導(dǎo)讀：大部分人的成長都來自痛苦的經(jīng)歷，看到每一個(gè)成功投資大師的背后，都有失敗的經(jīng)歷。從一個(gè)人，到一種策略，我們都需要了解其背后的弱點(diǎn)，以及完整的進(jìn)化過程。這也是為什么這本《Big Mistakes: The Best Investors and Their Worst Investments》能夠從另一個(gè)視角給我們帶來啟發(fā)。
為了將這些投資大師不為人知的失敗和大家分享，我們特意和長信基金的投研團(tuán)隊(duì)一起合作,將本書的內(nèi)容原汁原味翻譯出來，和朋友們共享。在這里，我們非常感謝長信基金投研團(tuán)隊(duì)的無私分享。
今天和大家分享的是第六章：邁克爾·斯坦哈特：
那些能夠評(píng)估并堅(jiān)守住自己能力圈的投資人會(huì)比其他人擁有更顯著的天然優(yōu)勢(shì)，只是這樣的投資人在市場(chǎng)中往往鳳毛麟角——賽思.克拉曼
在能力圈內(nèi)做投資
有時(shí)候，即使你對(duì)于你所做的事情有很深刻的認(rèn)識(shí)，想要在市場(chǎng)上賺到錢仍然會(huì)是一件具有挑戰(zhàn)的事情。舉例來說，即使是在某一領(lǐng)域的專家，抑或是某個(gè)行業(yè)的資深分析師，也常常難以在市場(chǎng)中區(qū)分出好公司和差公司。
隨著ETFs和ETNs市場(chǎng)的普及及迅速發(fā)展，不同種類的市場(chǎng)相較以往變得更觸手可及。但能夠去交易不意味著我們就要去配置所有的大類資產(chǎn)（例如商品、貨幣、波動(dòng)率、股票與債券）。輕易離開你的舒適圈有時(shí)候可能會(huì)讓你付出昂貴的代價(jià)。就像律師不會(huì)去做外科手術(shù)、會(huì)計(jì)師不會(huì)去畫設(shè)計(jì)圖是一個(gè)道理。同樣的，作為一個(gè)投資人，你需要去界定自己的能力圈并始終去堅(jiān)守。
在這方面，股神巴菲特就是一個(gè)很好的例子。他始終在自己的能力邊界內(nèi)去做投資。在90年代末的科技泡沫中，他是為數(shù)不多從未參與其中的投資者。他從不怯于去承認(rèn)自己對(duì)于半導(dǎo)體和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的一無所知，所以即使當(dāng)他公司的股票被減持一半，他仍堅(jiān)于自己的內(nèi)心，做著他認(rèn)為正確的事情。另一方面，巴菲特在他了解的領(lǐng)域從未停止過投資。但相比起來更重要的可能是他從未嘗試去投資一家自己不懂的公司。而正因如此，他從不會(huì)為市場(chǎng)上那些嚴(yán)重的泡沫買單。
1999年7月，巴菲特在愛達(dá)荷州的太陽谷峰會(huì)上上臺(tái)發(fā)言并對(duì)當(dāng)時(shí)的投資市場(chǎng)潑了冷水。盡管他很少發(fā)表對(duì)于市場(chǎng)的看法，但有意思的并不在于他當(dāng)時(shí)對(duì)于整體市場(chǎng)的闡述，而是當(dāng)時(shí)臺(tái)下的觀眾中坐著比爾蓋茲、安迪格魯夫等其他一些科技領(lǐng)域中已然成為百萬富翁的后起之秀。在他們看來，巴菲特不過是一個(gè)不懂變通的老人，只因吃不到葡萄就覺得葡萄酸。在之前的12個(gè)月，伯克希爾哈撒韋公司市值蒸發(fā)了12%，與此同時(shí)，作為一只科技股占比較高的指數(shù)，納斯達(dá)克100上升了74%。而其中部分個(gè)股的漲幅在那段期間的表現(xiàn)相對(duì)更好，思科上漲了110%，雅虎獲得350%的漲幅，高通則漲了408%。
90年代末期對(duì)于價(jià)值投資者而言是一段艱難的時(shí)期，互聯(lián)網(wǎng)的泡沫改變了當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的估值邏輯。具體來說，當(dāng)時(shí)，玩具反斗城創(chuàng)造了150倍的營收并賺取了1.32億美元（近12個(gè)月），而eToys則虧損達(dá)到7300萬美元。盡管如此，eToys在IPO當(dāng)日就上漲了325%，市值達(dá)到77億美元，作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的零售商則僅僅獲得57億美元的估值。
而像可口可樂，吉利，華盛頓郵報(bào)這樣的股票（伯克希爾公司的持倉）在當(dāng)時(shí)隨著投資人拋棄價(jià)值股轉(zhuǎn)向成長股時(shí)跌到谷底，致使當(dāng)時(shí)巴菲特的公司從最高點(diǎn)回落（1998年6月到2000年3月），市值蒸發(fā)了51%。在那段期間，巴菲特的財(cái)富縮水預(yù)計(jì)達(dá)到100億以上。那在這過程中他賣了多少伯克希爾？又買了多少思科呢？答案都是零。對(duì)于價(jià)值投資的堅(jiān)定使得巴菲特始終不曾被科技股吸引，最終他得到了應(yīng)有的回報(bào)。
邁克爾·斯坦哈特的滑鐵盧戰(zhàn)役
成功管理資金的一個(gè)關(guān)鍵要素是要學(xué)會(huì)去認(rèn)清總會(huì)有段時(shí)期你所擅長的領(lǐng)域不被市場(chǎng)追捧或是組合的市場(chǎng)表現(xiàn)不盡人如意，而此時(shí)當(dāng)你跳出能力圈尋找機(jī)遇時(shí)也往往最容易對(duì)你原本健康的組合帶來致命傷害。邁克爾.斯坦哈特和他的投資者在1994年學(xué)會(huì)了這個(gè)深刻的教訓(xùn)。
邁克爾.斯坦哈特有著與生俱來的選股天份。市場(chǎng)上有許多關(guān)于少年投資者的事跡，但斯坦哈特從13歲就開始了自己的投資生涯。在他的成人禮上，他父親送給他費(fèi)城迪克西水泥公司和哥倫比亞天然氣公司的股票。在他的自傳《我不是多頭》中，他談及到他是如何在13歲時(shí)開始對(duì)投資產(chǎn)生興趣，他的整個(gè)教育和職業(yè)生涯都專注于美國股市。隨著歲月的流逝，他對(duì)資本市場(chǎng)的熱愛與日俱增。他每天對(duì)自己的組合復(fù)盤數(shù)次，這種對(duì)于投資的瘋狂癡迷使得跟隨他的投資者也因此獲得了豐厚回報(bào)。
斯坦哈特和喬治.索羅斯、朱利安.羅伯遜都稱得上對(duì)沖基金的教父級(jí)人物。1967年7月10日，邁克爾.斯坦哈特與法因、貝科斯茲一拍即合，三人共同籌資770萬美元成立了斯坦哈特· 范· 伯考維茲投資公司。他的基金在接下來的28年中年均收益達(dá)到24.5%（扣除20%管理費(fèi)用和獎(jiǎng)金）。換言之，如果從1967年開始向他的基金投入1萬美元，到1995年，就可以收回481萬美元的投資收益（按同一時(shí)期標(biāo)普指數(shù)來算僅僅只有19萬美元的投資回報(bào)）。這一驚人的業(yè)績令人難以置信，畢竟有很多基金經(jīng)理在從業(yè)生涯中無法使得投資人在起起伏伏的市場(chǎng)中始終堅(jiān)定投資，獲取收益。
斯坦哈特有次談及過一個(gè)早期就追隨于他的投資人，名叫理查德.庫珀，1967年左右和他一起開始工作。無論市場(chǎng)如何，庫珀始終堅(jiān)定的跟隨著斯坦哈特的投資，這份堅(jiān)持最終也給他帶來了幸運(yùn)。他從1967年50萬美元的初始投資額最終在公司關(guān)閉時(shí)獲得了超過1億美元的投資回報(bào)。
盡管他的業(yè)績穩(wěn)定，斯坦哈特是一個(gè)難以控制自己情緒的強(qiáng)勢(shì)交易鬼才。有次，他公司唯一一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)的組合中包含了一只被錯(cuò)誤定價(jià)的債券，斯坦哈特得知后，當(dāng)下嚴(yán)厲訓(xùn)斥了投資經(jīng)理。他回憶道：當(dāng)時(shí)我難以控制自己的脾氣，從我辦公室傳出的訓(xùn)斥聲創(chuàng)下了新的分貝高度，而當(dāng)投資經(jīng)理鼓足勇氣對(duì)我說了一句：我現(xiàn)在只想找個(gè)地洞鉆下去。我也只是冷冷地回了一句：那我拭目以待。對(duì)于自己專橫霸道的脾氣，邁克雖然清楚但也不曾試圖做出改變。除此以外，他有時(shí)也表現(xiàn)的相當(dāng)傲慢自大，尤其是當(dāng)一切順風(fēng)順?biāo)畷r(shí)。
斯坦哈特對(duì)于資本市場(chǎng)熱烈的激情使得他在從業(yè)的三十年中在幾乎任何市場(chǎng)環(huán)境中游刃有余。在1971年5月，《財(cái)富》刊登了一篇文章名為“對(duì)沖基金的艱難”，其中引用到SEC關(guān)于1960年末當(dāng)資本市場(chǎng)的欣欣向榮嘎然而止時(shí)，對(duì)沖基金慘烈表現(xiàn)的研究，其中闡述道一旦牛市開始走緩，許多對(duì)沖基金甚至難以超越市場(chǎng)平均水平，文中還引用到1968年28只資產(chǎn)規(guī)模最大的對(duì)沖基金（占全市場(chǎng)比重82%）急劇下降近70%（相當(dāng)于從1968年底到1970年9月底規(guī)?？s水達(dá)7.5億美元）。但在這其中，有一家基金獲得了正收益，不出意外的在SEC 1970年的榜單上穩(wěn)居第一。它就是斯坦哈特· 范· 伯考維茲投資公司。
盡管斯坦哈特有著令人驚艷的業(yè)績表現(xiàn)，和其他投資人一樣，他也有過痛苦的經(jīng)歷。在1987年美股的暴跌中，基金慘遭重挫，而在1987年10月19日的早上他繼續(xù)大舉買入S&P指數(shù)期權(quán)試圖拯救基金，結(jié)果造成巨大損失。盡管當(dāng)時(shí)斯坦哈特聲稱他已預(yù)見了危機(jī)的來臨，但他仍然堅(jiān)持自己的投資。索性最終在他的領(lǐng)導(dǎo)下，公司度過了危機(jī)。而接下來發(fā)生的可能會(huì)是投資者能從斯坦哈特身上學(xué)到的最重要的一課。
在1990年中期，對(duì)沖基金開始變得流行起來，投資者紛紛上門主動(dòng)掏錢尋求投資。斯坦哈特在自傳中這樣描述到：看起來每一個(gè)“成熟”的投資者都想要參與到對(duì)沖基金來，可能因?yàn)閷?duì)沖基金對(duì)投資人資格有限制的緣故，它成了大家的香餑餑。我們公司開始被各種潛在投資者央求著來投資。而我每次去到公開場(chǎng)合，也總是會(huì)被那些投資者圍困住，求著要來投資。
由于錢來的很容易，斯坦哈特在1993年成立了第四只基金（也是第二只離岸基金）—斯坦哈特海外基金。這只基金規(guī)模為50億美元，不論在當(dāng)時(shí)還是現(xiàn)在這都是一筆龐大的數(shù)額，即使考慮通貨膨脹因素，他如今管理的資金仍相當(dāng)于公司初創(chuàng)時(shí)的200多倍。對(duì)于小市值股票而言，投資變得越來越困難。而此時(shí)，他做出了一個(gè)非常錯(cuò)誤的決策，他開始學(xué)習(xí)索羅斯將視野轉(zhuǎn)向全球市場(chǎng)，進(jìn)入了一個(gè)于他而言全新的領(lǐng)域。
斯坦哈特在美股市場(chǎng)中習(xí)慣了短線操作，但這次新成立的基金規(guī)模阻礙了業(yè)績的提升。這促使他冒險(xiǎn)進(jìn)入了完全沒有經(jīng)驗(yàn)的領(lǐng)域。法國債券和通用電器股票就好比一部蘋果手機(jī)和一只松鼠，完全無法相提并論，更不用說有任何相似可借鑒之處。斯坦哈特的成功大多來自于他對(duì)交易市場(chǎng)的深入理解，而現(xiàn)在，他僅僅被新興市場(chǎng)潛在的機(jī)會(huì)所吸引，而對(duì)于其背后的商業(yè)環(huán)境及政治體系一無所知。他曾在回憶錄中寫道：不幸的是當(dāng)時(shí)的我們對(duì)于勇往直前無所畏懼。
海外資本市場(chǎng)遠(yuǎn)在斯坦哈特的能力圈之外，但此時(shí)他正準(zhǔn)備冒險(xiǎn)前行。他采用互換的衍生工具對(duì)歐洲，澳洲及日本債務(wù)的走勢(shì)對(duì)賭，由于密集的各種貨幣交叉交易，基金每天的損益表都長達(dá)30多頁并難以準(zhǔn)確計(jì)算。
關(guān)于自己的投資觸覺，斯坦哈特極其自負(fù)，而最終他的投資人將為此買單。查理·芒格曾說如果你玩一個(gè)別人擅長而你不擅長的游戲，那你注定是要輸?shù)?。斯坦哈特就在玩這樣一個(gè)注定了敗局的游戲。曾經(jīng)，他的聲望隨著成功交易股票逐漸建立起來，與此同時(shí)和券商的關(guān)系也越來越好。這其中公司的規(guī)模也給他帶來一定的優(yōu)勢(shì)。作為一名VIP客戶，當(dāng)他需要快買快賣時(shí)，他總能找到合適的對(duì)手方。但在歐洲，斯坦哈特并沒有和券商建立長期緊密的關(guān)系，所以當(dāng)危機(jī)發(fā)生時(shí)，券商并不會(huì)第一時(shí)間告知。而恰逢當(dāng)時(shí)一場(chǎng)危機(jī)正在醞釀。
盲目的自信使得他們?cè)桨l(fā)激進(jìn)，斯坦哈特在這些市場(chǎng)并不具備專業(yè)知識(shí)，但他卻誤以為憑借自己對(duì)于美股市場(chǎng)的深厚功底可以在全球市場(chǎng)舉一反三，獲得成功。這一次，他翻船了。
1994年2月4日，麻煩來臨，美聯(lián)儲(chǔ)提高了短期利率0.25%。美國債券倒下了，但相比歐洲市場(chǎng)的損失只是小巫見大巫。在利率上升之后，僅僅在4天內(nèi)，他便損失了8億美金。市場(chǎng)每反向變化1%，他便損失7百萬。
當(dāng)把很多錢投在你完全不了解的地方會(huì)是一個(gè)虧錢的捷徑，但更致命的是，虧錢之后仍會(huì)對(duì)你留下長期的心理陰影。當(dāng)斯坦哈特決定離開能力圈的那一霎那其實(shí)已經(jīng)注定了他的敗局。1994的這段經(jīng)歷讓斯坦哈特精疲力竭。他再也不能忽視那些感受，用他自己的話來說，1987年曾讓他心驚，但1994年的打擊卻是毀滅性的，它徹底侵蝕了他生命的一部分。
斯坦哈特和他的客戶（那些自始至終追隨于他的人）在1995年獲得了26%的年收益，收復(fù)了前一年大部分的失地。此次反彈之后，斯坦哈特突然決定在54歲“解甲歸田”。
1994年前，作為一名投資經(jīng)理，邁克有著26年無可挑剔的從業(yè)經(jīng)歷，給予投資人平均年化31%的回報(bào)率。而在1994年，斯坦哈特基金表現(xiàn)糟糕，損失達(dá)到29%，很大程度上由于重倉的歐洲債券的暴跌。管理資金規(guī)模從年初的50億迅速縮水至21億。
盡管94年的負(fù)收益達(dá)到29%，在長達(dá)近30年的總體業(yè)績表現(xiàn)中，斯坦哈特仍然在這個(gè)行業(yè)中遙遙領(lǐng)先。而對(duì)于其他人而言，想要建立長期成功的投資業(yè)績并不需要我們?nèi)タ桃庥鲜袌?chǎng)，我們無法去控制市場(chǎng)給予我們的回報(bào)，但如果我們可以專注于自己的領(lǐng)域，避免犯下重大錯(cuò)誤，那我們已經(jīng)成功了一半。
在投資的路上，沿途風(fēng)景中的誘惑從不會(huì)停止，你總能看到一些你希望自己能持有的不斷在上漲的標(biāo)的，也總希望你并沒有買入你持倉中不斷在下跌的品種。而在投資中的行為偏差常常讓我們看到投資者有時(shí)不僅跑輸市場(chǎng)還會(huì)跑輸了自己的投資標(biāo)的。舉例來說，2008年美股下挫達(dá)近40%，美國長端國債上漲了26%。受到市場(chǎng)情緒的影響，在2009年3月到2016年八月，投資者在美國最大的S&P 500指數(shù)基金中真正賺到的錢比該指數(shù)基金實(shí)際的漲幅整整少了115%。
行為誤差是投資者在投資中面臨的一個(gè)很大威脅，而輕易離開自己的能力圈便是其中最常見的一個(gè)錯(cuò)誤。其實(shí)能力圈的大小有時(shí)并不重要，重要的是你是否一直堅(jiān)守其中。清楚了解自己的能力邊界并始終堅(jiān)守其中將會(huì)在投資領(lǐng)域中起到重要的影響。
但這并不是說你要永遠(yuǎn)待在自己的舒適區(qū)，畢竟，如果你不去擴(kuò)展自己的能力，眼界，你將停滯不前。但當(dāng)你要去在不熟悉的領(lǐng)域進(jìn)行投資時(shí)，請(qǐng)三思，把你的初始投資盡可能降低，最大可能控制回撤，為將來的市場(chǎng)留下充足的彈藥。
個(gè)人感悟
一個(gè)偉大投資者慘痛的投資教訓(xùn)有時(shí)候教給我們的往往比成功更多，對(duì)于能力圈我們耳熟能詳，但真正有多少投資者了解自己的能力邊界，又有多少投資者能嚴(yán)格去堅(jiān)守住自己的能力圈？巴菲特做到了，也許在旁人看來他錯(cuò)過了互聯(lián)網(wǎng)最好的時(shí)代，但他只是遵守了自己的投資原則，不去賺不屬于自己領(lǐng)域的錢，最終他成功了。如今的市場(chǎng)變化莫測(cè)，你可以認(rèn)為遍地都是賺錢的機(jī)會(huì)，但同時(shí)遍地也都是慘痛的教訓(xùn)，清楚認(rèn)識(shí)自己的能力邊界并去堅(jiān)守也許會(huì)讓你錯(cuò)失一夜暴富的機(jī)會(huì)，但卻會(huì)在你自己的投資道路上保你一生平安無慮。
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