1. 背景
所謂的對(duì)賭條款是指公司在融資時(shí)，由于投資方和創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)間的信息不對(duì)稱而產(chǎn)生的一種解決方案：即創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)認(rèn)定公司的價(jià)值達(dá)到某個(gè)數(shù)額，而投資方認(rèn)為這個(gè)數(shù)額缺乏支撐。為了打破僵局，雙方約定根據(jù)未來實(shí)際情況對(duì)現(xiàn)時(shí)點(diǎn)的預(yù)測(cè)進(jìn)行修正。盡管被稱為“對(duì)”賭，但投資方端（Downside）是必備的，即在創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)未能達(dá)成目的時(shí)的懲罰性條款，而創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)端（Upside）端則較為少見，原因隨后分析。
經(jīng)典的對(duì)賭條款是雙方圍繞某個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)（通常是凈利潤）進(jìn)行，如果創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)未能成功達(dá)成指標(biāo)，那么將通過現(xiàn)金或者股權(quán)的方式將約定的差價(jià)支付給投資方，即根據(jù)當(dāng)時(shí)的預(yù)測(cè)指標(biāo)計(jì)算的公司估值中投資方的部分保持不變，壓縮對(duì)賭另一方的股權(quán)比例或?qū)⒉铑~轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金方式支付。具體計(jì)算方式在很多其他的地方可以參考，此處不再贅述。
近年來隨著創(chuàng)業(yè)及其配套的資本越來越成熟，對(duì)賭條款的應(yīng)用從較成熟的企業(yè)越來越前移，并引發(fā)了越來越多的爭(zhēng)議。本人作為投資行業(yè)的新人，也嘗試對(duì)這個(gè)話題進(jìn)行一番解讀，由于不可避免的利益相關(guān)和經(jīng)驗(yàn)不足。
僅供參考，歡迎斧正。
2. 對(duì)賭條款的弊端
從蒙牛的成功贏得賭局到雷士、俏江南創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)對(duì)賭失敗后股東內(nèi)斗，“對(duì)賭”一直給行業(yè)外人一種神秘和獵奇的印象。直到本輪互聯(lián)網(wǎng)熱潮興起，越來越多的初創(chuàng)企業(yè)融資條款中出現(xiàn)對(duì)賭，也成為了創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)和投資方談判拉鋸的重點(diǎn)。最近幾年，有不少知名投資機(jī)構(gòu)可能減少甚至取消了對(duì)賭條款（由于手頭沒有足夠的其他基金簽署的真實(shí)SPA文件，沒有辦法量化描述），那么對(duì)賭條款不好在什么地方？
2.1 如果對(duì)賭條款執(zhí)行，代表著投資方和創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的雙輸
誠然，如果對(duì)賭條款當(dāng)初定下的條款被認(rèn)真地執(zhí)行，如果不考慮欺詐，說明投資方和創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)當(dāng)初對(duì)公司業(yè)務(wù)的判斷同時(shí)出現(xiàn)了錯(cuò)誤。
對(duì)投資方來說，盡管名義上可以保持自身持有股權(quán)估值不變，但估值調(diào)整并不是無限的。創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)可能不具備現(xiàn)金支付對(duì)價(jià)能力，只能使用股權(quán)支付；也可能公司業(yè)績實(shí)現(xiàn)偏離非常大，股權(quán)調(diào)整后投資方持股超過50%甚至超過100%。對(duì)于早期公司，財(cái)務(wù)投資方既沒有興趣也沒有能力接手繼續(xù)運(yùn)營。即便是對(duì)于一些相對(duì)成熟具備在一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)運(yùn)營的能力的企業(yè)和具有行業(yè)運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)的產(chǎn)業(yè)投資者，一個(gè)由投資方主導(dǎo)的董事會(huì)和少數(shù)持股公司員工之間的利益也很難統(tǒng)一起來。因此我們會(huì)看到一些創(chuàng)始人對(duì)賭失敗離開公司的相對(duì)成熟的企業(yè)，其后續(xù)的走勢(shì)絕大多數(shù)是非常糟糕的。
對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)來說，如果對(duì)公司的未來仍然看好，那么現(xiàn)金股權(quán)二選一無疑非常痛苦，具備現(xiàn)金支付能力的創(chuàng)業(yè)者在動(dòng)輒上億估值、上千萬投資額面前是少之又少的；而股權(quán)的大幅出讓會(huì)使得團(tuán)隊(duì)成員士氣大大受挫，從持股較少到較多逐漸脫離對(duì)公司的全身心投入，甚至干脆淪為控股投資者的經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)。而如果創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)干脆甩手不干，投資者往往會(huì)在投資條件中帶有競(jìng)業(yè)或回購條款，掣肘創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)離職另開一攤的打算。
2.2 對(duì)賭條款可能導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的短視行為
對(duì)賭條款的業(yè)績考核時(shí)長通常不會(huì)超過3年，一方面是市場(chǎng)瞬息萬變，3年后的情況對(duì)于一些高速發(fā)展的行業(yè)來說幾乎是不可預(yù)料的（想想3年前互聯(lián)網(wǎng)是什么樣的格局吧，即便是化工、重工等行業(yè)，三年也可以是生死之別）；另一方面是3年對(duì)于企業(yè)來說，要么早就具備條件準(zhǔn)備IPO解除對(duì)賭，要么以不同的條件與下一輪投資者簽署融資協(xié)議了，因此業(yè)績考核的區(qū)間長于這個(gè)時(shí)間沒有多大意義。
所以對(duì)于對(duì)賭條款的詬病主要來自于此，即創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)可能為了滿足中短期的目標(biāo)而犧牲了長遠(yuǎn)的競(jìng)爭(zhēng)力，甚至為了達(dá)成目標(biāo)不惜使用財(cái)務(wù)造假、刷單等手段。當(dāng)然如果企業(yè)使用了鋌而走險(xiǎn)的手段被發(fā)現(xiàn)的話，就不屬于對(duì)賭條款調(diào)整的范圍了。
3. 對(duì)賭條款的存在原因
既然至少存在上述缺點(diǎn)，也對(duì)應(yīng)著有其原因：
3.1 任何投資協(xié)議都是雙方博弈的最終體現(xiàn)
概括地說，對(duì)賭條款是一種投資方和創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)就達(dá)成投資協(xié)議的預(yù)期較強(qiáng)，但對(duì)公司估值看法不一致時(shí)的對(duì)沖。
首先，雙方在協(xié)議條件上就自身的底線和對(duì)對(duì)方的預(yù)期存在重疊區(qū)域，也就是說雙方都認(rèn)為最終條件談得攏。如果雙方就其他條件的預(yù)期差距過大，比如對(duì)公司的基本判斷、估值等核心條款上相差甚遠(yuǎn)，基本不會(huì)進(jìn)入對(duì)賭條款的拉鋸。
其次，在雙方對(duì)彼此的預(yù)期達(dá)成初步可行的認(rèn)識(shí)后，對(duì)理性的投資方和創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)來說，實(shí)際上協(xié)議上的任何條款都是籌碼，只是輕重和調(diào)節(jié)便利度不同：投資方要求條款向自己有利的一面傾斜，勢(shì)必在其他條款上要作出讓步，反之亦然。由于雙方的信息存在不對(duì)稱，一個(gè)條款的改變量對(duì)雙方的價(jià)值可能略有不同，于是在不斷的討價(jià)還價(jià)中，雙方可以嘗試達(dá)到一個(gè)各自都可以接受的區(qū)間，那么就向著協(xié)議最終達(dá)成邁出關(guān)鍵一步。
而對(duì)賭條款作為投資協(xié)議中少數(shù)與估值和融資比例數(shù)值掛鉤，且可以根據(jù)指標(biāo)數(shù)字精細(xì)調(diào)節(jié)的條款，自然而然地成為談判雙方彌合彼此預(yù)期差距的最后一塊拼板。
因此到這里，我對(duì)對(duì)賭條款中很少出現(xiàn)Upside，絕大多數(shù)情況只有Downside的觀點(diǎn)是：因?yàn)檫@是對(duì)投資者來說，在同等協(xié)議條件下最有利的；而對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)來說，這是在同等協(xié)議條件下融資最多的。也就是說如果同時(shí)存在Upside和Downside，那么實(shí)際上投資者可以以更不利的對(duì)賭條件獲得更好的其他條件（如估值），或者以更不利的其他條件獲得更有利的對(duì)賭條件（如只有Upside）。
或者更極端地假設(shè)，將投資協(xié)議的其他所有條款都換算為估值金額的話，對(duì)投資者而言更好的換算估值意味著更苛刻的對(duì)賭條件，反之亦然。因此那些呼吁創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)無條件拒絕對(duì)賭條款的人，在我個(gè)人看來實(shí)際上他在說的是“請(qǐng)給我更低的估值”。
那么為什么僅僅只有Upside的協(xié)議更少見？我認(rèn)為，由于通常在私募融資中，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)首先會(huì)根據(jù)公司發(fā)展規(guī)劃編制一個(gè)資金使用計(jì)劃（或者至少大略有一個(gè)考慮），會(huì)將融資總額這一張牌先亮出來。通常投資方會(huì)圍繞融資總額對(duì)應(yīng)的其他條件進(jìn)行要求，而相對(duì)更少地會(huì)砍融資額度。同時(shí)，上輪融資的投資方往往有反稀釋條款，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)無法輕易采用低估值。因此條款中的Downside可能遠(yuǎn)比Upside多。
3.2 對(duì)賭條款是一種投資方對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的約束和激勵(lì)
一般而言，財(cái)務(wù)投資者沒有興趣也沒有能力去運(yùn)營一家中早期的企業(yè)，即便是采取人力成本極高的派駐財(cái)務(wù)主管的方式（早期投資中這是不可能的），業(yè)務(wù)和戰(zhàn)略的方向盤仍然掌控在創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)手中。而絕大多數(shù)投資方的資金來源（LP）都是有明確退出期限約定的，不可能允許創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)無限期地為了“長遠(yuǎn)利益”而忽視一些對(duì)投資方能夠退出或至少增值的指標(biāo)。至少從投資方的角度來說，不希望初創(chuàng)企業(yè)將有限的資源用于投入一些過于遠(yuǎn)期的目標(biāo)，而應(yīng)該能夠首先具備足夠的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)和基本價(jià)值，在獲得中長期持續(xù)運(yùn)營的能力后再去考慮“長遠(yuǎn)目標(biāo)”。
由于“對(duì)賭失敗就要把公司賠掉”這樣的強(qiáng)烈刺激，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)將會(huì)被強(qiáng)烈激勵(lì)和引導(dǎo)并試圖將全部潛能用于達(dá)成對(duì)賭目標(biāo)上。如果達(dá)成了對(duì)賭指標(biāo)，那么毫無疑問無論是投資方還是創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)都將大大受益。對(duì)賭指標(biāo)并不是一個(gè)簡單地由投資方向創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)下達(dá)的，而是會(huì)通過不斷地逐級(jí)分解落實(shí)到每一個(gè)中層和基層員工身上的動(dòng)員令，對(duì)于激活公司上下潛能并占領(lǐng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展最佳時(shí)機(jī)來說是具有其正面意義的。
從投資方角度來說，如果沒有對(duì)賭這樣的激勵(lì)措施（負(fù)向激勵(lì)），一方面創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)可能投資方將缺乏在這個(gè)度量上（愿意繼續(xù)持有但是相對(duì)目前業(yè)績來說當(dāng)時(shí)投資估值過高）適當(dāng)自我保護(hù)的工具，而回購條款的“劑量”相對(duì)對(duì)賭來說過強(qiáng)了。如果不能使用對(duì)賭條款，投資方必然選擇預(yù)先調(diào)低估值，對(duì)于創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)來說者未必就是最佳選擇。
因此從我個(gè)人角度來看，對(duì)賭條款中的指標(biāo)強(qiáng)迫創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)關(guān)注一些短期指標(biāo)確實(shí)帶有投資方逐利的本質(zhì)，我并不是要說損害長遠(yuǎn)競(jìng)爭(zhēng)力只是一句空話。即便是在一些財(cái)務(wù)報(bào)表和業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)層面合法合規(guī)手段對(duì)賭獲勝的案例中，也確實(shí)可以看到在追逐對(duì)賭指標(biāo)時(shí)埋下的隱患。例如放松合規(guī)控制、更低的產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)、更激進(jìn)的擴(kuò)張策略、更寬松的收入確認(rèn)政策和支付條件等等，這些負(fù)面作用是真實(shí)存在的。
但早期公司的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)是很難談?wù)撻L遠(yuǎn)利益的，獲得資金在中國的商業(yè)叢林中存活下去恐怕才是第一要?jiǎng)?wù)。相比起血淋淋的回購條款和優(yōu)先清算權(quán)，對(duì)賭反而顯得更溫情脈脈一些。而對(duì)于一些相對(duì)較成熟，具備了一定議價(jià)權(quán)的公司，那么對(duì)賭條款就歸結(jié)于上一點(diǎn)：雙方對(duì)于期望值和給定時(shí)間限制內(nèi)利益最大化的博弈。
3.3 對(duì)賭條款可以作為投資方對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)信心和決心的試探
由于投融雙方的信息不對(duì)稱，由于創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)處于相對(duì)優(yōu)勢(shì)的地位，對(duì)賭條款也可以作為投資方在協(xié)議達(dá)成的博弈之中摸索對(duì)方底牌的一種方式。
4. 對(duì)賭條款過時(shí)了嗎？
4.1 互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)早期投資中對(duì)賭條款較為雞肋
從應(yīng)用的角度來說，越早期的企業(yè)尤其是互聯(lián)網(wǎng)等可能長期虧損的輕資產(chǎn)行業(yè)，越難以使用經(jīng)典的凈利潤等財(cái)務(wù)報(bào)表指標(biāo)，例如互聯(lián)網(wǎng)公司初創(chuàng)期用戶越多往往意味著虧損越大。
然而如果使用非財(cái)務(wù)報(bào)表指標(biāo)，例如活躍用戶數(shù)、平均單用戶收入等互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)特色的非財(cái)務(wù)指標(biāo)時(shí)，由于這些指標(biāo)缺乏外部驗(yàn)證和規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)、指標(biāo)數(shù)據(jù)由公司內(nèi)部系統(tǒng)記錄和存儲(chǔ)，制造了大量的舞弊空間，產(chǎn)生了各種刷單方法甚至干脆直接改數(shù)據(jù)造假。對(duì)于通常而言沒有較高計(jì)算機(jī)水平的投資方而言，根本無從判斷指標(biāo)完成的真實(shí)性，聘請(qǐng)專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行調(diào)查核實(shí)的成本可能超過了投資額本身。同時(shí)對(duì)于一些諸如O2O項(xiàng)目來說，主要業(yè)務(wù)成型需要一定的時(shí)間，過早根據(jù)業(yè)務(wù)雛形制定對(duì)賭指標(biāo)可能因?yàn)闃I(yè)態(tài)的大幅轉(zhuǎn)變而變得毫無意義。
然而即便是使用財(cái)務(wù)指標(biāo)，刷流水也并不難實(shí)現(xiàn)，協(xié)助創(chuàng)業(yè)企業(yè)刷單都已經(jīng)成為一個(gè)新的黑色產(chǎn)業(yè)鏈了。在這種情況下，這些類型的對(duì)賭確實(shí)沒有太多的意義，對(duì)投資人而言只要還在容忍范圍內(nèi)，只能捏著鼻子對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)搞的貓膩睜一只眼閉一只眼。而如果造假太過，實(shí)際上對(duì)賭是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及回購條款有用的。
4.2 相對(duì)成熟企業(yè)的投資協(xié)議對(duì)賭條款仍然被廣泛使用
無論是工商業(yè)還是已經(jīng)形成穩(wěn)定模式的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，較晚進(jìn)入的投資者必然考慮IPO或賣給上市公司的退出問題，以凈利潤作為指揮棒的A股自然不用多說，即便是前往NASDAQ或聯(lián)交所，一定規(guī)模的主營業(yè)務(wù)收入仍然是最低要求。
因此如果投資方到了考慮最終退出路徑的階段，對(duì)賭條款將在大概率上作為協(xié)議條款之一。對(duì)于B輪及往后單筆大幾千萬的投資，如果沒有對(duì)賭條款，投資方在難以控制風(fēng)險(xiǎn)的情況下勢(shì)必提出更為嚴(yán)格的回購條款、估值下調(diào)等，從而導(dǎo)致雙方談判更容易破裂。對(duì)于這個(gè)階段的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)來說，實(shí)際上是在現(xiàn)時(shí)點(diǎn)的融資失敗風(fēng)險(xiǎn)和未來失去控制權(quán)風(fēng)險(xiǎn)之間權(quán)衡。
當(dāng)然，一些巨型創(chuàng)業(yè)公司的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)在多輪融資后持股比例已經(jīng)較低，但由于資方對(duì)于團(tuán)隊(duì)的信任以及團(tuán)隊(duì)持股價(jià)值達(dá)到非常高的量級(jí)，雙方的利益才在公司經(jīng)營情況良好的環(huán)境下彌合起來，如果不采用分級(jí)投票權(quán)或其他有助于鎖定董事會(huì)席位的架構(gòu)，仍然存在股東間較大沖突的隱患。因此人民幣架構(gòu)的融資由于不能便利地采用分級(jí)投票權(quán)，在對(duì)賭條款面前回旋余地更小。
4.3 對(duì)賭條款也在隨著所植根的創(chuàng)業(yè)投資業(yè)態(tài)的改變而改變
前面所說的博弈平衡實(shí)際上不僅僅取決于創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)和投資方的力量對(duì)比，也取決于創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)之間和投資方之間的力量對(duì)比。當(dāng)市場(chǎng)上的資金量變大、投資機(jī)構(gòu)變多時(shí)，單一投資機(jī)構(gòu)對(duì)于創(chuàng)業(yè)公司的話語權(quán)就變?nèi)趿?，因此可以預(yù)見在創(chuàng)業(yè)投資旺盛的時(shí)候，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)討價(jià)還價(jià)的能力也較強(qiáng)，反之亦然。
當(dāng)然，對(duì)于未上市企業(yè)的股權(quán)投資尤其是早期創(chuàng)業(yè)投資，實(shí)際呈現(xiàn)一個(gè)極端分化的趨勢(shì)：只有極少數(shù)（如果從我個(gè)人看BP的數(shù)量作為基數(shù)，可能<1%）創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目具有投資價(jià)值，在這些極少數(shù)項(xiàng)目中只有個(gè)別具有非常高的投資價(jià)值和發(fā)展?jié)摿?，這些極少數(shù)中的極少數(shù)很少需要路演、找FA之類，投資機(jī)構(gòu)和FA會(huì)主動(dòng)找上門。這些明星項(xiàng)目的議價(jià)能力較強(qiáng)，因此對(duì)于條款也具有相對(duì)的主動(dòng)權(quán)。因此結(jié)合上述多方面的理由，可以預(yù)見在早期投資中的對(duì)賭條款將更少出現(xiàn)。
15年股災(zāi)之后帶來的創(chuàng)業(yè)投資小冰期到今90日（16年8月）這個(gè)時(shí)點(diǎn)，盡管在創(chuàng)業(yè)投資整體資金面上的問題已經(jīng)有所消退，但投資者對(duì)于初創(chuàng)公司動(dòng)輒過億的估值已經(jīng)越來越謹(jǐn)慎，即便存在投資意向，也會(huì)要求企業(yè)不要過于激進(jìn)的計(jì)算融資額，以小步快跑的方式保持融資節(jié)奏。在這種趨勢(shì)下，還記得上文提到的被人遺忘的Upside嗎？
通過創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)期權(quán)（增資型）或投資方股權(quán)轉(zhuǎn)讓獎(jiǎng)勵(lì)（轉(zhuǎn)讓型）的方式，按照業(yè)績指標(biāo)發(fā)放，可以和傳統(tǒng)對(duì)賭條款效果相近、方向相反。在考核指標(biāo)方面，也可以考慮采用包括下輪融資估值等直接了當(dāng)且可量化衡量的方式。這種方法的優(yōu)點(diǎn)是：（1）從行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)出發(fā)，人們相比獲利更厭惡受損，因此相比之下創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)更少地采取極端甚至鋌而走險(xiǎn)的方式達(dá)成指標(biāo)；（2）另一方面，達(dá)成指標(biāo)后投資方雖然返還股權(quán)或被創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)行權(quán)稀釋，從持股比例上雖然減少，但所占權(quán)益大大增加了。對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)來說持股比例上升了，可觀地降低了股權(quán)稀釋的速度；（3）即便經(jīng)營存在一定的問題，但由于采取了upside的思路初始的估值相對(duì)較低，因此無論是優(yōu)先清算或是回購，對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)來說都更容易承受一些；（4）由于是upside，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)只要在融資完成時(shí)沒有失去公司控制權(quán)，那么無論最終結(jié)果如何也不會(huì)失去控制權(quán)。對(duì)于雙方來說，結(jié)果的可預(yù)測(cè)性更大。
但這個(gè)方法的局限性也同樣較大：（1）利益分配容易不均：如使用期權(quán)型，難以應(yīng)用于多于2次融資后的公司。由于投資方不太可能參與到企業(yè)的運(yùn)營中去，新進(jìn)投資方也難以同意將期權(quán)授予給已有投資人，而早期投資人在期權(quán)型激勵(lì)的場(chǎng)景中是被稀釋最多的一方。但由于種子輪、天使輪等早期投資者成本非常低，可以承受一定程度的稀釋。如果公司已經(jīng)經(jīng)過多輪融資，涉及利益較大，多方談判難度幾何級(jí)上升；如使用轉(zhuǎn)讓型，對(duì)于投資方自己是不利的，公司權(quán)益的大幅提升讓前期的投資者搭了便車。（2）在會(huì)計(jì)處理上，基于公司某項(xiàng)表現(xiàn)指標(biāo)的股權(quán)激勵(lì)可能會(huì)要求以股份支付進(jìn)行會(huì)計(jì)處理，這就涉及到公司的凈利潤指標(biāo)扣減和創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)可能被要求繳納個(gè)人所得稅等一系列復(fù)雜的問題。對(duì)于估值較大、處于IPO、三板掛牌等對(duì)財(cái)務(wù)規(guī)范有要求的時(shí)間節(jié)點(diǎn)的企業(yè)來說成本高昂。
5 小結(jié)
對(duì)賭條款或者說估值調(diào)整機(jī)制并不神秘，不是周潤發(fā)神秘微笑捏出的皇家同花順，也不是白毛女簽的賣身契。它是創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)和資本彌合雙方對(duì)未來觀點(diǎn)分歧的有用工具，雙方既然基于自愿（自信）簽了這個(gè)條款，那么自然應(yīng)該有愿賭服輸?shù)钠橇Α?/p>
從實(shí)際應(yīng)用來看，盡管早期投資越來越不適合簡單粗暴地應(yīng)用對(duì)賭條款，但相似機(jī)制依然存在；對(duì)賭條款在成熟企業(yè)的投資中仍然廣泛存在，其機(jī)制隨著雙方博弈的延續(xù)還將繼續(xù)延續(xù)下去。
外一則 新三板與對(duì)賭
順帶提一句新三板最近的新規(guī)：不允許投資者采取特殊投資條款，包括對(duì)賭、回購、優(yōu)先清算等?？梢哉f這是監(jiān)管層對(duì)于新三板定位不清的又一體現(xiàn)，對(duì)于A股主板和創(chuàng)業(yè)板公司采取嚴(yán)格同股同權(quán)機(jī)制在當(dāng)下確實(shí)是非常必要的，但新三板既然不允許轉(zhuǎn)板也不讓期待流動(dòng)性，又不能采取靈活的私募融資條款，那么最終市場(chǎng)恐怕不得不得出一個(gè)結(jié)論：不掛板比掛板好。
筆者所處的基金雖然未能投出三板項(xiàng)目，但也曾經(jīng)有數(shù)個(gè)接近達(dá)成投資。新三板走到這一步確實(shí)是一件遺憾的事情。
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