來源：'談股問君'（lishaojunPhD）
系列簡介
當(dāng)通脹上行作為明年難以回避的投資主題時(shí)，我們將前兩期對(duì)我國歷史上通脹期間的市場(chǎng)分析再次重溫，以供對(duì)未來研判的參考。值得說明的是，研究歷史并非緣木求魚，我們將在未來研究中與投資者一起探討對(duì)明年通脹主線投資機(jī)會(huì)的把握。
往期回顧
【國君策略】通脹魅影之一：起點(diǎn)、傳導(dǎo)及市場(chǎng)效應(yīng)（原文點(diǎn)擊此處）
回顧2002年以來3次通脹，我們發(fā)現(xiàn)貨幣與通脹之間的傳導(dǎo)關(guān)系愈發(fā)復(fù)雜：M2的變動(dòng)近年來對(duì)于CPI出現(xiàn)了明顯的時(shí)滯，背后原因可能是貨幣實(shí)際流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的程度不同。3次通脹分別發(fā)生于（1）2003.11-2005.04，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，PPI和CPI同步上漲；（2）2007.08-2008.11，終端需求的上漲是直接作用于CPI的主要驅(qū)動(dòng)力，CPI逆向傳導(dǎo)至PPI；（3）在2011.01-2012.05，M2增速加快和信貸擴(kuò)張起到推高CPI、PPI的主要作用。由于通脹的主要驅(qū)動(dòng)力不同，各區(qū)間的板塊表現(xiàn)差異明顯。但通脹時(shí)期市場(chǎng)依然有規(guī)律可循：估值降、業(yè)績升，銀行始終受益。
【國君策略】通脹魅影之二：板塊輪動(dòng)之思辨（原文點(diǎn)擊此處）
從宏觀層面看2002年以來的三次通脹，由于背后驅(qū)動(dòng)因素不同，價(jià)格上漲主要推動(dòng)力分別是工業(yè)品（能源）、食品（豬肉）、房地產(chǎn)（租金）和衣著；而從微觀視角來看，物價(jià)上漲順序與對(duì)應(yīng)板塊的業(yè)績改善順序相一致。具體到市場(chǎng)表現(xiàn)上，整體為估值降，業(yè)績升，但板塊輪動(dòng)來自于預(yù)期和業(yè)績的交織。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)看通脹，鑒于上游資源品驅(qū)動(dòng)的PPI回升已經(jīng)一年有余，通脹期間機(jī)會(huì)可能來自于：1）由于CPI食品分項(xiàng)回升，行業(yè)業(yè)績出現(xiàn)拐點(diǎn)的農(nóng)林牧漁和食品飲料；2）更靠近下游需求，因?yàn)镻PI增速回落而成本邊際改善，收入增加下消費(fèi)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變，CPI增速上升而價(jià)格邊際提升，最終利潤空間相對(duì)擴(kuò)大的制造業(yè)，包括汽車、家電等耐用消費(fèi)品行業(yè)。3）受益于存款活期化和企業(yè)、居民貸款需求增加，歷次通脹期間都取得超額收益的銀行板塊。
下期預(yù)告
【國君策略】通脹魅影之三
在上一輪通脹（2011.01-2012.05）之后，CPI同比增速始終保持在較低的位置，最高未超過3％，GDP增速自10％以上，下滑并穩(wěn)定在6.5-7％的區(qū)間中，價(jià)格水平與產(chǎn)出之間保持穩(wěn)定的關(guān)系，貨幣政策保持穩(wěn)健中性，這是否意味著本次可能的通脹與上一次完全由貨幣擴(kuò)張推動(dòng)、經(jīng)濟(jì)并無起色的通脹不同，而與前兩次通脹類似。我們希望去討論，在當(dāng)前工業(yè)品價(jià)格上漲的背景下，根據(jù)03年-05年的通脹的經(jīng)驗(yàn)，下一步需求能否對(duì)成本的上漲構(gòu)成支撐。而在當(dāng)前工資水平及消費(fèi)結(jié)構(gòu)均發(fā)生改變、人口結(jié)構(gòu)也與之前不同的情況下，食品項(xiàng)和非食品項(xiàng)將對(duì)CPI產(chǎn)生怎樣不同的貢獻(xiàn)，尤其是非食品項(xiàng)中的服務(wù)價(jià)格由于勞動(dòng)力的供需關(guān)系發(fā)生改變將呈現(xiàn)何種趨勢(shì)。在此基礎(chǔ)之上，我們嘗試解讀：本輪通脹可能帶來業(yè)績改善的行業(yè)是怎樣的；在當(dāng)前的估值中，是否有一些行業(yè)已經(jīng)包含了對(duì)未來通脹的預(yù)期；在業(yè)績與預(yù)期的交織下，市場(chǎng)將有怎樣的表現(xiàn)，以及如何把握其中的投資機(jī)會(huì)。
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