巴菲特為什么狡兔四窟同時進行四類投資：“任何一個給定年份的業(yè)績都取決于很多變量，其中有些變量我們根本無法控制也無法預(yù)知。我們認為所有各類投資都是好的投資，我們非常高興我們可以依賴于幾類投資而不是只依賴一種投資。同時進行幾類投資，讓我們可以在各類投資內(nèi)部辨別出更多投資機會，也減少了由于我們排除單獨一類投資而完全退出投資的風(fēng)險。”但具體四類投資配置完全根據(jù)機會靈活配置決非事前計劃，原因很簡單，機會只能等待，不能計劃。
巴菲特合伙公司秘訣：靈活配置狡兔四窟
作者劉建位來源第一財經(jīng)日報
2011-07-23
很多投資經(jīng)理人事先大致確定不同類型投資在組合中占的大致倉位比例，而巴菲特并不做這樣的計劃，而是因時而變，隨機應(yīng)變，靈活配置。
第一，巴菲特對1962年到1964年組合中不同類型配置變動的分析。
在1964年致合伙人的信中，巴菲特分析了過去3年三類投資對組合收益的不同貢獻度比較，他用數(shù)據(jù)說明，這三類投資的組合分配主要受運氣影響。
為了說明運氣對于三類投資在組合中的不同比例分配影響多么重要，請讓我引用我們的合伙公司在過去3年不同類型投資的業(yè)績表現(xiàn)作為一個例子。分類計算不同類型投資的業(yè)績運用的計算方法，和衡量巴菲特合伙公司的整體業(yè)績所運用的計算方法完全不同，要逐月計算各類投資的股票市值，還要扣除借款和辦公費用等等（這樣能夠提供一個最準(zhǔn)確的基礎(chǔ)來進行各類投資的業(yè)績比較，但是并不能反映整個巴菲特合伙公司的業(yè)績）。過去三年我們的普通型（包括現(xiàn)在劃分出來的絕對低估型與相對低估型兩類）投資、套利型投資及道瓊斯指數(shù)的業(yè)績表現(xiàn)分別如表一：
很明顯可以看出，1962年套利型投資（和控制型投資一起）力挽狂瀾，如果我們在套利型投資上只有很輕的倉位配置的話，我們最終的業(yè)績要差很多，盡管考慮到當(dāng)年市場跌幅更大我們?nèi)匀荒軌蛉〉孟喈?dāng)受人尊敬的相對業(yè)績。我們本來只在套利類投資上配置了非常小的倉位，后來機會突然到來才大幅提高倉位配置，絕對不是我個人預(yù)料到股市將會上漲的緣故。因此，我清醒地認識到，在1962年我們對于不同類型投資的組合配置只是運氣而已，這一點非常重要。
在1963年我們有一個套利型投資業(yè)績高得驚人，對整個組合業(yè)績有巨大影響，而且普通型投資業(yè)績也相當(dāng)不錯，導(dǎo)致我們這年的業(yè)績非常優(yōu)異。如果套利型投資業(yè)績表現(xiàn)一般的話，比如就像1962年那樣，那么我們相對于股票指數(shù)的業(yè)績要差很多。這并不是我們的組合配置起了很大作用，更多是套利投資業(yè)績太好的緣故。
最后，在1964年套利型投資成為我們整體業(yè)績的一個很大的拖累。本來在像1964年這樣市場指數(shù)大漲的年份，在任何事件上進行套利型投資的業(yè)績落后于市場都是正常情況，但是在1964年由于套利型投資的業(yè)績實在平庸，其對于整個組合的業(yè)績拖累甚至高于預(yù)期。回顧1964年，如果我們把資金配置于普通型投資，整體業(yè)績將會好得多，但是世上沒有后悔藥，我們根本在回顧中進行投資。
我希望通過上面的表格透徹地說明這一點，任何一個給定年份的業(yè)績都取決于很多變量，其中有些變量我們根本無法控制也無法預(yù)知。我們認為所有各類投資都是好的投資，我們非常高興我們可以依賴于幾類投資而不是只依賴一種投資。同時進行幾類投資，讓我們可以在各類投資內(nèi)部辨別出更多投資機會，也減少了由于我們排除單獨一類投資而完全退出投資的風(fēng)險。
第二，我對巴菲特1966年到1968年三年不同類型組合配置的分析。
從1964年開始，巴菲特把投資類型從三類分為四類。
他在1966、1967、1968年給出了四類投資的成本收益詳細數(shù)據(jù)。
請?zhí)貏e注意巴菲特對這些數(shù)據(jù)給出6條說明中的第5條：“以上表格只有有限的用途。各個類型的投資業(yè)績都主要來自于一項或者兩項投資。它們并不代表收集了非常大數(shù)量的穩(wěn)定數(shù)據(jù)（比如所有美國男性人口死亡率之類的數(shù)據(jù)），根據(jù)這些數(shù)據(jù)能夠得到結(jié)論，做出預(yù)測。相反，它們只代表非經(jīng)常性的而且非同質(zhì)性的現(xiàn)象，只能由此得出與不同投資類型相關(guān)的非常不確定的暫時性的暗示而已，我們就是這樣運用這些數(shù)據(jù)的?！?div style="height:15px;">
巴菲特在這三年致合伙人的信中分析時也說明，每個類型之中關(guān)鍵一兩項投資的出現(xiàn)完全是機會使然，運氣使然。
我進一步計算了每年不同類型的投資成本占比、投資收益占比及其各自的投資收益率。我個人的分析表明：
第一，各類投資的收益率變化很大，尤其是套利。
第二，控股類型投資在巴菲特投資組合中成本占比基本保持1/3左右，收益貢獻占比只有1/6，3年中有2年拖累了整體業(yè)績表現(xiàn)。但有意思的是巴菲特1969年關(guān)閉合伙公司，卻把所有個人資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成最主要的控股投資的伯克希爾公司身上。
第三，1966年和1968年套利類投資成本占比在1/4左右，收益貢獻接近1/5，3年中有2年拖累了整體業(yè)績表現(xiàn)。而且1967年套利收益率大幅下滑，僅僅只有1%，這再次反映了套利本身巨大的波動性。
第四，巴菲特組合最主要的業(yè)績還是來自于尋找市場上過度低估的股票，絕對低估和相對低估兩類投資成本占比合計在四成左右，投資收益占比合計卻在七成左右。有意思的是兩個類型總是此消彼長。對此值得進一步研究。
第五，四類投資業(yè)績的巨大波動，但組合整體收益卻連續(xù)大幅上升，從20%到30%再到57%。這再次驗證巴菲特在1964年致合伙人的信中所說的同時進行四類投資的原因：“任何一個給定年份的業(yè)績都取決于很多變量，其中有些變量我們根本無法控制也無法預(yù)知。我們認為所有各類投資都是好的投資，我們非常高興我們可以依賴于幾類投資而不是只依賴一種投資。同時進行幾類投資，讓我們可以在各類投資內(nèi)部辨別出更多投資機會，也減少了由于我們排除單獨一類投資而完全退出投資的風(fēng)險?！?div style="height:15px;">
我如此概括巴菲特的合伙公司年年大幅戰(zhàn)勝市場的關(guān)鍵原因之一是：狡兔四窟，穩(wěn)中求勝。你想一想，四條腿是不是要比一條腿跑得更穩(wěn)健、更靈活、更快？插圖/蘇益
