主要觀點(diǎn)：
427 以來市場呈現(xiàn)以估值修復(fù)為主要邏輯的反彈，當(dāng)前出現(xiàn)風(fēng)格切換的跡象。427 以來市場持續(xù)反彈，期間小盤股明顯占優(yōu)，中證1000 和小盤成長漲幅均超過20%，上證50、大盤價值等漲幅有限。上周市場結(jié)構(gòu)開始出現(xiàn)分化，大盤成長表現(xiàn)最優(yōu)，上證50 也明顯跑贏萬得全A。我們認(rèn)為，小盤股系統(tǒng)性拔估值、跑贏大盤股的行情告一段落，當(dāng)下建議關(guān)注大盤股以業(yè)績驅(qū)動為邏輯的行情。
情緒指標(biāo)顯示交易熱度已經(jīng)從前期的聚焦走向分化。成交金額、資金流向等指標(biāo)顯示，427 以來的反彈行業(yè)輪動次序?yàn)椤敖鹑诘禺a(chǎn)（4 月底）——消費(fèi)+制造（5 月上旬）——制造+成長（五月下旬）——風(fēng)格分化（6 月開始）”。6 月以來，前期的共識板塊成長和制造在交易熱度均明顯分化，資金也開始在成長板塊外部尋找機(jī)會。此外，上周公布的出口數(shù)據(jù)和社融數(shù)據(jù)大幅超市場預(yù)期，但持續(xù)性不強(qiáng)，對市場整體風(fēng)險偏好的提振作用相對有限。
小盤從系統(tǒng)性拔估值轉(zhuǎn)向分化。中小盤持續(xù)占優(yōu)的基礎(chǔ)是中小盤業(yè)績?nèi)鎯?yōu)于大盤股，歷史上三次小盤明顯占優(yōu)的行情均是如此（2007.12-2010.3、2012.12-2014.6、2020.12-2021.9），期間中證500 與滬深300ROE 差值在上行。當(dāng)前大盤股業(yè)績整體明顯優(yōu)于小盤，對比滬深300 和中證500 的2022Q1、2022E 的ROE 水平，前者明顯優(yōu)于后者?，F(xiàn)下并不具備小盤股持續(xù)占優(yōu)的業(yè)績基礎(chǔ)。
當(dāng)下大盤風(fēng)格重新占優(yōu)的三個理由。一、年初以來的超跌反彈邏輯：大盤洼地最大且尚未填平。427 以來市場基本延續(xù)“跌的越多，反彈越大”的特征。小盤成長股前期跌幅最大，427 以來反彈也最明顯，在估值修復(fù)之后僅對比年初低6.1%。而大盤股（大盤成長、上證50）等估值較之年初的位置還有較大的差距；二、金融數(shù)據(jù)也指向大盤相對占優(yōu)。盡管依靠政府債拉動的金融數(shù)據(jù)的回暖難以形成風(fēng)險偏好的全面回升，但結(jié)構(gòu)上均指向期間會更加利好大盤風(fēng)格；三、業(yè)績驅(qū)動是大盤股超跌反彈繼續(xù)的基礎(chǔ)。2022 年Q1 滬深300/上證50 的ROE 為2.85%/3.19%，優(yōu)于中證500/中證1000 的2.12%/2.25%。當(dāng)前宏觀環(huán)境已經(jīng)從疫情沖擊走向正常修復(fù)，大企業(yè)的抗沖擊能力和修復(fù)速度也往往優(yōu)于小企業(yè)，具備業(yè)績持續(xù)占優(yōu)的基礎(chǔ)。
風(fēng)險提示：美聯(lián)儲收緊超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，市場波動超出預(yù)期，疫情演變超預(yù)期。
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