yè)，未來還有很多肉可以吃，只是十年二十年以后，萬科會(huì)走向何方？我相信那時(shí)候的萬科早已經(jīng)不是一個(gè)單純的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了“城鄉(xiāng)建設(shè)與生活服務(wù)商”這一戰(zhàn)略目標(biāo)了。在很多年前，萬科已經(jīng)為基業(yè)長青之路做了充足的思考和行動(dòng)，并已經(jīng)卓有成效。我也許不會(huì)持有萬科十年二十年，但我喜歡萬科這種戰(zhàn)略意識(shí)和企業(yè)文化。
很多人認(rèn)為房地產(chǎn)企業(yè)最大的優(yōu)勢(shì)在于規(guī)模，拿地成本，融資利率，營銷策略等方面，而我認(rèn)為這些只是表面的。這其中任何一項(xiàng)萬科都不是最好的，但是萬科卻是這些因素綜合發(fā)揮的最好的，而且是最穩(wěn)定持久的。這其中真正的原因在于萬科強(qiáng)大的經(jīng)營能力，萬科通過與其他方合作開發(fā)項(xiàng)目以及發(fā)展子業(yè)務(wù)，其實(shí)是對(duì)萬科品牌和經(jīng)營能力的輸出。
萬科持續(xù)增長的業(yè)績，強(qiáng)大的經(jīng)營現(xiàn)金流，賬上堆滿的現(xiàn)金，不斷下探行業(yè)極限的低凈負(fù)債率，又大又深的業(yè)績蓄水池，質(zhì)量又高發(fā)展又快的子業(yè)務(wù)，無不體現(xiàn)萬科的綜合經(jīng)營實(shí)力。而這一切又是什么決定的？是企業(yè)文化。企業(yè)文化就好像一個(gè)人的價(jià)值觀，短期看起來好像沒啥作用，但是它決定你往什么方向走。這也是萬科在行業(yè)中如此獨(dú)特的原因，還是那句話，我喜歡的并不是房地產(chǎn)，我喜歡的只是萬科。
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