8月組合:白酒、啤酒表現(xiàn)靚麗。本月推薦組合標的漲跌幅分別為五糧液(17.22%)、口子窖(8.93%)、青島啤酒(17.87%)、伊利 股份(-8.17%)、絕味食品(8.04%),組合收益率為 8.78%。同期上證綜指下跌-1.58%,組合領(lǐng)先上證綜指 10.36%。
板塊中報簡評:本周食品飲料公司中報披露完畢,白酒、啤酒、調(diào)味品等子行業(yè)總體表現(xiàn)較好,業(yè)績保持 20%以上的增長;食品分化成長在加劇;子行業(yè)業(yè)績的成長與上半年的股價表現(xiàn)相輔相成。本周我們摘取一部分公司業(yè)績做個說明,更多中報總結(jié)性的規(guī)律后續(xù)陸續(xù)呈現(xiàn)。
白酒行業(yè):整體繼續(xù)保持 20%以上的快速增長,板塊內(nèi)部有所分化,高端酒景氣度最高、業(yè)績確定性優(yōu)勢持續(xù)驗證,且產(chǎn)品提價、增值稅下調(diào)等帶動板塊盈利能力進一步增強。在中報優(yōu)異業(yè)績催化下,本周白酒指數(shù)漲幅超過上證 3.99pct,茅、五、瀘等持續(xù)創(chuàng)新高,板塊迎來業(yè)績驅(qū)動、估值中樞持續(xù)上移的戴維斯雙擊行情,我們持續(xù)看好優(yōu)質(zhì)名酒的發(fā)展前景。下面我們分別從板塊整體、上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)、財務(wù)指標三個方面展開分析。
板塊整體:板塊保持快速增長,行業(yè)集中度進一步提升。本周白酒上市公司中報披露完畢,從板塊整體來看, 19H1白酒板塊實現(xiàn)收入 1288.73億元,同比增長 18.96%,實現(xiàn)凈利潤 443.02億元,同比增長 25.64%,板塊整體依舊保持快速增長。值得注意的是,與國家統(tǒng)計局公布的全行業(yè) 7.3%的收入增速和 18.3%的利潤增速相比,上市酒企增速明顯更快,表明行業(yè)集中度進一步提升,消費升級背景下名酒優(yōu)勢將持續(xù)放大。
上市公司數(shù)據(jù):一線名酒繼續(xù)表現(xiàn)最優(yōu),利潤表現(xiàn)普遍好于收入表現(xiàn)。
上市公司數(shù)據(jù)來看主要存在兩個特征:第一,一線白酒業(yè)績表現(xiàn)依然最優(yōu),茅、五、瀘凈利潤增速分別為 27%、31%、40%,得益于茅臺持續(xù)缺貨帶動高端酒整體需求旺盛,五糧液和老窖業(yè)績超市場預期,這也符合我們一直以來的判斷,高端酒未來仍將是業(yè)績表現(xiàn)確定性最強的板塊;第二,利潤增速普遍快于收入增速,我們可以看到大多數(shù)酒企利潤表現(xiàn)明顯更優(yōu),我們認為一方面來自于二季度名酒紛紛提價、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級,另一方面表明增值稅下調(diào)紅利開始釋放,預計未來板塊利潤表現(xiàn)更具看點。
財務(wù)指標:毛利率升、費用率降,盈利能力穩(wěn)步提升。從財務(wù)指標來看,19H1白酒板塊毛利率為 76.55%,同比提升 0.69pct,主要是產(chǎn)品提價和結(jié)構(gòu)升級共同推動;期間費用率為 16.67%,同比下降 0.68pct,酒企費用管控能力進一步加強;凈利率為 36.53%,同比提升 1.55pct,毛利
率提升和費用率下降共同驅(qū)動盈利能力進一步提升。
白酒批價跟蹤:名酒批價持續(xù)堅挺,旺季有望保持上行趨勢。本周飛天茅臺一批價上行至 2500元以上,需求保持旺盛的背景下,經(jīng)銷商惜售心態(tài)依然較強,后續(xù)重點觀察直營放貨進度。第八代普五主流一批價達到 1006元,零售指導價 1399元,飛天茅臺普遍缺貨對普五動銷有利,預計中秋一批價仍有望保持上行趨勢。
啤酒行業(yè):結(jié)構(gòu)升級持續(xù)驗證,重啤與珠啤中高端新品表現(xiàn)亮眼。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示, 2019年 1-7月中國啤酒行業(yè)產(chǎn)量為 2399.55萬千升,同比增長 0.33%;累計完成銷售收入 1014.64億元,同比增長 5.82%;
累計實現(xiàn)利潤總額 111.81億元,同比增長 19.30%。行業(yè)利潤增長快于收入增長快于銷量增長,結(jié)構(gòu)升級推動噸酒收入持續(xù)提升,從而帶動利潤快速釋放,半年中報情況來看,核心公司在低溫等不利的條件下業(yè)績?nèi)耘f保持 20%以上的增長,我們認為子行業(yè)成長的邏輯仍將持續(xù)。本周我們調(diào)研了重慶啤酒和珠江啤酒,公司層面的反饋也驗證了該行業(yè)大邏輯。
重慶啤酒:
(1)持續(xù)推進產(chǎn)品高端化:分品牌看,2019H1第三方銷售中嘉士伯銷量增長 49%;樂堡銷量下降,但幅度同比收窄;重慶品牌銷量同增 4.5%;山城及地方品牌銷量減少。主要單品中,6元國賓銷量下降 1%,重慶純生增長 6%,樂堡增長 3%(包含委托加工)。市場反饋大部分消費者對 8-10元接受度較高,新品醇麥國賓(8元定位)原計劃銷量 2萬噸,上半年銷售 2.7萬噸,鋪市率 70%左右,超公司預期。預計重慶市場從 6元升級到 8元甚至 10元將持續(xù) 3-5年。
(2)保持核心市場份額:上半年重慶市場銷量增長近 2%;四川地區(qū)委托加工與第三方銷售均有增長;湖南委托加工和第三方銷售都下降,主要系部分經(jīng)銷商不再符合要求被更換以及湖南二季度氣溫偏低。
(3)搶占現(xiàn)代非餐飲渠道:目前公司罐化率 10%,罐裝產(chǎn)品每年增長 20%,遠高于整體增速?，F(xiàn)代商超渠道和電商渠道興起,罐裝比例會繼續(xù)提升,罐裝是大趨勢。
珠江啤酒:
(1)產(chǎn)品結(jié)構(gòu):2015-2018年公司高端啤酒銷量占比從 25%提升至 35%,2019H1高端啤酒(純生為主)銷量占比已達到 37%。
今年 6月新品純生 1997正式投放市場,2個月內(nèi)實現(xiàn)銷量 100萬箱,今年預計銷量 200萬箱,目前 97純生主要開拓餐飲網(wǎng)點 8萬個,希望打造成餐飲爆款。 公司罐化率 30%高于行業(yè), 希望未來提升到歐美 50%的水平。
(2)成本:2019H1玻璃瓶和大麥漲價,公司通過多種措施消化了成本壓力,噸成本基本持平。在 27項生產(chǎn)績效指標中達標 19項,23項可同比指標中 17項實現(xiàn)優(yōu)化。
(3)分渠道:2019H1餐飲渠道銷量占比 16-17%,約 10.5萬噸,同比增長 12%左右,預計到今年年底餐飲渠道占比 18%左右,提升 3個 pct。夜場渠道相對薄弱,約占 5%的銷量,上半年出貨 1萬噸左右,增長 2.5%。商超占比 8%,上半年同增 4%,出貨量 3萬多噸。公司絕大部分量在流通渠道,占比 68%左右。
(4)分地區(qū):公司在廣東省內(nèi)市占率 32%,省內(nèi)目前主要布局非現(xiàn)飲渠道,未來加大對餐飲的開拓力度。省外市場中,湖南 16年投產(chǎn),今年已經(jīng)開始扭虧,產(chǎn)銷量接近 5萬噸盈虧平衡點;河北啤酒消費價格偏低,目標明年盈虧平衡;廣西市場量利較好。
伊利 股份:市占率快速提升,業(yè)績穩(wěn)健釋放。1)收入端:19H1營業(yè)
總收入增速 13.6%符合全年 13-14%的收入指引。從季度看,19Q1、19Q2收入增速分別為 17%、9%,環(huán)比放緩,主因低溫奶業(yè)務(wù)拖累。收入中銷量貢獻 8-9%,產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 3-4%貢獻,單價略有提升 1%左右。19Q2主營收+9.15%,銷量貢獻 6-7%,結(jié)構(gòu)貢獻 3-4%,單價下降 1-2%,主因競爭激烈,買贈加大。分品類看,液體乳、奶粉、冷飲收入增速分別為 13.2%、13.4%、15.4%。大單品持續(xù)發(fā)力,引導收入高增長及結(jié)構(gòu)升級,安慕希預計增速在 20%多、金典在 17%,暢意 100%均有雙位數(shù)增長、金領(lǐng)冠奶粉保持 30%以上高增長,大單品持續(xù)發(fā)力。從市占率看,常溫、奶粉穩(wěn)步提升,低溫略有下滑。19H1常溫市占率 38.7% ,同比+ 2.4pct。其中常溫酸奶的市場份額同比+5.8pct 表現(xiàn)強勢,19H1低溫市占率15.9% ,同比比-1.1pct。其中活性乳酸菌飲料每益添市場份額同比+0.6pct。19H1嬰幼兒奶粉市占率 6.3%, 同比+0.6pct,主因母嬰渠道深耕+綜藝贊助增強品牌力。 2) 19Q2毛利率 37.13%,同比下降 1.42pct,主因原材料漲價+買贈加大,結(jié)構(gòu)升級難以抵消影響。Q2龍頭搶占市占率為主導下,買贈減弱的趨勢預計短期難以看到;產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級繼續(xù)加速,預計全年毛利率小幅下降。3)渠道精耕+品牌宣傳齊發(fā)力,預計全年銷售費用率穩(wěn)中略降。公司銷售費用率 19H1為 24.63%,同比-0.83pct,19Q2為 25.3%,同比-3pct,主因 18Q2蒙牛贊助世界杯拉動行業(yè)競爭加劇造成 18Q2銷售費用高基數(shù),19Q2銷售費用投放理性后自然回落;公司管理費用率 19Q2為 4.44%,同比+1.22pct,主因是新成立奶酪和健康飲品、國際業(yè)務(wù)部、上海事業(yè)部等 Q2人員擴張,員工薪酬支出提升;4)資本開支增加影響部分現(xiàn)金流,預計全年 ROE 穩(wěn)定在20%左右,政府補助 3.9億助力凈利潤。繼續(xù)看好伊利渠道+品牌發(fā)力驅(qū)動收入較快增長,利潤預計 2019年維持個位數(shù)增長,長期價值投資之選。
絕味食品:業(yè)績超預期,二季度延續(xù)快速開店趨勢。2019H1公司在全國共開設(shè)門店 10598家,對比 2018年底凈增加 683家,去年上半年凈增加僅 406家。由于去年底未實現(xiàn)萬店,今年公司開店節(jié)奏整體前移,疊加開店優(yōu)惠政策,國內(nèi)門店數(shù)量增長已按計劃完成。在一季度開店較快的情況下,二季度凈增加門店超過 300家,保持了較快的開店速度。
2019H1平均門店數(shù)量為 10257家,同比增長 10.8%;我們用主營收入近似鹵制食品銷售收入(占比 97%以上),測算出 2019H1店均銷售同比增長 7.5%至 23.7萬元。上半年單店增長加速主要系滿減促銷力度加大,也是地推和線上營銷綜合影響的結(jié)果。椒椒有味截止 6月底開設(shè)門店 30余家,上半年貢獻部分收入,目前已對 A 類加盟商開放,預計全年可開設(shè)約 200家門店。受原材料成本上漲影響,2019Q2公司毛利率同比下降 1.36個 pct 至 35.03%。但公司參股 28%的上游企業(yè)塞飛亞上半年實現(xiàn)凈利潤 0.67億元,使公司 2019Q2投資收益為 1448萬元,去年同期為-281萬元。公司作為休閑鹵制品龍頭,憑借管理能力與供應(yīng)鏈優(yōu)勢建立起渠道壁壘,具備廣闊的下沉空間。2019年椒椒有味有望進入開店擴張期,成為公司新的增長點。上半年公司累積會員注冊數(shù)量突破 5000萬,同時在日本設(shè)立全資子公司,加速拓展海外業(yè)務(wù)。受益肉鴨養(yǎng)殖基礎(chǔ)較好,預計下半年原材料成本壓力減弱。
恒順醋業(yè):短期收入增長放緩,盈利能力仍穩(wěn)步提升。2019Q2公司實現(xiàn)調(diào)味品收入 3.91億元,同比增長 6.95%。公司年初提價后利潤均重
新投放渠道,出廠價并未提升,收入增長來源于銷量增長及結(jié)構(gòu)升級帶來的均價提升。二季度收入增速放緩,我們認為主要系
(1)年初提價后,一季度經(jīng)銷商有部分備貨行為,二季度消化庫存增速較慢;
(2)終端價格已經(jīng)提升,短期影響終端動銷,需要一定時間消化提價。分品類看,2019H1醋收入為 6.15億元,同比增長 7.71%,其中 2019Q2醋收入為 3.14億元,同比增長 2.58%;料酒維持快速增長,2019H1收入 1.16億元,增長 32.58%,其中 2019Q2收入 0.53億元,增長 27.55%。
由于公司進一步優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu),提升產(chǎn)品附加值,2019H1調(diào)味品毛利率提升1.80個pct至44.38%,其中醋毛利率提升2.01個pct至46.42%,料酒毛利率提升 3.18個 pct 至 34.20%。公司重點打造上海、杭州、武漢等重點區(qū)域的樣板市場,華中和華東增長良好。費用端加大市場投入致銷售費用率上升。 恒順醋業(yè)是我國食醋龍頭,目前行業(yè)整體集中度低,提升空間大。公司將加速華東大本營餐飲渠道的開拓,穩(wěn)健開發(fā)全國市場。公司持續(xù)提升高端產(chǎn)品占比,疊加年初提價,2019年盈利能力有望繼續(xù)提升。同時,期待公司管理機制改善帶來經(jīng)營活力釋放和效率提升。
投資策略:行業(yè)結(jié)構(gòu)性機會依舊明顯,即使經(jīng)濟增速下行,運營能力強的企業(yè)仍具較好的競爭力和業(yè)績的確定性。參照美國、日本等發(fā)達國家的發(fā)展經(jīng)驗,消費都是經(jīng)濟增長的絕 對主力,中長期領(lǐng)漲。后期減稅降費發(fā)力以及外資的流入,食品飲料板塊有望不斷超預期。當下核心上市公司估值不貴,我們長期最看看高端白酒。重點推薦貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、口子窖、順鑫農(nóng)業(yè)、洋河股份、山西汾酒等;
啤酒板塊行業(yè)拐點已現(xiàn),持續(xù)推薦華潤啤酒、青島啤酒、重慶啤酒;食品重點推薦中炬高新、元祖股份、海天味業(yè)等,保健品行業(yè)建議關(guān)注湯臣倍健,肉制品行業(yè)積極關(guān)注龍頭雙匯發(fā)展等。
風險提示:三公消費限制力度加大、消費升級進程放緩、食品安全。
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