導(dǎo)讀：所以，即使保守一點(diǎn)估計(jì)，在全球這種降息潮和利率下降不逆轉(zhuǎn)的情況下，中國國債收益率繼續(xù)下行的空間還是有的，即使按照2.2%-2.3%的這個(gè)不算激進(jìn)的推理目標(biāo)，10年國債在目前2.6%的水平上也可能還有30-40bp的下行空間。如果激進(jìn)一些，想象力更大一些，那么這個(gè)下行空間就更大了。
來源：中金固收
全球疫情進(jìn)一步擴(kuò)散，歐美的新增確診數(shù)字上升加速，全球風(fēng)險(xiǎn)偏好再度下降，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期降息帶動(dòng)全球利率降至歷史新低。上周新冠病毒疫情在全球進(jìn)一步蔓延，中國以外的感染國家數(shù)量從50個(gè)多個(gè)上升到目前已經(jīng)超過90個(gè)。
更關(guān)鍵的是，全球經(jīng)濟(jì)體量較大的國家，尤其是歐美，確診數(shù)量呈現(xiàn)較快速的上升。在歐洲，除了此前疫情較為嚴(yán)重的意大利之外，德國、法國、西班牙、瑞士和英國等國的確診數(shù)量上升較快，而美國也因?yàn)闄z測(cè)速度加快而確診數(shù)量更快上升。
3月6日海外當(dāng)日新增首次突破3000例（圖16）。隨著疫情的蔓延，對(duì)全球的經(jīng)濟(jì)壓力也在加重，而資本市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好也繼續(xù)下降。雖然上周全球沒有再出現(xiàn)之前一周的大幅下挫，但股市并沒有有效企穩(wěn)，日本和歐洲股市上周都繼續(xù)下跌，創(chuàng)年內(nèi)新低，美國股市短暫反彈后也再度下跌。
為了抑制風(fēng)險(xiǎn)偏好的擴(kuò)散，上周美聯(lián)儲(chǔ)采取了緊急降息措施，在3月18日的議息會(huì)議前緊急降息50bp。這種緊急降息在歷史上較為罕見。最近的一次是提前緊急降息是2008年10月份次貸危機(jī)爆發(fā)的時(shí)候，美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息75bp。雖然這次緊急降息的幅度沒有次貸那么高，但也說明這次疫情的全球沖擊與次貸有一定的可比性。
美國的經(jīng)濟(jì)政策不確定指數(shù)（Economic Policy Uncertainty Index，用于衡量美國經(jīng)濟(jì)和政策層面的不確定性和不穩(wěn)定性）上升到歷史新高（圖17），甚至高于次貸危機(jī)時(shí)的水平。也正因如此，雖然美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息，但并不能完全安撫資本市場的情緒，美聯(lián)儲(chǔ)降息當(dāng)天，美國股市繼續(xù)下跌。畢竟疫情的擴(kuò)散才剛開始不久，鑒于這次病毒的很多奇異特性，特效藥和疫苗的研發(fā)也需要較多的時(shí)間，未來在疫情防控上和經(jīng)濟(jì)影響上還存在很多的未知之?dāng)?shù)，這也是市場憂慮的地方。
隨著美聯(lián)儲(chǔ)的緊急降息，全球央行拉開了降息潮的序幕，好幾個(gè)國家跟隨美國降息，比如加拿大央行也隨之降息50bp。中東國家沙特和阿聯(lián)酋也跟隨降息50bp。但美聯(lián)儲(chǔ)的緊急降息只是一個(gè)開始。隨著疫情的擴(kuò)散帶來的全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)的升高，美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)還會(huì)繼續(xù)降息。從聯(lián)邦基金利率期貨的隱含預(yù)來看，目前市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)在3月18日的議息會(huì)議上還會(huì)進(jìn)一步降息50-75bp，然后年內(nèi)剩余的時(shí)間內(nèi)還會(huì)再降息1-2次，即目前市場預(yù)期美國今年全年一共降息6次，聯(lián)邦基金利率降至0（圖18）。
G20表示，正在密切關(guān)注新冠病毒疫情發(fā)展，準(zhǔn)備進(jìn)一步采取財(cái)政和貨幣措施。因此，如果美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步降息的話，會(huì)有更多的國家跟隨降息。而隨著降息預(yù)期的不斷增強(qiáng)，美國國債收益率也在快速走低，美國10年國債收益率在前一周降至1.1%附近的低位后，上周最低跌至0.66%，收盤在0.76%的位置，創(chuàng)歷史新低，美國30年國債收益率也降至1.29%的歷史新低。
美國國債收益率下降的斜率速度甚至超過了次貸時(shí)期（圖19）。在美國國債收益率大幅走低的引領(lǐng)下，全球債券收益率也在走低，德國、英國等國的國債收益率也紛紛降至歷史最低。經(jīng)濟(jì)大國中，只有日本的國債收益率下行較為緩慢，可能與日本央行降息空間受限以及反映滯后有關(guān)。受日本負(fù)利率債券規(guī)模尚未創(chuàng)新高的影響，全球的負(fù)利率債券規(guī)模也尚未回到2019年8月份的高位（圖20），但平均而言，全球的利率已經(jīng)創(chuàng)歷史新低。
隨著海外貨幣政策寬松力度的加碼，可以預(yù)見中國也將加大貨幣政策和財(cái)政政策力度，中國債券收益率的下行空間也將繼續(xù)打開。在上周的周報(bào)《曲線牛平啟動(dòng)，收益率有望創(chuàng)新低！》中，我們提到“未來貨幣政策還會(huì)進(jìn)一步寬松，貨幣市場利率雖然未必能回到2009年次貸危機(jī)水平，但可能會(huì)進(jìn)一步逼近，隔夜回購利率可能會(huì)下行到略高于1%的水平，從而進(jìn)一步引導(dǎo)其他貨幣市場利率和債券利率下行，從而最終傳導(dǎo)到貸款和非標(biāo)市場，使得實(shí)體融資成本進(jìn)一步下行來緩沖經(jīng)濟(jì)層面的壓力和鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)一步提升融資。
我們認(rèn)為未來債券收益率仍有下行空間，在海外利率已經(jīng)創(chuàng)歷史新低的情況下，中國債券收益率創(chuàng)新低也只是時(shí)間問題，今年債券收益率應(yīng)該會(huì)大面積低于2016年的低點(diǎn)，從這個(gè)角度而言，無論是信用債還是利率債，都仍有空間?！?/span>
我們?cè)诖饲暗膱?bào)告中多次提及，中國債券收益率今年很大概率是低于2016年低點(diǎn)的，比如2016年10年國債收益率最低點(diǎn)在2.64%，上周中國10年國債收益率已經(jīng)跌至2.62%，已經(jīng)創(chuàng)歷史新低了。目前中短期國債收益率其實(shí)也已經(jīng)低于2016年10月份的低點(diǎn)（圖21，當(dāng)前收益率曲線和2016年對(duì)比）。
但并不是所有債券收益率都已經(jīng)低于2016年低點(diǎn)，比如信用債尤其是低等級(jí)信用債收益率仍一定程度高于2016年，30年國債收益率目前在3.3%附近的水平，也高于2016年低點(diǎn)的3.08%。
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