●“破曉”行情等待“4月決斷”，主線逐漸明朗—“思·變”的Δ三重奏。政策反轉(zhuǎn)（數(shù)字經(jīng)濟+央國企重估是寬信用新抓手）、困境反轉(zhuǎn)（地產(chǎn)及疫情拐點，復(fù)蘇強弱等待4月決斷）、美債反轉(zhuǎn)（美長端利率筑頂回落）。
● 第一，本周瑞信風波發(fā)酵，如何理解三重奏之“美債反轉(zhuǎn)”判斷？本周的瑞信風波實際是市場情緒演繹“驚弓之鳥”，實際來看瑞士信貸對SVB幾乎沒有風險敞口，也沒有HTM持倉；當前美國銀行系統(tǒng)流動性壓力不小，美聯(lián)儲&歐央行利率路徑都需審慎；對于中資股影響，取決于短期風險溢價和無風險利率誰主導(dǎo)，我們傾向于演繹成美元流動性危機的概率不大，市場短期風險溢價沖擊后有望呈現(xiàn)“有驚無險”。
●第二，疊加高頻量價數(shù)據(jù)與央行降準，如何理解三重奏之 “困境反轉(zhuǎn)”？如果說前期分歧在于5%增長目標帶來政策預(yù)期弱化，那么本周統(tǒng)計局披露的1-2月經(jīng)濟數(shù)據(jù)與3月高頻量價數(shù)據(jù)均顯示復(fù)蘇仍在軌道，且央行降準發(fā)生在經(jīng)濟開局良好、MLF超額續(xù)作的背景下，會對前期5%增長目標后關(guān)于政策轉(zhuǎn)淡的預(yù)期形成修正，等待“4月決斷”。從最新的高景氣g與高彈性△g的估值比價來看，雖然鋰電池/電池化學(xué)品估值顯著消化，但逆變器/光伏/乘用車等典型高景氣g行業(yè)的估值仍然難言吸引；反之很多高彈性△g行業(yè)估值仍在相對低位，如商用車/生物制品/傳媒/計算機/裝修建材等，繼續(xù)配置低估值△g。
●第三，三重奏之“政策反轉(zhuǎn)”的市場共識在不斷增強。我們持續(xù)強調(diào)，“央國企重估”&“數(shù)字經(jīng)濟”將成為本輪寬信用“再加杠桿”的新抓手。短期關(guān)注數(shù)字經(jīng)濟兩大基石（數(shù)據(jù)要素/數(shù)字基建）：數(shù)據(jù)要素關(guān)注三重邏輯共振的通信運營商，及數(shù)據(jù)采集/存儲/加工等；數(shù)字基建關(guān)注受益于數(shù)據(jù)流量與算力需求爆發(fā)的光模塊、數(shù)據(jù)中心/超算中心，詳情查閱3.16《數(shù)字經(jīng)濟兩大基石穩(wěn)增長作用幾何》?！爸刑毓乐怠崩^續(xù)關(guān)注央國企重估的“一箭三雕”：短期事件驅(qū)動+中期政策主線+長期轉(zhuǎn)型方向。
●23年配置繼續(xù)聚焦“思·變”的Δ三重奏。我們維持11.10日“破曉”系列以來的判斷，“港股走牛市、A股走修復(fù)市”。市場核心邏輯仍是“思·變”的Δ三重奏。行業(yè)配置：1.“政策反轉(zhuǎn)”：“央國企重估”和“數(shù)字中國”有望成為穩(wěn)增長“再加杠桿”新抓手（運營商/建筑/半導(dǎo)體/信創(chuàng)）；2.“困境反轉(zhuǎn)”：優(yōu)選低估值高Δg（消費建材/自動化設(shè)備/創(chuàng)新藥/中藥）； 3.“美債反轉(zhuǎn)”：港股“天亮了，千金難買?；仡^”：（1）擴內(nèi)需“消費優(yōu)先”&“消費升級”：醫(yī)療保健（醫(yī)療服務(wù)/器械）；（2）海外流動性反轉(zhuǎn)“重建”&“發(fā)展”：平臺經(jīng)濟；（3）擴大有效需求：地產(chǎn)竣工鏈（家電/家具）。
●風險提示：疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟下行超預(yù)期，海外不確定性等。
報告正文
（一）“破曉”行情等待“4月決斷”，主線逐漸明朗—“思·變”的Δ三重奏。中美“此消彼長”方向未變：即本輪中國經(jīng)濟復(fù)蘇和海外經(jīng)濟淺衰退美債利率下行，維持22.11.10“破曉”系列報告以來的判斷：港股走牛市，A股“修復(fù)市”，23年市場主線逐漸明朗——聚焦“思·變”的Δ三重奏：政策反轉(zhuǎn)、困境反轉(zhuǎn)、美債反轉(zhuǎn)。我們在3.5《23主線“買變化”之三條線索》中總結(jié)了23年“思·變”的Δ三重奏——1. 政策路線切換：房地產(chǎn)陷入08年以來第4輪“量價負增長”，“央國企重估+數(shù)字經(jīng)濟”成為寬信用“再加杠桿”的新抓手，此為“思·變”的Δ之一；2. 經(jīng)濟底部回暖：地產(chǎn)和疫情防控優(yōu)化放松，釋放疫后經(jīng)濟修復(fù)內(nèi)生動能，此為“思·變”的Δ之二；3. 美債利率反轉(zhuǎn)：美聯(lián)儲加息周期進入尾聲，美債長端利率已于22年10月見頂后反轉(zhuǎn)下行，此為“思·變”的Δ之三。從市場結(jié)構(gòu)來看，由于經(jīng)濟復(fù)蘇的持續(xù)性仍存在分歧、海外瑞信風波帶來全球風險偏好波動，因此上述“三重奏”中“政策路線切換”是階段主導(dǎo)方向，本周“中特估值”與“數(shù)字經(jīng)濟”的受益行業(yè)漲幅顯著。
（二）本周瑞信風波發(fā)酵，如何理解三重奏之“美債反轉(zhuǎn)”判斷？當前美國銀行系統(tǒng)流動性壓力不小，廚房是否還有蟑螂？美聯(lián)儲&歐央行利率路徑都需審慎，市場已在定價年中美聯(lián)儲進入降息周期。
1. 本周的瑞信風波實際是市場情緒演繹“驚弓之鳥”。如果說SVB是“大廈轟然傾倒”，瑞信則是一場“緩慢的車禍”。此前就丑聞纏身的瑞信周二再度爆出財報程序出現(xiàn)重大缺陷，SVB事件加速瑞信風波旋渦。瑞信風波和SVB事件的關(guān)聯(lián)更多是市場恐慌，實際來看瑞士信貸對SVB幾乎沒有風險敞口，也沒有HTM持倉；2. 當前美國銀行系統(tǒng)流動性壓力不小。SVB事件發(fā)酵后，美國銀行間資金面迅速收緊，本周美聯(lián)儲貼現(xiàn)窗口借款暴增至08年以來新高水平；3. 從全球央行宏觀審慎框架出發(fā)，瑞士央行已迅速反應(yīng)，瑞信大而不倒？據(jù)國際銀行規(guī)則，瑞信歸類為系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，瑞士央行3.15表示必要時將提供流動性支持，瑞士信貸3.16計劃向瑞士央行借款至多500億瑞郎；4. 廚房是否還有蟑螂？—歐美央行利率路徑都需審慎。瑞信事件暴露了持續(xù)緊縮環(huán)境下歐美金融體系隱藏的脆弱環(huán)節(jié)，不排除后續(xù)點狀事件出現(xiàn)，歐美貨幣政策路徑仍需相機抉擇；5. 對于中資股影響，取決于短期風險溢價和無風險利率誰主導(dǎo)。悲觀情形是全球央行行動緩慢，風險溢價惡化使得無風險利率改善無法對沖造成美元流動性危機，但美聯(lián)儲、瑞士央行都已快速響應(yīng)，這一情形或不是基礎(chǔ)假設(shè)。沃爾克法則下美銀行資產(chǎn)負債表整體健康，流動性風險整體可控，當前Libor、Fra利差遠未觸及08年水平。
（三）如何理解三重奏之經(jīng)濟“困境反轉(zhuǎn)”？如果說前期分歧在于5%增長目標帶來政策預(yù)期弱化，那么本周披露數(shù)據(jù)顯示復(fù)蘇仍在軌道，央行降準對政策預(yù)期有所修正，等待4月決斷。
我們自1.18《23年買景氣g，還是買環(huán)比△g？》中指出，23年預(yù)期照向現(xiàn)實的強弱將決定指數(shù)強度與配置風格，23年復(fù)蘇“強預(yù)期”將等待“4月決斷”時刻。此前兩會經(jīng)濟增長目標階段性降低了“強現(xiàn)實”的預(yù)期，不過本周的兩條線索顯示，當前對于復(fù)蘇仍可延續(xù)“強預(yù)期”的判斷，——
首先，本周統(tǒng)計局公布了1-2月經(jīng)濟數(shù)據(jù)、結(jié)合3月高頻量價數(shù)據(jù)，本輪復(fù)蘇仍在軌道。1-2月地產(chǎn)投資增速增速-5.7%、基建投資增速12.2%均好于市場預(yù)期，社零中餐飲、糧油食品保持高速增長，顯示1-2月的內(nèi)生需求恢復(fù)健康。此外3月披露的高頻數(shù)據(jù)顯示，截止3.17全國高爐開工率達到82.3%仍在恢復(fù)、全國水泥價格上漲、建筑鋼材庫存下降，2月挖機開工小時數(shù)累計同比上升1.3%，高頻量價數(shù)據(jù)不弱。
其次，降準基本符合預(yù)期，但前期部分投資者關(guān)于政策弱化的預(yù)期會有所修正。與去年4月與12月降準發(fā)生在經(jīng)濟環(huán)比回落時期不同，本次降準發(fā)生于經(jīng)濟和金融數(shù)據(jù)開局良好之際，且在3月15日央行MLF超額續(xù)作之后，本次降準時點略超預(yù)期。本次降準傳遞了推動經(jīng)濟開好局的信號，也顯示了在海外金額體系脆弱顯性化之下的政策提前應(yīng)對，將有助于改善前期市場關(guān)于5%GDP增長目標后對于政策降溫的預(yù)期。
“強預(yù)期”階段仍是低估值的△g行業(yè)占優(yōu)。從最新的高景氣g行業(yè)、與高彈性△g行業(yè)的估值比價來看，雖然鋰電池、電池化學(xué)品的股價下跌帶來了估值顯著消化，但逆變器、光伏、乘用車等高景氣g行業(yè)估值整體仍然難言吸引；反之高彈性△g行業(yè)的估值仍然在相對低位，如商用車、生物制品、廣告營銷、計算機、裝修建材等。
（四）三重奏之“政策反轉(zhuǎn)”的市場共識不斷增強。我們持續(xù)強調(diào)，在地產(chǎn)深度衰退的背景下，“央國企重估”&“數(shù)字經(jīng)濟”將成為寬信用“再加杠桿”的新抓手。
數(shù)字經(jīng)濟，短期關(guān)注數(shù)字經(jīng)濟兩大基石（數(shù)據(jù)要素/數(shù)字基建）。核心邏輯有二：1. 政策面頂層驅(qū)動：《數(shù)字中國規(guī)劃》的“2522”的布局框架，其中兩大基礎(chǔ)是打通數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施大動脈和暢通數(shù)據(jù)資源大循環(huán)，即數(shù)字基建與數(shù)據(jù)要素。數(shù)據(jù)要素方面，國家數(shù)據(jù)局成立有望加速全國數(shù)據(jù)要素市場培育；數(shù)字基建方面，適度超前部署數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是近期政策基本定調(diào)。2. 穩(wěn)增長效果顯著，兩大基石有望成為寬信用“再加杠桿”新抓手：近年來對GDP增長貢獻上行趨陡，2021年數(shù)據(jù)要素對GDP增長貢獻率與貢獻度分別為14.7%和0.83個百分點，且自2018年以來明顯提速。數(shù)字基建，算力平均每提高1點，國家的數(shù)字經(jīng)濟和GDP將分別增長3.5‰和1.8‰，同時該提升效果存在顯著規(guī)模效應(yīng)；算力投入1元，將帶動3-4元的經(jīng)濟產(chǎn)出，投入產(chǎn)出比優(yōu)異。推薦結(jié)構(gòu)上，數(shù)據(jù)要素關(guān)注“數(shù)字中國建設(shè)全面參與方+中國特色估值受益方+數(shù)據(jù)要素供應(yīng)方與服務(wù)方”三重邏輯共振的通信運營商，及數(shù)據(jù)采集/存儲/加工等受益產(chǎn)業(yè)擴容與數(shù)據(jù)要素價值重估的數(shù)據(jù)要素鏈；數(shù)字基建關(guān)注受益于數(shù)據(jù)流量與算力需求爆發(fā)的光模塊、數(shù)據(jù)中心/超算中心，詳情查閱3.16《數(shù)字經(jīng)濟兩大基石穩(wěn)增長作用幾何》。
“中特估值”繼續(xù)關(guān)注央國企重估的“一箭三雕”：短期事件驅(qū)動+中期政策主線+長期轉(zhuǎn)型方向。我們2.28報告《央國企重估的“一箭三雕”》提出：23年央國企的重估能夠“一箭三雕”，同時兼顧短期+中期+長期的3項目標。1. 短期事件驅(qū)動：央企再融資，有望獲得“事件性”超額收益。22Q4以來央國企再融資預(yù)案后一般都有較大概率能夠獲得階段性超額收益，因此建議重點關(guān)注23年央國企的再融資預(yù)案。2. 中期政策主線：央國企重估，提供“穩(wěn)增長”再加杠桿的新抓手。20年疫情以來企業(yè)的現(xiàn)金資產(chǎn)占比逆勢抬升接近歷史高位，當前仍具備“資本開支擴張”的潛力。杠桿率角度，國企仍有2.04%的再加杠桿空間，對應(yīng)接近15萬億的新增信貸空間。3. 長期轉(zhuǎn)型方向：當前央國企“綠色化（低碳化）”轉(zhuǎn)型，同時具備“國內(nèi)政策的連貫性”和“國際環(huán)境的迫切性”的雙重優(yōu)勢，有望成為23年央國企重估的重點方向之一。
（五）23年配置繼續(xù)聚焦“思·變”的Δ三重奏。我們維持11.10日“破曉”系列以來的判斷，“港股走牛市、A股走修復(fù)市”。當前市場核心邏輯仍是“思·變”的Δ三重奏——美債反轉(zhuǎn)：海外風波風險可控，美元流動性危機的概率不大，風險溢價沖擊短期釋放后有望呈現(xiàn)“有驚無險”；困境反轉(zhuǎn)：高頻量價數(shù)據(jù)仍在復(fù)蘇軌道，降準有望修正前期關(guān)于5%增長目標帶來的政策轉(zhuǎn)淡預(yù)期，等待4月決斷；政策反轉(zhuǎn)：“央國企重估”&“數(shù)字經(jīng)濟”將成為寬信用再加杠桿新抓手，市場正在逐步形成共識。行業(yè)配置圍繞“思·變”Δ三重奏展開——1.“政策反轉(zhuǎn)”：“央國企重估”和“數(shù)字中國”有望成為穩(wěn)增長“再加杠桿”新抓手（運營商/建筑/半導(dǎo)體/信創(chuàng)）；2.“困境反轉(zhuǎn)”：優(yōu)選低估值高Δg（消費建材/自動化設(shè)備/創(chuàng)新藥/中藥）；3.“美債反轉(zhuǎn)”：港股“天亮了，千金難買?；仡^”：（1）擴內(nèi)需“消費優(yōu)先”&“消費升級”：醫(yī)療保?。ㄡt(yī)療服務(wù)/器械）；（2）海外流動性反轉(zhuǎn)“重建”&“發(fā)展”：平臺經(jīng)濟；（3）擴大有效需求：地產(chǎn)竣工鏈（家電/家具）。
（一）中觀行業(yè)
1.下游需求
房地產(chǎn)：Wind30大中城市成交數(shù)據(jù)顯示，截至2023年3月16日，30個大中城市房地產(chǎn)成交面積累計同比下降3.89%，30個大中城市房地產(chǎn)成交面積月環(huán)比上升37.79%，月同比上升35.53%，周環(huán)比上升9.42%。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，1-2月房地產(chǎn)新開工面積1.36億平方米，累計同比下跌9.40%；2月單月新開工面積0.68億平方米，同比下降9.35%；1-2月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資13669億元，同比名義下降5.70%，2月單月新增投資同比名義下降5.73%；1-2月全國商品房銷售面積1.5133億平方米，累計同比下降3.60%，12月單月新增銷售面積同比下降31.53%。
汽車：乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，3月1-12日，乘用車市場零售41.1萬輛，同比下降17%，較上月下降11%，今年以來累計零售309.4萬輛，同比下降19%；全國乘用車廠商批發(fā)42.5萬輛，同比下降18%，較上月增長6%，今年以來累計批發(fā)351.8萬輛，同比下降16%。
港口：12月沿海港口集裝箱吞吐量為2226萬標準箱，低于11月的2271萬，同比上升10.25%。
航空：12月民航旅客周轉(zhuǎn)量為307.85億人公里，比11月上升107.19億人公里。
2.中游制造
鋼鐵：螺紋鋼價格指數(shù)本周跌0.51%至4362.26.34元/噸，冷軋價格指數(shù)漲0.19%至4842.06元/噸。截至3月17日，螺紋鋼期貨收盤價為4262.00元/噸，比上周下降1.21%。鋼鐵網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2023年2月，重點統(tǒng)計鋼鐵企業(yè)共生產(chǎn)粗鋼6534.86萬噸、生鐵5811.04萬噸、鋼材6409.77萬噸。其中粗鋼日產(chǎn)233.39萬噸，環(huán)比增長10.42%；生鐵日產(chǎn)207.54萬噸，環(huán)比增長7.6%；鋼材日產(chǎn)228.92萬噸，環(huán)比增長13.75%。
水泥：本周全國水泥市場價格環(huán)比回落0.2%。全國高標42.5水泥均價為438.50元。其中華東地區(qū)均價保持465元，中南地區(qū)上漲至473.33元，華北地區(qū)保持440.00元。
挖掘機：2月企業(yè)挖掘機銷量21450臺，高于1月的10443臺，同比下降12.40%。
發(fā)電量：12月發(fā)電量同比上升3%，較11月上升2.9%。
3.上游資源
煤炭與鐵礦石：本周鐵礦石庫存減少，煤炭價格不變，本周煤炭庫存上升。太原古交車板含稅價本周為2470.00元/噸，相較上周不變；秦皇島山西優(yōu)混平倉5500價格截至2023年3月13日跌3.66%至1121.60元/噸；庫存方面，秦皇島煤炭庫存本周上升2.07%至542萬噸；港口鐵礦石庫存上周下降1.65%至13770.03萬噸。
國際大宗：WTI本周跌12.76%至66.96美元，Brent跌12.25%至72.52美元，LME金屬價格指數(shù)跌2.02%至3853.6，BDI指數(shù)漲7.79%至1535.00。
（二）股市特征
股市漲跌幅：上證綜指本周上漲0.63%，行業(yè)漲幅前三為傳媒(5.82%)、建筑裝飾(5.46%)、計算機（4.50%）；漲幅后三為電氣設(shè)備(-5.90%)、休閑服務(wù)(-2.98%)、汽車(-2.96%)。
動態(tài)估值：A股總體PE（TTM）從上周17.47倍下降到本周17.45倍，PB（LF）從上周1.63倍維持在本周1.63倍；A股整體剔除金融服務(wù)業(yè)PE（TTM）從上周28.26倍下降到本周27.94倍，PB（LF）從上周2.30倍下降到本周2.29倍；創(chuàng)業(yè)板PE（TTM）從上周51.30倍下降到本周49.96倍，PB（LF）從上周3.87倍下降到本周3.79倍；科創(chuàng)板PE（TTM）從上周的45.22倍下降到本周44.88倍，PB（LF）從上周的4.19倍下降到本周4.17倍；A股總體總市值較上周上升0.04%；A股總體剔除金融服務(wù)業(yè)總市值較上周下降0.37%；必需消費相對于周期類上市公司的相對PB從上周2.13維持在本周2.13；創(chuàng)業(yè)板相對于滬深300的相對PE（TTM）從上周4.33下降到本周4.18；創(chuàng)業(yè)板相對于滬深300的相對PB（LF）從上周2.88下降到本周2.80；股權(quán)風險溢價從上周0.66%上升到本周0.72%，股市收益率從上周3.54%上升到本周3.58%融資融券余額：截至3月9日周四，融資融券余額15906.75億，較上周上升0.20%。
大小非減持：本周A股整體大小非凈減持138.43億，本周減持最多的行業(yè)是采掘(-69.21億)、計算機(-17.20億)，電子(-14.13億)，本周減持最少的行業(yè)是汽車（0.10億）。
限售股解禁：本周限售股解禁207.33億元，預(yù)計下周解禁718.56億元。
北上資金：本周陸股通北上資金凈流入147.81億元，上周凈流出105.98億元。
AH溢價指數(shù)：本周A/H股溢價指數(shù)上升至139.11，上周A/H股溢價指數(shù)為140.10。
（三）流動性
截至3月11日，央行本周共有5筆逆回購到期，總額為320億元；5筆逆回購，總額為4630億元；凈投放（含國庫現(xiàn)金）共計7120億元。
截至2023年3月10日，R007本周上升19.58BP至2.3629%，SHIBOR隔夜利率上升43.30BP至2.2620%；期限利差本周上升1.15BP至0.6112%；信用利差下降4.07BP至0.6284%。
（四）海外
美國：本周二公布美國2月CPI同比6.0%，低于前值6.4%，等于預(yù)期值；公布美國2月核心CPI同比5.5%，低于前值5.6%，等于預(yù)期值；本周三公布2月核心PPI季調(diào)同比5.2%，低于前值5.7%；本周四公布2月出口物價指數(shù)同比-0.8%，低于前值2.2%；公布2月進口價格指數(shù)同比-1.1%，低于前值0.9%。
歐元區(qū)：本周三公布1月歐元區(qū)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比0.90%，高于前值-2.10和預(yù)期值0.20%；本周四公布3月歐元區(qū)基準利率3.50%，高于前值3.00%；本周五公布2月歐元區(qū)CPI同比8.50%，低于前值8.60%，等于預(yù)期值。
英國：本周二公布英國1月失業(yè)率3.70%，等于前值，低于預(yù)期值3.80%。
日本：本周四公布日本2月出口額同比6.48%，高于前值3.48%，低于預(yù)期值7.10%。
海外股市：標普500上周漲1.43%收于3916.64點；倫敦富時跌5.33%收于7335.4點；德國DAX跌4.28%收于14768.2點；日經(jīng)225跌2.88%收于27333.79點；恒生漲1.03%收于19518.59點。
（五）宏觀
固定資產(chǎn)投資：2023年1-2月份，全國固定資產(chǎn)投資同比增長8.10%，新開工項目計劃總投資額累計同比增長11.80%。
2月經(jīng)濟運行數(shù)據(jù)：中國國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長18.77%，高于1月的-9.79%。
M0&M1&M2：2月末，廣義貨幣(M2)余額275.52萬億元，同比增長12.9%，增速分別比上月末和上年同期高0.3個和3.7個百分點；狹義貨幣(M1)余額65.79萬億元，同比增長5.8%，增速比上月末低0.9個百分點，比上年同期高1.1個百分點。流通中貨幣(M0)余額10.76萬億元，同比增長10.6%。
下周看點：歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI；英國2月CPI同比；英國3月制造業(yè)PMI；日本2月CPI同比。
3月20日周一：中國貸款市場報價利率（LPR）：1年
3月21日周二：歐元區(qū)3月ZEW經(jīng)濟景氣指數(shù)。
3月22日周三：英國2月CPI同比。
3月23日周四：美國聯(lián)邦基金目標利率。
3月24日周五：歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI；英國3月制造業(yè)PMI；日本2月CPI同比。
全球疫情控制存在反復(fù)，全球經(jīng)濟下行超預(yù)期，帶來全球權(quán)益市場以及商品市場波動增大風險。海外政策及加息節(jié)奏不確定下全球流動性惡化風險。中國貨幣及財政政策的出臺時間及形式存在不確定性，導(dǎo)致經(jīng)濟復(fù)蘇力度低于預(yù)期。
