貴州茅臺(tái)公布21 年報(bào)。2021 年實(shí)現(xiàn)營收1061.9 億元，同比增長11.9%，凈利524.6 億元，同比增長12.3%，每股收益41.76 元。4Q21 營收和凈利分別為315 億元和152 億元，營收同比增13.9%，凈利增18.1%，與前期的業(yè)績預(yù)告基本一致。
支撐評級的要點(diǎn)
21 年茅臺(tái)酒量價(jià)穩(wěn)步提升，直銷比例大幅上升，系列酒營收提速。2021年公司營業(yè)收入1061.9 億元，其中4Q21 營收315 億元，同比增13.9%。（1）分產(chǎn)品來看，茅臺(tái)酒21 年?duì)I收935 億元，同比增長10.2%。銷量3.63萬噸，同比增5.68%，21 年茅臺(tái)酒的市場投放節(jié)奏較為保守。產(chǎn)品噸價(jià)257.8 萬元，同比增4.3%，產(chǎn)品均價(jià)提升與直銷占比提高和非標(biāo)產(chǎn)品提價(jià)有關(guān)。系列酒方面實(shí)現(xiàn)收入125.9 億元，同比增26.06%，銷量3.02 萬噸，同比增1.46%，噸價(jià)41.7 萬元，同比增24.2%。隨著銷售體系調(diào)整結(jié)束，經(jīng)銷商數(shù)量恢復(fù)增長，系列酒重新提速，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷得到優(yōu)化，收入貢獻(xiàn)主要來自噸價(jià)提升，銷量增幅較小。（2）分渠道來看，2021 年公司直銷收入240.3 億元，同比增81.5%，收入占比23%,同比2020 年上升8.7pct，其中4Q21 收入高達(dá)93.4 億元，同比增94.4%。公司通過提升直銷占比，明顯提升了產(chǎn)品均價(jià)。傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道繼續(xù)優(yōu)化，2021 年經(jīng)銷商增加63家，減少20 家，增加的主要是醬香系列酒的經(jīng)銷商，減少的主要是茅臺(tái)酒經(jīng)銷商。
新團(tuán)隊(duì)新氣象，基酒產(chǎn)能充裕，2022 年值得期待，有望明顯提速。（1）3 季度新老董事長完成交班，我們認(rèn)為新的管理團(tuán)隊(duì)可以更加心無旁騖地做好生產(chǎn)經(jīng)營。新董事長在股東大會(huì)上提出了，茅臺(tái)會(huì)遵循市場規(guī)律，反映合理價(jià)值，因此我們認(rèn)為普茅出廠價(jià)未來存在上調(diào)的可能性。（2）根據(jù)公司基酒產(chǎn)量推算，2022 年的基酒非常充裕，明顯好于過去兩年，有量可放。2017、2018 年的基酒產(chǎn)量高達(dá)4.28、4.97 萬噸，連續(xù)兩年大幅增長，按照5 年的基酒存放周期，2022 年可投放市場的基酒將非常充裕。
2 月22 日舉辦的2022 中國品牌強(qiáng)國盛典現(xiàn)場上，董事長表示要最大限度地滿足人們對茅臺(tái)酒的需求，顯示公司對自己的產(chǎn)能有信心。（3）根據(jù)業(yè)績預(yù)告，2022 年1-3 月營收、凈利分別增18%、19%，環(huán)比2021 年明顯提速，延續(xù)了4Q21 以來的改善態(tài)勢，業(yè)績超出年初的市場預(yù)期。
估值
根據(jù)年報(bào)，我們調(diào)整此前盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2022-2024 年EPS 分別為49.22、57.72、67.06 元，同比增17.9%、17.3%、16.2%，維持買入評級。
評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
渠道庫存超預(yù)期。疫情的影響超預(yù)期。
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