作者：徐奎松
前言：
日前，全國省部級主要領(lǐng)導(dǎo)干部堅(jiān)持底線思維著力防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)專題研討班開班，國家領(lǐng)導(dǎo)人發(fā)表重要講話。值得注意的是，在應(yīng)對經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域可能出現(xiàn)的重大風(fēng)險(xiǎn)時，特別提到了房地產(chǎn)，并且提出“要穩(wěn)妥實(shí)施房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展長效機(jī)制方案”。
金融風(fēng)險(xiǎn)一直是房地產(chǎn)面臨的重大問題，也是催化金融風(fēng)險(xiǎn)的主要導(dǎo)火索，而房地產(chǎn)發(fā)行的企業(yè)債是最大引爆點(diǎn)。近幾日連續(xù)披露出來的問題應(yīng)引起重視。一方面是媒體披露地產(chǎn)企業(yè)正在面臨著前所未有的債務(wù)壓力，2019年將有4026億元地產(chǎn)債到期。危局之下，房企紛紛借新債償舊債，近期該行業(yè)融資數(shù)激增，40筆融資項(xiàng)合計(jì)融資額度近1000億元，發(fā)債利率普遍低于9%。而2018年這一數(shù)據(jù)是2029億元，彼時中弘股份、銀億股份、五洲國際等上市房企均出現(xiàn)違約。另一方面是2019年年初至今已有11只債券出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約，違約金額達(dá)78億元，涉及8家公司。多位市場人士表示，與2018年相比，2019年信用債市場的違約案例有進(jìn)一步增加的風(fēng)險(xiǎn)。
面對2019年市場太多的不確定因素以及不可預(yù)期的金融風(fēng)險(xiǎn)，臨近年底，回眸過去8年來房地產(chǎn)依靠債券融資發(fā)展的里程，讓我們更能看清債券對房地產(chǎn)發(fā)展和金融風(fēng)險(xiǎn)之間的催化系數(shù)到底有多大。
本期小編選取了2011年媒體刊發(fā)的一篇文章，從一個視角窺其全貌，供公眾參考。
發(fā)債建房是推高地方金融風(fēng)險(xiǎn)的過程
為保證1000萬套保障性住房第三季度末全面開工，解決資金不足問題，在種種壓力下，發(fā)改委日前出臺了《關(guān)于利用債券融資支持保障性住房建設(shè)有關(guān)問題的通知》（以下簡稱《通知》），試圖達(dá)到“十二五”期間3600萬套保障房的投資預(yù)訂計(jì)劃。
總體看，該《通知》涵蓋著三個主要內(nèi)容：
一是資金“救急”。從承諾的時間上計(jì)算，還剩下不到三個月的時間。在財(cái)政投資無力、銀行貸款有限、也沒打算發(fā)行政府債券的前提下，靠發(fā)行企業(yè)債券達(dá)到解決資金短缺，可能是唯一市場化融資的“救命稻草”。
二是采取發(fā)行企業(yè)債券建保障房，是市場化形態(tài)融資的一個初步嘗試，并極有可能被確立為解決保障房資金主要來源的一種“長遠(yuǎn)打算”。
三是發(fā)改委創(chuàng)新了一個新的概念，叫“地方政府投融資平臺公司發(fā)行企業(yè)債券”。觀察美、英、日、德、法、新加坡等國家的保障房政府融資渠道看，均沒有這種叫法。當(dāng)然，外國沒有的我們叫了，并不是說不對。但政府提供融資平臺而發(fā)行的是企業(yè)債券，這種組合形式本身，能不能把企業(yè)行為和政府行為厘清是個考驗(yàn)。仔細(xì)分析，里面已經(jīng)被政府注入了多重策略。
作為地方政府投融資平臺長期以來既不健全又很混亂，去年銀監(jiān)會會同中央其他部委進(jìn)行了大規(guī)模的清理整治。作為地方政府融資平臺上的保障房公司，以前不僅數(shù)量少，且政府背景及其濃厚，資金鏈條往往拴在一塊。這一輪是開足馬力建保障房，時間緊，任務(wù)重，公司數(shù)量會成倍，資質(zhì)比較低的房地產(chǎn)公司估計(jì)會源源不斷地涌進(jìn)政府融資平臺。按標(biāo)準(zhǔn)衡量，這些企業(yè)所發(fā)行的企業(yè)債券是沒有價(jià)值的，沒人敢買這類企業(yè)的債券，讓人看不到安全還債的家底。
這類發(fā)債企業(yè)，其信用不是他們自己，而是依靠背后的地方政府。按照正常渠道發(fā)債，預(yù)計(jì)數(shù)量有限。那么，一種可能性是地方政府將會與企業(yè)捆綁成一起，變通方式發(fā)債，不達(dá)目的決不罷休。最可能出現(xiàn)的情況就是政府出面讓其他大公司聯(lián)合購買債券，或是通過信托和擔(dān)保公司一類的金融機(jī)構(gòu)變通購買，面值也可能采取內(nèi)部融資比率，債券發(fā)行的數(shù)量大概會超越預(yù)訂目標(biāo)。
在土地財(cái)政分配上，地方政府與中央 的分成比例大概是3：7。在房產(chǎn)稅還沒全面鋪開的情況下，通過保障房企業(yè)債券融資很容易變成政府的便利通道。名義上是企業(yè)發(fā)債，實(shí)際就是政府發(fā)債。我國地方債債權(quán)債務(wù)關(guān)系非常模糊，地方投融資平臺的債務(wù)表面上是公司債，實(shí)際仍是地方債。政府是融資主角，沒人能監(jiān)管。最終將形成一個債務(wù)鏈條。
今年連續(xù)6次上調(diào)了銀行準(zhǔn)備金率，控制了相當(dāng)一部分流動性，商業(yè)銀行直接減少了利潤收成。所以，四大國有銀行的地方分支機(jī)構(gòu)和其他銀行很容易參入其中，發(fā)行企業(yè)債券。
值得警惕的是，盡管樓房預(yù)售制度在去年底建設(shè)部發(fā)文做了規(guī)范，但地方政府為了快速融資，可能出現(xiàn)提前向搖號排隊(duì)的購房者拋售債券的情況，債券直接兌換現(xiàn)金。
凡事欲速則不達(dá)。從過去30年的經(jīng)驗(yàn)看，先定目標(biāo)，后不計(jì)成本、不擇手段地來完成任務(wù)，結(jié)果往往是問題不斷。這次企業(yè)發(fā)債，控制不好，很容易變味。一旦融資量過大，剩余資金就會變成其他形式的投資乃至投機(jī)資本。最終為10.7萬億的地方政府負(fù)債不斷加碼，推高地方金融風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。那么，發(fā)債建房的過程也就成了推高地方金融風(fēng)險(xiǎn)的過程。
本文發(fā)表于2011年7月4日
作者簡介：徐奎松，資深新聞人，經(jīng)濟(jì)學(xué)者，中國改革報(bào)評論部創(chuàng)辦人；曾任中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國發(fā)展和改革研究院產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究中心主任、研究員。
