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本期目錄

1. 新能源汽車(chē)顛覆傳統(tǒng)汽車(chē)動(dòng)力系統(tǒng)

2. 金屬原材料：鋰—需求新周期

2.2. 鋰價(jià)回溯：十年一夢(mèng)，周期輪回（1996-2017）

2.3. 需求重定義：鋰的新周期（2018-）

2.4. 2018年鋰行業(yè)：需求超預(yù)期，行業(yè)去庫(kù)存

2.5. 2019-2020年鋰價(jià)展望：成本為王，需求為錨

2.6. 中國(guó)鋰業(yè)龍頭加速國(guó)際布局

3. 金屬原材料：鈷—供給重構(gòu)，靜待需求 

3.1. 鈷是一種剛果金的金屬

3.2. 鈷價(jià)回溯： 預(yù)期先行，金融加杠桿

3.3. 2018年鈷行業(yè)：供給格局重構(gòu)，定價(jià)中心轉(zhuǎn)移

3.4. 2019年鈷行業(yè)：供給的煩惱

3.5. 中國(guó)鈷業(yè)龍頭揚(yáng)帆起航

4. 動(dòng)力電池：新能源汽車(chē)核心組件

4.1. 動(dòng)力電池組件國(guó)產(chǎn)化率超過(guò)90%，三元將成主導(dǎo)

4.2. 龍頭公司相繼崛起

5. 動(dòng)力電池：正極材料—高鎳三元是大趨勢(shì)

5.1. 行業(yè)格局較分散，高鎳三元是大方向

5.2. 業(yè)內(nèi)公司群雄逐鹿

6. 動(dòng)力電池：負(fù)極—人造石墨占比提升 

6.1. 人造/天然石墨各有千秋，在建工程增速明顯

6.2. 業(yè)內(nèi)公司格局穩(wěn)定，下游需求巨大

7. 動(dòng)力電池：隔膜—關(guān)鍵內(nèi)層組件，干濕雙法各有特色

7.1. 新能源車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)帶動(dòng)濕法隔膜占比提升

7.2. 龍頭企業(yè)迅速擴(kuò)產(chǎn)搶占市場(chǎng)先機(jī)

8. 動(dòng)力電池：電解液—高性能電解液需求提升

8.1. 總產(chǎn)量快速上升，行業(yè)格局穩(wěn)定

8.2. 主流企業(yè)選擇性擴(kuò)產(chǎn)滿足高端化需求

9. 鋰電設(shè)備：推動(dòng)新能源車(chē)行業(yè)蓬勃發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié) 

9.1. 新能源車(chē)行業(yè)高速發(fā)展帶動(dòng)鋰電設(shè)備旺盛需求

9.2. 鋰電設(shè)備是動(dòng)力鋰電生產(chǎn)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)

9.3. 鋰電設(shè)備市場(chǎng)：千億級(jí)的市場(chǎng)空間 

9.4. 鋰電設(shè)備公司研究：行業(yè)趨勢(shì)為王，公司業(yè)績(jī)修邊

10. 整車(chē)：乘用車(chē)—銷(xiāo)量迅速擴(kuò)張，逐步擺脫補(bǔ)貼依賴

10.1. 銷(xiāo)量迅速擴(kuò)張，發(fā)展領(lǐng)先全球

10.2. 新能源車(chē)逐步趨近傳統(tǒng)車(chē)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)

10.3. 政策是2020年之前影響行業(yè)的最關(guān)鍵因素

11. 整車(chē)：客車(chē)—政策是驅(qū)動(dòng)銷(xiāo)量增長(zhǎng)的主要因素

11.1. 新能源客車(chē)增速趨緩，規(guī)模較大

11.2. 新能源客車(chē)車(chē)型、區(qū)域分布穩(wěn)定，集中度提升

11.3. 政策是銷(xiāo)量增長(zhǎng)與技術(shù)提升的驅(qū)動(dòng)因素

12.   總結(jié)：新能源車(chē)性價(jià)比出眾，全球化發(fā)展趨勢(shì)明顯

12.1. 無(wú)補(bǔ)貼時(shí)代，新能源車(chē)依然在性價(jià)比、體驗(yàn)感方面有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)

12.2.以中國(guó)為代表的汽車(chē)新能源化趨勢(shì)向全球發(fā)展

感謝本期參與的分析師

能源車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量迅速擴(kuò)張，將從“政策驅(qū)動(dòng)”變?yōu)椤跋M(fèi)驅(qū)動(dòng)”

2018年中國(guó)全年新能源車(chē)銷(xiāo)售量125.6萬(wàn)輛（ YoY61.7%），其中乘用車(chē)105.3萬(wàn)輛（ YoY82%），繼續(xù)保持高增長(zhǎng)趨勢(shì)。雖然有補(bǔ)貼政策不斷退坡的影響，但新能源汽車(chē)車(chē)型技術(shù)不斷驅(qū)動(dòng)，優(yōu)勢(shì)逐步凸顯，新能源車(chē)由政策引導(dǎo)逐步轉(zhuǎn)向市場(chǎng)需求，2019年新能源車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量繼續(xù)保持高增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2019年銷(xiāo)量超過(guò)150萬(wàn)輛。

續(xù)航里程逐步提升，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)愈發(fā)凸顯

新能源車(chē)性價(jià)比具有優(yōu)勢(shì)，一方面大趨勢(shì)上核心組件成本逐步降低，另一方面以高密度811電池為代表的高性能組件已經(jīng)在以蔚來(lái)ES6為代表的新車(chē)型上逐步被采用。隨著購(gòu)買(mǎi)力成本的下降，續(xù)航里程的提升帶來(lái)的里程焦慮度下滑，新能源車(chē)在使用成本方面都有絕對(duì)的經(jīng)濟(jì)性，相比燃油車(chē)有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

傳統(tǒng)車(chē)企積極布局，新造車(chē)勢(shì)力搶占先機(jī)

受補(bǔ)貼政策引導(dǎo)，雙積分政策推動(dòng)，包括國(guó)際車(chē)企巨頭在內(nèi)的傳統(tǒng)車(chē)企繼續(xù)加大在新能源領(lǐng)域的布局，并給消費(fèi)者提供更加多元化，高性能的產(chǎn)品。同時(shí)以蔚來(lái)、威馬、前途汽車(chē)等為代表的大批新造車(chē)勢(shì)力投入新能源車(chē)領(lǐng)域，錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)搶灘市場(chǎng)。

產(chǎn)品線日漸豐富，增加消費(fèi)者選擇

2019年各大廠商計(jì)劃發(fā)布的新能源車(chē)型中，SUV占比超過(guò)50%，成為各大廠商最積極布局的新能源撤銷(xiāo)，同時(shí)新能源車(chē)從傳統(tǒng)緊湊級(jí)車(chē)開(kāi)始走向多元化，中型SUV、中型轎車(chē)、跑車(chē)等新能源款逐步走向市場(chǎng)，未來(lái)消費(fèi)者將有更多的車(chē)型選擇空間。

以中國(guó)為首的汽車(chē)新能源化趨勢(shì)向全球發(fā)展

過(guò)去五年全球新能源車(chē)銷(xiāo)量年均增速60%，2018年全球新能源車(chē)銷(xiāo)量有望突破400萬(wàn)輛，其中中美兩國(guó)新能源車(chē)合計(jì)占比超過(guò)三分之二。而中國(guó)無(wú)論是銷(xiāo)量、增速還是全球市場(chǎng)份額均為世界第一。伴隨歐盟、韓國(guó)、美國(guó)等汽車(chē)制造大國(guó)日趨重視并推動(dòng)新能源汽車(chē)普及政策，車(chē)企巨頭加大新能源市場(chǎng)投入，全球汽車(chē)新能源化趨勢(shì)將繼續(xù)蔓延。

新能源汽車(chē)是對(duì)傳統(tǒng)燃油汽車(chē)動(dòng)力系統(tǒng)的顛覆。在新能源汽車(chē)出現(xiàn)之前，傳統(tǒng)燃油汽車(chē)已經(jīng)有上百年的發(fā)展歷史，其動(dòng)力來(lái)源主要為依托汽油、柴油等化石能源驅(qū)動(dòng)發(fā)動(dòng)機(jī)從而帶動(dòng)輪胎的運(yùn)動(dòng)。而新能源汽車(chē)的出現(xiàn)則從動(dòng)力源頭顛覆了汽車(chē)動(dòng)力驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，新能源汽車(chē)用電動(dòng)機(jī)替代了發(fā)動(dòng)機(jī)、用減速器替代了變速箱、用電池替代了油箱用于能源的儲(chǔ)存，此時(shí)整車(chē)的動(dòng)力主要依靠動(dòng)力電池的放電驅(qū)動(dòng)電動(dòng)機(jī)從而帶動(dòng)輪胎的運(yùn)動(dòng)。

新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈囊括有色金屬、動(dòng)力電池、電氣部件、整車(chē)制造等多行業(yè)和多環(huán)節(jié)。新能源汽車(chē)核心部件包括電池、電機(jī)和電控，其中動(dòng)力電池主要由正極、負(fù)極、電解液和隔膜四大材料組成。四大材料進(jìn)一步向上游追溯可以到鋰、鈷等有色金屬環(huán)節(jié)，PP/PE、氫氟酸等化工環(huán)節(jié)；同時(shí)電機(jī)電控本身又涉及機(jī)械制造、電氣控制等領(lǐng)域，因此可以說(shuō)新能源汽車(chē)全產(chǎn)業(yè)鏈囊括金屬原材料、動(dòng)力電池、鋰電設(shè)備、整車(chē)等領(lǐng)域。

全球鋰資源總量較為豐富，分布集中，主要集中在南美的“鋰三角”地區(qū)、中國(guó)和西澳。根據(jù)美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局2018年發(fā)布的數(shù)據(jù)，全球已探明的鋰資源儲(chǔ)量約為1600萬(wàn)噸，主要分布在智利（750萬(wàn)噸）、阿根廷（200萬(wàn)噸）、中國(guó)（320萬(wàn)噸）、澳大利亞（270萬(wàn)噸）。

鋰電池行業(yè)由于鋰的原子量較小，用其作為陽(yáng)極的電池具有很高的能量密度。此外，由于鋰電池具有質(zhì)量輕、體積長(zhǎng)、壽命長(zhǎng)、性能好、無(wú)污染等優(yōu)點(diǎn)，鋰在電池領(lǐng)域得到了廣泛的應(yīng)用。鋰電池主要可以分為3C消費(fèi)類(lèi)電池、動(dòng)力電池和儲(chǔ)能電池三大類(lèi)。

2006年消費(fèi)電池接力傳統(tǒng)行業(yè)，成為鋰行業(yè)最大下游需求領(lǐng)域。2000年前，鋰下游應(yīng)用主要集中在陶瓷、玻璃、潤(rùn)滑劑、以及冶金添加劑等行業(yè)，2000年之后，3C消費(fèi)電池逐步發(fā)展，在2006年消費(fèi)電池的需求占比超過(guò)傳統(tǒng)行業(yè)的玻璃陶瓷的鋰需求，成為鋰行業(yè)下游最大的需求領(lǐng)域。

2016年動(dòng)力電池逐步接力消費(fèi)電池。2016年隨著中國(guó)以歐美等國(guó)新能源汽車(chē)補(bǔ)貼的發(fā)力，新能源汽車(chē)用鋰開(kāi)啟了快速發(fā)展期。截止2018年，電動(dòng)車(chē)占比鋰下游需求達(dá)到了37%，接力動(dòng)力電池，貢獻(xiàn)鋰行業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)。

十年一夢(mèng)，周期輪回。過(guò)去20年周期里，鋰價(jià)一供經(jīng)歷兩輪牛熊周期，一輪周期需要10年左右時(shí)間。第一輪周期：1996年-2007年，第二輪周期2008-2017年。兩輪周期內(nèi)，鋰價(jià)快速上漲的牛市，都是由需求快速拉動(dòng)引起(2004-2007年3C，2015-2017年新能源車(chē)）大漲時(shí)間一般在3年左右，且大漲之后往往伴隨著大跌，說(shuō)明鋰鹽在歷史上供給不會(huì)是絕對(duì)剛性，但是存在2-3年的擴(kuò)產(chǎn)周期。

我們預(yù)計(jì)2018年全球鋰需求增速為18%。分國(guó)別來(lái)安，中國(guó)鋰需求同比增長(zhǎng)21%，增速要低于上文所述中國(guó)新能源汽車(chē)增速，主要受中國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈去庫(kù)存影響；韓國(guó)增速十分亮眼，同比增長(zhǎng)60%，日本同比增速20%。

碳酸鋰未來(lái)需求增量主要看新能源車(chē)放量。消費(fèi)電池（3C）及傳統(tǒng)行業(yè)（陶瓷玻璃等）碳酸鋰需求增長(zhǎng)未來(lái)將逐步趨緩，對(duì)需求增量邊際貢獻(xiàn)趨弱， 近三年來(lái)看，預(yù)計(jì)2019/2020鋰市場(chǎng)規(guī)模為33/39萬(wàn)噸，每年增量在5.5/6.4萬(wàn)噸。

2.4.2.1. 海外低成本成熟鹽湖的快速擴(kuò)產(chǎn)

2.4.2.2. 西澳鋰礦：七大礦山，一強(qiáng)多超

成本為王：未來(lái)2-3年，鋰行業(yè)供需承壓的情況下，鋰價(jià)承壓，將會(huì)倒逼一部分高成本鋰企出清。我們發(fā)現(xiàn)鹽湖天生成本優(yōu)勢(shì)強(qiáng)于礦法企業(yè)，所以在供需承壓時(shí)，鹽湖企業(yè)基本上不會(huì)受到出清壓力，高成本的礦法企業(yè)直接面臨出清壓力。

未來(lái)鋰行業(yè)核心需要3點(diǎn)：

1. 確定鋰市場(chǎng)空間：2020年鋰市場(chǎng)規(guī)模，估計(jì)在40萬(wàn)噸左右（決定了市場(chǎng)生存空間）。

2. 確定鹽湖供給產(chǎn)量：2020年鹽湖貢獻(xiàn)24萬(wàn)噸產(chǎn)量，決定了剩余的市場(chǎng)生存空間——16萬(wàn)噸鋰礦生存空間。

3. 觀察在成本曲線40萬(wàn)噸位置的企業(yè)的成本（決定了2020年的價(jià)格支撐）。

短期鋰行業(yè)供給集中放量，尤其是西澳鋰礦和海外鹽湖，對(duì)于鋰價(jià)有所壓制，特別關(guān)注高成本礦山的生態(tài)。受益于新能源汽車(chē)的快速上量，鋰行業(yè)未來(lái)5年將維持18%左右的復(fù)合增速，長(zhǎng)期看好鋰行業(yè)第三輪“新周期”。

鈷是一種銀白色鐵磁性金屬，元素符號(hào)Co。鈷的熔點(diǎn)為1493℃，比重8.9，比較硬而脆。鈷的性質(zhì)較為穩(wěn)定，在常溫下不和水作用，在潮濕的空氣中也很穩(wěn)定。

剛果金鈷儲(chǔ)量十分豐富。根據(jù)美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局USGS 2018年的數(shù)據(jù)，全球已探明的鈷儲(chǔ)量為710萬(wàn)噸。其中，剛果（金）的儲(chǔ)量為350萬(wàn)噸，占全球總量約50%，其他鈷儲(chǔ)量較豐富的國(guó)家包括澳大利亞、古巴、菲律賓、贊比亞、俄羅斯、加拿大等。我國(guó)的鈷儲(chǔ)量十分稀少，主要依靠進(jìn)口鈷原料進(jìn)行冶煉加工。

鈷的產(chǎn)業(yè)鏈上游為鈷礦石的開(kāi)采、選礦；產(chǎn)業(yè)鏈中游為鈷的冶煉加工，冶煉可得的鈷產(chǎn)品主要有電解鈷、鈷粉、鈷鹽（包括四氧化三鈷和硫酸鈷等）；鈷在下游應(yīng)用領(lǐng)域主要包括電池材料、高溫合金、硬質(zhì)合金、磁性材料等。2018年，全球鈷下游主要應(yīng)用在3C消費(fèi)電池，占比42%，新能源汽車(chē)用鈷占比提升到11%，剩余47%主要是高溫合金和硬質(zhì)合金等傳統(tǒng)行業(yè)。

逐步成長(zhǎng)，2025年鈷市場(chǎng)有望突破20萬(wàn)噸規(guī)模。2018年，新能源汽車(chē)用鈷1萬(wàn)余噸，占比鈷下游需求用量還較小僅11%。但我們相信，隨著新能源汽車(chē)持續(xù)高速增長(zhǎng)，近五年維持30%以上的復(fù)合增速，新能源汽車(chē)的鈷需求將逐步提升，2025年新能源用鈷有望達(dá)到7萬(wàn)噸，鈷市場(chǎng)有望突破20萬(wàn)噸規(guī)模。

我們回溯了2003年至2018年鈷行業(yè)的變化，發(fā)現(xiàn)在這15年間鈷行業(yè)共經(jīng)歷了三輪較大級(jí)別的牛市，第一輪是2003年鈷價(jià)從12美元/磅，上漲至28美元/磅，第二輪是2006-2008年，鈷價(jià)從12美元/磅上漲至51美元/磅，第三輪是2016-2018年，鈷價(jià)從10美元/磅上漲至45美元/磅。

我們發(fā)現(xiàn)鈷行業(yè)牛市時(shí)的幾個(gè)特點(diǎn)：

①    預(yù)期先行，供需預(yù)期領(lǐng)導(dǎo)鈷行情變化。鈷行業(yè)的牛市往往伴隨著需求爆發(fā)預(yù)期，或者供給收縮預(yù)期，而預(yù)期最后大概率沒(méi)有完全兌現(xiàn)，即鈷牛的行情中，鈷沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)絕對(duì)的供需失衡，完全短缺的情形

②    鈷行業(yè)反身性極強(qiáng)。電鈷極易被囤貨和控盤(pán)，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上下游在對(duì)鈷價(jià)上漲一致性預(yù)期抬升時(shí)，自然而然整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈會(huì)形成囤貨和補(bǔ)庫(kù)的一致性行為，形成極強(qiáng)的庫(kù)存周期，反過(guò)來(lái)加強(qiáng)了鈷行情的幅度和級(jí)別。

③    往往有資本進(jìn)入加強(qiáng)鈷牛行情級(jí)別。如2007年瑞士信貸以MB鈷報(bào)價(jià)作為基準(zhǔn)，與嘉能可推出了鈷產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化合約，以及2017年Cobalt 27“以股換鈷”都在一定程度上加劇了鈷行業(yè)的緊缺，加大了鈷價(jià)向上的彈性。

鈷行業(yè)下游需求不及預(yù)期。鈷消費(fèi)需求比較大的是3C消費(fèi)電池（占比近42%），2018年3C消費(fèi)電池整體增速不及預(yù)期，且由于鈷價(jià)高企，部分3C消費(fèi)電池從采用鈷酸鋰的正極材料的技術(shù)路線切換到三元材料的正極材料，其中前者鈷酸鋰采用四氧化三鈷作為原材料，鈷含量約60%，而三元材料（523）采用硫酸鈷作為原材料，鈷含量20%左右。同時(shí)，手機(jī)的出貨量也出現(xiàn)了一定的下滑，2018年8-9月份，下游旺季不旺。

供給增量超預(yù)期。剛果金央行的披露剛果金鈷出口數(shù)據(jù)，2018年1-9月份剛果金出口鈷原材料8.1萬(wàn)金噸，同比增長(zhǎng)37%，整體市場(chǎng)反饋不缺貨。

2018年產(chǎn)業(yè)鏈去庫(kù)存。18年初，正極材料的備貨庫(kù)存量主動(dòng)調(diào)低。去庫(kù)存也使得鈷的名義需求上出現(xiàn)了很大的下滑。

產(chǎn)業(yè)鏈資金緊張。18年整個(gè)新能源產(chǎn)業(yè)鏈，包括鈷產(chǎn)業(yè)鏈資金相對(duì)緊張。而且鈷價(jià)格從當(dāng)時(shí)的20萬(wàn)漲到60萬(wàn)，對(duì)于運(yùn)營(yíng)1噸鈷的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金要求是更加高的。資金緊張就會(huì)使得鈷生產(chǎn)企業(yè)“以價(jià)格換賬期”——使得鈷價(jià)承壓。

2018年鈷行業(yè)特別需要關(guān)注的一個(gè)事情是：鈷原材料折價(jià)系數(shù)的下滑，從2017年80%以上極高的水平逐步下滑到50-60%，甚至更低。核心表明了鈷原材料逐步從稀缺轉(zhuǎn)變?yōu)檫^(guò)剩。

我們認(rèn)為，2019-2025E鈷行業(yè)整體需求維持10%以上的增長(zhǎng)，且需求增速有加速上漲的態(tài)勢(shì)。2018年新能源汽車(chē)用鈷占比僅10%左右，受益于新能源汽車(chē)的快速增長(zhǎng)，新能源汽車(chē)用鈷占比將逐步提升，鈷整體行業(yè)增速將加速增長(zhǎng)。我們預(yù)期2019-2022年全球鈷需求為11.4/12.4萬(wàn)噸。

2019-2020年礦山鈷供給放量。我們預(yù)測(cè)2018年鈷礦山供給13萬(wàn)噸鈷，2019-2020年鈷供給增量為3.9萬(wàn)噸/1.5萬(wàn)噸，其中2019年是礦山鈷供給的最高峰時(shí)期，主要是嘉能可的KCC項(xiàng)目和歐亞資源的RTR項(xiàng)目的投產(chǎn)爬坡和投產(chǎn)。整體億鈷礦山原料到下游終端25%的折損率來(lái)看，2019/2020年鈷行業(yè)供給在14萬(wàn)噸/15萬(wàn)噸。

雖2019年鈷行業(yè)供需過(guò)剩，價(jià)格承壓，我們長(zhǎng)期看好新能源汽車(chē)行業(yè)快速發(fā)展拉動(dòng)鈷行業(yè)需求增長(zhǎng)，看好鈷行業(yè)供給格局更加健康完善。

動(dòng)力電池系統(tǒng)主要由電池模組、電池管理系統(tǒng)、結(jié)構(gòu)件、熱管理系統(tǒng)等部件構(gòu)成。新能源汽車(chē)用動(dòng)力電池主要以鋰離子電池為代表，與傳統(tǒng)電池相比，鋰離子電池不含鉛、鎘等重金屬，無(wú)污染、不含毒性材料，同時(shí)具備能量密度高、工作電壓高、重量輕、體積小等特點(diǎn)，已經(jīng)廣泛應(yīng)用于消費(fèi)電子、新能源汽車(chē)動(dòng)力電池和儲(chǔ)能領(lǐng)域。動(dòng)力電池從電芯到最后的完整的電池包主要經(jīng)過(guò)兩個(gè)環(huán)節(jié)：1）將一定數(shù)量的電芯進(jìn)行串并聯(lián)組裝成電池模組；2）電池模組加上熱管理系統(tǒng)、電池管理系統(tǒng)（BMS）以及一些結(jié)構(gòu)件組成完整的電池包，又稱作電池PACK。電池管理系統(tǒng)的作用主要是對(duì)電池包進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控，防止單體電芯的過(guò)充過(guò)放、短路和溫度過(guò)高等，其性能的好壞將直接決定電池的使用性能和壽命。

電池主要由四大材料加工而成。電芯作為動(dòng)力電池包的最小組成單位，其主要由正極材料、負(fù)極材料、隔膜和電解液四大材料構(gòu)成，四大材料合計(jì)占電池成本達(dá)到70%以上，其中正極材料是主要的成本來(lái)源，其占電池生產(chǎn)成本比重達(dá)到40%。

四大材料國(guó)產(chǎn)化率均超過(guò)90%。根據(jù)高工鋰電的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)17年正極、負(fù)極、隔膜和電解液產(chǎn)量（產(chǎn)量只統(tǒng)計(jì)國(guó)內(nèi)企業(yè)，為統(tǒng)計(jì)外資企業(yè)、中外合資企業(yè)在國(guó)內(nèi)的產(chǎn)量）分別為21萬(wàn)噸、14.6萬(wàn)噸、14.4億平和11萬(wàn)噸，國(guó)產(chǎn)化率分別為92%、98%、90%、100%；其中隔膜的國(guó)產(chǎn)化率較低，主要是部分高端數(shù)碼電池隔膜會(huì)采用進(jìn)口產(chǎn)品，同樣電池正極因?yàn)椴糠稚婕暗匠隹趪?guó)外會(huì)根據(jù)客戶需求使用部分擁有專利保護(hù)的正極材料產(chǎn)品。

2018年動(dòng)力電池裝機(jī)總量為56.89GWh，同比增長(zhǎng)56.88%。2018年新能源汽車(chē)銷(xiāo)量達(dá)到125.6萬(wàn)輛，與之對(duì)應(yīng)的是電池裝機(jī)量達(dá)到56.89GWH，同比增長(zhǎng)56.88%。其中純電動(dòng)汽車(chē)配套的動(dòng)力電池裝機(jī)量累計(jì)約53.01GWh，同比增長(zhǎng)55.64%；插電式混合動(dòng)力汽車(chē)配套的動(dòng)力電池裝機(jī)量累計(jì)約3.82GWh，同比增長(zhǎng)75.34%；燃料電池汽車(chē)配套的動(dòng)力電池裝機(jī)量約0.07GWh，同比增長(zhǎng)115.11%。

乘用車(chē)將成為帶動(dòng)電池需求的主要?jiǎng)恿Γ姵卣紦?jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位。從車(chē)型分布來(lái)看，2018年新能源乘用車(chē)電池裝機(jī)量達(dá)到33.06GWH，同比增長(zhǎng)142%，占電池總裝機(jī)比重達(dá)到58%；具體來(lái)看純電動(dòng)乘用車(chē)裝機(jī)29.5GWH，占比89.21%，插電混動(dòng)乘用車(chē)裝機(jī)3.57GWH，占比10.79%。進(jìn)一步探究乘用車(chē)市場(chǎng)，我們發(fā)現(xiàn)2018年乘用車(chē)領(lǐng)域三元電池裝機(jī)量達(dá)到29.9GWH，占比高達(dá)90.46%，占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位?？紤]當(dāng)前新能源客車(chē)較高的滲透率，我們認(rèn)為未來(lái)乘用車(chē)將成為拉動(dòng)電池需求的主要?jiǎng)恿?，同時(shí)三元電池的市場(chǎng)地位亦將持續(xù)穩(wěn)固。

多種形態(tài)路線并存，圓柱、方形、軟包各有千秋。除了前文所提到的三元電池、磷酸鐵鋰電池等由于材料不同而帶來(lái)的電池技術(shù)路線不同外，動(dòng)力電池還可以根據(jù)外形/封裝形式的不同分為圓柱電池、方形電池和軟包電池。圓柱電池已經(jīng)發(fā)展多年，擁有成熟的卷繞工藝，自動(dòng)化程度高，產(chǎn)品品質(zhì)穩(wěn)定，成本相對(duì)較低；而方形電池的可塑性更強(qiáng)，能夠進(jìn)行定制化生產(chǎn)，重量比較輕；軟包電池重量更輕，能量密度更高，但一致性較差。

電池行業(yè)集中度高，CR3市占率超過(guò)60%。從近幾年的發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，電池龍頭企業(yè)的市占率在逐步提升，以寧德時(shí)代為例，2017至2018年公司電池裝機(jī)量從10.5GWH快速上升到23.4GWH，市占率從28.8%提升至41.2%。從行業(yè)集中度來(lái)看，我們可以看到2017年裝機(jī)量前三名企業(yè)合計(jì)市占率達(dá)到51%；而2018年寧德時(shí)代、比亞迪、國(guó)軒高科裝機(jī)量前三企業(yè)合計(jì)市占率達(dá)到67%，市場(chǎng)集中度進(jìn)一步提升。

正極材料占鋰電池成本40%左右，是決定電池性能的關(guān)鍵材料之一。鋰電池正極材料主要以氧化物為主，其在充電過(guò)程中鋰離子從正極材料流向負(fù)極，而在放電過(guò)程中則從負(fù)極流向正極材料，從而形成電流的通路。目前常見(jiàn)的正極材料包括鈷酸鋰（LCO）、錳酸鋰（LMO）、磷酸鐵鋰（LFP）和三元材料（NCM/NCA）四大類(lèi)，其中鈷酸鋰和錳酸鋰主要用于消費(fèi)電池領(lǐng)域，磷酸鐵鋰和三元材料主要用于動(dòng)力電池和儲(chǔ)能領(lǐng)域。

新能源汽車(chē)銷(xiāo)量的快速上升拉動(dòng)磷酸鐵鋰、三元正極材料需求。正如前文所說(shuō)磷酸鐵鋰和三元材料主要用于新能源汽車(chē)動(dòng)力電池，而磷酸鐵鋰由于循環(huán)次數(shù)高、安全性能夠好、成本低等特點(diǎn)主要用于新能源商用車(chē)，而三元材料則因?yàn)檩^高的能量密度主要用于新能源乘用車(chē)。細(xì)分來(lái)看三元材料又可以分為鎳鈷錳酸鋰（NCM）和鎳鈷鋁酸鋰（NCA），其中中國(guó)企業(yè)主要采用NCM三元材料，而松下則主要采用NCA三元材料，為特斯拉提供圓柱型動(dòng)力電池。我們可以看到新能源汽車(chē)自2014年以來(lái)的銷(xiāo)量的快速增長(zhǎng)直接拉動(dòng)了磷酸鐵鋰和三元材料的需求，正極材料產(chǎn)量從2014年的7.53萬(wàn)噸上升至2017年20.8萬(wàn)噸。

高鎳三元將是未來(lái)發(fā)展方向。以國(guó)內(nèi)主流的三元正極材料NCM為例，其根據(jù)材料中Ni、Mn和Co三種元素占比的不同可以得到NCM111、NCM523、NCM622、NCM811等不同類(lèi)型產(chǎn)品，其不同元素的配比可以影響正極材料的能量密度、穩(wěn)定性以及循環(huán)壽命等方面。目前來(lái)看主流的三元技術(shù)以523為主，隨著電池續(xù)航里程要求的逐步提升，我們認(rèn)為未來(lái)電池將向高鎳化（622/811）發(fā)展，尤其是811正極材料，但其生產(chǎn)難度較高：一方面是生產(chǎn)工藝方面，高鎳三元材料在前驅(qū)體燒結(jié)和材料生產(chǎn)環(huán)境方面的要求都較為苛刻，產(chǎn)品在存儲(chǔ)使用過(guò)程中容易吸潮成果凍狀，不易調(diào)漿和極片涂布，因此正極材料企業(yè)對(duì)窯爐設(shè)備等生產(chǎn)設(shè)備的各項(xiàng)性能要求都比較高；另外一方面高鎳三元的安全性更差，因此合格供應(yīng)商的認(rèn)證難度較高、所需時(shí)間較長(zhǎng)。整車(chē)廠商對(duì)于上游零部件供應(yīng)商有較高的門(mén)檻要求和長(zhǎng)時(shí)間的認(rèn)證測(cè)試程序更為復(fù)雜，時(shí)間也更長(zhǎng)。隨著811電池需求量逐步增長(zhǎng)，目前國(guó)內(nèi)僅寧波金和和當(dāng)升科技等為數(shù)不多企業(yè)已經(jīng)較為成熟的量產(chǎn)811，杉杉股份、天津巴莫等正在擴(kuò)產(chǎn)中，加上技術(shù)壁壘高、客戶認(rèn)證周期長(zhǎng)，有效產(chǎn)能釋放緩慢。

正極材料產(chǎn)品價(jià)格隨原材料價(jià)格波動(dòng)而波動(dòng)。盡管正極材料產(chǎn)品價(jià)格在一定程度上也受到補(bǔ)貼退坡的影響，但是其定價(jià)模式主要以原材料成本加成模式，因此鋰、鈷等原材料價(jià)格的波動(dòng)將會(huì)直接影響產(chǎn)品的價(jià)格。我們可以看到2017年年初和2018年年初鋰、鈷等原材料價(jià)格上漲都帶來(lái)了正極材料產(chǎn)品價(jià)格的上漲，同時(shí)隨著2018年下半年原材料價(jià)格的回落產(chǎn)品價(jià)格也有所降低。從毛利率來(lái)看，2015年至今杉杉能源、當(dāng)升科技和廈門(mén)鎢業(yè)受益于上游材料價(jià)格的上漲毛利率均有所提高，目前行業(yè)平均水平在15%-20%之間，其中杉杉能源毛利率較高。

正極材料行業(yè)市場(chǎng)格局較為分散。正極材料行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散，市場(chǎng)集中度較低，以2017年銷(xiāo)售數(shù)據(jù)為例，磷酸鐵鋰CR5在50%左右，三元正極CR3在49%左右。具體而言：1）LFP：湖南升華和北大先行近兩年產(chǎn)量靠前，貝特瑞在2017年產(chǎn)量高居榜首，達(dá)到9300噸；2）NCM：寧波金和（容百科技）、長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科、湖南杉杉位列前茅，所有的NCM生產(chǎn)商2017年產(chǎn)量都較2016年有提升；3）LCO：龍頭企業(yè)天津巴莫、廈門(mén)鎢業(yè)和湖南杉杉依然保持較高的產(chǎn)量，但剩余的LCO產(chǎn)商2017年產(chǎn)量比2016年有了較大幅度的下滑。盡管目前競(jìng)爭(zhēng)格局仍然較為分散，但是隨著電池裝機(jī)集中度的提升，我們認(rèn)為未來(lái)正極材料行業(yè)將出現(xiàn)分化，優(yōu)質(zhì)電池廠產(chǎn)業(yè)鏈的正極供應(yīng)商將會(huì)出現(xiàn)明顯放量，其市占率有望得到進(jìn)一步提升。

石墨材料是目前應(yīng)用最廣的負(fù)極材料。根據(jù)負(fù)極材料的原料可以將其分為碳材料和非碳材料兩大類(lèi)，其中碳材料進(jìn)一步細(xì)分又可以分為石墨材料、石墨烯、和無(wú)定型三大類(lèi)，非碳材料可以分為硅基材料、鈦基材料等，即我們通常所說(shuō)的硅碳負(fù)極、碳酸鋰負(fù)極等。目前從下游應(yīng)用來(lái)看，石墨材料由于其較高的電子電導(dǎo)率、較大的鋰離子擴(kuò)散系數(shù)以及成本低、數(shù)量大等特點(diǎn)成為主流的鋰電池負(fù)極材料。

人造石墨與天然石墨各有千秋。正如上文所說(shuō)，石墨材料是目前主流的電池負(fù)極材料，進(jìn)一步細(xì)分又可以分為人造石墨、天然石墨、復(fù)合石墨和中間相碳微球等，其中人造石墨和天然石墨應(yīng)用較多。天然石墨是從天然石墨礦里面提取出來(lái)的產(chǎn)品，比容量高、成本低，但同時(shí)循環(huán)壽命較低、在大倍率充放電時(shí)效率低；而人造石墨則是將焦炭類(lèi)類(lèi)原材料進(jìn)行石墨化處理以后得到的產(chǎn)品，其原材料包括針狀焦、瀝青焦等，優(yōu)點(diǎn)是循環(huán)性能好，充放電效率高，與電解液的相容性好，但成本較高。正是由于天然石墨和人造石墨在性能、循環(huán)壽命和成本等方面的差異，人造石墨主要用于動(dòng)力電池、中高端高倍率的消費(fèi)類(lèi)電池，而天然石墨更多用于消費(fèi)類(lèi)電池。

新能源汽車(chē)爆發(fā)拉動(dòng)人造石墨需求，近幾年負(fù)極材料銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)。2014年我國(guó)負(fù)極材料產(chǎn)量達(dá)到5.2萬(wàn)噸，受益于2015年開(kāi)始的新能源汽車(chē)的大力推廣，負(fù)極材料總產(chǎn)量快速上升，2017年負(fù)極材料總產(chǎn)量更達(dá)到14.6萬(wàn)噸，是2014年的2.8倍。進(jìn)一步細(xì)分我們可以看到同樣受益于新能源汽車(chē)的爆發(fā)，人造石墨占比從2014年的59%上升到2017年的70%，根據(jù)高工鋰電統(tǒng)計(jì)， 2018年前三季度全國(guó)負(fù)極材料產(chǎn)量為12.9萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)15.3%；其中天然石墨3.3萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)17.1%，占比26%；人造石墨9萬(wàn)噸，增長(zhǎng)10.8%，占比已經(jīng)達(dá)到70%。

負(fù)極材料市占率相對(duì)穩(wěn)定，天然石墨集中度相對(duì)較高。我們將負(fù)極材料細(xì)分到人造石墨和天然石墨，我們可以看到從2016年、2017年負(fù)極材料企業(yè)市占率的絕對(duì)值和相對(duì)排名并沒(méi)有太多變化。根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)顯示，2017年負(fù)極材料產(chǎn)能達(dá)到14.72萬(wàn)噸，其中貝特瑞、杉杉科技、江西紫宸分列前三，其市占率合計(jì)超過(guò)60%；具體來(lái)看：1）人造石墨產(chǎn)量分列前三的分別是江西紫宸、杉杉科技和深圳斯諾，合計(jì)市占率同樣超過(guò)60%；2）天然石墨產(chǎn)量分列前三的分別是貝特瑞、杉杉科技和星城石墨，其中貝特瑞市占率達(dá)到57%，遠(yuǎn)超業(yè)內(nèi)其他企業(yè)，前三名合計(jì)市占率接近80%。從2018年前三季度的情況來(lái)看，人造石墨產(chǎn)量分列前三的分別是江西紫宸（24.1%）、杉杉科技（20.3%）和凱金能源（16.1%），天然石墨產(chǎn)量分列前三的分別是貝特瑞（52.4%）、杉杉科技（14.5%）、江西正拓（8.6%），市場(chǎng)集中度均相對(duì)比較穩(wěn)定。

2015年下半年至今負(fù)極材料價(jià)格基本保持穩(wěn)定，毛利率維持在30%左右。根據(jù)中國(guó)化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，天然石墨和人造石墨自2017年以來(lái)基本保持穩(wěn)定，其中人造石墨由于原材料針狀焦價(jià)格的上漲產(chǎn)品價(jià)格有所上漲。而從產(chǎn)品毛利率來(lái)看，我們選取璞泰來(lái)、貝特瑞、中科電氣、杉杉股份四家公司的負(fù)極材料業(yè)務(wù)作為對(duì)比，我們發(fā)現(xiàn)2015年以來(lái)毛利率基本保持穩(wěn)定，行業(yè)平均毛利率保持在30%左右，其中璞泰來(lái)的毛利率較高。

負(fù)極的在建工程在2018年開(kāi)始突飛猛進(jìn)。截至2017年底，業(yè)內(nèi)排名前八的負(fù)極材料企業(yè)產(chǎn)能達(dá)到21.1萬(wàn)噸，而從負(fù)極材料固定資產(chǎn)來(lái)看，2018年三季度的固定資產(chǎn)總數(shù)基本和2017年持平；但在建工程增長(zhǎng)迅速，從1.1億增長(zhǎng)至14.5億，增長(zhǎng)了13倍，尤其是在2018年增長(zhǎng)非?？欤啾扔?017年增長(zhǎng)了3倍，可以看出負(fù)極材料將會(huì)出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩的情況，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)加劇。

隔膜是鋰電池關(guān)鍵的內(nèi)層組件之一。隔膜在電池中起的主要作用是將電池的正極和負(fù)極分隔，防止兩者接觸而短路，但同時(shí)其又可以讓電解液中鋰離子自由通過(guò)。因此鋰電池隔膜的性能將直接影響電池的容量、循環(huán)壽命、放電倍率、安全性能等方面，其對(duì)提高電池的綜合性能具有重要作用。此外對(duì)于鋰電池而言，其內(nèi)部電解液為有機(jī)溶劑，因此使用的隔膜材料也需要具備耐有機(jī)溶劑的特性，目前多采用高強(qiáng)度薄膜化的聚烯烴多孔膜，例如PE和PP膜等。

隔膜主要分為濕法隔膜和干法隔膜。根據(jù)生產(chǎn)工藝的不同主要把隔膜分成干法隔膜和濕法隔膜，其中干法隔膜的應(yīng)用已經(jīng)長(zhǎng)達(dá)幾十年，技術(shù)非常成熟，主要生產(chǎn)PP膜，具體而言可以分為單向拉伸和雙向拉伸兩種工藝：1）單向拉伸是通過(guò)生產(chǎn)硬彈性纖維的方法，制備出低結(jié)晶度的高取向聚丙烯或聚乙烯薄膜，再高溫退火獲得高結(jié)晶度的取向薄膜；2）雙向拉伸則是采用晶型轉(zhuǎn)換原理，在聚丙烯中加入具有成核作用的晶型改進(jìn)劑，利用聚丙烯不同相態(tài)間密度的差異，在拉伸過(guò)程中發(fā)生晶型轉(zhuǎn)變形成微孔。而濕法隔膜則起源較晚，主要生產(chǎn)PE膜。與干法隔膜相比，濕法隔膜的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在：1）孔隙結(jié)構(gòu)一致性更好，2）更優(yōu)異的抗穿刺強(qiáng)度，3）產(chǎn)品更薄，并且厚度的一致性更好，鑒于上述特性濕法隔膜在新能源汽車(chē)動(dòng)力電池領(lǐng)域得到大量應(yīng)用；尤其是隨著我國(guó)新能源汽車(chē)補(bǔ)貼政策與電池能量密度掛鉤，濕法隔膜得到快速發(fā)展。

新能源汽車(chē)銷(xiāo)量上升拉動(dòng)濕法隔膜銷(xiāo)售。受益于3C行業(yè)和新能源汽車(chē)行業(yè)的銷(xiāo)量拉動(dòng)，隔膜產(chǎn)量從2014年的4.2億平快速上升至2017年14.35億平。同時(shí)由于國(guó)家新能源汽車(chē)補(bǔ)貼對(duì)能量密度的要求和消費(fèi)者對(duì)高續(xù)航里程車(chē)型的需求，動(dòng)力電池多采用更薄的濕法隔膜；我們可以看到濕法隔膜產(chǎn)量從2014年的1.35億平上升到2017年 7.8億平，同時(shí)占比從38上升至54%；根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)顯示，2018年前三季度中國(guó)鋰電池隔膜出貨量12.2億平米，同比增長(zhǎng)16.2%；其中濕法隔膜出貨7.25億平米，同比增長(zhǎng)27%，占比達(dá)到59%。

濕法隔膜還可分為基膜和涂布膜。簡(jiǎn)而言之基膜就是通過(guò)前面所說(shuō)的方法得到的微孔薄膜，而涂布膜則是在基膜的表層涂覆一層涂層（包括單面涂布和雙面涂布），從而進(jìn)一步改良基膜的性能，包括增強(qiáng)隔膜的熱穩(wěn)定性性、耐有機(jī)溶劑性等等；尤其是隨著電池能量密度的提升，處于對(duì)電池安全性能的考慮，涂布膜的比例也在不斷提升。以常見(jiàn)的陶瓷涂覆為例，通過(guò)對(duì)基膜進(jìn)行涂覆加工以后不僅可以提高隔膜的熱穩(wěn)定性，防止其收縮而導(dǎo)致正負(fù)極大面積接觸；同時(shí)還能夠提高隔膜的耐穿刺能力，降低電池短路風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)快速擴(kuò)產(chǎn)，上海恩捷產(chǎn)能擴(kuò)張較快。2018年上半年以上海恩捷、星源材質(zhì)為代表的企業(yè)紛紛加快產(chǎn)能擴(kuò)張步伐，其中星源材質(zhì)繼續(xù)擴(kuò)大干法產(chǎn)能，上海恩捷、紐米科技選擇擴(kuò)大濕法隔膜產(chǎn)能，目前上海恩捷包括珠海和上?；匾呀?jīng)擁有13億平米/年的產(chǎn)能，待無(wú)錫項(xiàng)目投產(chǎn)后公司濕法隔膜產(chǎn)能將進(jìn)一步釋放。

電解液是鋰離子傳導(dǎo)的載體。電解液在鋰離子電池中的作用主要是起到鋰離子在正負(fù)極之間傳導(dǎo)的載體作用，其主要由鋰鹽、溶劑和添加組成：1）鋰鹽占電解液成本比重在30%-50%左右，需要選擇易溶于有機(jī)溶劑，同時(shí)具備較好的穩(wěn)定性的鋰鹽，目前多采用六氟磷酸鋰；2）溶劑占電解液成本比重為20%-30%，目前較為常用的為EMC；3）添加劑包括成膜添加劑、過(guò)充保護(hù)添加劑等，主要是用于增強(qiáng)電解液的性能，其占成本比重約為10%-30%。

電解液產(chǎn)量快速上升，主流企業(yè)紛紛擴(kuò)產(chǎn)。根據(jù)高工鋰電的數(shù)據(jù)顯示， 2014-2017年電解液產(chǎn)量從4萬(wàn)噸上升到11萬(wàn)噸，并且國(guó)產(chǎn)化率已經(jīng)達(dá)到100%。

六氟磷酸鋰多采用氫氟酸法置備，目前行業(yè)處于產(chǎn)能過(guò)剩階段。目前常見(jiàn)的六氟磷酸鋰的置備工藝包括氣固反應(yīng)法、氟化氫溶劑法、有機(jī)溶劑法和離子交換法，其中氫氟酸溶劑法由于整個(gè)反應(yīng)更容易操作和控制得到大量應(yīng)用。而在產(chǎn)能方面，六氟磷酸鋰與最終電解液的配比大約為1：7，即按照2017年電解液產(chǎn)量11萬(wàn)噸計(jì)算，對(duì)應(yīng)的六氟磷酸鋰需求不到2萬(wàn)噸。根據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計(jì)顯示：截止到2018年4月，國(guó)內(nèi)六氟磷酸鋰產(chǎn)能高達(dá)3.99萬(wàn)噸，在2019年前后仍有1.2萬(wàn)噸產(chǎn)能加入，行業(yè)產(chǎn)能出現(xiàn)過(guò)剩。

電解液格局較穩(wěn)定。我們可以可拿到2017年到2018年前三季度，電解液市場(chǎng)格局依然比較穩(wěn)定（東莞凱欣為天賜材料的子公司，其出貨量在2018年前三季度包括在天賜材料中），根據(jù)高工鋰電的數(shù)據(jù)顯示，2018 年Q1-Q3電解液出貨量達(dá)9.53萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)24.3%，其中動(dòng)力型出貨量為5.53萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)33%，占比為56.3%；數(shù)碼型出貨量為3.47萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)7.6%，從格局來(lái)看，天賜材料、新宙邦、國(guó)泰華榮三家份額較大，杉杉出貨量增長(zhǎng)較快。

2016年一季度，動(dòng)力鋰電產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)對(duì)消費(fèi)鋰電的超越：在2016年之前，全球鋰電行業(yè)中消費(fèi)鋰電一直占據(jù)主導(dǎo)地位，根據(jù)高工鋰電季度產(chǎn)量數(shù)據(jù)，2014Q1全球消費(fèi)鋰電產(chǎn)量占比75%，動(dòng)力鋰電產(chǎn)量占比僅19%，但隨著新能車(chē)行業(yè)的蓬勃發(fā)展，動(dòng)力鋰電產(chǎn)量在2015Q4爆發(fā)式增長(zhǎng)，并在2016Q1實(shí)現(xiàn)對(duì)傳統(tǒng)消費(fèi)鋰電的超越，占比達(dá)54%。

動(dòng)力鋰電的高速發(fā)展帶來(lái)旺盛的鋰電設(shè)備需求：回顧鋰電設(shè)備龍頭先導(dǎo)智能業(yè)績(jī)，從2014年開(kāi)始，收入和利潤(rùn)均進(jìn)入高速增長(zhǎng)模式，到2017年4年收入復(fù)合增長(zhǎng)率為88%，凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率為95%，屬于優(yōu)質(zhì)績(jī)優(yōu)股。而另一方面先導(dǎo)智能靚麗的財(cái)報(bào)，也形象的描繪了過(guò)去幾年鋰電設(shè)備行業(yè)的高速發(fā)展輪廓。

鋰電池外觀上看較為簡(jiǎn)單，但生產(chǎn)工序卻較多，可大致分為極片制作、電芯組裝、電芯激活檢測(cè)、電池封裝等四大工序：極片制作又細(xì)分?jǐn)嚢?、涂布、輥壓、分切、制片、極耳成型等工序；電芯組裝則細(xì)分卷繞或疊片、電芯預(yù)封裝、注電解液等工；激活檢測(cè)細(xì)分電芯化成、分容檢測(cè)；電池封裝細(xì)分為對(duì)構(gòu)成電池組的單體電池進(jìn)行測(cè)試、分類(lèi)、串并聯(lián)組合，以及對(duì)組裝后的電池組性能、可靠性測(cè)試。

鋰電設(shè)備是生產(chǎn)動(dòng)力電池的關(guān)鍵環(huán)節(jié)：目前鋰電池行業(yè)的增長(zhǎng)主要來(lái)自于動(dòng)力電池，而動(dòng)力電池要求高功率、高性能，且動(dòng)力電池往往由上千個(gè)電芯串聯(lián)而成，因此對(duì)每個(gè)電芯生產(chǎn)要求具有較高的一致性和穩(wěn)定性，而鋰電設(shè)備則是滿足上述要求的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

巨大的市場(chǎng)空間帶來(lái)行業(yè)初期過(guò)度的產(chǎn)能擴(kuò)張：過(guò)去兩年在補(bǔ)貼的推動(dòng)下，國(guó)內(nèi)新能源車(chē)行業(yè)實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)，但即使到2018年，國(guó)內(nèi)新能源車(chē)產(chǎn)量120萬(wàn)臺(tái)左右，與近3000萬(wàn)臺(tái)的燃油車(chē)相比，滲透率僅4%左右，具有非常大的發(fā)展?jié)摿Α?duì)于電池需求，假設(shè)平均帶電量50千瓦時(shí)，若新能源車(chē)全部替代燃油車(chē)，每年將會(huì)有1500GWh的產(chǎn)能需求。盡管目前新能車(chē)行業(yè)仍處于發(fā)展初期，但巨大的市場(chǎng)空間吸引了大量的產(chǎn)能擴(kuò)建。

過(guò)度的產(chǎn)能擴(kuò)張帶來(lái)了超預(yù)期設(shè)備需求和較大需求波動(dòng)：以鋰電設(shè)備龍頭先導(dǎo)智能預(yù)收款作為觀察指標(biāo)，2014年底公司預(yù)收款僅1.5億，而2017年三季度末，公司預(yù)收款達(dá)到17.04億，增長(zhǎng)了近10倍。若嚴(yán)格按照產(chǎn)能利用率100%測(cè)算，鋰電設(shè)備的需求是新能源車(chē)產(chǎn)量的導(dǎo)數(shù)，設(shè)備需求增速是新能源車(chē)產(chǎn)量的二階導(dǎo)數(shù)，但由于美好的前景催生了大量無(wú)序的產(chǎn)能擴(kuò)張，新能源車(chē)的高速增長(zhǎng)也為設(shè)備行業(yè)帶來(lái)了較大的需求波動(dòng)。以2018年為例，先導(dǎo)智能作為行業(yè)最優(yōu)秀的設(shè)備公司，其預(yù)收賬款也產(chǎn)生了連續(xù)4個(gè)季度的下滑，對(duì)于其余小廠，情況則更為嚴(yán)重，而同期新能源車(chē)保持近翻倍增長(zhǎng)。

除頭部電池廠以外，其余電池廠產(chǎn)能利用率普遍較低：根據(jù)高工鋰電公布的國(guó)內(nèi)廠家季度動(dòng)力鋰電產(chǎn)能和產(chǎn)量數(shù)據(jù)，可以得到各家產(chǎn)能利用率情況，可以看到，2018年二季度，除CATL和BYD等龍頭電池廠以外，其余廠家產(chǎn)能利用率多在行業(yè)平均值30%以下，CATL產(chǎn)量最大，產(chǎn)能利用率也較高。

動(dòng)力鋰電行業(yè)具有較強(qiáng)的馬太效應(yīng)：透過(guò)產(chǎn)能利用率，我們便可感知該行業(yè)的馬太效應(yīng)。由于鋰電生產(chǎn)講究規(guī)模效應(yīng)，且投資額較大，若不考慮規(guī)模效應(yīng)帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)，僅考慮產(chǎn)能利用率帶來(lái)的折舊，便有非常直觀的理解。我們以1GWh產(chǎn)線為例，假設(shè)總投資額4億，折舊年限5~10年，售價(jià)1.4元/wh，可以獲得折舊費(fèi)用率與產(chǎn)能利用率和折舊年限的敏感性。

根據(jù)上述分析，鋰電設(shè)備行業(yè)景氣度較高，具有較大的市場(chǎng)空間，但由于擴(kuò)產(chǎn)周期的波動(dòng)帶來(lái)較大的設(shè)備需求波動(dòng)，因此在行業(yè)研究的基礎(chǔ)上，我們需要對(duì)公司進(jìn)行更深入的研究。為此，我們以鋰電設(shè)備行業(yè)的商業(yè)模式為基礎(chǔ)，建立了一套財(cái)務(wù)分析模型，可在行業(yè)研究的基礎(chǔ)上，對(duì)公司業(yè)績(jī)有更準(zhǔn)確的把握。

新能源乘用車(chē)較傳統(tǒng)燃油車(chē)規(guī)模尚小，保有量占比不足1%，但增速較快，2018年同比87.6%。截至2018年9月，新能源汽車(chē)保有量為221萬(wàn)（機(jī)動(dòng)車(chē)2.29億保有量），規(guī)模尚小。2018年1-11月，新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量85.9萬(wàn)，同比增長(zhǎng)87.6%（乘用車(chē)2131.7萬(wàn)，同比-4.3%），增速較快，占乘用車(chē)銷(xiāo)量比例從1月的1.3%升至11月的6.4%。

世界新能源乘用車(chē)增速中樞保持在50%的水平，其中中國(guó)占比最高，增速達(dá)60%。2018年1-9月份，全球新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量達(dá)125萬(wàn)臺(tái)（同比57%），其中中國(guó)銷(xiāo)量達(dá)62.5萬(wàn)臺(tái)（同比60%）。

中國(guó)新能源乘用車(chē)占世界銷(xiāo)量50%左右。銷(xiāo)量較高的國(guó)家還有美國(guó)（18%）和日本（9%），2018年前三季度中美日三國(guó)銷(xiāo)量占世界銷(xiāo)量的81%。

從動(dòng)力結(jié)構(gòu)看，我國(guó)新能源乘用車(chē)以純電動(dòng)為主，占80%。世界純電動(dòng)占比在60%左右，我國(guó)插電混動(dòng)車(chē)型占比（20%）低于世界（38%）。

車(chē)型級(jí)別小型化明顯，以A00級(jí)為主（51%），2018年非A00級(jí)占比提升18%。中國(guó)純電動(dòng)乘用車(chē)中50%-60%為A00級(jí)，且缺少B級(jí)、C級(jí)車(chē)，與其他國(guó)家相比小型化明顯；插電混動(dòng)車(chē)型的級(jí)別分布則與其他國(guó)家相似，以A級(jí)車(chē)為主（70%）。

純電動(dòng)乘用車(chē)以轎車(chē)為主（占78%），SUV占比從2017年的5%升至21%。純電動(dòng)SUV銷(xiāo)量占比逐年提升，更貼近傳統(tǒng)車(chē)占比，側(cè)面反映消費(fèi)者對(duì)新能源汽車(chē)的需求正逐步擺脫補(bǔ)貼的依賴，回歸真實(shí)需求。

分品牌看，自主品牌銷(xiāo)量領(lǐng)先，比亞迪銷(xiāo)量最高，增速亮眼（110%）。以2018年11月銷(xiāo)量為例，新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量前三大品牌依次是比亞迪、北汽新能源、吉利汽車(chē)，均為自主品牌，三者市占率合計(jì)42.9%。主要是因?yàn)樽灾髌放菩履茉闯擞密?chē)起步更早、價(jià)格更低。

政策補(bǔ)貼占新能源汽車(chē)指導(dǎo)價(jià)的30-50%，補(bǔ)貼退坡引發(fā)新能源汽車(chē)搶購(gòu)。消費(fèi)者購(gòu)車(chē)往往趕在補(bǔ)貼下調(diào)正式實(shí)施前，致新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量高增，2018年1月銷(xiāo)量同比達(dá)491%，2018年5月銷(xiāo)量同比達(dá)142%。

補(bǔ)貼政策引導(dǎo)續(xù)航里程增加，2018同比增28%。補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)對(duì)新能源汽車(chē)?yán)m(xù)航里程的要求增加，乘用車(chē)中能量密度更高的三元電池占比上升，2018年前三季度達(dá)78%。

雙積分政策鼓勵(lì)車(chē)企生產(chǎn)新能源汽車(chē)。2017年9月工信部等五部門(mén)推出雙積分政策，產(chǎn)品油耗過(guò)高的車(chē)企將被扣減燃油積分，負(fù)積分車(chē)企的新車(chē)型不能被工信部認(rèn)證，生產(chǎn)新能源汽車(chē)可抵扣燃油積分并降低產(chǎn)品平均油耗。

預(yù)計(jì)新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)將逐漸擺脫補(bǔ)貼依賴。根據(jù)搜狐網(wǎng)的報(bào)道，中國(guó)汽車(chē)工業(yè)協(xié)會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)助理許海東透露，2019年新能源政策補(bǔ)貼力度較2018年至少下降30%，補(bǔ)貼將逐步退出，伴隨乘用車(chē)結(jié)構(gòu)貼近傳統(tǒng)車(chē)型，真實(shí)需求釋放，乘用車(chē)將逐步擺脫補(bǔ)貼依賴。

與新能源乘用車(chē)相比，增速趨緩，滲透率更高（14.7%）。新能源客車(chē)銷(xiāo)量增速?gòu)?016年增速放緩，2018年前9月同比增速57.6%，慢于乘用車(chē)增速（94.6%），銷(xiāo)量占整體客車(chē)銷(xiāo)量14.7%，同期新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量占整體乘用車(chē)僅3.5%。

新能源客車(chē)銷(xiāo)量“搶裝”特性顯著，12月銷(xiāo)量占全年的50%。新能源客車(chē)銷(xiāo)量占整體客車(chē)銷(xiāo)量的比例在每年的12月出現(xiàn)峰值（2015年至2017年分別達(dá)到98%、83%、133%），每年12月銷(xiāo)量占全年新能源客車(chē)的比例達(dá)到50%以上，主要源于補(bǔ)貼退坡預(yù)期下，購(gòu)買(mǎi)者在新補(bǔ)貼政策實(shí)施前搶先購(gòu)買(mǎi)。

從用途看，以大型客車(chē)為主（59%），中型客車(chē)增長(zhǎng)快（35%），輕客萎縮（3%）。受益于新能源公交車(chē)推廣，中型客車(chē)占比從2015年（5%）到2016年（34%）增長(zhǎng)較快。輕客市場(chǎng)則逐漸萎縮，占比從2015年40%降至2018年3%）。

從動(dòng)力結(jié)構(gòu)看，磷酸鐵鋰占70%。由于客車(chē)乘客多、三元電池不穩(wěn)定的特性，出于安全性考慮新能源客車(chē)以磷酸鐵鋰為主，2018年第8批新能源客車(chē)中70%采用磷酸鐵鋰電池，13%采用錳酸鋰。

從銷(xiāo)售的空間結(jié)構(gòu)看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)以東部地區(qū)為主（占59%），區(qū)域結(jié)構(gòu)和城市結(jié)構(gòu)逐漸穩(wěn)定。新能源客車(chē)的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)以東部地區(qū)為主，占全國(guó)市場(chǎng)份額的60%左右。近年來(lái)西部地區(qū)市場(chǎng)份額由5%增長(zhǎng)至20%左右，東西中部地區(qū)市場(chǎng)份額逐漸穩(wěn)定在3:1:1。從城市分布情況，由原來(lái)的特大、大型城市為主，到如今的各級(jí)城市市場(chǎng)分布均勻。

相比乘用車(chē)，對(duì)新能源客車(chē)補(bǔ)貼力度更大，客車(chē)補(bǔ)貼占新能源汽車(chē)整體補(bǔ)貼80%。2016年共發(fā)放新能源汽車(chē)補(bǔ)貼437億，其中客車(chē)補(bǔ)貼達(dá)350億，乘用車(chē)補(bǔ)貼83億，客車(chē)平均單車(chē)補(bǔ)貼達(dá)37.4萬(wàn)元，乘用車(chē)平均單車(chē)補(bǔ)貼為4.3萬(wàn)元。

對(duì)比乘用車(chē)，政策對(duì)新能源客車(chē)銷(xiāo)量影響更顯著，補(bǔ)貼退坡預(yù)期刺激新能源客車(chē)年末銷(xiāo)量高增（17年四季度17萬(wàn)臺(tái)，全年52萬(wàn)）。2015年4月22日,《關(guān)于2016-2020年新能源汽車(chē)推廣應(yīng)用財(cái)政支持政策的通知》出臺(tái)，明確2017-2018年的補(bǔ)貼在2016年基礎(chǔ)上下降20%，2019-2020年在2016年基礎(chǔ)上下降40%。補(bǔ)貼退坡預(yù)期下，年末和政策變動(dòng)前夕新能源客車(chē)銷(xiāo)量均有沖量過(guò)程。

由政策引導(dǎo)逐步轉(zhuǎn)向市場(chǎng)需求導(dǎo)向。2018年非限購(gòu)城市購(gòu)車(chē)比例首次超過(guò)50%，預(yù)計(jì)此后占比不斷提升。2020年電動(dòng)車(chē)補(bǔ)貼政策退出后，取而代之的是“雙積分”（《乘用車(chē)企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車(chē)積分并行管理辦法》）約束政策。除政策引導(dǎo)外，2018年1~10月非限購(gòu)城市采購(gòu)電動(dòng)汽車(chē)比例超過(guò)50%，市場(chǎng)化需求逐步放量。

無(wú)論是混合動(dòng)力還是純電動(dòng)車(chē)，其使用成本都有絕對(duì)的經(jīng)濟(jì)型。并且隨著購(gòu)買(mǎi)成本的下降（零部件動(dòng)力電池價(jià)格的下滑所帶動(dòng)）、續(xù)航里程的提升帶來(lái)里程焦慮的下滑（電池能量密度的提升所帶動(dòng)），電動(dòng)車(chē)在購(gòu)買(mǎi)、使用、售后環(huán)節(jié)都比燃油車(chē)有優(yōu)勢(shì)。

2017年，全球新能源汽車(chē)總銷(xiāo)量超過(guò)了142萬(wàn)輛，累計(jì)銷(xiāo)售突破了340萬(wàn)輛。截至2017年底，我國(guó)新能源汽車(chē)?yán)塾?jì)銷(xiāo)量達(dá)到180萬(wàn)輛，在全球累計(jì)銷(xiāo)量中超過(guò)50%。無(wú)論是銷(xiāo)量、增速還是全球市場(chǎng)份額，中國(guó)均為世界第一，而且與第二名的差距正在越來(lái)越大。

汽車(chē)制造大國(guó)相繼出臺(tái)了重視和推動(dòng)新能源汽車(chē)普及的政策。歐盟多國(guó)更是宣布全面禁售燃油車(chē)時(shí)間表，韓國(guó)用“世界最高水準(zhǔn)的補(bǔ)貼”來(lái)激勵(lì)新能源汽車(chē)的推廣美國(guó)加利福尼亞州規(guī)定，電動(dòng)汽車(chē)的銷(xiāo)售量必須在新車(chē)銷(xiāo)售量中占到一定比例，日本強(qiáng)調(diào)突破技術(shù)瓶頸。

外資車(chē)企加大中國(guó)新能源市場(chǎng)投入。雙積分政策推動(dòng)外資車(chē)企加強(qiáng)新能源步伐。為了應(yīng)對(duì)中國(guó)政府于2017年發(fā)布的《乘用車(chē)企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車(chē)積分并行管理辦法》等一系列政策，各家外資整車(chē)廠宣布加強(qiáng)新能源車(chē)業(yè)務(wù)，頻頻與中國(guó)本土企業(yè)成立新的合資公司。