證券行業(yè)持續(xù)創(chuàng)新 兩類(lèi)標(biāo)的最看好

時(shí)間：2014年06月24日 07:40:45 中財(cái)網(wǎng)

　　隨著創(chuàng)新業(yè)務(wù)的推進(jìn)，證券行業(yè)的業(yè)態(tài)已經(jīng)出現(xiàn)了分化的跡象。目前以中信證券(600030)為代表的綜合型券商經(jīng)營(yíng)模式、以第一創(chuàng)業(yè)為代表的精品券商模式以及以國(guó)金證券(600109)為代表的互聯(lián)網(wǎng)券商模式正在逐步成型。
　　傭金下滑
　　傳統(tǒng)業(yè)務(wù)方面，隨著網(wǎng)絡(luò)券商的出現(xiàn)，傭金率下滑的趨勢(shì)仍將持續(xù)。但從草根調(diào)研的情況來(lái)看，傭金率快速下滑的階段已經(jīng)過(guò)去，未來(lái)行業(yè)的傭金率將出現(xiàn)緩慢下滑的情況，預(yù)計(jì)行業(yè)全年傭金率下滑15%左右。2014年一季度上市券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的傭金率水平（含海外經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)）為萬(wàn)分之八點(diǎn)零二，與2013年全年相比下滑6.76%。
　　由于受到二級(jí)市場(chǎng)疲弱以及IPO發(fā)行制度的磨合影響，2014年全年IPO發(fā)行數(shù)量將低于年初的預(yù)期。按照中性測(cè)算，我們預(yù)計(jì)今年首次募集股份（IPO）150家，帶來(lái)的承銷(xiāo)收入大約63億。
　　創(chuàng)新持續(xù)
　　創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面，由于市場(chǎng)持續(xù)低迷，融資融券規(guī)模增速已經(jīng)出現(xiàn)顯著減緩的勢(shì)頭。2014年5月融資融券規(guī)模出現(xiàn)了首次月度環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)的情況。但考慮到信用賬戶開(kāi)立比例仍然處于快速增長(zhǎng)勢(shì)頭，我們認(rèn)為這塊業(yè)務(wù)仍具有一定增長(zhǎng)潛力，并維持2014年年末5000億規(guī)模的預(yù)期。
　　股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)仍保持較快的增長(zhǎng)勢(shì)頭，截至2014年5月，券商未解壓的股權(quán)質(zhì)押標(biāo)的券市值為3899億，占股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額達(dá)到21%，并且持續(xù)保持增長(zhǎng)勢(shì)頭，預(yù)計(jì)年末股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)質(zhì)押券的市值余額達(dá)到5500億。
　　考慮到傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和創(chuàng)新業(yè)務(wù)的變化（假設(shè)全年日均成交2000億），我們將全行業(yè)2014年的業(yè)績(jī)?cè)鏊傧抡{(diào)為18%。
　　估值低位
　　2014年行業(yè)創(chuàng)新大會(huì)的政策方向已經(jīng)從強(qiáng)調(diào)風(fēng)控向注重創(chuàng)新轉(zhuǎn)移。我們預(yù)計(jì)未來(lái)包括新三板做市制度、賬戶功能松綁、個(gè)股期權(quán)等創(chuàng)新政策將會(huì)逐步推出，這將有利于行業(yè)估值水平提升。
　　從行業(yè)縱向估值對(duì)比來(lái)看，板塊估值水平處于近年來(lái)的低位，而且從中長(zhǎng)期角度來(lái)看，行業(yè)創(chuàng)新政策仍將持續(xù)。因此，我們認(rèn)為證券板塊目前的估值水平仍屬于較安全的水平。
　　選擇標(biāo)的
　　在個(gè)股選擇方面，我們建議投資者關(guān)注兩條主線：
　　一是低估值、受益創(chuàng)新類(lèi)券商：中信證券和海通證券(600837)。中信證券與海通證券的資產(chǎn)、收入和利潤(rùn)規(guī)模均位居行業(yè)前列，未來(lái)創(chuàng)新業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)際上是資金、融資能力和客戶資源的競(jìng)爭(zhēng)。在這些方面，中信證券和海通證券具有天然的優(yōu)勢(shì)。未來(lái)包括個(gè)股期權(quán)等創(chuàng)新政策一旦推出，中信證券和海通證券將成為最受益于創(chuàng)新的券商，有利于公司估值水平提升。
　　此外，由于海通證券偏向債券自營(yíng)結(jié)構(gòu)，受到2013年下半年錢(qián)荒的影響較大，因此2014年下半年業(yè)績(jī)基數(shù)較低，在市場(chǎng)流動(dòng)性不出現(xiàn)異常緊張的情況下，公司業(yè)績(jī)有望超越行業(yè)平均增速。
　　而從估值角度來(lái)看，中信證券和海通證券PE估值均只有20倍左右，PB估值則僅有1.3倍左右，均處于2012年以來(lái)的低位，顯著低于行業(yè)平均?？紤]到兩家公司顯著受益于行業(yè)創(chuàng)新及較低的估值水平，我們給予中信證券“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)、海通證券“推薦”評(píng)級(jí)。
　　二是業(yè)績(jī)確定性高，不乏催化劑，估值較低類(lèi)：國(guó)元證券(000728)。由于資金使用效率較低，國(guó)元證券此前的ROE顯著低于行業(yè)平均。隨著公司資金從貨幣資金逐步向生息的固定收益類(lèi)資產(chǎn)以及資本中介類(lèi)業(yè)務(wù)配置，2014年一季度國(guó)元證券貨幣資金占比已經(jīng)下降到行業(yè)平均水平以下。與此相對(duì)應(yīng)的是，公司ROE持續(xù)提升，國(guó)元證券2013年業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)63.3%，預(yù)計(jì)2014年業(yè)績(jī)?nèi)詫⒊叫袠I(yè)平均增速。
　　同時(shí)，公司也在極力開(kāi)拓互聯(lián)網(wǎng)金融，于2014年5月9日發(fā)布公告與Wind簽署了《國(guó)元萬(wàn)得戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》，雙方將在信息服務(wù)、綜合金融服務(wù)以及客戶共享方面進(jìn)行較為深入的合作。我們預(yù)計(jì)國(guó)元證券將利用Wind在機(jī)構(gòu)客戶方面的優(yōu)勢(shì)開(kāi)展場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)。根據(jù)海外經(jīng)驗(yàn)，場(chǎng)外衍生品的市場(chǎng)規(guī)模是場(chǎng)內(nèi)衍生品的10倍。靜態(tài)測(cè)算，對(duì)應(yīng)的收入規(guī)模為1400億，如果國(guó)元證券能利用領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)開(kāi)發(fā)出適合機(jī)構(gòu)客戶的產(chǎn)品則將大幅提升公司的收入。
　　此外，作為國(guó)元證券第一大股東的國(guó)元控股（集團(tuán)）也有望成為安徽省國(guó)企改革的標(biāo)桿性企業(yè)，而國(guó)企改革方面的推進(jìn)，將自上而下地推動(dòng)國(guó)元證券激勵(lì)機(jī)制的完善，這將有助于國(guó)元證券長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的提升，顯著利好公司估值的提升。
　　由于公司估值水平顯著低于行業(yè)平均，但業(yè)績(jī)?cè)鏊俪叫袠I(yè)的確定性較高，且具有國(guó)企改革和與Wind合作事件的催化因素，我們給予公司“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。