對(duì)于投機(jī)者而言，期貨市場(chǎng)就像一盤賭局，有人賺得盆滿缽滿，就一定有人輸?shù)醚緹o歸，這是一個(gè)完全的零和博弈游戲。事實(shí)上，期貨的價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止作為一種“賭具”那樣簡(jiǎn)單。
自2009年3月份上市以來，鋼材期貨一直受到國(guó)內(nèi)外鋼鐵行業(yè)和投資者的高度關(guān)注，在短短一年多時(shí)間內(nèi)，螺紋鋼期貨已然成為了中國(guó)期貨市場(chǎng)最活躍的期貨品種之一。鋼材市場(chǎng)的火爆行情，不僅吸引了套保者和投資者的熱情追捧，其上市后如同“過山車”一般的走勢(shì)，更是讓各路投機(jī)資金唏噓不已。
相對(duì)于股票市場(chǎng)的載沉載浮，期貨市場(chǎng)的驚濤駭浪更讓人倍感驚險(xiǎn)與刺激。對(duì)于投機(jī)者而言，期貨市場(chǎng)就像一盤賭局，有人賺得盆滿缽滿，就一定有人輸?shù)醚緹o歸，這是一個(gè)完全的零和博弈游戲。事實(shí)上，期貨交易遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止作為一種“賭具”那樣簡(jiǎn)單。
被拉下水的實(shí)業(yè)家
許多實(shí)業(yè)家往往有這樣的想法：養(yǎng)豬、造罐頭多費(fèi)力氣，風(fēng)險(xiǎn)卻一點(diǎn)也不小。不如去炒生豬期貨，賭對(duì)了賺到的錢遠(yuǎn)遠(yuǎn)勝過辛辛苦苦干實(shí)業(yè)。于是，為數(shù)可觀的實(shí)業(yè)家被拉下水。其中幾個(gè)典型的案例大家已經(jīng)熟知。遠(yuǎn)些的是中航油的陳久霖，做石油期貨虧掉5億美元而鋃鐺入獄。近些的有中信泰富的榮智健，因澳元期貨失算虧損百億港幣，榮氏家族痛失好局。還有深南電到高盛對(duì)賭國(guó)際油價(jià)。
從2003年起，陳久霖卻在高盛新加坡杰潤(rùn)公司的“指導(dǎo)”下，大量賣出原油的看漲期權(quán)。國(guó)際投資機(jī)構(gòu)慷慨地把錢借給陳久霖當(dāng)“賭本”，然后在最要緊的關(guān)頭收緊錢袋，使中航油被平倉(cāng)，損失掉數(shù)億美元。而按照理智的期貨交易規(guī)則，作為消費(fèi)者中航油應(yīng)買進(jìn)期權(quán)，通過對(duì)沖來固定成本。
如果說陳久霖多少有些嫩，比他老到許多的榮智健也跌進(jìn)陷阱。中信泰富在澳大利亞有一個(gè)投資額高達(dá)數(shù)十億澳元的磁鐵礦項(xiàng)目，建成后每年還需投入不下10億澳元，匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)的確很大。于是，中信泰富在國(guó)際投行“悉心指導(dǎo)”下參與澳元兌美元的杠桿交易。隨著澳元的暴跌，中信泰富面臨最高147億港元的虧損，中信集團(tuán)被迫出手援救，榮氏家族黯然退出自己一手打造的實(shí)業(yè)王國(guó)。
更莫名其妙的是深南電，作為一家“足不出戶”的A股上市公司，竟然想與國(guó)際原油期貨市場(chǎng)的主要玩家高盛“對(duì)賭”油價(jià)來賺錢。雙方約定，2008年3到12月期間，每月未結(jié)算時(shí)國(guó)際油價(jià)高于63.5美元時(shí)，哪怕漲得再高深南電每月僅可獲得30萬(wàn)美元；而結(jié)算時(shí)國(guó)際油價(jià)比62美元每低1美元，深南電就要賠40萬(wàn)美元。從理論上看，這份有效期十個(gè)月的合約帶給深南電的最高收益為300萬(wàn)美元，最高虧損為2.48億美元！這就是高盛向深南電等中國(guó)企業(yè)兜售的“無風(fēng)險(xiǎn)套利產(chǎn)品”。好在深南電金蟬脫殼，擺脫“催命合約”，連同更陰險(xiǎn)的第二份合約也被終止了。2009年歲末，惱羞成怒的高盛以5.46億元的天價(jià)索賠，而深南電近三年的利潤(rùn)總和還不到2億元。
除了上述三家公司之外，中遠(yuǎn)、國(guó)航、東航、南航等均在海外期貨交易中連續(xù)發(fā)生巨額損失。其中東航僅在2008年前六個(gè)月就以62美元至150美元購(gòu)入上千成桶原油期貨。2008年，東航在燃油交易中損失62億，使全年虧損達(dá)到128億元，國(guó)資委不得不緊急注入70億。
其實(shí)，資本的神奇與風(fēng)險(xiǎn)不僅僅體現(xiàn)在期貨交易中。股權(quán)投資、房地產(chǎn)等光怪陸離的“資本游戲”都在時(shí)時(shí)刻刻地侵蝕著企業(yè)家的實(shí)業(yè)精神。例如中國(guó)襯衫第一品牌雅戈?duì)枺?007年末持有中信證券等上市公司股票市值約240億元。在A股隨后的大起大落中，雅戈?duì)柕姆b業(yè)務(wù)顯得那么的無足輕重，“重倉(cāng)股”的一次聯(lián)手漲?？蓭砩鲜畠|的賬面收益，賣多少件襯衫才能賺到這些錢呀？
期貨等“游戲”如同精神鴉片，實(shí)業(yè)中一年的拼搏不如期貨市場(chǎng)里一天的“好運(yùn)”。誰(shuí)還有心思去壓成本、搞研發(fā)、打品牌？商君說“利出一孔，其國(guó)無亂”，意思是利益只應(yīng)從一個(gè)孔洞流出，才能讓給大家正確的導(dǎo)向。
事實(shí)上，期貨誕生之初，它本身并不是一種“賭具”，反而是一種規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具。那么，讓我們回歸期貨的本質(zhì)，來看看期貨交易究竟該怎么玩。
期貨市場(chǎng)交易的是風(fēng)險(xiǎn)
期貨市場(chǎng)交易的品種越來越多，從大豆、玉米、白糖、棉花、棕櫚油到股指。實(shí)際上真正被交易的品種只有一個(gè)，那就是風(fēng)險(xiǎn)。大豆、原油等商品不過是風(fēng)險(xiǎn)的載體而已。
初級(jí)商品由于自身的天然因素，一直存在生產(chǎn)周期長(zhǎng)、價(jià)格波動(dòng)大的特性。以大豆為例，生產(chǎn)期為五個(gè)月。1972年10月，芝加哥現(xiàn)貨價(jià)格為每英斗3.33美元；1973年6月暴漲為10.87美元；2個(gè)月以后又劇降至5.62美元。這樣的劇烈波動(dòng)，使大豆種植者無法預(yù)期來年的損益，為了規(guī)避過大的風(fēng)險(xiǎn)可能就放棄種植。如果生產(chǎn)者可以按每英斗6美元的價(jià)格提前賣出自己的產(chǎn)品，扣除生產(chǎn)成本穩(wěn)賺2美元，就可以將過高的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁出去。
玉米、棉花、白糖的情況也是這樣。還以大豆為例，種植者只需到交易所去賭大豆價(jià)格下跌。大豆價(jià)格上漲，他的所得就是賣豆金額的增量減去輸?shù)舻馁€本；大豆價(jià)格下跌，賭贏的錢可以彌補(bǔ)豆農(nóng)的損失。這種行為叫做“衡抵”。
由于社會(huì)的需求，期貨交易所獲得發(fā)展迅速。美國(guó)有十個(gè)期貨交易所，品種早已不限于農(nóng)產(chǎn)品，政府債券、外幣指數(shù)等都可以拿來“賭”。不僅是美國(guó)，世界上主要國(guó)家，包括中國(guó)，都設(shè)立了期貨交易所。
在期貨市場(chǎng)上被出售風(fēng)險(xiǎn)要有人買進(jìn)才能成交，他們就是投機(jī)者。期貨市場(chǎng)與股票市場(chǎng)最大的不同在于，前者是絕對(duì)的零和游戲，贏家賺的每一分錢都來自輸家。股票市場(chǎng)則不同，如果宏觀經(jīng)濟(jì)向好，或者個(gè)股業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)神速，參加者有可能共同贏利。比如，微軟、惠普或蘋果的股票投資者們進(jìn)行的就不是零和博弈。
大家一般對(duì)期貨市場(chǎng)里出售風(fēng)險(xiǎn)的一方表示同情和理解，但對(duì)購(gòu)入風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)者卻嗤之以鼻。其實(shí)在道義上，雙方是平等的，缺少買家的市場(chǎng)是不會(huì)有交易的。不僅是期貨市場(chǎng)，社會(huì)經(jīng)濟(jì)中任何投機(jī)者都首先是風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)者。比如說，炒股、炒房、炒大蒜、炒綠豆的人，都是有風(fēng)險(xiǎn)的。
力量不均的三方博弈
我們知道，期貨市場(chǎng)是一個(gè)分配、分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的地方，實(shí)業(yè)家(比如肉類加工企業(yè)和生豬養(yǎng)殖場(chǎng))在這里“出售風(fēng)險(xiǎn)”，而投機(jī)者在這里“購(gòu)買風(fēng)險(xiǎn)”。
實(shí)際上，期貨應(yīng)該是實(shí)業(yè)企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具。實(shí)業(yè)企業(yè)在商品期貨市場(chǎng)上，買入（賣出）現(xiàn)貨數(shù)量相當(dāng)，但交易方向相反的期貨合約，以控制未來現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的行為叫套期保值。
前面舉了大豆種值者的例子，其實(shí)初級(jí)產(chǎn)品的需求方也需要風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖。假設(shè)一個(gè)面粉廠，當(dāng)小麥價(jià)格在每公斤1元時(shí)有30%的毛利潤(rùn)率。盡管當(dāng)小麥價(jià)格走高時(shí)可以提面粉出廠價(jià)，但市場(chǎng)能否接受？你提價(jià)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不提怎么辦？
所以，面粉廠可以每公斤1元的單價(jià)買進(jìn)小麥(相當(dāng)于多頭)，如果小麥價(jià)格上漲，可以拋出合約，以期貨市場(chǎng)的贏利補(bǔ)償現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格上漲增加的成本；而當(dāng)小麥價(jià)格下跌期貨賠錢時(shí)，面粉廠的進(jìn)貨成本降低，增加的利潤(rùn)勝過賠在期貨的錢。
面粉廠與小麥種植者剛好是一對(duì)，前者進(jìn)與需求相當(dāng)?shù)暮霞s，后者賣出與產(chǎn)量相當(dāng)?shù)暮霞s。但是供求雙方要交易的數(shù)量不可能在每個(gè)時(shí)點(diǎn)都匹配，這個(gè)空白還是需要投機(jī)者來填補(bǔ)。而且，投機(jī)者是不甘寂寞的，他們發(fā)明了“套利交易”。
套利是人類的普遍行為。在高工資的一線城市上班，回老家消費(fèi)或買房本質(zhì)上也屬于套利行為。期貨交易中的套利也與此類似，不論行情漲跌，投機(jī)者們都能利用現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)的差距來進(jìn)行獲利。總之，期貨交易的參與都可以分為商品生產(chǎn)者、商品需求者和投機(jī)者三個(gè)大類，它們之間的博弈錯(cuò)綜復(fù)雜。
前面舉了大豆種植者的例子很有意思，作為供應(yīng)商他們應(yīng)當(dāng)“心憂炭賤愿天寒”，希望現(xiàn)貨市場(chǎng)越貴越好。但為了衡抵價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，種植者卻要在期貨市場(chǎng)充當(dāng)空方，賭大豆價(jià)格下跌。但空方勢(shì)力越強(qiáng)大，期貨價(jià)格就越下行，必然會(huì)拖累現(xiàn)貨行情。
本輪金融危機(jī)開始以來，美國(guó)政府靠多印鈔票自救的形勢(shì)相當(dāng)明顯，但國(guó)際金價(jià)并未如一些人預(yù)期的那樣迅速?zèng)_高到每盎司1350美元以上，很大的原因是受供應(yīng)商鎖定毛利的賣單拖累。因?yàn)辄S金采掘成本在每盎司300美元左右，采掘者會(huì)掛出一系列空單來對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)、鎖定利潤(rùn)。但利潤(rùn)下跌的空間被堵死的同時(shí)，向上的道路也阻力重重。因?yàn)槊麧?rùn)已經(jīng)被鎖定，國(guó)際黃金供應(yīng)商的股票也就沒有大幅度上漲。
反之，商品的需求方希望價(jià)格下跌，卻會(huì)在期貨市場(chǎng)做多。比如豬肉罐頭生產(chǎn)廠，以10元/公斤購(gòu)入原料可以獲得較為滿意的利潤(rùn)。于是，便在期貨市場(chǎng)大量建立10元/公斤的買單。問題是，這些做多的單子不正是對(duì)豬肉價(jià)格下跌的阻力嗎？結(jié)果是，希望商品漲價(jià)的賣家在期貨市場(chǎng)做空，封堵價(jià)格上漲空間；希望商品降價(jià)的買家紛紛做空，托住了價(jià)格。
最后，看看投機(jī)者。在金融市場(chǎng)上，投機(jī)者的力量往往大于實(shí)業(yè)企業(yè)。假如中國(guó)開立生豬期貨市場(chǎng)，炒家會(huì)是高盛、摩根士丹利這樣的資本大鱷，而養(yǎng)豬場(chǎng)、罐頭廠那點(diǎn)散碎銀兩根本不值一提。比如近兩年在國(guó)際原油供需態(tài)勢(shì)沒有明顯改變的情況下，高盛等國(guó)際金融機(jī)構(gòu)卻將油價(jià)炒到147.27美元/桶，然后又打壓到40美元/桶以下，每桶波幅超過100美元。原油的生產(chǎn)者和消費(fèi)者統(tǒng)統(tǒng)成為價(jià)格波動(dòng)的犧牲者和無奈的看客。
因此，在今天的期貨市場(chǎng)，投機(jī)者不是風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者而是制造者！
槍不會(huì)殺人，人才會(huì)殺人
在為期貨辯護(hù)時(shí)，美國(guó)步槍協(xié)會(huì)的一句名言常會(huì)被引用“槍不會(huì)殺人，人才會(huì)殺人”，意思是期貨無害。但我們對(duì)期貨一知半解的企業(yè)家去與高盛們“對(duì)賭”，如同讓一個(gè)拉不開槍栓的中國(guó)兒童與西部牛仔決斗。
如果有必要從事套期保值，就讓我們重溫一下每本教科書里都有的三大注意事項(xiàng)吧：
第一，堅(jiān)持對(duì)等原則。期貨交易涉及的商品與企業(yè)將在現(xiàn)貨市場(chǎng)上將要交易的商品在種類上相同或相關(guān)數(shù)量上相一致、方向相反。中信泰富巨虧損的原因之一就是交易規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過澳洲鐵礦項(xiàng)目所需。而中航油甚至連方向都做反了；
第二，作為實(shí)業(yè)企業(yè)，只在現(xiàn)貨交易存在風(fēng)險(xiǎn)時(shí)才以套期保值沖抵，不要無畏冒險(xiǎn)。像深南電就屬于“沒事兒找抽型的”；
第三，密切關(guān)注現(xiàn)貨、期貨走勢(shì)，隨時(shí)調(diào)整預(yù)期，隨時(shí)做好在最佳時(shí)點(diǎn)平倉(cāng)的準(zhǔn)備。三大航空公司大規(guī)模進(jìn)行套期保值是正確的，但是操作技巧有極大的提升空間。另外，各自為戰(zhàn)也不是辦法，必要時(shí)國(guó)家應(yīng)成立專門機(jī)構(gòu)從事這類交易。
美國(guó)并非石油輸出國(guó)，卻通過原油期貨交易操縱國(guó)際油價(jià)。力拓等供應(yīng)商鼓吹以鐵礦石期貨價(jià)格確定現(xiàn)貨價(jià)，一年一度的價(jià)格談判變?yōu)橐患径纫欢?，今后人家都不?huì)和你談的，直接操縱期貨市場(chǎng)去。此外，還有在外匯、證券、指數(shù)等基礎(chǔ)上的金融衍生品……
在微觀層面，期貨是交易風(fēng)險(xiǎn)的工具，但在宏觀層面，這就是國(guó)與國(guó)之間的博弈。搞不定這些，中國(guó)還有無數(shù)的“啞巴虧”要吃，相當(dāng)于每年都被擊沉幾十、上百艘航空母艦！
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