巴菲特的長期投資生涯，沒有定義在某一種投資形式或投資策略上。從1957年開始的最初投資合伙制到今天，他的投資方式顯然是在不斷演化精進(jìn)?；厮菽切┚哂胁煌顿Y特征的歷程，能夠更好地理解這個(gè)演進(jìn)內(nèi)涵。
巴菲特早期所投公司的最大特點(diǎn)是：與它們所持資產(chǎn)的價(jià)值相比，它們的交易價(jià)格難以置信得低，如桑伯恩地圖公司、登普斯特公司或伯克希爾一哈撒韋公司。但這并不總意味著支付了一個(gè)很低的市盈率（比如，大約5倍）。的確，在巴菲特投資時(shí)，桑伯恩地圖公司和登普斯特公司的盈利很少，因而，會有一個(gè)很高的市盈率倍數(shù)。巴菲特并沒有只是評估市盈率，他顯然是在尋找市價(jià)總值明顯低于所持資產(chǎn)可實(shí)現(xiàn)價(jià)值的公司。例如，桑伯恩地圖公司所持的投資組合價(jià)值，要高于巴菲特為整個(gè)公司所支付的價(jià)格；就登普斯特公司來說，巴菲特知道它的存貨是可以出售的；在伯克希爾一哈撒韋這個(gè)案例里，則有一組現(xiàn)金和可實(shí)現(xiàn)的經(jīng)營資金。
除了便宜的投資，從其職業(yè)生涯的早期起，巴菲特就開始關(guān)注他所投公司的基本業(yè)務(wù)。他的興趣不僅僅在于按照流動資產(chǎn)凈值法選擇標(biāo)的，還關(guān)注那些具有正數(shù)利潤和柜關(guān)業(yè)務(wù)具有發(fā)展前景的企業(yè)。例如桑伯恩地圖公司就是因?yàn)槭袌龅募夹g(shù)變化》而處在結(jié)構(gòu)性衰退許多年的企業(yè)，但它是一家利潤仍然為正數(shù)的企業(yè)，并且在投資的前幾年已經(jīng)穩(wěn)定了下來。這意味著巴菲特不必?fù)?dān)心企業(yè)會在無利潤的情況下經(jīng)營，逐漸消耗掉所有的現(xiàn)金。此外，巴菲特還能甄別出企業(yè)的經(jīng)營是否正處在改善之中，或他能否成為這種積極發(fā)展的催化劑。
巴菲特投資策略的另一個(gè)重要方面是，即便是在合伙制年代的早期，他都很關(guān)注企業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)。雖然他評估這種團(tuán)隊(duì)的標(biāo)準(zhǔn)與時(shí)俱進(jìn)，但在他最早期的投資項(xiàng)目里（如，登普斯特公司和伯克希爾一哈撒韋公司），他就在挑選一流的經(jīng)營經(jīng)理人方面，付出了很大的精力。在他早期的投資里，巴菲特也不僅僅只有一技之長，只是一心尋找便宜的公司。就像德州的是由投資所示，巴菲特還投了兼并套利的項(xiàng)目（體現(xiàn)在固定收益產(chǎn)品里），而且，他對風(fēng)險(xiǎn)的詳細(xì)分析和理解，顯示了他對這種投資的熟稔。他還涉足控股權(quán)投資，積極為企業(yè)帶來所需的變化。例如，在登普斯特公司和伯克希爾一哈撒韋公司，他控股這些企業(yè)之后，在影響企業(yè)的經(jīng)營方面起到了關(guān)鍵的作用。
巴菲特早期的投資策略最關(guān)注的是找到市價(jià)總值低于其所持資產(chǎn)可實(shí)現(xiàn)價(jià)值的公司，但他還是熟悉其他類別的投資，并追尋看起來很有吸引力的那些企業(yè)。后來，他對投資的一些思考的真正基礎(chǔ)似乎是他從企業(yè)所有者的角度對每一個(gè)投資案例（許多都是具備有形資產(chǎn)的較小的企業(yè)）認(rèn)真審視的結(jié)果。他會評估相關(guān)企業(yè)的關(guān)鍵人物和核心資產(chǎn)，并會評價(jià)他們（和它們）對企業(yè)未來發(fā)展的可能影響。從伊始，他的策略就是要較多地介入，而不僅僅是格雷厄姆風(fēng)格：僅僅按照流動資產(chǎn)凈值法計(jì)算目標(biāo)公司的價(jià)值。
及至職業(yè)生涯的中期（1968·1990年），巴菲持似乎把更多的權(quán)重放在了企業(yè)的品質(zhì)上。他把焦點(diǎn)從企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值轉(zhuǎn)到評估企業(yè)可持續(xù)的盈利能力?？纯窗头铺剡@個(gè)時(shí)期的投資項(xiàng)目（無論是對喜詩糖果的私募投資，還是政府雇員保險(xiǎn)公司那種扭虧為盈的情況或是可口可樂的那種品牌授權(quán)經(jīng)營），這里關(guān)鍵的投資理由都是這些標(biāo)的蘊(yùn)含極具吸引力的長期盈利能力。當(dāng)這類機(jī)會出現(xiàn)的時(shí)候，巴菲特總是會以較高的估值購買一流的公司，樂意支付更高的市盈率（如，在幾個(gè)實(shí)例里的市盈率都是15倍）一一這可不是多數(shù)價(jià)值投資者所考慮的扌殳資項(xiàng)目。
在評估企業(yè)的品質(zhì)方面，巴菲特的品質(zhì)定義既包括定量的內(nèi)容，也涵蓋定性的內(nèi)涵。在定量方面，他逐漸注重具有下述數(shù)據(jù)特征的企業(yè)：持續(xù)的增長；已用有形資金的高收益率。巴菲特的核心標(biāo)準(zhǔn)是，在可理解的結(jié)構(gòu)性因素的驅(qū)動下，十分穩(wěn)定的5％的增長幅度。他并沒有只是盯在極高的增長速度或極端有吸引力的估值上。無疑，這就是對那幾個(gè)具有品牌產(chǎn)品的公司投資的決策依據(jù)。當(dāng)巴菲特于1987年投資可口可樂時(shí)，不斷增長的全球消費(fèi)幫助該公司在前10年的9年中，取得了收入和經(jīng)營利潤的增長。類似地，他于1976年收購的喜詩糖果公司也是如此一一他公布的該公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，該公司不斷增長的店內(nèi)收入使它獲得了持續(xù)5年的收入增長和5年中4年的利潤增長。即便是在巴菲特以便官價(jià)格（相對于利潤）購買公司時(shí)，往往還是能看到這種持續(xù)的增長。例如，在巴菲特收購后的時(shí)期里，《華盛頓郵報(bào)》的收入是10年中有10年的增長，經(jīng)營利潤是10年有8年的增長。在他投資生涯中期的幾乎所有這些案例里，巴菲特投資的那些公司都能持續(xù)地創(chuàng)造稅后高于20％的已用有形資金收益率。投資于可持續(xù)增長且已用有形資金收益率高的公司，意味著巴菲特著實(shí)是投了一些復(fù)利生成器一一一些有長期持續(xù)增長記錄的可靠企業(yè)。
和他的企業(yè)定量評估的演化一樣，巴菲特逐漸把更多的決策權(quán)重放在自己的這樣一種能力了解企業(yè)經(jīng)營的定性要素。隨著他對美國運(yùn)通和隨后的政府雇員保險(xiǎn)公司的投資，他投資的較大部分的決策，就是基于一些關(guān)鍵性的洞見，而且是他人和市場還無法看到的內(nèi)生要索。仕美國運(yùn)通這個(gè)案例里，他知道“色拉油丑聞'不會對公司的盈利能力產(chǎn)生長遠(yuǎn)影響，而且，他意識到該企業(yè)的其他部分（如，新的信用卡部門）將會在未來大幅推動公司的增長。至于政府雇員保險(xiǎn)公司，他認(rèn)識到，該企業(yè)在保險(xiǎn)業(yè)上有著與生俱來的競爭優(yōu)勢，田虧為盈的可能性很大。
《布法羅晚報(bào)》是巴菲特受定性洞見驅(qū)動而出手的另一項(xiàng)投資。巴菲特購買這家企業(yè)并非主要是基于它過往的利潤（這會使得這項(xiàng)估值顯得太過分），而是基于他對這個(gè)企業(yè)最終會怎樣的深層理解：一個(gè)利潤率更高和回報(bào)率更高、收入的黏性很強(qiáng)，而且有相當(dāng)定價(jià)權(quán)的企業(yè)。他諳熟這些，部分是因?yàn)樗诿襟w的經(jīng)歷、其精神導(dǎo)師凱瑟琳．格雷厄姆在《華盛頓郵報(bào)》和湯姆墨菲在大都會廣播公司的經(jīng)歷。在短短的幾年時(shí)間里，這項(xiàng)投資印證了巴菲特對自己定性洞察力的信任感，因?yàn)樵谒召徶蟮膸啄觊g，這家公司的利潤翻了10倍多！
最后，在他投資生涯的中期，巴菲特不僅把自己的焦點(diǎn)轉(zhuǎn)到了品質(zhì)更好的企業(yè)，而且，他還不斷回頭光顧幾個(gè)相關(guān)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，累積起越來越多的專業(yè)知識（尤其是保險(xiǎn)、媒體和零售品牌）。雖然他還扌殳了其他行業(yè)的公司，但在這幾個(gè)具體的領(lǐng)域，巴菲特對相關(guān)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有著很強(qiáng)的理解力。例如，通過審視損失、費(fèi)用和綜合費(fèi)率來評估保險(xiǎn)公司的承保業(yè)務(wù)以及評估管理團(tuán)隊(duì)所涉的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)類型，巴菲特磨礪出了一種非常敏銳的眼光。就這個(gè)領(lǐng)域的投資，就有關(guān)如何確定保險(xiǎn)公司管理浮動資全的能力，巴菲特都有非常清晰的視角。
在這些行業(yè)里，巴菲特的專業(yè)知識并不局限于那些相關(guān)的概念，他還構(gòu)建了一個(gè)人脈網(wǎng)一一與像凱瑟琳．格雷厄姆和斯坦．利普西的這種親密關(guān)系，肯定使巴菲特受益良多。在他的投資決策中，對管理層的信任始終起著核心的關(guān)鍵作用，但在他投資生涯的中期階段，他不僅開始關(guān)注管理層的可信任性和經(jīng)營能力，而且也很在意他們理智配置大額資金的能力。像在某些案例上（如與凱瑟琳，格雷厄姆在《華盛頓郵報(bào)》項(xiàng)目上的合作），就如何謹(jǐn)慎小心地進(jìn)行收購和資本支出，巴菲特就給出一些指導(dǎo)性的意見。
在巴菲特職業(yè)生涯的晚期（自1990年以來），他的挑戰(zhàn)變成了要為伯克希爾一哈撒韋投出不斷增長的資金規(guī)模。此時(shí)他的投資策略上一個(gè)明顯的相關(guān)變化是：投資重心更多地放在了大公司身上。但就扌殳資風(fēng)格而言，巴菲特似乎仍然維持著他在中期所形成的、以定性要素為決策依據(jù)的策略。不知道是否是因?yàn)闆]有準(zhǔn)確地預(yù)期到富國銀行面臨的甲貸款危機(jī)或是像他自己承認(rèn)的那樣沒能理解美國航空所面臨的竟?fàn)帒B(tài)勢，巴菲特后來主要關(guān)注自己的這種能力：在基本面的認(rèn)知上，比其他投資者更勝一籌。為此，他會冉次光顧（他在十幾年前就成為專家的）相同行業(yè)一一有時(shí)，甚至是相同公司。
這里可以用通用再保險(xiǎn)公司的收購做例解。巴菲特在投資它之前，伯克希爾本身就有了規(guī)模不小的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，而且已經(jīng)擁有了像政府雇員保險(xiǎn)公司等一些保險(xiǎn)公司了。此外，巴菲特還認(rèn)識通用再保險(xiǎn)公司的所有者。這種豐富的經(jīng)歷和資源使得他對這個(gè)企業(yè)的理解要?jiǎng)龠^大多數(shù)分析師。即便是面對通用冉保險(xiǎn)公司的管理層，他的相關(guān)知識仍然顯得熠熠生輝。就像這個(gè)故事所說，當(dāng)巴菲特首次面見這個(gè)管理團(tuán)隊(duì)、討論收購該公司的相關(guān)事宜時(shí)，他說道：“我會完全放手。由你們這些人經(jīng)營自己的企業(yè)。我不會干涉。'但當(dāng)他隨后開始談?wù)撜蛦T保險(xiǎn)公司的情況并引用一些數(shù)據(jù)時(shí)，整個(gè)團(tuán)隊(duì)都驚愕不已！當(dāng)時(shí)的首席承保官泰德，蒙特羅斯驚嘆道（只用了幾個(gè)字）：“天啦！這叫完全放手！'由此看來，巴菲特總是堅(jiān)持在他的能力圈里發(fā)力，他在這些領(lǐng)域的能力總是令人難忘，而目往往會超出他承認(rèn)的范疇。
總體來看，雖然巴菲特始終遵循著同樣的投資哲學(xué)，并繼續(xù)在他大量的專業(yè)知識中添加某些行業(yè)的新料，但巨量的資金迫使他不斷演進(jìn)他的投資策略。首先@巴菲特要投的公司不僅要非常大和更加成熟，而且它們還要有理智配置大額資金的表現(xiàn)。巴菲特有些近期投資（像中美能源和北伯靈頓）就是這種新方式的詮釋。
中美能源公司在美國和全球范圍建設(shè)和運(yùn)營幾十座發(fā)電廠。相關(guān)的基礎(chǔ)設(shè)施需要數(shù)十億美元來建設(shè)和維護(hù)。當(dāng)巴菲特在1998年投資這家企業(yè)時(shí)，中美能源公司的賬面上有42億美元的財(cái)產(chǎn)廠房和設(shè)備,占其該年收入的166％。由于該企業(yè)巨額的資本需求，它的稅后收益率雖然相對隱定，但比較一般（通常是在單位數(shù)的高位或雙位數(shù)的低位）。對巴菲特而言，這里的價(jià)值顯然是他能夠有序地部署大量的資金，并獲得一個(gè)合理的收益率。巴菲特在此所用的獨(dú)特架構(gòu)（涉及幾種不同的股份類別并使某些收益多少得到了保障），使這種價(jià)值被進(jìn)一步地放大。
類似地，在像北伯靈頓這種鐵路企業(yè)的案例里，對資金的需求量也是巨大的。由于鋪設(shè)和維護(hù)鐵路之故，該公司面臨著下述項(xiàng)目的持續(xù)資金需求：機(jī)車，貨運(yùn)車廂以及院場、車站和調(diào)度中心等輔助設(shè)施。雖然鐵路資全的邊際收益率要高于已用總資金收益率，但這仍然是一家?guī)啄曛畠?nèi)就需要數(shù)十億美元投資的企業(yè)。與中美能源公司一樣，巴菲特為伯靈頓鐵路所付價(jià)格的市盈率也在15倍以上，與其早期的一些廉價(jià)投資相比不可同日而語。相反，就這兩個(gè)企業(yè)（伯克希爾很快就持有了它們百分之百股權(quán)）來說，這種投資案例的要點(diǎn)是：需要大量的投資，且產(chǎn)生了臺理的收益。
巴菲特部署巨額資金的進(jìn)一步證據(jù)是，把這些投資構(gòu)架為具有固定收益特征的優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)換證券。相關(guān)的例子有美國航空的投資（本書的案例之一），以及高盛、通用電氣、美洲銀行和漢堡王（本書都沒有涉及）。在后來的那些年份，巴菲特為了布局這些巨額的資金，也樂意接受稍低一點(diǎn)的收益率了。
總而言之，巴菲特的投資沒有僅限于便宜的股票或資金收益率高的企業(yè)，也不局限于某個(gè)特定的方面（如，增長）或深厚的價(jià)值。實(shí)際上，巴菲特的投資生涯處在持續(xù)的演進(jìn)之中一一究其原因，部分是受市場機(jī)會的驅(qū)動，部分是由于巴菲特自身的精進(jìn)，部分則是由于他所冒資產(chǎn)的資源屬性和局限性。與此同時(shí)，有些投資標(biāo)準(zhǔn)則貫穿于其整個(gè)投資生涯，諸如誠信望稱職的管理團(tuán)隊(duì)。其他方面像持續(xù)的增長、公司創(chuàng)造復(fù)利的能力或公司對巨額資金的需求，則是隨著時(shí)間的推移而演化精進(jìn)的結(jié)果。這種演化精進(jìn)使巴菲特從成功地管理一家私募投資合伙企業(yè)，轉(zhuǎn)型到成功運(yùn)作一家全球最大的投資機(jī)構(gòu)之一！
