2020年，股權(quán)投資行業(yè)蟄伏中飽含生機。
投資機構(gòu)在積極抗疫的同時，苦練內(nèi)功。在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制推動下，加上中美技術(shù)紛爭所引發(fā)的政策迭加，投資機構(gòu)在科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)迭代、消費升級等方面，加速布局。
2021年，是涅槃，更是新的開始。中國創(chuàng)投的歷史，是成長進階的歷史，榮耀屬于每一位默默努力的投資人和創(chuàng)業(yè)者。VC、投早期、成長期的機構(gòu)是平凡世界里的偉大因子，更是引領(lǐng)創(chuàng)業(yè)者前行的指路明燈。
本文通過多家VC、投早期、成長期的機構(gòu)的一手素材，還原在新的形勢下，VC如何進行“自我革命”？當早期投資和成長期投資界限日益模糊，機構(gòu)們?nèi)绾位垩圩R珠，點石成金。
01
把金子推起來，垃圾也推起來
考驗VC眼光和判斷的時刻到了
隨著投資階段的前移、注冊制的放開，VC投資的重要性凸顯。同時這一階段的投資出現(xiàn)了競爭加劇的局面，當VC2.0、VC3.0成為必然趨勢，機構(gòu)如何進行自我革命以實現(xiàn)與時俱進？
這一問題對于各家機構(gòu)來說，可謂見仁見智。
金沙江聯(lián)合資本主管合伙人潘曉峰認為，VC的自我迭代最重要的是要用全球視野看趨勢，更多關(guān)注中國的實踐。
金沙江聯(lián)合資本在過去的15年經(jīng)歷了兩次大變化。2009年之前，金沙江聯(lián)合資本主要做美元基金，以12年--14年為投資周期，布局技術(shù)層面，追求顛覆性創(chuàng)新。這種策略結(jié)合北美和境外的并購?fù)顺?，取得了非常大的成功?/span>
2009年之后，金沙江聯(lián)合資本將投資重心從美元基金轉(zhuǎn)為人民幣基金。因為開始完全按美元的打法在中國市場做投資，投資過程中碰到了不少挫折?？v然投資的團隊不錯，技術(shù)正確，投資判斷也沒錯。但“確確實實在我們美元的早期硬科技投資里沒有掙到太多錢，或者跟我們投入的配重不相適應(yīng)。”潘曉峰稱。
之后，金沙江聯(lián)合資本進行了深度思考和復(fù)盤，“在全球視野下，一定要尊重中國的實踐，摸清產(chǎn)業(yè)特點、市場狀況、市場格局、技術(shù)發(fā)展水平，尤其我們必須睜著另外半只眼，看著資本市場的退出，所以我們將VC前置，將投資階段從A輪后退了半步到A+輪?！?/span>
“市場紅利給你的時候，我們沒必要拒絕它?！碑斮Y本市場逐漸優(yōu)化和完善時，金沙江聯(lián)合資本也瞄準時機，在所關(guān)注的陣地戰(zhàn)略性配置中后期機會，這樣既優(yōu)化了回報時間，也借助行業(yè)頭部資源打通了產(chǎn)業(yè)鏈。“市場競爭非常激烈，再也不是單打獨斗的時候了?！?/span>
其次 ，要更多關(guān)注機構(gòu)的長期能力建設(shè)。“大家希望我們的LP是長錢，前提是我們要活的足夠長。GP要有做成幾十年機構(gòu)的想法、認知以及相適應(yīng)的措施。建設(shè)長期機構(gòu)的能力是機構(gòu)如何變革、演進的一個重要的點，否則這種機制也可能是斷崖式的?！?/span>
如果說“自我革命”是站在當下，作別既往。那么，展望未來，機構(gòu)如何才能做到可持續(xù)健康發(fā)展？
“要做細致的趨勢研究，持續(xù)積累，不浪費認知?！标赜蛸Y本創(chuàng)始合伙人黃曉黎告訴融中財經(jīng)，曦域資本主要抓住兩個前提：一個是投資要找到10年，甚至20年的大趨勢；另一個投資的核心本質(zhì)是價值投資，投資人賺的是認知的錢。基于此 ，曦域從一開始就定位兩條主線，一條是技術(shù)主線，如底層分布式云化、應(yīng)用層數(shù)據(jù)智能等；另一條是業(yè)務(wù)主線，即在金融行業(yè)中的應(yīng)用，這是一個既有發(fā)展、又高壁壘的賽道。
對于同樣的問題，富坤創(chuàng)投管理合伙人彭程有著另一番見解，“這需要在前序投資與研究的基礎(chǔ)上，去適應(yīng)并擁抱新變化，找到新的切入口，在增量中尋覓確定性高的潛力標的。”
富坤創(chuàng)投關(guān)注的高端制造、TMT以及大健康醫(yī)療領(lǐng)域，在十多年來均發(fā)生了很大變化。以醫(yī)療行業(yè)為例，從藥延伸至高值耗材、互聯(lián)網(wǎng)診療加處方外流結(jié)合醫(yī)保支付等，行業(yè)處于變化的漩渦，而機會也蘊含其中。
國際關(guān)系的變化，對中國相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)提出了更高要求，要堅定不移地實現(xiàn)自主可控，實現(xiàn)進口替代，實現(xiàn)降本增效、實現(xiàn)引領(lǐng)全球。對于投資來說，“整個產(chǎn)業(yè)鏈的升級會是非常好的切入點，這將帶來很多新投資機會。此外，數(shù)字經(jīng)濟的快速發(fā)展對于TMT行業(yè)的改造，也為我們提供了很多很好的投資機遇?！?/span>
變化和機遇中，如何平衡和掌控？彭程認為，機構(gòu)要始終專注自身投資領(lǐng)域，用前序投資形成的成熟體系與經(jīng)驗案例，以及積累的行業(yè)資源，去更好地思索，以適應(yīng)行業(yè)新的變化與趨勢。
值得注意的是，產(chǎn)業(yè)的變化對投資機構(gòu)專業(yè)度的要求日益提高。國內(nèi)科技發(fā)展的日新月異，給山行資本合伙人朱思行最大的感受是，“不專業(yè)就沒法出手，比如醫(yī)藥、AI驅(qū)動研發(fā)領(lǐng)域等，這些都是非常垂直細分的領(lǐng)域。但我們相信在這些領(lǐng)域如果出現(xiàn)一家成功公司，這家公司的經(jīng)濟價值將會是非常可觀的?！?/span>
這就要求VC要提升專業(yè)度，圍繞能力邊界去做投資。潘曉峰也有著同樣的感受，“不管什么風(fēng)口不風(fēng)口，我們堅持不懂的東西不做。如有改變，我們可能會重新將半導(dǎo)體這塊撿起來，會專注在Fabless Design、材料，但目前這個行業(yè)也有高估值陷井，就是把金子推起來，垃圾也推起來，這要考驗投資人的眼光和判斷。我們會從自身積累去看投資機會，拓展能力和知識圖譜，但不會盲目?！?/span>
02
早期機構(gòu)慧眼識珠：
成功創(chuàng)業(yè)者不一定最聰明、背景最好，但一定最有理想
百年未有之大變局中，機會與挑戰(zhàn)并存。
在募資難仍未得到良好改善的背景下，早期創(chuàng)業(yè)項目已成為“燙手的山芋”——估值高，確定性低。注冊制改革后，創(chuàng)投機構(gòu)更青睞于哪些領(lǐng)域的投資？又將如何平衡風(fēng)險和收益，堅定投早、投新的信心？
通過對多家投早期機構(gòu)的一手調(diào)研，融中財經(jīng)了解到，當新技術(shù)、新人群、新品牌、新渠道層出不窮，早期機構(gòu)多聚焦在消費、科技和醫(yī)藥領(lǐng)域。而早期投資的賽道或企業(yè)有可能會在未來被取代，這是早期投資最大的風(fēng)險所在。
彬復(fù)資本創(chuàng)始合伙人范惠眾表示，投資成功源于三種“差”。一是資源差。像字節(jié)跳動、阿里這樣的大機構(gòu)投資時有巨大的產(chǎn)業(yè)資源，資源差是它們的優(yōu)勢；二是權(quán)力差。有些機構(gòu)背后有非常大的權(quán)力做支撐，權(quán)力差是這類機構(gòu)做PE的優(yōu)勢；三是認知差。
作為一家研究型早期投資機構(gòu)，彬復(fù)資本更愿意將“認知差”作為優(yōu)勢?！帮L(fēng)險固然存在，但我們可從各個方面找出風(fēng)險，對風(fēng)險進行深入研究，做到比別人理解得更早，更準確，更好地駕馭風(fēng)險。”范惠眾稱，當認知到風(fēng)險后，還需要做一個勝率和賠率的權(quán)衡。做投資決策必定是一個糾結(jié)的過程，投資人既要看到項目的不確定性，也要權(quán)衡項目將會帶來的收益。此外，如何通過分散投資降低風(fēng)險也是對機構(gòu)實力的考驗。
在消費和互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，峰瑞資本創(chuàng)始合伙人李豐認為，“主要看新趨勢、新流量和新品類。在這三個方向中，最少要包括兩個，推動力才會更大，或者叫做大的增量市場或者大的增量趨勢。在技術(shù)方向上，多從成長曲線上來看，剛開始時技術(shù)要有內(nèi)升價值。同時，要應(yīng)對技術(shù)投資的挑戰(zhàn)，比如，以科技和醫(yī)藥技術(shù)投資為例?！帮L(fēng)來的時候非常不確定和不穩(wěn)定；其次，技術(shù)挑戰(zhàn)有可能來自于其它技術(shù)路線，或者其它技術(shù)進步給這個方向帶來的影響和變化?！?/span>
醫(yī)藥領(lǐng)域也是早期投資機構(gòu)備加關(guān)注的領(lǐng)域。聚焦在醫(yī)藥領(lǐng)域的隆門資本投了很多技術(shù)創(chuàng)新和技術(shù)驅(qū)動項目，隆門資本創(chuàng)始合伙人王海寧對此有著獨到心得，“首先還是要專業(yè)起來，如果沒有醫(yī)學(xué)背景或生物學(xué)背景，就看不懂底層技術(shù)。整個新的醫(yī)療技術(shù)、生物技術(shù)創(chuàng)新點非常多，技術(shù)迭代也非常多，要有足夠的項目端來覆蓋。此外，重點研究項目一定要有足夠的深度。創(chuàng)新藥早期投資是冒著極大風(fēng)險的，一定要對數(shù)據(jù)、專利、文章、底層的技術(shù)有深層研究。”
對于風(fēng)險和收益的平衡，九合創(chuàng)投創(chuàng)始人王嘯認為，風(fēng)險是對應(yīng)于收益的，收益是不是足夠大？成功率有多少？時機、擇勢很重要。“在第一階段投資，肯定會有比較高的收益，時間窗口也是一個關(guān)鍵點。看人、看趨勢、看事、看競爭格局是投資機構(gòu)的基本能力，要持續(xù)磨煉內(nèi)功，突破認知，以及不斷的延伸項目源和輪換賽道的能力。
早期投資如何做到慧眼識珠？多家機構(gòu)表示，情懷和格局是能夠取得成功的創(chuàng)業(yè)者的共性。
“看起來所有將企業(yè)做成功的創(chuàng)業(yè)者，不一定是這一賽道中最聰明，或者背景最好的。但通常是這些人里面最有信仰，做事情最純粹的?！崩钬S認為，“概括說，就是初衷正確、技能匹配。只有最相信或者初衷最正確，會做的更好一些。技能匹配就是要做的事跟過往的經(jīng)驗?zāi)苄纬梢粭l線?！?/span>
無獨有偶。星陀資本管理/創(chuàng)始合伙人劉澤輝在看創(chuàng)始人的時候，有一個很重要的判斷維度。那就是這個創(chuàng)始人有沒有理想?！敖裉斓臅r代競爭激烈，企業(yè)發(fā)展有很多的不確定性。創(chuàng)始人一定是能帶領(lǐng)一眾人馬，無論外部競爭環(huán)境如何變化，都會有自己的一定之規(guī)。泰山壓頂，巋然不動。仰望星空的同時還要陀定前行。”
這一點在醫(yī)療領(lǐng)域尤為凸顯。隆門資本早期做了很多創(chuàng)新藥物的投資，王海寧發(fā)現(xiàn)，成功的創(chuàng)業(yè)者大部分都是科學(xué)家，“拋開其它特質(zhì)，我們有時候看重的是他對科學(xué)非常純粹的追求。在數(shù)據(jù)出來前，每一步拿錢的過程都非常艱難，對他們來講都是一個生與死的考驗。一個真正的創(chuàng)新藥物研發(fā)，至少需要10年以上的時間。如果沒有對科學(xué)執(zhí)著的追求，如果不是想真正做一個有醫(yī)療價值的企業(yè)，不是對醫(yī)療有大情懷的人，是很難堅持下來的。”
創(chuàng)始人的格局滲透于創(chuàng)業(yè)整個生命周期，同時也是公司最大的瓶頸。新宜資本管理合伙人王毅稱，“一個企業(yè)發(fā)展的最終瓶頸和高度往往并不是來自于外部，也不是因為周期的輪動所導(dǎo)致，絕大部分時候是來自于內(nèi)部的?！?/span>
創(chuàng)始人是否具備開放性和包容性，是投資機構(gòu)在早期投資中對創(chuàng)始人格局進行判斷的一個標準，“變化和風(fēng)險時有發(fā)生，創(chuàng)始人只有保持開放和包容的心態(tài)才能適應(yīng)這些變化。對待新鮮事物保持開放性。培養(yǎng)持續(xù)學(xué)習(xí)的習(xí)慣，不斷擴寬自己的認知邊界，保持開放的心態(tài)，這是一個成功創(chuàng)始人必備的條件。其次，對合作伙伴和團隊要有包容性，這樣才能吸引比自己更優(yōu)秀的人加入公司?！狈痘荼姼嬖V融中財經(jīng)。
立足于市場，泡沫之下，一級、二級市場估值飛升，對于作為企業(yè)第一個投資人的早期投資機構(gòu)來說，“有泡沫的時候，以后每輪估值會更高，對于早期機構(gòu)來講，泡沫可能是一件好事?！?/span>
當然，良性的泡沫有助于推動整個行業(yè)發(fā)展，過度的泡沫將催生一些短期熱錢進入，以及導(dǎo)致一些不理性決策的發(fā)生。
“現(xiàn)在的投資市場，確實是有一些泡沫。當然，泡沫也從另一個角度反映了大家的熱情，適度的熱度有利于吸引更多的資金和人才的持續(xù)關(guān)注，對行業(yè)發(fā)展更多是好事?！狈痘荼姺Q，值得注意的是，流動性泛濫可能會導(dǎo)致嚴重通脹，如果沒有實體經(jīng)濟和有成長性的優(yōu)秀企業(yè)作為支撐，泡沫破滅的概率就會增加。
另一方面，流動性大規(guī)模釋放也必將導(dǎo)致社會財富的再分配和調(diào)整。在全球流動性大釋放的宏觀背景下，機會與風(fēng)險并存。優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，特別是有基本面和成長性支撐的公司股權(quán)在此背景下具備非常好的投資價值。
03
成長期投資，只要5年內(nèi)可退出的都能投
如今，隨著資本市場的變化、科技創(chuàng)新的加速，行業(yè)和商業(yè)模式的變化，項目在早期、成長期、成熟期的標準和之前比也有所變化。
在對于成長期項目的判斷基準上，泛海投資從大框架上分為兩個要素：第一個要素，技術(shù)的價值。技術(shù)的價值不只是包括科學(xué)研究的前沿，也包括轉(zhuǎn)化的能力，包括工程或者工藝的能力。第二個要素，公司的商業(yè)化能力。它能把自己的產(chǎn)品去最好的適配市場的需求，形成收入或者形成盈利。
泛海投資執(zhí)行董事姜全認為，在這個過程當中，對于創(chuàng)始人有一個新的挑戰(zhàn)，即技術(shù)價值和商業(yè)化能力在對市場需求的適應(yīng)過程中會產(chǎn)生一個隱性的矛盾?！皠?chuàng)始人或者高管團隊如何處理隱性矛盾？他是不是能夠脫離對技術(shù)的執(zhí)著性，更多的去聽市場的聲音，從而對產(chǎn)品有一個良好的把握，這是我們一個比較重要的判斷標準?！?/span>
盛宇投資對企業(yè)的選擇不局限于單純成長期，更是一個跨生命周期的投資思路。“我們更多是從賽道選擇的角度來看，只要選定的賽道里面從早期項目到成熟期項目，我們都會去覆蓋。我們認為，最關(guān)鍵的是選到優(yōu)秀的企業(yè)，這個企業(yè)在什么階段并不重要?！?/strong>盛宇投資管理合伙人梁峰告訴融中財經(jīng)。
元明資本聚焦醫(yī)療健康領(lǐng)域，從醫(yī)療器械行業(yè)來說，很難判斷企業(yè)是早期還是成長期。在每個細分領(lǐng)域里，元明資本都會找一家上市公司作為合作對象，科研的人還得有學(xué)術(shù)帶頭人來組織，企業(yè)的開發(fā)者如果賣不好這個項目，將其對接給上市公司，退出渠道也比較合適。
“我們現(xiàn)在完全是從產(chǎn)業(yè)的角度做投資，而不是從一個純粹的投資機構(gòu)出發(fā)做這個服務(wù)。當然了，有一些園區(qū)，和一些引導(dǎo)基金，我們也會積極參與到里邊，這樣也能幫助企業(yè)做一些落地服務(wù)?！痹髻Y本合伙人溫雅歆認為，投資越早越好，越早越便宜。
對于出手節(jié)點，清新資本創(chuàng)始合伙人胡宇晨認為，當企業(yè)開始商業(yè)化，變現(xiàn)模式成立，企業(yè)有規(guī)?；瘡?fù)制可能的時候，就是合適的一個出手點。
從事投資十多年，胡宇晨看到企業(yè)的發(fā)展速度越來越快。十年前絕大部分企業(yè)都是靠原始資本積累推動企業(yè)自身發(fā)展，現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資的比例非常高，除了企業(yè)自有資金外，絕大部分是借助金融性資本來推動企業(yè)的增長。“這使得我們在布局上要相對偏早期一些，但在出手的投資時點上，判斷需要更精準?！?/span>
新鼎資本董事長張馳看到，現(xiàn)在面向科技前沿、面向經(jīng)濟主戰(zhàn)場、面向國家重大戰(zhàn)略需求的項目是能夠提早上市的，再早一點的可以在新三板轉(zhuǎn)板，整個多層次資本市場已經(jīng)打通，注冊制也已推出。一大批積攢了十幾年的科技龍頭企業(yè)會集中在幾年內(nèi)上市。對投成熟期的機構(gòu)來說，這是非常好的黃金時間。另外，市場資金比較充足，投資人熱情高便于募資。
“核心項目就是最大的價值，只要業(yè)務(wù)模式基本清晰，不管有沒有收入，這個事情大概率會起來。如果項目也是國家重點推動方向，基金層面判斷清晰，我們就敢于重倉。只要能在5年內(nèi)，甚至更短的時間內(nèi)退出的項目，我們認為都可以參與。”新鼎資本基金的期限決定了盡量往后投，不過一些偏中期、偏早期的合適項目也會重倉。
此外，在看基金投什么階段的時候，一定是結(jié)合基金最終的收益率去分析。
云和資本董事長趙云表示，在選擇投資標的的標準上，云和資本始終堅持在所專注賽道上，選擇新一代信息技術(shù)、高端裝備制造和新材料等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和有自主核心技術(shù)的企業(yè)?！拔覀兛吹男袠I(yè)一定要超過百億規(guī)模。有的企業(yè)發(fā)展可能很好，但整個市場算下來，只有20、30億的規(guī)模，那即便在行業(yè)占到龍頭位置，也不可能有太高的份額?！绷硗?，企業(yè)家精神尤為重要?！盁o論做基礎(chǔ)研發(fā)，還是做傳統(tǒng)制造業(yè)，堅韌不拔的企業(yè)家都會傾注了全身心去做。
疫情來襲，中美技術(shù)戰(zhàn)爆發(fā)，2021年承接了2020年的動蕩。同時，資本市場改革有待進一步推進，市場機會有待進一步顯現(xiàn)。市場上錢多、公司多，在資本市場促進優(yōu)質(zhì)高科技公司上市和退出渠道方面也更合理。這也是存在諸多機遇的一年。
新的一年，無論對于投資機構(gòu)，還是創(chuàng)業(yè)者來說，都是一場新的“修行”，你認為新形勢下，投資人如何才能點石成金？創(chuàng)業(yè)企業(yè)如何才能“活”的更好、更久？請在評論區(qū)留言。
END
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